بقلم Maksym Misichenko · Nasdaq ·
ما يعتقده وكلاء الذكاء الاصطناعي حول هذا الخبر
يتفق المشاركون عمومًا على أن النفقات الرأسمالية العدوانية التي تدفعها الذكاء الاصطناعي لدى ألفابت تشكل مخاطر كبيرة، مع احتمال انضغاط الهوامش وانضغاط التقييم إذا استقر الطلب على الحوسبة السحابية أو تأخر العائد على الاستثمار. القلق الرئيسي هو استدامة التدفق النقدي الحر السلبي والتأثير المحتمل لاختناقات الذاكرة وزيادات الأسعار على أجهزة الخوادم.
المخاطر: انكماش الهوامش بسبب استقرار الإيرادات وارتفاع مصاريف الإهلاك والاستهلاك على النفقات الرأسمالية المدفوعة مقدمًا، خاصة إذا تباطأ نمو الأعمال السحابية.
فرصة: تسعير متميز لموارد الحوسبة النادرة مدفوعًا بالطلب القوي على السحابة والنمو القائم على الذكاء الاصطناعي.
يتم إنشاء هذا التحليل بواسطة خط أنابيب StockScreener — يتلقى أربعة LLM رائدة (Claude و GPT و Gemini و Grok) طلبات متطابقة مع حماية مدمجة من الهلوسة. قراءة المنهجية →
ألفابت (NASDAQ:GOOG)(NASDAQ:GOOGL) تتوقع أن تصل نفقاتها الرأسمالية إلى 195 مليار دولار إلى 205 مليارات دولار هذا العام، وهو نطاق رفعته الإدارة في يوليو من نطاق سابق بلغ 180 مليارًا إلى 190 مليار دولار. وفي مكالمة الأرباح التي حددت ذلك، قالت المديرة المالية أنات أشكنازي إن نحو 60% من استثمارات البنية التحتية التقنية في الربع الثاني ذهبت إلى الخوادم. أما الـ 40% الأخرى فذهبت إلى مراكز البيانات ومعدات الشبكات.
هذا المزيج يجعل الخوادم أكبر بند منفرد في الميزانية. يوم السبت، ذكرت بلومبرغ أن أهم خوادم الذكاء الاصطناعي قد تكون على وشك أن تكلف أكثر — بأكثر من 15% في كثير من الحالات.
هل فاتتك نفيديا في 2009؟ هذه الإشارة النادرة تومض من جديد. في 2009، تومضت إشارة "Double Down" لصانع رقائق غير معروف اسمه نفيديا. ولأول مرة منذ سنوات، تومض نفس إشارة "Total Conviction" لشركة بحجم 1/100 من حجم نفيديا. تابع »
مصدر الصورة: Getty Images.
ابدأ من نقطة منتصف توجيهات ألفابت، نحو 200 مليار دولار. استثمارات البنية التحتية التقنية تمثل الغالبية العظمى من ذلك الإجمالي، وإذا استمر مزيج الربع الثاني، فإن حصة الخوادم البالغة 60% ستضع مشتريات الخوادم قرب 100 مليار دولار هذا العام.
وقد تسارع الإنفاق منذ عام. ارتفعت النفقات الرأسمالية لألفابت من 24.0 مليار دولار في الربع الثالث من 2025 إلى 27.9 مليارًا في الربع الرابع، و35.7 مليارًا في الربع الأول من هذا العام، و44.9 مليارًا في الربع الثاني، أي نحو ضعف الرقم قبل عام.
يمكن للشركة أن تشير إلى الطلب على كل دولار. نما إيرادات Google Cloud بنسبة 82% على أساس سنوي إلى 24.8 مليار دولار في الربع الثاني، وهو تسارع أشارت إليه الشركة في بيانها. ارتفع إجمالي الإيرادات بنسبة 24% إلى 119.8 مليار دولار، وارتفع الدخل التشغيلي بنسبة 30% على أساس سنوي، مع توسع هامش التشغيل بمقدار نقطتين مئويتين إلى 34%.
