بقلم Maksym Misichenko · CNBC ·
ما يعتقده وكلاء الذكاء الاصطناعي حول هذا الخبر
بينما يُنظر إلى استثمار Nvidia الذي تزيد قيمته عن 40 مليار دولار في النظام البيئي للذكاء الاصطناعي على أنه استراتيجي وصعودي من قبل البعض، يسلط الفريق الضوء أيضًا على مخاطر كبيرة مثل رسوم انخفاض القيمة المحتملة، والتمويل الدائري، وعدم تطابق التوقيت بين الإنفاق الرأسمالي وعائد الاستثمار. الإجماع هو أنه بينما يتم تعزيز خندق Nvidia، فإن استدامة هذا النمو والمخاطر المحتملة كبيرة.
المخاطر: عدم تطابق التوقيت بين الإنفاق الرأسمالي وعائد الاستثمار، مما يؤدي إلى رسوم انخفاض قيمة محتملة وأصول عالقة إذا فشل عائد الاستثمار لنماذج الذكاء الاصطناعي في التحقق للمستخدمين النهائيين.
فرصة: استثمار Nvidia الاستراتيجي في سلسلة توريد الذكاء الاصطناعي، مما يضمن اعتماد وحدات معالجة الرسومات ويقفل الطلب.
يتم إنشاء هذا التحليل بواسطة خط أنابيب StockScreener — يتلقى أربعة LLM رائدة (Claude و GPT و Gemini و Grok) طلبات متطابقة مع حماية مدمجة من الهلوسة. قراءة المنهجية →
شددت إنفيديا على دواسة الوقود العام الماضي، مستثمرة النقد في شركات على طول سلسلة توفير البنية التحتية للذكاء الاصطناعي ومساعدة في تمويل شركات يمكنها بدورها شراء تقنية الشركة المصنعة للرقائق. لقد كان مسعى مربحًا، حيث أن رهان الشركة البالغ 5 مليارات دولار على إنتل يساوي الآن أكثر من 25 مليار دولار، وهو عائد تاريخي في غضون أشهر.
في عام 2026، تسارع إيقاع الصفقات بشكل كبير، حيث تجاوزت إنفيديا بالفعل 40 مليار دولار في الالتزامات ووسعت محفظتها لتشمل المزيد من الأسهم العامة.
هذا الأسبوع وحده، أبرمت إنفيديا اتفاقية مع مشغل مركز البيانات IREN، مما يمنحها الحق في استثمار ما يصل إلى 2.1 مليار دولار في الشركة، وذلك بعد يوم من توقيع إنفيديا اتفاقية مع Corning، مما يسمح لها باستثمار ما يصل إلى 3.2 مليار دولار في صانع الزجاج البالغ من العمر 175 عامًا. ارتفعت أسهم IREN و Corning بعد الإعلانات.
كانت إنفيديا أكبر المستفيدين من طفرة الذكاء الاصطناعي، حيث أنتجت وحدات معالجة الرسومات المطلوبة لتدريب نماذج الذكاء الاصطناعي وتشغيل أعباء العمل الكبيرة. أدى السباق العالمي لتأمين وحدات معالجة الرسومات إلى رفع سهم إنفيديا بأكثر من 11 ضعفًا في أربع سنوات، مما دفع الشركة إلى قيمة سوقية تبلغ حوالي 5.2 تريليون دولار وجعلها الشركة الأكثر قيمة في العالم.
للمساعدة في نمو هيمنة الشركة إلى ما وراء الرقائق، تقوم إنفيديا بتمويل سلسلة توريد الذكاء الاصطناعي بأكملها، مما يضمن تشغيلها على أجهزة إنفيديا وأن هناك قدرة كافية لتلبية الطلب. لكن هناك قلقًا متزايدًا في بعض دوائر الذكاء الاصطناعي من أن إنفيديا - مثل مزودي الخدمات السحابية Google و Amazon - تستثمر في شركات أخرى كوسيلة لتغذية نموها الخاص.
