SoFi: Tesis Jual

Poin-Poin Penting
SoFi adalah bank digital one-stop-shop yang menghasilkan sebagian besar pendapatannya dari pinjaman pelajar dan pribadi.
Dalam laporannya, Muddy Waters menegaskan bahwa SoFi telah menggelembungkan keuntungan nilai wajar atas portofolio pinjamannya.
Menurut perusahaan, SoFi menggunakan tingkat penghapusan pinjaman dan diskonto yang terlalu rendah untuk menghitung keuntungan nilai wajarnya, yang merupakan bagian dari "treadmill rekayasa keuangan" yang lebih besar.
- 10 saham yang kami sukai lebih dari SoFi Technologies ›
Perusahaan riset independen dan penjual pendek, Muddy Waters Research, baru-baru ini menerbitkan laporan jual sepanjang 28 halaman tentang bank digital populer SoFi (NASDAQ: SOFI). SoFi memposisikan dirinya sebagai bank digital one-stop-shop yang dapat memenuhi semua kebutuhan keuangan, sebagian besar menargetkan populasi berpenghasilan tinggi.
Produk dan layanan bank meliputi pinjaman pribadi, pelajar, dan KPR, pialang investasi online, rekening simpanan, dan alat keuangan pribadi lainnya. SoFi juga memiliki bisnis teknologi perbankan yang menyediakan teknologi pemrosesan inti dan pembayaran untuk fintech dan bank lainnya.
Akankah AI menciptakan triliuner pertama di dunia? Tim kami baru saja merilis laporan tentang satu perusahaan yang sedikit dikenal, yang disebut "Monopoli yang Sangat Dibutuhkan" yang menyediakan teknologi penting yang dibutuhkan Nvidia dan Intel. Lanjutkan »
Muddy Waters mengatakan bahwa mereka melakukan short selling pada SoFi karena apa yang mereka yakini sebagai praktik akuntansi yang tidak patut, rekayasa keuangan, dan jaringan transaksi di luar neraca yang kompleks yang mendistorsi kinerja aktual bisnis.
Berikut adalah tesis jual untuk SoFi.
Penandaan nilai wajar adalah masalah inti
Hal pertama yang perlu dipahami tentang SoFi adalah bahwa perusahaan menghasilkan sebagian besar pendapatannya dari pinjaman, khususnya pinjaman tanpa jaminan pribadi. Hal ini dilakukan dengan mengawali pinjaman yang dijual langsung ke investor, termasuk kredit swasta. SoFi mengawali pinjaman yang ditahannya di neracanya selama beberapa bulan sebelum menjualnya kepada investor melalui berbagai saluran distribusi dan bisnis platform pinjamannya (LPB).
SoFi memilih untuk menandai pinjamannya ke nilai wajar setiap kuartal, menggunakan analisis arus kas yang didiskontokan untuk mendapatkan tanda tersebut, yang mencakup input seperti imbal hasil pinjaman rata-rata tertimbang, tingkat gagal bayar tahunan, tingkat pembayaran di muka, dan tingkat diskonto untuk menentukan nilai sekarang dari arus kas masa depan.
Selama beberapa kuartal terakhir, penyesuaian nilai wajar telah positif untuk portofolio pinjaman pribadi dan pelajar perusahaan. Pada akhir tahun 2025, penyesuaian nilai wajar kumulatif melebihi $1,1 miliar pada buku pinjaman pribadi dan lebih dari $723 juta pada buku pinjaman pelajar.
Muddy Waters berpendapat bahwa penandaan nilai wajar ini dihitung secara keliru, yang pada gilirannya membuat laba sebelum bunga, pajak, depresiasi, dan amortisasi (EBITDA) terlihat ratusan juta dolar lebih baik daripada yang sebenarnya. Muddy Waters mengklaim bahwa SoFi menggunakan input dalam pernyataan DCF-nya yang "sangat menyesatkan", baik itu tingkat penghapusan (kerugian pinjaman yang diharapkan) atau tingkat diskonto.
