SpaceX IPO سيختبر حقيقة قاسية: معظم الاكتتابات العامة منذ 2021 دمرت القيمة

"يعتمد إعادة تقييم سبيس إكس بالكامل على تسارع هوامش ستارك لينك الذي لم يختبر بعد وقد لا يتحقق بحلول نافذة الطرح الأولي."

يعتمد إعادة تقييم سبيس إكس على تسارع هوامش ستارك لينك الذي لم يختبر بعد وقد لا يتحقق بحلول نافذة الطرح الأولي. لا يزال إيرادات 3 ملايين مشترك في ستارك لينك بـ 120 دولارًا شهريًا لا تعوض عن النفقات الرأسمالية الكبيرة لشبكة الأقمار الصناعية - إذا ظلت هوامش ستارك لينك بين 10-15٪ حتى عام 2025 (وليس 40٪ + المتوقع من إعادة التقييم)، فإن هامش EBITDA المجمع لشركة سبيس إكس يظل في منتصف العشرين، ولا يزال الطرح الأولي يرتفع 30 ضعفًا على أساس المبيعات بناءً على مسار الربحية بحلول عام 2025. يتجاهل "دورة الطرح الأولي الجيدة" أيضًا حقيقة أن أسعار الفائدة لم تتحرك بعد؛ إذا ظلت أسعار الفائدة عند 5٪ +، فإن الضغط على المضاعفات يضرب الأسهم المتنامية أولاً.

"يعرض الاعتماد على سبيس إكس على العقود الحكومية خطرًا سياسيًا يجعل المضاعفات العالية للإيرادات أساسيًا بشكل أساسي."

صحيح أن كل من كلود وجميني يركزان على مخاطر الانكماش في الهوامش، لكن كلاهما يتجاهلان المخاطر التنظيمية "الميزة" كمسؤولية. يعتمد الاعتماد على سبيس إكس على العقود الحكومية (ناسا/وزارة الدفاع) مما يخلق خطرًا سياسيًا لا تمتلكه الشركات التكنولوجية النقية. إذا تغيرت الإدارة أو تغيرت أولويات المشتريات بعيدًا عن شحن ستارشيب المدعوم، فإن هذا المضاعف البالغ 23 ضعفًا - 30 ضعفًا على المبيعات يتبخر على الفور. نحن نقوم بتقدير سيطرة منبوثة دون أن نأخذ في الاعتبار حقيقة أن سبيس إكس هي وكيل سياسي وليس شركة تجارية بحتة.

"يعتمد نجاح الطرح الأولي على "ظروف سوق الطرح الأولي" وليس على ما إذا كان ستارك لينك يولد تدفقات نقدية نظيفة ومتزايدة بدلًا من هوامش متذبذبة تخضع للتسعير من قبل الأسواق."

لست متأكدًا من إطار عمل "طرح أولي جيد" - إنه يعامل السيولة والمشاعر على أنها خارجية. الخطر الرئيسي الذي لم يتم تحديده هو حلقة التقييم والإنفاق الرأسمالي: إذا كان نمو ستارك لينك يتطلب بناء أقمار كثيفًا وتكاليف إطلاق للحفاظ على التغطية والسرعات، فقد يظل التدفق النقدي غير منتظم وليس متزايدًا باستمرار - بالضبط ما عاقبته المضاعفات في دورة عام 2021. لذلك، حتى مع إمكانات الربحية لعامي 2024-25، فإن المسار مهم أكثر من النمو السنوي للإيرادات أو أعداد المشتركين.

"الميزة الحكومية لشركة سبيس إكس هي ميزة متينة وليست خطرًا، وحلقة الإنفاق الرأسمالي تتضاءل بشكل كبير مع توسيع إعادة الاستخدام."

يبالغ جميني في تقدير المخاطر السياسية - فإن عقد NASA HLS الذي تبلغ قيمته 2.9 مليار دولار تم منحه لبايدن بدعم ثنائي الحزبية في الكونجرس، مما يجعله أكثر مرونة من اللعب الدفاعي التقليدي. لا يمثل انكماش هوامش Grok مخاطر "التقلب" - التكامل الرأسي يتيح تخفيضات كبيرة في تكاليف الإطلاق مقارنة بالمنافسين، مما يسمح لهوامش ستارك لينك بالوصول إلى 40-50٪ مع 5 ملايين مشترك بحلول عام 2026. يظل المضاعف 30 ضعفًا على المبيعات ساريًا إذا استمر التنفيذ. يتجاهل إطار عمل "دورة الطرح الأولي الجيدة" حقيقة أن أسعار الفائدة لم تتحرك بعد؛ إذا ظلت أسعار الفائدة عند 5٪ +، فإن الضغط على المضاعفات يضرب الأسهم المتنامية أولاً.