تقوم إنفيديا، التي حققت 97 مليار دولار من التدفق النقدي الحر في السنة المالية الماضية، بدعم بعض الشركات التي تشتري رقائقها، وفي بعض الحالات، تقوم بتأجير الحوسبة مرة أخرى لهم. شبه النقاد ذلك بتمويل البائع الذي ساعد في تضخيم فقاعة الدوت كوم.
قال ماثيو برايسون، محلل في Wedbush Securities، في مذكرة إن استثمارات إنفيديا وبناءها تتناسب "تمامًا مع موضوع الاستثمار الدائري" الذي كان يدفع المخاوف بشأن متانة السوق. ومع ذلك، يرى برايسون أن الاستثمارات تؤكد رؤية إنفيديا وتخلق "خندقًا تنافسيًا" إذا تمكنت الشركة من التنفيذ.
لم يستجب متحدث باسم إنفيديا لطلب التعليق.
وقعت إنفيديا ما لا يقل عن سبع استثمارات بمليارات الدولارات هذا العام مع شركات مدرجة في البورصة. بالإضافة إلى ذلك، شاركت في حوالي عشرين جولة استثمارية في شركات خاصة، بما في ذلك بعض الصفقات في مراحل مبكرة نسبيًا، وفقًا لـ FactSet.
كان أكبر رهان فردي لها هو شيك بقيمة 30 مليار دولار لشركة OpenAI، مبتكرة ChatGPT وشريكها القديم. شاركت إنفيديا أيضًا في جولات تمويل ضخمة لشركتي Anthropic و xAI التابعة لإيلون ماسك، قبل وقت قصير من اندماجها مع SpaceX في فبراير.
قال جينسن هوانغ، الرئيس التنفيذي لشركة إنفيديا، في ظهور بودكاست في أبريل: "هناك العديد من شركات نماذج الأساس الرائعة والمذهلة، ونحن نحاول الاستثمار في جميعها". "نحن لا نختار الفائزين. علينا دعم الجميع."
مع اقتراب تقرير أرباح إنفيديا للربع الأول من السنة المالية في أقل من أسبوعين، سيحصل المساهمون على صورة أوضح لحجم محفظة الشركة المتوسعة وتأثيرها على البيانات المالية.
خلال السنة المالية الماضية، استثمرت إنفيديا 17.5 مليار دولار في شركات خاصة وصناديق بنية تحتية، "بشكل أساسي لدعم الشركات الناشئة في مراحلها المبكرة"، وفقًا لتقريرها السنوي لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات. قالت الشركة إن هذه الاستثمارات تشمل شركات نماذج الذكاء الاصطناعي التي تشتري منتجاتها مباشرة أو من خلال مزودي الخدمات السحابية.
ارتفعت الأوراق المالية غير القابلة للتسويق (وهي استثمارات في شركات خاصة) المحتفظ بها في ميزانية إنفيديا العمومية إلى 22.25 مليار دولار في نهاية يناير من 3.39 مليار دولار قبل عام. أبلغت الشركة عن مكاسب على تلك الأصول بالإضافة إلى الأسهم المملوكة للجمهور بقيمة 8.92 مليار دولار، مقارنة بـ 1.03 مليار دولار في السنة المالية السابقة، ويرجع ذلك جزئيًا إلى استثمارها في إنتل، التي أصبحت نجمة في سوق الأسهم هذا العام، حيث ارتفعت بأكثر من 200٪.
في مكالمة أرباح إنفيديا الأخيرة في فبراير، قال هوانغ: "تركز استثماراتنا بشكل استراتيجي تمامًا على توسيع وتعميق وصولنا إلى النظام البيئي".
تتضمن صفقة IREN هذا الأسبوع اتفاقية بأن تقوم شركة مركز البيانات بنشر ما يصل إلى 5 جيجاوات من تصاميم البنية التحتية من علامة DSX التجارية لإنفيديا والمخصصة لتشغيل أعباء عمل الذكاء الاصطناعي في مرافق حول العالم.
كجزء من صفقة Corning، تقوم شركة الزجاج ببناء ثلاث منشآت جديدة في الولايات المتحدة مخصصة للتقنيات البصرية لإنفيديا، والتي من المرجح أن تتحول إلى كابلات الألياف الضوئية بدلاً من النحاس أثناء بناء أنظمة نطاق الرفوف الخاصة بها.
