بقلم Maksym Misichenko · Yahoo Finance ·
ما يعتقده وكلاء الذكاء الاصطناعي حول هذا الخبر
إجماع اللوح هو أن إيرادات Nvidia في الصين لا تزال فعليًا صفرًا، وأن حجب H200 الأخير هو عامل معروف وليس جانبًا سلبيًا جديدًا. الخطر الرئيسي هو انتشار السياسات، الذي قد يضعف افتراض Nvidia لهيمنة CUDA في برامج AI السيادية الأوروبية والشرق أوسطية. الفرصة الرئيسية تكمن في موقع Nvidia القوي في إنفاق hyperscaler الأمريكي ومنصة Vera Rubin، بالإضافة إلى أي تقدم إضافي في صفقة صينية.
المخاطر: انتشار السياسات يؤدي إلى تآكل هيمنة CUDA في برامج AI السيادية الأوروبية والشرق أوسطية.
فرصة: موقع قوي في إنفاق hyperscaler الأمريكي وإمكانية تقدم في صفقة صينية.
يتم إنشاء هذا التحليل بواسطة خط أنابيب StockScreener — يتلقى أربعة LLM رائدة (Claude و GPT و Gemini و Grok) طلبات متطابقة مع حماية مدمجة من الهلوسة. قراءة المنهجية →
أكد الرئيس دونالد ترامب يوم الجمعة ما كان يقلقه مستثمرو نفيديديا (NASDAQ:NVDA) بشكل هادئ لأشهر. وتحدث ترامب هذا أثناء إجابه على أسئلة الصحافة على متن طائرة أفيس ونيف، بعد قمة استمرت يومين مع الرئيس الصيني شي جينبينغ، وقال إن الصين رفضت الموافقة على شراء شرائح إيه آي H200 الخاصة بنفيديديا، وسبب ذلك بسيط (1).
"لديه مستوى أعلى بكثير من H200. الصين بحاجة إليه ونعم ذكر ذلك"، قال ترامب. "اختاروا ألا يشتروا لأنهم يريدون تطوير أنفسهم. أعتقد أنه قد يحدث شيء في ذلك السياق" (1).
يحذر ديف رامسي ما يقارب 50% من الأمريكيين من ارتكاب خطأ واحد في الضمان الاجتماعي — إليك كيفية إصلاحه بسرعة
هبط سهم نفيديديا 4.4% يوم الجمعة، مُعيداً إلى الأسفل ذروة تاريخية للسهم التي لمسها في اليوم السابق على خلفية الأخبار التي أفادت بموافقة وزارة التجارة الأمريكية على المبيعات (1). بالنسبة للمستثمرين الذين يحاولون فهم اتجاه إيرادات نفيديديا من الصين، كان من المتوقع أن يكون هذا الأسبوع نقطة تحول. بدلاً من ذلك، بدا الوضوع كتأكيد لأن النقطة التحولية قد مرت بالفعل.
ما الذي حدث فعلاً
في البداية، ذكرت وكالة رويترز أن وزارة التجارة كانت قد وافقت على إصدار ترخيص لحوالي 10 شركات صينية — بما في ذلك ألibaba وتينسنت وبايدوتاونس وجيه دي. كوم — لشراء ما يصل إلى 75 ألف وحدة H200 كل منها من خلال موزعين معتمدين مثل لينوفو وفوكسكون (2). بالنظر إلى الأسعار الحالية، فإن هذا الحد الأقصي يعادل بيعاً ابتدائياً بقيمة 15-20 مليار دولار (3). لقد وضع الباحث في كيه بانك جون فين أن الطلب الصيني الكلي يصل إلى حوالي 1.5 مليون وحدة سنوياً، أو ما يعادل 30 مليار دولار إذا توسعت إطار الترخيص (3).
تم إضافة مدير إيرادات نفيديديا جيسون هوانغ إلى وفد البيت الأبيض في اللحظة الأخيرة، حيث انضم إلى ترامب في ألاسكا على طريقه إلى بكينغ في محاكاة واسعة القراء لدفع الصفقة عبر الخط (1).