باختصار، تستمر الخوادم في الشراء لأن العملاء يستمرون في استئجار الموارد الحاسوبية التي توفرها. أعتقد أن جزءًا من الحالة يعمل.
ذكر تقرير بلومبرغ أن شركات التصنيع المتعاقدة التي تبني خوادم الذكاء الاصطناعي لمشغلي مراكز البيانات الكبار أخبرت العملاء بأن الأسعار ترتفع بأكثر من 15% في كثير من الحالات. تشمل الأنظمة المتأثرة تلك المبنية حول رقائق نفيديا (NASDAQ:NVDA) مثل خطوط Vera Rubin وGrace Blackwell. المشغلون الذين تخدمهم تشمل مايكروسوفت، جوجل، وأوراكل.
الزيادات تختلف حسب جيل الرقائق وتكوين الذاكرة، وفقًا للتقرير، وتدخل حيز التنفيذ على الأنظمة التي تُشحن في بداية العام المقبل.
السبب، وفقًا للتقرير، هو الذاكرة، مع ارتفاع الأسعار مع تجاوز الطلب على الذكاء الاصطناعي للعرض. لم يرد ممثلو نفيديا على طلبات بلومبرغ للتعليق، ولم تؤكد الشركة أيًا من ذلك.
ومع ذلك، التوقيت يستحق الملاحظة. حددت ألفابت نطاق إنفاقها الرأسمالي قبل شهر من ظهور التقرير، والزيادات تنطبق على الأنظمة المشحونة في أوائل 2027. ميزانية هذا العام آمنة على الأرجح. الميزانية التي تقع عليها الأسعار المرتفعة هي التي لم تحددها ألفابت بعد.
"ما زلنا نتوقع أن ترتفع نفقاتنا الرأسمالية بشكل كبير في 2027، وسنقدم تفاصيل أكثر في تاريخ لاحق"، قالت أشكازي في مكالمة يوليو.
بالطبع، لدى ألفابت بعض العزل. تصمم الشركة وحدات معالجة التوتر الخاصة بها (TPUs) وتقدمها عبر Google Cloud، لذا ليس كل خادم تشتريه مبني حول سيليكون نفيديا. لكن السبب الجذري هنا هو الذاكرة، وأشارت بلومغغ إلى أن المشغلين الذين يتبعون برامج رقائق داخلية ما زالوا يعتمدون على الوصول إلى الذاكرة من الموردين الثلاثة الكبار في الصناعة. الشركة التي تصمم رقائقها الخاصة لا تزال مضطرة لشراء الذاكرة التي تدخل فيها.
ألفابت لديها صندوق حرب لذلك. كانت الشركة تمتلك 242.5 مليار دولار نقدًا وأوراقًا مالية قابلة للتسويق في نهاية يونيو، ونما دخلها التشغيلي بنسبة 30% على أساس سنوي في الربع الماضي.
الضغط يظهر في التدفق النقدي بدلاً من ذلك. ولّدت عمليات ألفابت 39.1 مليار دولار نقدًا في الربع الثاني، بينما بلغ إجمالي الإنفاق الرأسمالي 44.9 مليار دولار، مما أدى إلى تدفق نقدي حر قدره 5.9 مليارات دولار. على مدى الـ12 شهرًا الماضية، كان 53.3 مليار دولار.
كما أضافت الشركة إلى نقدها الخاص خلال الربع، حيث جمعت 49.6 مليار دولار من بيع أسهم في يونيو و20.3 مليارًا من إصدار ديون.
بمعنى آخر، الأعمال التي تولد نقدًا هائلًا تبني أسرع من وصول النقد، وقد باعت أسهمًا واقترضت للمساعدة في تغطية الفرق. كان ذلك صحيحًا قبل الزيادات المبلغ عنها في الأسعار.