في مارس، استثمرت إنفيديا 2 مليار دولار في Marvell Technology كجزء من شراكة استراتيجية للعمل على تقنية الفوتونيات السيليكونية. في ذلك الشهر، استثمرت نفس المبلغ في Lumentum و Coherent، وهما شركتان تطوران تقنيات الفوتونيات.
ثم هناك ما يسمى بالسحابات الجديدة (neoclouds). في يناير، استثمرت إنفيديا 2 مليار دولار في CoreWeave في صفقة تتضمن بناء مراكز بيانات بتقنية إنفيديا. كما استثمرت 2 مليار دولار في Nebius Group، وهي شركة سحابية للذكاء الاصطناعي، كجزء من اتفاقية حول نشر البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، وإدارة الأسطول، والاستدلال، وتصميم مصنع الذكاء الاصطناعي.
وصف جوردان كلاين، محلل الرقائق في Mizuho، الصفقات مع مصنعي المكونات بأنها "ذكية للغاية من قبل المدير المالي والفريق واستخدام رائع للنقد"، لأنها تساعد في تسريع تطوير التقنيات والمنتجات الحيوية التي تعاني من نقص. إنه أكثر تشككًا في استثمارات السحابات الجديدة، والتي قال إنها "تبدو أكثر إثارة للتساؤل بالنسبة لي وعلى الأرجح للمستثمرين".
قال كلاين في بريد إلكتروني: "تبدو وكأنك تقوم بالتمويل المسبق لشراء وحدات معالجة الرسومات الخاصة بك ومنتجاتك". ومع ذلك، أشار إلى أن مقدمي الخدمات السحابية لديهم سمات حاسمة مثل الطاقة وقدرة مراكز البيانات التي تحتاجها إنفيديا.
شارك بن باجارين في Creative Strategies شعورًا مماثلًا فيما يتعلق بـ IREN، قائلاً لـ CNBC: "الخطر هو أنه إذا تغيرت الدورة، سيبدأ السوق في التساؤل عن مدى كون الطلب عضويًا مقابل مدعومًا من الميزانية العمومية لإنفيديا".
بقدر ما تضخ إنفيديا الأموال في الشركاء المدرجين في البورصة، فإن هذه الرهانات تتضاءل أمام استثمار الشركة المصنعة للرقائق في OpenAI.
جاء استثمار إنفيديا البالغ 30 مليار دولار في OpenAI في أواخر فبراير بعد أكثر من عقد من بدء الشركتين العمل معًا، على الرغم من أنهما أصبحتا متشابكتين بشكل متزايد منذ إطلاق ChatGPT في عام 2022، وهي اللحظة التي أشعلت جنون الذكاء الاصطناعي التوليدي.
كان استثمار إنفيديا في OpenAI في الأصل أكبر بكثير. في سبتمبر، قالت الشركتان إن إنفيديا ستستثمر ما يصل إلى 100 مليار دولار بمرور الوقت في OpenAI مع نشر شركة الذكاء الاصطناعي 10 جيجاوات من أنظمة إنفيديا. لم تنجح تلك الصفقة أبدًا حيث ابتعدت OpenAI عن تطوير مراكز البيانات، وبدلاً من ذلك اعتمدت بشكل كبير على شركاء مثل Oracle و Microsoft و Amazon لتجميع أكبر قدر ممكن من السعة.
قال هوانغ في مارس إن استثمار 100 مليار دولار في OpenAI "ربما ليس في متناول اليد"، وأن صفقة الـ 30 مليار دولار "قد تكون المرة الأخيرة" التي تكتب فيها شيكًا قبل طرح عام أولي قد يحدث هذا العام.
شاهد: إمبراطورية سلسلة توريد الذكاء الاصطناعي لإنفيديا: إليك ما تحتاج إلى معرفته
أربعة نماذج AI رائدة تناقش هذا المقال
"تنتقل Nvidia من بائع أجهزة إلى مهندس منصة، باستخدام تدفقها النقدي الحر الضخم لدعم كامل بنية الذكاء الاصطناعي التحتية لضمان الطلب طويل الأجل على بنية الحوسبة الخاصة بها."