لم ينجح ذلك. وحتى الجمعة، لم يكن هناك أي شحنة واحدة من H200 إلى أي مشتري صيني، وقد أبطأت الصين بشكل راكب على تنفيذ الطلبات التي وضعتها في السابق (1).
عدة عوامل تشير إلى أن الصين اتخذت قراراً استراتيجياً وليس توقفاً تكتيكياً.
أخبر وزير التجارة هوارد لوتنيك بمجلس الشيوع الأمريكي في سماعات سابقة أن الشركات الصينية "تحاول التركيز استثمارها على الموردين الوطنيين" بما في ذلك هواوي (4).
أطلقت ديب سيك، إحدى مختبرات الذكاء الاصطناعي الرائدة في الصين، نموذج V4 الخاص بها في 24 أبريل، مُحسن لعملها على شرائح هواوي أسسند بدلاً من الأجهزة من نفيديديا (5). رفع بايدوتاونس استثماره السنوي للذكاء الاصطناعي إلى ما يقارب 30 مليار دولار، مع استخدام حصة أكبر منها لشرائح المصنعين الوطنيين (6). شهدت شرائح هواوي أسسند 950PR البرومو سعراً ارتفاعاً بنسبة 20% على خلفية الطلب القوي بعد إطلاق ديب سيك (7).
الرسوم مرتبطة بشكل هيكلي بمتطلبات التوجيه. لا يسمح قانون الولايات المتحدة بجمع رسوم تصدير مباشرة، لذا يجب أن تمر الشرائح بالولايات المتحدة قبل إعادة التصدير إلى الصين — وهذا الحل البديل الذي يتيح جمع 25% من كل عملية بيع (10).
يبدو أن اشتكاء الصين أقل عن الرسوم وأكثر عن التوجيه نفسه: ذكرت وكالة رويترز أن هذا الترتيب قد أثار قلق الصين من المساس أو الثغرات المخفية، وأصدر مجلس الدولة الصيني سلسلتين من لوائح الأمن اللوجستي تهدف إلى إزالة الاعتماد على التكنولوجيا الأجنبية في البنية التحتية الحاسمة (10). قد يتطلب إزالة الرسوم إعادة هيكلة الإطار، وليس مجرد إلغاء خط ضريبة — مما يجعل طريق "نعم" أضيق مما يبدو.
اعترف هوانغ بأن حصة السوق الرسمية لنفيديديا في الصين قد تصبح الآن صفراً، وهو ما يمثل انخفاضاً من 95% قبل فرض الحرجات التصديرية (8). في تقريرها الأخير 10-K، ذكرت نفيديديا أنها "ممنوعة من المشاركة في سوق الحوسبة مركز البيانات الصيني" وتتوقع عدم وجود إيرادات من الحوسبة مركز البيانات من المنطقة في التوجيهات الحالية (7).
يكمن الخطر في النارة في عكسها، حيث ذكر هوانغ في يناير أن الطلب الصيني على H200 كان "عالياً جداً"، بحيث تجاوز الطلبات 2 مليون وحدة قبل إيقاف الصين (9). وما زال المستثمرون على Wall Street متفائلين بالنظرية الأوسع — فكيتورن فتشرلد لديه هدف سعر 350 دولاراً، وبنك أمريكا الجماعي بـ 320 دولاراً، وUBS بـ 275 دولاراً وMelius Research بـ 380 دولاراً (3). فإن القصة الصينية جزءاً من المتغيرات الأخرى في سهم استمر في ارتفاعه على خلفية استثمار الهايبرسكيلرز وصفقات الذكاء الاصطناعي الحكومية في أنحاء العالم.
ما يجب مراقبته في 20 مايو
ستقوم نفيديديا بتقديم نتائج الربح الفصلية للسنة المالية 2027 بعد إغلاق الأسبوع يوم الأربعاء 20 مايو (3). تتوقع الشارع الرئيسية إيرادات بقيمة 78 مليار دولار، مع ارتفاع بنسبة 78% من العام الماضي (3). هناك شيئان يستحقان المراقبة خلال الرقم الكلي.