Penghapusan pinjaman tampak terlalu rendah
Misalnya, SoFi melaporkan tingkat penghapusan bersih pinjaman pribadi sebesar 2,80% pada kuartal keempat tahun 2025. Namun Muddy Waters mengatakan ini tidak mencerminkan pinjaman yang menunggak yang dijual perusahaan sebelum harus mengklasifikasikan pinjaman sebagai penghapusan, yang harus terjadi setelah pembeli terlambat melakukan pembayaran selama 120 hari. Tingkat penghapusan juga tidak mengungkapkan penghapusan pinjaman yang terjadi di entitas kepentingan variabel (VIE) di luar neraca.
Sekarang, SoFi secara publik mengungkapkan bahwa tingkat penghapusan pinjaman pribadinya akan menjadi 4,4% jika tidak menjual pinjaman yang menunggak. Tetapi ini masih belum termasuk pinjaman yang dijual bank ke VIE yang masih dilayaninya.
Menggunakan dokumen pengadilan untuk melakukan penelitiannya, Muddy Waters pada dasarnya menuduh bahwa SoFi telah menjual pinjaman ke entitas transit, biasanya Cantor Fitzgerald.
Kemudian SoFi memberikan pinjaman yang dijamin kepada pihak ketiga, yang biasanya adalah perwalian, dengan tingkat di bawah pasar. Perwalian tersebut kemudian menggunakan pinjaman tersebut untuk membeli pinjaman dari Cantor dan menjaminkan pinjaman SoFi yang sama yang baru saja dibeli dari Cantor kembali ke SoFi sebagai jaminan. Kemudian, SoFi mencatat premi atas aset layanan pinjaman tersebut untuk memvalidasi penandaan nilai wajarnya ke pasar.
Muddy Waters menuduh bahwa jika penghapusan dari VIE disertakan, tingkat penghapusan pinjaman pribadi SoFi akan mendekati 6%. Perusahaan juga menunjuk pada data publik dari lembaga pemeringkat Fitch dan DRBS pada sekuritisasi berbasis aset (ABS) SoFi. Kedua lembaga pemeringkat terus merevisi asumsi gagal bayar mereka untuk kumpulan pinjaman ABS SoFi lebih tinggi dalam beberapa tahun terakhir, dan keduanya menyarankan tingkat gagal bayar tahunan sekitar 5%, yang diyakini Muddy Waters hanya akan terus meningkat ke asumsinya yang mendekati 6%.
Aset hak layanan ditandai terlalu tinggi
Muddy Waters juga percaya bahwa SoFi menggunakan aset hak layanan (SRA) yang digelembungkan, premi yang diambil perusahaan layanan untuk mencerminkan pendapatan layanan yang kemungkinan akan dihasilkan selama sisa masa pakai pinjaman. Tingkat 6,2% untuk pinjaman pribadi dan tingkat 2,9% untuk pinjaman pelajar jauh di atas tingkat pasar, klaim Muddy Waters.
Muddy Waters juga mencatat bahwa SRA di LPB SoFi juga jauh lebih rendah daripada premi yang diambil SoFi atas penjualan pinjaman. LPB adalah bisnis di mana SoFi mengawali pinjaman atas nama pihak ketiga, seperti kredit swasta. SoFi memperoleh biaya origination dan layanan dari transaksi ini. Ini penting karena SRA menyumbang sebagian besar keuntungan yang diperoleh SoFi dari penjualan pinjaman.
Ketidakberesan lainnya
Muddy Waters juga percaya bahwa bisnis LPB dan transaksi di luar neraca memerlukan modal yang signifikan. SoFi harus memberikan perlindungan kerugian untuk bisnis LPB agar investor mau bergabung. Pinjaman yang dijamin yang digunakan untuk transaksi di luar neraca juga padat modal. Hal ini menjelaskan mengapa SoFi mengumpulkan modal miliaran pada tahun 2024 dan 2025, secara efektif meningkatkan saham terdilusi yang beredar sekitar 30% antara tahun 2024 dan 2025.