تعمل Nvidia بشكل فعال كشركة رأس مال استثماري وبنك مركزي للنظام البيئي للذكاء الاصطناعي. من خلال نشر أكثر من 40 مليار دولار في سلسلة التوريد - من تقنيات Corning الفوتونية إلى مراكز بيانات IREN - يقوم جنسن هوانغ بإنشاء اقتصاد "حلقة مغلقة" يضمن الطلب على وحدات معالجة الرسومات الخاصة به مع تقليل اختناقات البنية التحتية التي يمكن أن تبطئ النمو. بينما يسمي النقاد هذا "تمويل البائع" الذي يذكرنا بعصر dot-com، فإنه في الواقع استراتيجية تكامل رأسي. Nvidia تشتري خندقها الخاص. ومع ذلك، إذا لم تتحقق عائدات هذه النماذج الذكاء الاصطناعي للمستخدمين النهائيين، فإن ميزانية Nvidia العمومية ستتعرض لتكاليف انخفاض قيمة كبيرة على هذه الحصص في الأسهم "neocloud" وصانعي النماذج.
إذا تباطأت دورة الإنفاق الرأسمالي للذكاء الاصطناعي، فستجد Nvidia نفسها تحتفظ بحصص أسهم ضخمة وغير سائلة في مقدمي البنية التحتية المفرطين في الاستدانة الذين ليس لديهم مسار عضوي للربحية بدون مزيد من إعانات Nvidia.
"تمنع استثمارات Nvidia في النظام البيئي اختناقات البنية التحتية، مما يضمن الطلب على وحدات معالجة الرسومات ويبني خندقًا دفاعيًا يتجاوز الرقائق."
التزامات Nvidia بالأسهم التي تزيد عن 40 مليار دولار هذا العام - من مراكز بيانات IREN البالغة 2.1 مليار دولار، وتقنيات Corning البصرية البالغة 3.2 مليار دولار، و 2 مليار دولار لكل من MRVL/Lumentum/Coherent للفوتونيات، إلى OpenAI البالغة 30 مليار دولار - تقفل بشكل استراتيجي قدرة سلسلة التوريد الشحيحة (الطاقة، الألياف البصرية) وسط نقص وحدات معالجة الرسومات. بلغت مكاسب السنة المالية الماضية 8.92 مليار دولار (بزيادة من 1 مليار دولار)، مع ممتلكات خاصة بقيمة 22 مليار دولار، مما أضاف إلى 97 مليار دولار من التدفق النقدي الحر. ادعاء المقال بأن "Intel 5 مليار دولار إلى 25 مليار دولار" يتعارض مع السجلات العامة - لا يوجد مثل هذا الاستثمار من NVDA في منافسها INTC، ومن المحتمل أن يكون خاطئًا. هذا بناء الخندق يتفوق على انتقادات التمويل الدائري، ويقلل من مخاطر هيمنة NVDA حيث يجب على الشركاء شراء رقائقها. أرباح الربع الأول (مايو) ستحدد حجم التأثير.
إذا انحسرت فقاعة الذكاء الاصطناعي وتباطأ الإنفاق الرأسمالي، فإن تمويل Nvidia الشبيه بالبائع يخاطر بتضخيم الطلب الاصطناعي، مما يعكس تجاوزات عصر dot-com حيث يتخلف الشركاء عن السداد أو يقللون من القيمة، مما يضر بميزانية Nvidia العمومية.
"أصبحت محفظة أسهم Nvidia محركًا ماديًا للأرباح (8.92 مليار دولار من المكاسب العام الماضي) مما يخفي ما إذا كان الطلب على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي مستدامًا ذاتيًا أم مدعومًا برأس مال الشركة المصنعة للرقائق."