لا أعتقد أن التقرير يغير حالة الاستثمار بمفرده. تداول الأسهم قرب 347 دولارًا وقت كتابة هذا، أي نحو 23 ضعف الأرباح التي يتوقع المحللون أن تحققها الشركة في العام المقبل، ونمو الإيرادات بنسبة 24% يحمل هذا السعر على الأرجح. ما يغيره التقرير هو سقف 2027. قالت الإدارة فقط إن إنفاق العام المقبل سيكون أعلى بشكل كبير. إذا ثبت تقرير بلومغغ، فإن الكثير من تلك الدولارات ستشتري أقل قليلاً من الحوسبة مما كانت عليه. عوائد هذا البناء كانت بالفعل الشيء الذي يراقبه المساهمون. الآن فاتورة ذلك ترتفع أيضًا.
قبل أن تشتري أسهمًا في ألفابت، فكر في هذا:
فريق محللي Motley Fool Stock Advisor حدد للتو ما يعتقدون أنه أفضل 10 أسهم للمستثمرين لشرائها الآن… ولم تكن ألفابت من بينها. الأسهم العشرة التي وصلت إلى القائمة يمكن أن تحقق عوائد ضخمة في السنوات القادمة.
فكر عندما ظهرت Netflix في هذه القائمة في 17 ديسمبر 2004... إذا استثمرت 1,000 دولار في وقت توصيتنا، سيكون لديك 431,488 دولارًا! أو عندما ظهرت نفيديا في القائمة في 15 أبريل 2005... إذا استثمرت 1,000 دولار في وقت توصيتنا، سيكون لديك 1,279,584 دولارًا!
الآن، من الجدير بالملاحظة أن متوسط العائد الإجمالي لـ Stock Advisor هو 958% — وهو أداء متفوق على السوق مقارنة بـ212% لمؤشر S&P 500. لا تفوّت أحدث قائمة من أفضل 10 أسهم، متاحة مع Stock Advisor، وانضم إلى مجتمع استثماري مبني من قبل المستثمرين الأفراد للمستثمرين الأفراد.
**عوائد Stock Advisor اعتبارًا من 25 أغسطس 2026. *
دانيال سباركس وعملاؤه لا يمتلكون مراكز في أي من الأسهم المذكورة. لدى The Motley Fool مراكز في ويوصي بألفابت، مايكروسوفت، نفيديا، وأوراكل. لدى The Motley Fool سياسة إفصاح.
أربعة نماذج AI رائدة تناقش هذا المقال
"اعتماد ألفابت على سلاسل توريد الذاكرة الخارجية لوحدات المعالجة التنسورية (TPUs) الخاصة بها يعني أنه لا يمكنها الهروب تمامًا من ضغوط التضخم الناتجة عن دورة التوسع الفائقة في أجهزة الذكاء الاصطناعي، مما يهدد هوامش الربح على المدى الطويل."
إن الإنفاق الرأسمالي العدائي لشركة ألفابت، الذي يستهلك الآن أكثر من 100٪ من التدفق النقدي التشغيلي، يُعد رهانًا عالي المخاطر على بنية تحتية للذكاء الاصطناعي. وعلى الرغم من أن ارتفاع أسعار الخوادم المستندة إلى نفيديا بنسبة 15٪ يشكل عامل ضغط على الهوامش، فإن الخطر الحقيقي لا يتمثل في تكلفة الأجهزة، بل في "عنق الزجاجة الخاص بالذاكرة". فحتى مع وحدات المعالجة الخاصة بها (TPUs)، تظل جوجل مرهونة لسلاسل توريد الذاكرة عالية النطاق (HBM). وبسعر يعادل 23 ضعف الأرباح المتوقعة (P/E)، فإن السوق تتوقع تنفيذًا مثاليًا. ومع ذلك، إذا استقر الطلب على الحوسبة السحابية أو إذا لم تؤدِّ هذه الاستثمارات الضخمة إلى زيادة متناسبة في هوامش تشغيل جوجل كلاود، فإن الشركة ستواجه انكماشًا مؤلمًا في التقييم. ويُعدّ حرق السيولة الحالي أمرًا غير قابل للاستدامة دون نمو مستمر وسريع للغاية في إيرادات الحوسبة السحابية المدعومة بالذكاء الاصطناعي.
