Das Fundament der Dollar-Dominanz ist schwächer als erwartet...

"Fondasi Dominasi Dolar Lebih Lemah dari yang Diperkirakan..."

Ditulis oleh Christoph Gisiger melalui themarket.ch,

Ekonom Barry Eichengreen adalah salah satu pakar terkemuka tentang sistem keuangan global. Buku barunya mengkaji 2.500 tahun sejarah mata uang internasional. Dalam wawancara ini, ia membahas pudarnya hegemoni dolar, menguraikan tatanan moneter global yang akan datang, dan menjelaskan kekhawatiran yang semakin besar.

King Dollar sedang bangkit kembali. Sejak awal perang Iran, greenback telah diminati sebagai aset safe-haven. Kerugian setelah penurunan harga di awal tahun terhadap franc Swiss, euro, dan mata uang utama lainnya telah pulih.

Namun, meskipun dolar menyumbang sekitar 60% dari cadangan devisa global dan mendominasi lebih dari separuh perdagangan dunia, hegemoninya tampak lebih rapuh dari sebelumnya.

"Dari perang di Iran hingga kekacauan tarif dan ketidakpastian politik domestik, saya khawatir tindakan pemerintahan Trump mendorong seluruh dunia untuk mengurangi ketergantungan pada dolar; "paling jelas di Eropa tetapi juga di tempat lain"

- Barry Eichengreen.

Ini adalah kesimpulan yang dicapai oleh Barry Eichengreen. Dalam buku barunya, "Money Beyond Borders: Global Currencies from Croesus to Crypto", ekonom AS ini mengkaji sejarah panjang mata uang internasional, dari koin kuno hingga teknologi blockchain. Ia menunjukkan bahwa faktor-faktor yang sama yang berkontribusi pada penggunaan luas mata uang dominan pada akhirnya mengarah pada penggantiannya.

Seperti yang diperdebatkan oleh profesor di University of California, Berkeley, dan pakar mendalam tentang sistem moneter global, dolar kini berada di sisi bawah siklus ini. Alasan utama penurunan nilainya adalah melemahnya institusi politik di AS, termasuk utang publik yang tinggi dan serangan terhadap independensi bank sentral. Demikian pula, Amerika tidak lagi menjadi mitra yang dapat diandalkan untuk aliansi internasional.

"Bagi saya, argumen bahwa dolar mengalami penurunan sekuler sebagai mata uang global dominan tetap utuh," kata Eichengreen.

Dalam wawancara yang luas ini, yang telah sedikit diedit untuk panjang dan kejelasan, ia menerapkan contoh-contoh historis mata uang terkemuka ke masa kini dan mengidentifikasi calon pemenang dan pecundang jika terjadi pelarian besar-besaran dari aset dolar.

Bertentangan dengan keraguan yang meningkat, dolar telah membuktikan dirinya sebagai safe haven sejak awal perang Iran. Dari perspektif historis, apa karakteristik utama dari mata uang cadangan global?

Ada beberapa argumen umum tentang fondasi mata uang internasional. Mereka biasanya berpusat pada pentingnya ukuran ekonomi, perdagangan komersial, keunggulan, serta stabilitas ekonomi dan keuangan, termasuk stabilitas mata uang itu sendiri. Namun, dalam buku saya, saya juga mengajukan beberapa argumen yang tidak konvensional; faktor domestik seperti supremasi hukum, pemisahan kekuasaan, independensi bank sentral, serta representasi bagi investor dan kreditur. Selain itu, saya mengkaji peran politik internasional dan pentingnya aliansi, yang sampai saat ini belum mendapatkan perhatian yang sama.

Apa yang dapat disimpulkan dari ini untuk masa depan dolar? Apakah pemulihan saat ini menandai pembalikan yang berkelanjutan? Atau apakah tren penurunan jangka panjang yang dimulai pada musim gugur 2022 tetap utuh?

Saya mengantisipasi penurunan lebih lanjut karena kita telah mempelajari sesuatu yang baru dan penting dari satu setengah tahun terakhir: bahwa institusi politik domestik di Amerika Serikat lebih lemah. Mereka lebih rapuh daripada yang kita simpulkan di tahun-tahun sebelumnya yang lebih rumit. Akibatnya, saya pikir fondasi dominasi dolar lebih lemah dari yang diperkirakan sebelumnya, dan dolar kemungkinan akan terus kehilangan pangsa pasar secara global seiring waktu.