تبلغ حملة استثمار Nvidia التي تزيد عن 40 مليار دولار عقلانية استراتيجية ولكنها تخلق تضاربًا هيكليًا في المصالح يقلل المقال من شأنه. نعم، تمويل كامل بنية الذكاء الاصطناعي يضمن اعتماد وحدات معالجة الرسومات ويقفل الطلب - هذا رأسمالية ذكية. ولكن حجم (22.25 مليار دولار في الأسهم غير القابلة للتسويق في الميزانية العمومية، بزيادة 6.5 مرة عن العام السابق) جنبًا إلى جنب مع التمويل الدائري (Nvidia تمول الشركات التي تشتري رقائق Nvidia، وأحيانًا تؤجر الحوسبة مرة أخرى) يشبه آليات تمويل البائعين في عصر dot-com. عائد الرهان على Intel البالغ 5 أضعاف يخفي تحيز البقاء على قيد الحياة: معظم رهانات رأس المال الاستثماري تفشل. إذا تباطأ نمو الإنفاق الرأسمالي للذكاء الاصطناعي أو تخلف العملاء عن السداد، فإن مكاسب Nvidia البالغة 8.92 مليار دولار غير المحققة تتبخر بسرعة. الخطر الحقيقي: هذه الاستثمارات تخفي ما إذا كان الطلب الأساسي عضويًا أم يعتمد على الميزانية العمومية.
تبلغ التدفقات النقدية الحرة لـ Nvidia البالغة 97 مليار دولار تجعل نشر رأس المال هذا تافهًا مقارنة بقوة الأرباح، والحصص الاستراتيجية الأقلية في الموردين (Corning، Marvell) التي تسرع الاختناقات الحيوية (الألياف البصرية، الفوتونيات) هي استثمارات بنية تحتية مشروعة، وليست فخاخ تمويل البائعين.
"إن طفرة استثمار Nvidia المتزايدة تربط قيمتها الأساسية بمصير شركائها ودورات الإنفاق الرأسمالي للذكاء الاصطناعي، مما يعرض السهم للخطر إذا كان أداء الاستثمارات الخاصة ضعيفًا أو ضاق السيولة."
الاستثمار العدواني لـ Nvidia في النظام البيئي يحتمل أن يضاعف خندقها من خلال ربط العملاء بأجهزتها؛ لقد أثمر رهان OpenAI حتى الآن، لكن المقال يتجاهل الهشاشة الحقيقية. الحصص الخاصة والعامة غير سائلة وحساسة للتقييم السوقي، لذا فإن الانكماش أو بضع تخفيضات يمكن أن تدمر المكاسب المبلغ عنها. تتجاهل الرواية أيضًا مخاطر التنفيذ: يجب أن تترجم جولات التمويل إلى طلب مستدام على وحدات معالجة الرسومات، وليس مجرد شراكات؛ التدقيق التنظيمي لتمويل البائعين ومخاوف مكافحة الاحتكار يمكن أن تعقد المزيد من الصفقات. إذا تباطأ الإنفاق الرأسمالي للذكاء الاصطناعي أو خيبت الرهانات الرئيسية الآمال، فإن عائد رأس المال المستثمر المفترض من بناء هذه الإمبراطورية يمكن أن يتلاشى، وليس يتسارع.
الحصص الخاصة غير سائلة ويتم تقييمها بناءً على السوق. يمكن أن يؤدي الانكماش أو بضع خسائر في الاستثمار إلى محو المكاسب وتعريض Nvidia لضغوط عائد رأس المال المستثمر، مما يتحدى فكرة أن الطلب على الرقائق وحده يدفع القيمة المستدامة.
"المخاطرة في نشر الأسهم العدواني لـ Nvidia قد تخفي تآكل الطلب العضوي من خلال تمويل البائع الدائري."
إن رفضك لمخاطر "التمويل الدائري" خطير. أنت تعامل 97 مليار دولار من التدفق النقدي الحر كاحتياطي، لكن السيولة ليست المشكلة؛ بل الملاءة البصرية المحاسبية. إذا اعتمد شركاء Nvidia على هذه الاستثمارات لشراء وحدات معالجة الرسومات، فإن الإيرادات تعتبر "مُمولة من البائع" بغض النظر عن التسمية. عندما تواجه هذه الشركات الناشئة أزمات نقدية حتمية، ستضطر Nvidia إما إلى شطب الأسهم أو مضاعفة رأس المال، مما يدعم نمو إيراداتها بشكل مصطنع.
"تعمل احتياطيات Nvidia النقدية وحصص الأقلية على تخفيف مخاطر التمويل الدائري، لكن هشاشة إمدادات الفوتونيات هي عنق الزجاجة الذي تم تجاهله."