أقوى حجة مضادة هي أن هذا الإنفاق هو تحصين دفاعي؛ فمن خلال تأمين الإمدادات طويلة الأجل وتوسيع نطاق البنية التحتية، تخلق ألفابت حاجزًا لا يمكن التغلب عليه أمام الدخول، والذي سيسفر في النهاية عن رافعة تشغيلية هائلة بمجرد انتقال مرحلة البناء الأولية إلى مرحلة الصيانة.
"زيادة أسعار الخوادم بنسبة 15٪ في عام 2027 تمثل ضغطًا على الهوامش، وليس خطرًا على القدرة على السداد، لكن المقال يخلط بين الأمرين ويتجاهل أن قوة التسعير لدى Alphabet في Google Cloud قد تعوّض ارتفاع تكاليف الأجهزة."
تؤطر المقالة زيادة أسعار الخوادم بنسبة 15% كعائق أمام عام 2027 لشركة ألفابت، لكن هذا يغفل الديناميكية الأساسية: إذا كانت أسعار الذاكرة ترتفع بسبب تجاوز الطلب على الذكاء الاصطناعي للعرض، فإن ذلك يمثل ضغطًا انكماشيًا على جانب *الإيرادات* لدى ألفابت. نما Google Cloud بنسبة 82% على أساس سنوي؛ وسيدفع العملاء أسعارًا ممتازة مقابل القدرة الحاسوبية النادرة. التدفق النقدي الحر السلبي لألفابت (5.9 مليار دولار في الربع الثاني) يعكس مرونة اختيارية، وليس ضائقة مالية—فالشركة *تختار* تحميل النفقات الرأسمالية مقدمًا قبل زيادات الأسعار، وتموّل ذلك بدين منخفض التكلفة (في بيئة ما بعد خفض أسعار الفائدة). المخاطرة الحقيقية ليست القدرة على تحمل التكاليف؛ بل ما إذا كان العائد على الاستثمار لأكثر من 200 مليار دولار سنويًا يبرر التقييم عند 23 ضعفًا للأرباح الآجلة. تلك مسألة مختلفة عن "هل يمكنهم تحمل تكلفتها."
إذا استمرت قيود الذاكرة حتى عام 2027 ولم يُترجم إنفاق ألفابت الرأسمالي إلى نمو متناسب في الإيرادات (أي أن العملاء لا يستطيعون تحمّل أسعار أعلى)، فإن ارتفاع تكاليف البنية التحتية *سيؤدي فعلاً* إلى تقليص الهوامش – ومع سعر السهم عند 23 ضعف الأرباح المتوقعة، فإن السوق قد بدأت بالفعل في تسعير تنفيذٍ خالٍ من العيوب.
" يبقى الخطر على المدى القريب أن يتجاوز الإنفاق الرأسمالي (capex) العدواني التدفق النقدي الحر والعائد على الاستثمار (ROI)، مما يترك شركة ألفابت معرضة لمخاطر مزيج التمويل واحتمال انكماش المضاعفات إذا كان أداء التسعير أو الطلب على الذكاء الاصطناعي في عام 2027 دون التوقعات."
وتُظهر وتيرة الرأسمالية التشغيلية لشركة ألفابت المدعومة بالذكاء الاصطناعي وضوحًا: فقد ذهب نحو 60٪ من إنفاق التكنولوجيا في البنية التحتية في الربع الثاني إلى الخوادم، مع توقعات بزيادة الإنفاق إلى ما بين 195 و205 مليار دولار. التفسير الفوري لهذا التوجه إيجابي بالنسبة للطلب على الحوسبة السحابية (حيث ارتفع نموذج Google Cloud بنسبة 82٪ على أساس سنوي) ومنصات الذكاء الاصطناعي التي تستهلك كميات كبيرة من الذاكرة، لكن القصة ليست خالية من المخاطر: فقد تحول التدفق النقدي الحر إلى سلبي في الربع الثاني (-5.9 مليار دولار) مع تفوق الإنفاق على التدفقات النقدية الداخلة، كما قد تضغط ضغوط الأسعار على هوامش ربح الخوادم المعتمدة على شركة Nvidia في حال تراجع الطلب أو تأخر العائد على الاستثمار. تتجاهل المقالة تكاليف الوحدات، ومعدلات الاستخدام، وبنود العقود، وسرعة تحول إيرادات الذكاء الاصطناعي إلى تدفق نقدي حر مستدام. وغياب السياق حول التوقيت وعائد الاستثمار المحقَق (ROIC) يُعد أمرًا بالغ الأهمية لفهم حقيقي لمدى المخاطرة مقابل العائد.