Selain tingkat penghapusan yang rendah, Muddy Waters mengatakan bahwa mereka tidak memahami tingkat diskonto rendah yang digunakan SoFi dalam menghitung penandaan nilai wajar. Pada tahun 2025, SoFi menggunakan tingkat diskonto 3,89% untuk menghitung penandaan nilai wajar untuk portofolio pinjaman pelajarnya, yang 27 basis poin di bawah Imbal Hasil Treasury 10 tahun. Tampaknya aneh untuk menyiratkan bahwa pinjaman pelajar kurang berisiko daripada obligasi yang didukung pemerintah AS.
Muddy Waters juga menemukan ketidakberesan lainnya. Misalnya, SoFi mengkapitalisasi biaya pemasaran sebesar $194 juta, dalam apa yang diyakini Muddy Waters sebagai upaya untuk meningkatkan EBITDA yang disesuaikan perusahaan.
Muddy Waters juga mengatakan bahwa mereka menemukan utang yang tidak tercatat sebesar $312 juta dalam bisnis LPB. Ketika memasukkan tingkat penghapusan dan diskonto yang lebih tinggi ke dalam model DCF untuk penandaan nilai wajar, menyesuaikan SRA ke bawah, dan memperhitungkan pengeluaran pemasaran yang dikapitalisasi dan kewajiban yang diduga tidak tercatat, Muddy Waters merevisi EBITDA yang disesuaikan SoFi turun sebesar 90% menjadi sekitar $103 juta.
Perusahaan riset tersebut juga percaya bahwa sebagian besar rekayasa keuangan ini telah dilakukan oleh manajemen untuk mendapatkan bonus kinerja. Meskipun manajemen belum melaporkan penjualan saham apa pun, Muddy Waters mencatat bahwa CEO Anthony Noto dan CFO Chris Lapointe telah mengekstrak lebih dari $58 juta melalui instrumen yang disebut kontrak berjangka variabel prabayar, yang memungkinkan investor besar untuk memanfaatkan likuiditas saham mereka sambil menunda pajak dan menghindari penjualan formal.
Bagaimana mendekati saham?
SoFi tidak senang dengan laporan jual tersebut. Perusahaan mengeluarkan tanggapan, menyebutnya "tidak akurat" dan mengatakan bahwa itu "menunjukkan kurangnya pemahaman mendasar tentang laporan keuangan dan bisnis kami." SoFi juga mengatakan bahwa mereka berniat untuk mengeksplorasi tindakan hukum potensial.
Setelah laporan tersebut, Noto juga membeli sekitar setengah juta saham SoFi.
Pada akhirnya, laporan tersebut sangat kompleks. Meskipun saya tidak dapat memverifikasi tuduhan di luar neraca, saya pikir ada beberapa aspek bisnis SoFi yang mengkhawatirkan.
Penandaan nilai wajar telah menjadi bendera merah yang konsisten selama beberapa waktu, seperti yang telah dicatat oleh beberapa analis Wall Street sebelumnya. SoFi menggunakan input yang jauh lebih menguntungkan dalam penandaan DCF-nya daripada rekan-rekannya, meskipun ia memberikan pinjaman yang serupa. Pesaing SoFi sering melaporkan menjual pinjaman pribadi dengan diskon dari nilai wajar dan oleh karena itu mengambil penandaan nilai wajar negatif.
Pinjaman pribadi adalah bisnis dengan kerugian tinggi, dan saya tidak melihat indikasi bahwa SoFi lebih baik dalam hal itu daripada yang lain. Saya pikir laporan dari lembaga pemeringkat mendukung argumen ini. Saya juga akan menunjukkan siklus bisnis pinjaman pribadi yang harus diwaspadai oleh investor.
