Début d'une ruée bancaire sur le crédit privé : Blue Owl ferme les vannes après qu'un incroyable 41 % des investisseurs d'OTIC aient demandé leur argent.

La ruée vers les banques de crédit privé commence : Blue Owl impose des restrictions après qu'un choc de 41 % des investisseurs d'OTIC aient demandé leur argent

Il y a une semaine, dans une tentative d'apaiser le marché, les économistes de Goldman ont publié un rapport long, bien qu'à parfois décousu, discutant pourquoi une crise du crédit privé ne mènerait pas à une autre crise financière.

Nous allons bientôt savoir s'ils avaient raison.
Rappelons qu'à la mi-mars, alors que l'attention était compréhensiblement focalisée sur la guerre en Iran, nous avons expliqué pourquoi la décision de Blue Owl en février de commencer la liquidation de prêts dans ses trois fonds de crédit privé principaux pour financer les rachats actuels et futurs, était le moment "Margin Call" de l'industrie, à savoir :

D'abord, il y a eu Blue Owl, le plus grand fonds de crédit privé pur avec plus de 300 milliards de dollars d'actifs sous gestion. L'entreprise, la première à faire face à des demandes de rachat massives, a refusé de restreindre les investisseurs et a plutôt annoncé qu'elle vendrait 1,4 milliard de dollars de prêts privés (il n'était pas clair quels prêts étaient vendus, mais Goldman a suggéré qu'il s'agissait probablement des meilleurs afin de trouver des acheteurs disposés, laissant l'entreprise avec la boue toxique) de ses trois BDC (OBDCII, OBDC et OTIC) à 99,7 cents (un chiffre censé inspirer confiance mais qui était risible, d'autant plus qu'un des "acheteurs" était une compagnie d'assurance apparentée, Kuvare, également détenue par Blue Owl), pour satisfaire les demandes de rachat.

Dans notre article du 19 février décrivant la transaction Blue Owl, nous avons déclaré que "bien qu'il ne soit pas clair à quel point le marché secondaire des actifs de crédit privé est profond, dans la mesure où la demande est relativement rare, une transaction de cette taille pourrait assécher la liquidité du marché. Si cette hypothèse est vraie, d'autres BDC cherchant à sortir d'investissements de portefeuille pourraient être mises en péril. Rappelez-vous la phrase immortelle de Margin Call : "Sois le premier, sois plus malin, ou triche."

Nous avons ensuite dit que "cela pourrait très bien être le moment 'Sois le premier' de Blue Owl... 'Vends tout, aujourd'hui', surtout s'il s'avérait plus tard que le marché secondaire n'est profond que pour les actifs de crédit privé de meilleure qualité, comme ceux du portefeuille que OWL vend. Dans un rapport concomitant, Barclays a averti que "si cette transaction assèche la liquidité secondaire pour les actifs de crédit privé (ou prouve que l'offre n'existe que pour les actifs de meilleure qualité), cela pourrait être négatif pour d'autres BDC explorant des ventes de portefeuille."

Rétrospectivement, c'est précisément à ce moment-là que le "moment Margin Call" du secteur du crédit privé s'est produit, car ce qui s'est passé ensuite a fait tourner la tête du marché.

Et malheureusement pour Blue Owl, alors que les pratiques catastrophiques et l'ingénierie financière de la société étaient en effet le flocon de neige qui a déclenché l'avalanche dans le secteur plus large du crédit privé, cela s'est maintenant retourné contre la société elle-même et a peut-être bien conduit à sa perte lorsque deux mois après avoir désespérément cherché à éviter de restreindre les rachats, le géant du crédit privé a annoncé qu'il limiterait en fait les rachats de deux de ses fonds de crédit privé après avoir fait face à une augmentation historique des demandes de retrait sans précédent parmi les grandes entreprises du marché de 1,8 billion de dollars.

Les demandes de rachat dans le fonds phare de Blue Owl, Credit Income Corp., d'une valeur de 36 milliards de dollars, l'un des plus grands du secteur, ont grimpé à 21,9 % au cours des trois mois clos le 31 mars, selon une lettre d'investisseur rapportée pour la première fois par Bloomberg, contre "seulement" 5,2 % au cours de la période précédente. Mais c'est le plus petit Blue Owl Technology Income Corp, qui était au centre du tumulte de février, qui a été le véritable choc après que ses actionnaires aient demandé un stupéfiant 40,7 % en retour, contre 15,4 % trois mois plus tôt, selon une lettre distincte.