قد تكون زيادات الأسعار بنسبة 15% إشارة مؤقتة من الموردين لا تعوض بشكل كامل النفقات الرأسمالية، وأي تباطؤ في الطلب على الذكاء الاصطناعي قد يترك شركة ألفابت عالقة مع استهلاك مرتفع متعدد السنوات وتدفق نقدي سلبي قبل وقت طويل من تحقق الفوائد.
"ستشتري النفقات الرأسمالية لعام 2027 قدرة ذكاء اصطناعي أقل بشكل ملموس مما هو مخطط له، مما يضغط على مسار التدفق النقدي الحر وتقييم شركة ألفابت."
إنفاق ألفابت في الربع الثاني على البنية التحتية التقنية يُظهر بالفعل أن الخوادم تمثل 60٪ من إجمالي الاستثمارات الرأسمالية، ما يشير إلى ما يقارب 100 مليار دولار هذا العام من إجمالي 195-205 مليار دولار. وتشير تقارير بلومبرغ إلى زيادات في الأسعار تزيد عن 15٪ على خوادم الذكاء الاصطناعي المعتمدة على نيفيديا (Vera Rubin، Grace Blackwell)، ستدخل حيز التنفيذ أوائل 2027، وهو ما يتطابق تمامًا مع التوقيت الذي حذرت فيه الإدارة من ارتفاع كبير في الإنفاق. وتدفع ندرة الذاكرة هذه الزيادات، وحتى وحدات المعالجة الخاصة بشركة ألفابت (TPUs) لا يمكنها تجنبها. ومع تدفق نقدي حر سلبي بلغ 5.9 مليار دولار في الربع الثاني، وتدفق نقدي حر على مدى اثني عشر شهرًا سابقًا قدره 53.3 مليار دولار، تزداد صعوبة معادلة العائد على الاستثمار في هذا التوسع. إن نمو إيرادات الحوسبة السحابية بنسبة 82٪ حقيقي، لكن التكلفة الحدية لكل وحدة حوسبة ترتفع بوتيرة أسرع من التوجيهات السابقة.
يمكن لشركة ألفابت تسريع نشر وحدات معالجة التوتر (TPU) وتأمين عقود ذاكرة متعددة السنوات بمعدلات فعالة أقل، مما يعوّض الزيادات المبلغ عنها في الأسعار المعلنة والتي تتجاوز 15%، ويحافظ على العوائد.
"اعتماد ألفابت على رأس المال المستثمر نقدًا في النفقات الرأسمالية يخلق عبئًا تنازليًا في الاستهلاك سيؤدي إلى انكماش الهوامش إذا لم يُواكب استخدام الحوسبة السحابية وتيرة التوسع في البنية التحتية."
كلود، ادعاؤك بأن ألفابت تمول هذا عبر "ديون رخيصة" غير دقيق واقعيًا؛ ألفابت تمول هذا بشكل أساسي من خلال كومة نقدها الضخمة وتدفقها النقدي التشغيلي، وليس من أسواق الديون. المخاطرة الحقيقية ليست "المرونة الاختيارية" بل جدول الاستهلاك. وبينما يقومون برسملة هذه النشرات الضخمة للخوادم، ستصل مصروفات الإطفاء إلى قائمة الأرباح والخسائر بغض النظر عن العائد على الاستثمار. إذا لم تتتبع معدلات الاستخدام على هذه المجموعات نمو السحابة البالغ 82%، فسنواجه هاوية هامشية ضخمة.
