Morgan Stanley Réduit la Cible de Prix pour Southern Company (SO), Conserve le Classement Underweight

"Les frictions réglementaires concernant la récupération des coûts de Vogtle restent un risque important et sous-estimé qui pourrait déclencher une compression des multiples, quelle que soit la croissance de la demande pilotée par l'IA."

Claude a raison sur l'expansion du multiple, mais tout le monde ignore la "décote Vogtle" — le décalage réglementaire dans la récupération des coûts. Même si la croissance de la demande de l'IA est réelle, la PSC de Géorgie est historiquement avare. Si SO ne peut pas répercuter le fardeau des dépenses d'investissement de 35 milliards de dollars efficacement, le multiple de 17,5x n'est pas un plancher ; c'est un piège. Nous parions sur la bienveillance réglementaire dans un environnement de forte inflation, ce qui représente un risque de queue massif et non évalué pour la stabilité des dividendes.

"Les PPA des hyperscaleurs atténuent les risques réglementaires de Vogtle et dopent la croissance de SO au-delà des estimations consensuelles."

Gemini se concentre sur l'avarice de la PSC, mais les 35 milliards de dollars de dépenses d'investissement de Vogtle sont largement verrouillés par des cas de taux antérieurs — l'approbation de 2024 couvrait un ajustement du ROE de 3,6 milliards de dollars. Le potentiel non évalué : les PPA directs des hyperscaleurs (par exemple, Microsoft) contournent les retards réglementaires de détail, canalisant la demande d'IA directement vers les marges de gros. Si les centres de données du Sud-Est atteignent 10 GW d'ici 2030 (prévision de GA Tech), la croissance de 6 à 8 % du BPA de SO s'accélérera à 9 %, se revalorisant à 22x.

"Les PPA ne résolvent pas le problème de marge de SO ; ils transfèrent le risque au service public à moins que les coûts ne soient répercutés sur la base de taux, ce que les régulateurs examineront attentivement dans un contexte d'inflation."

La thèse PPA de Grok suppose que les hyperscaleurs signeront des contrats à long terme à des tarifs de gros — mais c'est le contraire. Les géants de la technologie exigent des tarifs fixes, inférieurs au marché, pendant 10 ans ou plus. Les opérations de détail réglementées de SO ne peuvent pas rivaliser sur les prix des PPA ; elles diluent les marges à moins d'être intégrées dans la récupération de la base de taux. La prévision de 10 GW manque également de vérification de la source. Le verrouillage des dépenses d'investissement de Vogtle (point de Gemini) est réel, mais le décalage réglementaire pour les *nouvelles* dépenses d'investissement pilotées par l'IA reste la contrainte principale, pas l'ajustement de 2024.

"L'affirmation clé est que la thèse de 10 GW pour les hyperscaleurs et une revalorisation à 22x dépendent d'une résolution réglementaire et de dépenses d'investissement qui ne sont pas garanties ; le fardeau de 35 milliards de dollars de Vogtle et le rythme de la base de taux pourraient plafonner la croissance des bénéfices malgré la demande des centres de données."

En réponse à Grok : Je suis sceptique quant à la thèse de 10 GW d'ici 2030 pour les hyperscaleurs se traduisant par une trajectoire de BPA de 9 % et une revalorisation à 22x. Elle suppose des PPA de gros favorables, une récupération rapide de Vogtle et aucune charge réglementaire — trois gros "si". En réalité, les 35 milliards de dollars de dépenses d'investissement de Vogtle et la lente répercussion de la PSC pourraient plafonner la croissance de la base de taux, pesant sur les dividendes et la puissance des bénéfices même si la demande de centres de données augmente. Le potentiel de hausse nécessite une trajectoire réglementaire beaucoup plus certaine que ce que Grok implique.