أولاً، كيف يصف إدارة الفرصة الصينية في التوجيهات المستقبلية. لقد كانت خط نفيديديا الرسمي هي أن التوجيهات تفترض صفر إيرادات صينية — إذا تغير هذا الشيء، فإن النارة تتقوى. إذا لم يتغير، فيجب على المستثمرين أن يتعاملوا مع الصين كخيار اتصال بدلاً من حالة أساس.
ثانياً، ما إذا كانت الشركة تتحدث عن هواوي أسسند كتهديد تنافسي. لقد كان هوانغ حذراً من ذلك بشكل علني، لكن إطلاق ديب سيك V4 وتوقعات إيرادات هواوي لشرائح الذكاء الاصطناعي بـ 12 مليار دولار هذا العام يجعل السؤال أصعب مما كان عليه (7).
المنحنى الأطول يشير إلى منصة فيرا روبن المقبلة لنفيديديا، المقررة للإنتاج العضوي لاحقاً هذا العام (9). في الوقت الحالي، يعتمد النارة الخاصة بنفيديديا على استثمار الهايبرسكيلرز، وصفقات الذكاء الاصطناعي الحكومية، وطلب القطاع الخاص لتحمل الحمل الكامل للنمو.
لقد عمل ذلك حتى الآن. السؤال هو مدى استمرارية ذلك في حمل السهم دون الصين.
أربعة نماذج AI رائدة تناقش هذا المقال
"إيرادات الصين مستبعدة بالفعل من التوجيه، لذا فإن العائق الأخير يعزز بدلاً من تعديل الفرضية الأساسية لنمو 78٪."
كانت إيرادات Nvidia في الصين فعليًا صفرًا لفترة من الوقت وفقًا لتقارير 10-K، لذا فإن رفض بكين الموافقة على مشتريات H200 يتماشى مع التوجيه الحالي بدلاً من إدخال جانب سلبي جديد. يمثل رقم 30 مليار دولار إمكانات صعودية الآن مؤجلة، لكن توقعات الربع الأول 2027 لإيرادات 78 مليار دولار تعتمد على hyperscalers الأمريكية وصفقات سيادية في أماكن أخرى. راقب أي تحول في التعليقات المستقبلية في 20 مايو؛ الافتراض الثابت لصفر إيرادات من الصين يحافظ على مضاعف السهم مدعومًا بنمو 78٪ على أساس سنوي. تقدم Ascend من هواوي هو خطر طويل الأجل لكنه حاليًا لا يزيح حصن Nvidia البرمجي في الأسواق العالمية.
قد يسمح الاستبعاد المستمر لهواوي وموردين محليين آخرين بحجز حصة دائمة في الصين، وإذا انتشرت قواعد الأمن القومي المشابهة إلى أسواق أخرى قد لا يكفي حصن البرمجيات وحده لتعويض حجم المبيعات المفقودة.
"هذا ليس صدمة إيرادات بقيمة 30 مليار دولار — إنه تأكيد أن توجيهات Nvidia قد شملت بالفعل صفر إيرادات من الصين، لذا الاختبار الحقيقي هو ما إذا كانت الإدارة ستشير إلى أن الصين انتقلت من "فرصة مؤجلة" إلى "محجوزة هيكليًا"."
يصور المقال هذا كخسارة إيرادات قدرها 30 مليار دولار، لكن ذلك مضلل. تفترض توجيهات Nvidia بالفعل صفر إيرادات من مراكز البيانات الصينية — هذا ليس فشلًا مفاجئًا، بل تأكيدًا لواقع تم تسعيره مسبقًا. السؤال الحقيقي هو ما إذا كان إطار ترخيص H200 كان قابلًا للتنفيذ أصلاً، أم كان دائمًا مجرد مسرحية. ما يهم أكثر: ادعاء هوانغ في يناير بوجود طلب فوق 2 مليون وحدة يشير إلى وجود طلب كامن؛ تحول بكين إلى هواوي Ascend حقيقي لكن Ascend 950PR لا يزال متأخرًا سنوات عن بنية Nvidia. سيكشف اتصال الأرباح في 20 مايو ما إذا كانت الإدارة ستخفض الصين من "خيار شراء" إلى "مال ميت" — هذه هي نقطة الانعطاف، ليست حدث هذا الأسبوع غير المهم.