Les deux fonds avaient précédemment satisfait les demandes dépassant leur offre d'achat de 5 %. Cette fois, cependant, Blue Owl - dont les actions ont déclenché la crise qui balaie maintenant le crédit privé - a déclaré qu'il rejoindrait ses pairs du secteur en plafonnant les rachats à ce niveau, "conformément à la structure du fonds, reflétant notre engagement à équilibrer les intérêts des actionnaires qui vendent et de ceux qui restent".

Pour le plus grand fonds, OCIC, cela représente 988 millions de dollars de rachats honorés et environ 3,2 milliards de dollars restants dans le fonds, tandis que pour OTIC, cela signifie le rachat de 179 millions de dollars et la conservation d'environ 1 milliard de dollars de liquidités des investisseurs, selon Bloomberg.

Craig Packer, co-président de Blue Owl, a déclaré dans une mise à jour aux investisseurs qu'il pensait que la hausse des rachats reflétait une "période de sentiment négatif accru envers la classe d'actifs qui s'est intensifié à mesure que les pairs ont rapporté les résultats des offres".

Et pourquoi leurs résultats d'offres seraient-ils intensifiés, se demande-t-on ? Cela aurait-il quelque chose à voir avec ce summum de l'ingénierie financière où Blue Owl a déversé bon nombre de ses meilleurs prêts à une entité apparentée ? Peut-être que Craig pense que ses investisseurs sont tous des idiots, mais comme il vient de le découvrir, ils sont peut-être bien plus intelligents que lui.

"Bien que nous croyions que la perception du marché a entraîné une activité d'offre accrue, les fondamentaux de crédit sous-jacents dans notre portefeuille sont restés résilients", a-t-il ajouté. "Nous continuons d'observer une déconnexion significative entre le discours public sur le crédit privé et les tendances sous-jacentes de notre portefeuille."

Dans les lettres, OCIC a déclaré que 90 % de ses actionnaires ont choisi de ne pas vendre, reflétant des demandes de retrait concentrées, ce qui signifie qu'elles étaient motivées par des institutions et non par des investisseurs particuliers qui ont été fréquemment blâmés pour tous les maux qui affligent le crédit privé. OTIC a déclaré que sa pression de rachat "a été amplifiée par la base d'actionnaires plus concentrée du fonds, en particulier au sein de certains canaux de richesse et régions, et par son mandat d'investissement spécialisé."

Les deux fonds Blue Owl, qui ont généré plus de 9 % de rendement annualisé depuis leur création (pas si différent de la façon dont Bernie Madoff a généré des rendements à deux chiffres jusqu'au jour où son système de Ponzi s'est effondré), ont déclaré qu'ils étaient en "position solide" pour répondre aux demandes de rachat de 5 % et aux futures offres. OCIC et OTIC disposaient respectivement de 11,3 milliards et 1,3 milliard de dollars en espèces, en emprunts disponibles et en actifs liquides de niveau 2 à la fin février, selon les lettres.

Alors que Blue Owl rejoint ses pairs du secteur, notamment Apollo Global, Ares Management et BlackRock, en s'en tenant à son seuil de rachat sur les sociétés de développement commercial non cotées, l'ampleur stupéfiante des demandes souligne à quel point Blue Owl s'est retrouvée au cœur des inquiétudes concernant le crédit privé.

La limitation des sorties met en évidence les risques pour les investisseurs individuels qui s'étaient rués vers les fonds de crédit privé dits non cotés au cours des trois dernières années en période de stress. Ces individus fortunés s'étaient vu promettre l'accès à des investissements à rendement plus élevé en échange d'une liquidité limitée. Maintenant, ils le regrettent.

Les gestionnaires d'actifs de crédit privé ont divergé dans la manière dont ils ont traité les demandes de rachat, certains faisant de grands efforts pour rembourser les investisseurs, tandis que d'autres s'en sont tenus à leur limite. Néanmoins, aucun grand gestionnaire n'a déclaré faire face au pourcentage que les BDC de Blue Owl ont été invitées à rembourser.

Et avec l'activité de crédit privé de Blue Owl maintenant effectivement en mode de liquidation, et la mise en sommeil de toute l'industrie du crédit privé, on se demande où tant de petites et moyennes entreprises (principalement technologiques) de mauvaise qualité trouveront le financement pour exister. Mais avant cela, on se demande encore plus à quel point l'analyse de Goldman est erronée quant à l'impact d'une crise du crédit privé sur l'économie en général. Nous le découvrirons très bientôt.

Tyler Durden
Jeu, 02/04/2026 - 09:18