Dalam lingkungan suku bunga tinggi, seperti pada tahun 2022 dan 2023, pembeli pinjaman institusional menghadapi biaya modal yang lebih tinggi, sehingga mereka menuntut imbal hasil yang lebih tinggi, yang berarti pemberi pinjaman pribadi harus mengenakan suku bunga pinjaman yang lebih tinggi, secara efektif mengeluarkan banyak peminjam dari pasar. Lingkungan suku bunga tinggi, atau resesi, juga dapat membuat pembeli pinjaman keluar jika mereka khawatir tentang penurunan kredit.
Meskipun SoFi memiliki kemampuan untuk menahan pinjaman di neraca untuk jangka waktu yang lama, saya pikir lingkungan yang sulit bagi pembeli pinjaman akan sangat memukul LPB dan menyebabkan penurunan pendapatan yang signifikan di segmen tersebut.
Muddy Waters telah menerima beberapa kritik di media sosial karena secara publik menyatakan dalam laporannya bahwa mereka berencana untuk menutupi sebagian besar, jika tidak semua, posisi jual mereka setelah menerbitkan laporan mereka. Tetapi saya menebak ini karena sulit untuk melakukan short selling pada saham dengan pengikut yang sangat populer seperti SoFi.
Secara kasat mata, valuasi SoFi menjadi lebih menarik. Saham diperdagangkan pada 29 kali pendapatan ke depan, hampir 14 kali EBITDA yang disesuaikan, dan sekitar 5 kali pendapatan yang disesuaikan ke depan.
Tetapi saya akan sangat khawatir tentang apa yang bisa terjadi pada EBITDA yang disesuaikan jika klaim Muddy Waters terbukti benar.
Saya sendiri tidak pernah benar-benar memahami daya tarik SoFi, karena ia menjalankan banyak bisnis komoditas yang dipilih pelanggan hanya berdasarkan siapa yang menawarkan suku bunga paling kompetitif. Meskipun manajemen sering membahas keuntungan menjadi bank yang sepenuhnya digital, sebagian besar produk perbankan sekarang ditawarkan secara online.
Saya tidak akan serta merta melakukan short selling pada perusahaan karena bisa berisiko mengingat pengikut saham yang loyal, tetapi saya juga tidak akan membelinya.
Haruskah Anda membeli saham di SoFi Technologies sekarang?
Sebelum Anda membeli saham di SoFi Technologies, pertimbangkan ini:
Tim analis Motley Fool Stock Advisor baru saja mengidentifikasi apa yang mereka yakini sebagai 10 saham terbaik untuk dibeli investor sekarang… dan SoFi Technologies bukan salah satunya. 10 saham yang masuk daftar berpotensi menghasilkan keuntungan besar di tahun-tahun mendatang.
Pertimbangkan ketika Netflix masuk daftar ini pada 17 Desember 2004… jika Anda menginvestasikan $1.000 pada saat rekomendasi kami, Anda akan mendapatkan $503.592!* Atau ketika Nvidia masuk daftar ini pada 15 April 2005… jika Anda menginvestasikan $1.000 pada saat rekomendasi kami, Anda akan mendapatkan $1.076.767!*
Sekarang, perlu dicatat bahwa total pengembalian rata-rata Stock Advisor adalah 913% — kinerja yang mengalahkan pasar dibandingkan dengan 185% untuk S&P 500. Jangan lewatkan daftar 10 teratas terbaru, tersedia dengan Stock Advisor, dan bergabunglah dengan komunitas investasi yang dibangun oleh investor individu untuk investor individu.
*Pengembalian Stock Advisor per 24 Maret 2026.
Bram Berkowitz tidak memiliki posisi di saham mana pun yang disebutkan. The Motley Fool tidak memiliki posisi di saham mana pun yang disebutkan. The Motley Fool memiliki kebijakan pengungkapan.
Pandangan dan opini yang diungkapkan di sini adalah pandangan dan opini penulis dan tidak selalu mencerminkan pandangan dan opini Nasdaq, Inc.