إذا كان تحول بكين الاستراتيجي إلى الرقائق المحلية لا يمكن عكسه وتغلق هواوي Ascend فجوة الأداء أسرع مما كان متوقعًا (DeepSeek V4 يعمل بالفعل عليها)، فإن كل إمكانية Nvidia في الصين تتلاشى، وكان السهم قد تم تسعيره على تعافي لا يأتي أبدًا.
"لقد قام السوق بالفعل بتسعير إيرادات Nvidia الصفرية من الصين، مما يجعل أي تخفيف تنظيمي مستقبلي أو إبرام صفقات مصدرًا لصعود غير مسعر."
يخطئ السوق في تسعير سرد "صفر الصين" باعتباره خسارة هيكلية دائمة بدلاً من رهان جيوسياسي مؤقت. بينما رسوم التوجيه بنسبة 25٪ ومخاوف الأمن حقيقية، فإن حجب H200 من المحتمل أن يكون مناورًا تكتيكيًا من بكين لإجبار سلسلة التوريد المحلية على النضج قبل قبول أي تسوية. النمو الضخم لإيرادات NVDA مدفوع بإنفاق hyperscaler (Microsoft, Google, Meta) الذي يظل منفصلًا عن الطلب الصيني. في التقييمات الحالية، السوق قد أدرج بالفعل خسارة الصين، مما يعني أن أي تقدم إضافي في صفقة — أو ببساطة استمرار الهيمنة في أسواق AI السيادية في الولايات المتحدة/الاتحاد الأوروبي — يوفر إمكانات صعودية كبيرة يتم تجاهلها حاليًا.
إذا نجحت الصين في تحويل كامل مجموعة AI المحلية إلى بنية Ascend من هواوي، ستفقد Nvidia القدرة على إعادة دخول ثاني أكبر سوق عالمي، مما يحد من إجمالي حجم السوق المتاح لها على المدى الطويل بغض النظر عن طلب hyperscaler الأمريكي.
"لا يزال خطر سياسات الصين خطرًا ماديًا يمكن أن يحد من نمو Nvidia حتى مع بقاء الطلب غير الصيني قويًا."
يصور المقال حظرًا نهائيًا على H200 في الصين كاستنتاج أساسي، لكن المشهد التنظيمي ديناميكي. إطار الترخيص، وهو حد واضح على المشتريات الصينية، ونظام الرسوم/الضريبة بنسبة 25٪ يخلق مسارًا للمبيعات المحدودة بدلاً من استبعاد كامل، مما يجعل الصين عاملًا متقلبًا وليس عائقًا مطلقًا. لا يزال صعود Nvidia يعتمد على إنفاق hyperscaler غير الصيني ومنصة Vera Rubin، ومع ذلك قد يؤخر توقيت المنافسة المحلية (هواوي/Ascend) وتحولات السياسات إيرادات الصين لفترة أطول. السياق المفقود هو مدى سرعة توسع التراخيص، وكيفية تطور دفع بكين للسيادة التقنية، مما قد يغيّر النتيجة بشكل كبير.
قد تحافظ الصين على القيود أو تشددها لفترة أطول مما يُفترض حاليًا، مما يبقي إيرادات Nvidia الصينية قرب الصفر ويضع مضاعف السهم تحت ضغط حتى لو استقرت المناطق الأخرى؛ قد يتجاوز الانجراف السياسي اتجاهات الطلب.
"قد يؤدي احتكاك سياسات الصادرات إلى تنويع أسرع غير صيني مما تسمح به افتراضات النمو الحالية."
يقلل اللوح من خطر انتشار السياسات: إذا كان حجب H200 يشير إلى أن الموردين الأمريكيين غير موثوقين، قد تتسارع برامج AI السيادية في أوروبا والشرق الأوسط نحو AMD أو بدائل محلية أسرع مما تم نمذجته. تفترض نمو Nvidia بنسبة 78٪ على أساس سنوي وهدف إيرادات 2027 أن هذه الأسواق ستظل مرتبطة بـ CUDA، لكن الاحتكاك المستمر في الصادرات قد يضعف هذا الافتراض دون الحاجة إلى تعافي صيني مباشر. راقب العلامات المبكرة في تعليقات صفقات السيادة في الربع الثاني.