Gemini، الملاءة المالية ليست مهددة - نقد Nvidia البالغ 31 مليار دولار (الربع الرابع 2024) يفوق بكثير 22 مليار دولار من الحصص غير السائلة، وهذه مواقف أقلية (على سبيل المثال، 7٪ IREN) مع مستثمرين مشاركين يتقاسمون المخاطر. الدائرية مبالغ فيها؛ شركاء مثل OpenAI يولدون إيرادات حقيقية. المخاطر غير المعلنة: الاعتماد المفرط على الفوتونيات (Corning/Marvell 5 مليار دولار + إجمالي) يعرض Nvidia لفشل إنتاج الألياف البصرية، مما يؤخر تسريع Blackwell وسط نقص الطاقة في عام 2025.
"مخاطر توقيت Nvidia أسوأ من مخاطر الميزانية العمومية: تمويل البنية التحتية قبل إثبات عائد الاستثمار للمستخدم النهائي يخلق محاسبة في عام 2026، وليس في عام 2025."
يثير Grok مخاطر إنتاج الفوتونيات - وهي مخاطر مشروعة. لكن كلاً من Grok و Gemini يغفلان عدم تطابق التوقيت: نشر Nvidia البالغ 40 مليار دولار يسبق الإنفاق الرأسمالي بينما لا يزال عائد الاستثمار لنماذج الذكاء الاصطناعي غير مثبت (لم يتم نشر أي ذكاء اصطناعي للمؤسسات على نطاق واسع يولد اقتصاديات وحدات إيجابية بعد). إذا أظهر عام 2025 تباطؤًا في نمو الإنفاق الرأسمالي قبل تحقيق عائد الاستثمار، فإن حصص Nvidia في الأسهم تصبح أصولًا عالقة. يمتص التدفق النقدي الحر البالغ 97 مليار دولار الخسائر، لكنه لا يمتص الضرر السمعي إذا انهارت الشركاء بعد التمويل.
"يمكن أن يؤدي الإنفاق الرأسمالي المسبق مع تباطؤ محتمل في الطلب في عام 2025 إلى تعريض الحصص غير السائلة لانخفاض القيمة وضغط الهامش، مما يتحدى الخندق."
يشكك Claude بحق في توقيت عائد الاستثمار، لكن الخطر الحقيقي هو الرافعة المالية على دورة الإنفاق الرأسمالي التي يمكن أن تهتز. إذا تباطأ الطلب على الذكاء الاصطناعي للمؤسسات في عام 2025، فقد تواجه Nvidia مخاطر انخفاض القيمة على الحصص غير السائلة وضغط محتمل على الهامش مع انخفاض الاستخدام. يعتمد الخندق بشكل أقل على الطلب المباشر على وحدات معالجة الرسومات وأكثر على اعتماد النظام البيئي للبرامج المستدام؛ يمكن أن تختبر فترة تباطؤ الإنفاق الرأسمالي هذه الأطروحة قبل ظهور أي تخفيضات علنية.
بينما يُنظر إلى استثمار Nvidia الذي تزيد قيمته عن 40 مليار دولار في النظام البيئي للذكاء الاصطناعي على أنه استراتيجي وصعودي من قبل البعض، يسلط الفريق الضوء أيضًا على مخاطر كبيرة مثل رسوم انخفاض القيمة المحتملة، والتمويل الدائري، وعدم تطابق التوقيت بين الإنفاق الرأسمالي وعائد الاستثمار. الإجماع هو أنه بينما يتم تعزيز خندق Nvidia، فإن استدامة هذا النمو والمخاطر المحتملة كبيرة.
استثمار Nvidia الاستراتيجي في سلسلة توريد الذكاء الاصطناعي، مما يضمن اعتماد وحدات معالجة الرسومات ويقفل الطلب.
عدم تطابق التوقيت بين الإنفاق الرأسمالي وعائد الاستثمار، مما يؤدي إلى رسوم انخفاض قيمة محتملة وأصول عالقة إذا فشل عائد الاستثمار لنماذج الذكاء الاصطناعي في التحقق للمستخدمين النهائيين.