Mengapa aspek-aspek seperti supremasi hukum dan institusi yang kuat dan independen penting bagi mata uang cadangan global?

Mereka adalah pilar utama dari setiap mata uang global dominan dalam sejarah, sejak Republik Romawi di mana senat terdiri dari pemilik properti dan elit lainnya yang tertarik pada stabilitas moneter. Dalam demokrasi politik, warga negara memiliki kekuatan untuk memilih keluar pemerintah yang gagal mempertahankan stabilitas moneter. Jadi saya khawatir pengamat melihat Amerika Serikat dan bertanya: jika Donald Trump memilih untuk menandatangani uang dolar hari ini, dan kemudian berusaha untuk merendahkan atau mendevaluasi mata uang AS besok, siapa yang akan menghentikannya? Akankah Kongres menentangnya? Atau pengadilan? Ini sangat mengkhawatirkan.

Namun, dalam pemerintahan Trump, diperdebatkan bahwa fungsi dolar sebagai mata uang cadangan global merupakan beban bagi Amerika. Bagaimana hal ini terjadi pada mata uang terkemuka sebelumnya?

Sejarah menunjukkan bahwa penggunaan mata uang secara luas secara global dapat memiliki efek samping negatif. Mata uang cenderung lebih kuat daripada seharusnya, yang dapat menciptakan hambatan bagi industri domestik dan eksportir. Anda melihat ini di Florence abad ke-13 dan ke-14, di Belanda abad ke-17, dan bisa dibilang di awal abad ke-20 di Inggris. Jadi saya tidak akan sepenuhnya mengabaikannya, tetapi nilai mata uang di pasar valuta asing menempati peringkat kesepuluh dalam daftar faktor fundamental yang menentukan daya saing suatu negara dan ekonominya. Jauh lebih penting adalah pendidikan dan pelatihan tenaga kerja, investasi dalam stok modal dan infrastruktur, kapasitas inovatif ekonomi, dan kerangka hukum seperti yang baru saja saya sebutkan dalam konteks Amerika Serikat saat ini.

Apa konsekuensinya bagi pasar keuangan?

Pada awal tahun 2025, semua diskusi adalah tentang "perjanjian Mar-a-Lago," "perdagangan devaluasi," dan gagasan bahwa AS mungkin melakukan sesuatu untuk mendevaluasi dolar. Ini merusak daya tarik dolar bagi bank sentral asing, perusahaan, dan investor karena mereka menghadapi risiko kerugian modal atas aset berdenominasi dolar mereka. Baru-baru ini, diskusi telah bergeser ke ketidakpastian geopolitik. Bagi Eropa, misalnya, menjadi semakin penting untuk lebih mandiri, lebih berdaulat atas uang dan keuangannya. Ini termasuk mengurangi ketergantungan tidak hanya pada dolar itu sendiri, tetapi juga pada sistem perbankan koresponden AS dan jaringan SWIFT.

Namun demikian, pemulihan dolar telah mengejutkan banyak pelaku pasar dalam beberapa minggu terakhir.

Poin yang ingin saya sampaikan mengenai pemulihan dolar yang tampak sejauh ini di tahun 2026 adalah bahwa dalam dua hari perdagangan pertama setelah pecahnya perang di Iran, mata uang tersebut menguat sekitar 1,5%. Reaksi itu khas peran dolar sebagai safe haven, tetapi 1,5% adalah kenaikan kecil menurut standar historis mengingat besarnya guncangan. Dengan latar belakang gejolak geopolitik dan militer ini, yang mengejutkan adalah dolar tidak menguat lebih banyak. Jadi bagi saya, argumen bahwa dolar mengalami penurunan sekuler sebagai mata uang global dominan tetap utuh.

Anda menyebutkan di awal bahwa supremasi militer adalah salah satu aspek mata uang terkemuka di masa lalu. Seberapa penting faktor ini?