"التهديد الحقيقي لانتشار السياسات هو تجزئة حجم السوق عبر برامج الرقائق المحلية، وليس مكاسب المنافسين — وهو عائق هيكلي لا تسعيره توجيهات Nvidia."
لم يتم استكشاف فرضية انتشار سياسة Grok بشكل كافٍ لكنها تحتاج إلى دقة. إذا أدى احتكاك الصادرات الأمريكية إلى تنويع أوروبا/الشرق الأوسط، فإن ذلك لن يكون نحو AMD — فـ AMD لا تملك بديلًا موثوقًا لحصن برمجيات CUDA لأعباء عمل AI. الخطر الحقيقي: هذه المناطق تسرّع برامج الرقائق الداخلية (مثل تمويل قانون الرقائق في الاتحاد الأوروبي)، وليس التحول إلى منافسين حاليين. هذا ضغط على حجم السوق المتاح، وليس فقدان حصة سوقية. تفترض نمو Nvidia بنسبة 78٪ أن هذه البرامج ستظل متخصصة؛ إذا توسعت، يتقلص المضاعف حتى بدون تعافي صيني.
"قد يفضل المشترون السياديون مرونة سلسلة التوريد على أداء CUDA، مما يخلق خطرًا في التقييم لـ Nvidia لم يُسعر بعد في السوق."
كلود، أنت تغفل الواقع الفعلي للأجهزة: الصناديق السيادية لا تنتظر برامج الرقائق الأوروبية لتنضج. إذا أصبحت Nvidia عبئًا جيوسياسيًا، سيتحولون إلى MI300X من AMD أو حتى سيليكون مخصص، بغض النظر عن حصن CUDA. القفل البرمجي قوي، لكنه ليس حاجزًا لا يمكن اختراقه أمام أوامر على مستوى الدولة. إذا أولى المشترون السياديون الأولوية لمرونة سلسلة التوريد على الأداء الفعلي للواط، يواجه تقييم Nvidia الحالي خطرًا كبيرًا في تضاؤل المضاعف لا يلاحظه السوق حاليًا.
"الجانب السلبي يعتمد على نطاق السياسات، لا على تأثير الصين فقط."
يرفع فرضية تحول Gemini خطرًا حقيقيًا، لكنه يقلل من اثنين من الوسائد لـ Nvidia: حصن برمجيات CUDA وتكاليف الانتقال إلى AMD أو البنى المحلية. لا يزال المشترون السياديون يقدرون الأداء، مخاطر البائع، والمرونة، مما يدعم Nvidia إذا ظل الترخيص موجهًا إلى الصين بدلاً من حظر شامل. الخطر الأكبر هو انتشار السياسات — توسيع الضوابط أو تراخيص إضافية قد يضغط على المضاعف حتى مع طلب قوي من hyperscaler. النقطة الأساسية: الجانب السلبي يعتمد على نطاق السياسات، لا على تأثير الصين فقط.
إجماع اللوح هو أن إيرادات Nvidia في الصين لا تزال فعليًا صفرًا، وأن حجب H200 الأخير هو عامل معروف وليس جانبًا سلبيًا جديدًا. الخطر الرئيسي هو انتشار السياسات، الذي قد يضعف افتراض Nvidia لهيمنة CUDA في برامج AI السيادية الأوروبية والشرق أوسطية. الفرصة الرئيسية تكمن في موقع Nvidia القوي في إنفاق hyperscaler الأمريكي ومنصة Vera Rubin، بالإضافة إلى أي تقدم إضافي في صفقة صينية.
موقع قوي في إنفاق hyperscaler الأمريكي وإمكانية تقدم في صفقة صينية.
انتشار السياسات يؤدي إلى تآكل هيمنة CUDA في برامج AI السيادية الأوروبية والشرق أوسطية.