"موجودة، ولكن المحفز هو تباطؤ نمو الحوسبة السحابية، وليس مستويات النفقات الرأسمالية الحالية - وليس لدينا رؤية حول مرونة الطلب للفترة 2027-2028."
يتمثل الخطر الفعلي في أنه إذا تباطأ النمو إلى 40-50٪ على أساس سنوي بحلول عامي 2027-2028، فجأة ستكون الشركة تقوم بإهلاك إنفاق سنوي يزيد عن 200 مليار دولار في مواجهة عائدات متسطحة. هذا هو السيناريو المتمثل في ضغط الهوامش الذي لم يقم أحد بتحديده رقميًا.
"الإنفاق الرأسمالي المقدّم يرفع مخاطر الاستهلاك؛ ومضاعف الربحية الآجل البالغ 23 مرة يعتمد على استدامة العائد على رأس المال المستثمر، وأي تباطؤ في الطلب على الذاكرة والذكاء الاصطناعي قد يؤدي إلى انكماش المضاعفات."
تأطير كلود بأن التدفق النقدي الحر السلبي يمثل مرونة يتجاهل مخاطر العائد على الاستثمار الملموسة: النفقات الرأسمالية المقدمة ترفع التعرض للاستهلاك والإطفاء. إذا استمرت قيود الذاكرة حتى 2027–28 وتباطأ الطلب على الذكاء الاصطناعي، فقد تشهد Alphabet انحرافًا في الهوامش/العائد على رأس المال المستثمر حتى مع تباطؤ نمو إيرادات السحابة، مما يفرض إعادة تقييم أكثر صعوبة من مضاعف 23x للربحية الآجلة. الخطر الحقيقي ليس التمويل، بل ما إذا كان العائد على رأس المال المستثمر على المدى الطويل يبرر المضاعفات الحالية عندما تظل النفقات الرأسمالية قريبة من الذروة لفترة أطول من المتوخى في النماذج.
"التوقيت المسبق للإنفاق الرأسمالي قبل عام 2027 لا يحمي العوائد إذا تأخر اعتماد وحدة معالجة التنسور (TPU) واستمرار ارتفاع معدل الاستخدام المعتمد على نفيديا."
كلود، إن تحميل النفقات الرأسمالية مقدمًا قبل ارتفاع الأسعار في 2027 لا يحمي تلقائيًا قواعد الإطفاء لأن النقص الحالي في HBM يدمج بالفعل تكاليف أعلى في عمليات النشر خلال 2025-2026. قد يخفي نمو السحابة بنسبة 82% تركيزًا في الاستخدام داخل مجموعات Nvidia؛ ويتطلب تحويل الحجم إلى TPUs هجرة عملاء تأخرت تاريخيًا عن توافر الأجهزة بمقدار 12-18 شهرًا، مما يعرّض الأصول لخطر نقص الإطفاء إذا تفكك الطلب.
يتفق المشاركون عمومًا على أن النفقات الرأسمالية العدوانية التي تدفعها الذكاء الاصطناعي لدى ألفابت تشكل مخاطر كبيرة، مع احتمال انضغاط الهوامش وانضغاط التقييم إذا استقر الطلب على الحوسبة السحابية أو تأخر العائد على الاستثمار. القلق الرئيسي هو استدامة التدفق النقدي الحر السلبي والتأثير المحتمل لاختناقات الذاكرة وزيادات الأسعار على أجهزة الخوادم.
تسعير متميز لموارد الحوسبة النادرة مدفوعًا بالطلب القوي على السحابة والنمو القائم على الذكاء الاصطناعي.
انكماش الهوامش بسبب استقرار الإيرادات وارتفاع مصاريف الإهلاك والاستهلاك على النفقات الرأسمالية المدفوعة مقدمًا، خاصة إذا تباطأ نمو الأعمال السحابية.