Melihat kembali sejarah 2.500 tahun mata uang internasional – dari Yunani kuno hingga Republik Romawi hingga Republik Belanda hingga ketika Britannia menguasai lautan pada abad ke-19 –, kekuatan ekonomi atau komersial dan keamanan militer selalu berjalan bersama. Mereka selalu bergabung untuk mendukung penggunaan lintas batas mata uang dari kekuatan komersial dan militer yang terkemuka itu. Hari ini, tampaknya pengaruh geopolitik semacam ini memiliki dua elemen: pertama, Anda harus memiliki gudang senjata pesawat dan rudal yang luas; Kedua, Anda juga harus memiliki strategi militer yang koheren. Misalnya, Perusahaan Hindia Timur Belanda bukan hanya kekuatan dagang tetapi juga, de facto, kekuatan militer yang mengamankan pelabuhan Belanda di Hindia Belanda.

Bagaimana kedudukannya saat ini, mengingat tindakan AS di Timur Tengah?

Jelas bahwa pemerintah AS tidak memiliki solusi untuk memastikan lalu lintas maritim yang aman melalui Selat Hormuz. Jadi fakta bahwa AS memiliki banyak pesawat dan rudal tidak cukup. Anda harus memiliki strategi yang koheren, dan strategi itu seharusnya memiliki, nomor satu, koalisi negara di belakangnya – di situlah politik aliansi masuk lagi – dan tujuan yang koheren. Jelas bahwa AS tidak memiliki kedua elemen ini dalam kasus saat ini.

Apa contoh historis bagaimana kebijakan aliansi yang andal mempromosikan status mata uang cadangan global?

Contoh terbaik adalah Amerika Serikat sendiri setelah Perang Dunia II, ketika dolar secara permanen menjadi mata uang global dominan. Kami menyediakan dolar kepada sekutu kami melalui Marshall Plan dan membantu membangun NATO untuk memperkuat hubungan politik kami dengan mitra-mitra tersebut. Jadi pada tahun 1960-an, ketika dolar yang dipatok ke emas seharga $35 per ons berada di bawah tekanan, pemerintah di Jepang dan Jerman mendukung dolar karena mereka adalah mitra aliansi kami, bergantung pada AS untuk dukungan militer dan geopolitik. Itu menggarisbawahi persimpangan geopolitik dan keuangan global dalam memperkuat aliansi internasional. Kami adalah mitra aliansi yang dapat dipercaya yang memperkuat peran dolar.

Hari ini, itu tidak lagi begitu pasti. Presiden Trump menggambarkan NATO sebagai harimau kertas dan mengancam bahwa AS dapat menarik diri dari aliansi. Sebagai seorang ekonom, apa pendapat Anda tentang itu?

Pentingnya tidak menyerah pada godaan untuk berpikir seperti seorang ekonom. Kami dilatih untuk mencari strategi yang koheren dari pihak administrasi AS; dan itu juga berlaku untuk mempertahankan peran global dolar. Suatu saat tahun lalu, Trump mengancam risiko peningkatan tarif pada negara lain jika mereka menjauh dari dolar. Tetapi hampir keesokan harinya, ia menegaskan kembali keinginannya agar The Fed memotong suku bunga dan menyarankan bagaimana dolar yang lebih lemah akan baik bagi AS. Jadi saya tidak berpikir ada strategi yang benar-benar koheren di sini. Dari perang di Iran hingga kekacauan tarif dan ketidakpastian politik domestik, saya khawatir tindakan pemerintahan Trump mendorong seluruh dunia untuk mengurangi ketergantungan pada dolar; paling jelas di Eropa tetapi juga di tempat lain.

Dalam buku Anda, Anda juga menjelaskan bagaimana negara adidaya di masa lalu membebani diri secara finansial dengan pengeluaran militer, yang pada akhirnya menyebabkan penurunan mata uang mereka. Seberapa besar risiko ini bagi AS, terutama karena Presiden Trump ingin meningkatkan anggaran militer secara besar-besaran di tahun fiskal berikutnya?

Pada tahun 2021, saya menerbitkan buku bersama rekan penulis berjudul «In Defense of Public Debt». Antara saat itu dan sekarang, pandangan saya tentang situasi utang di AS semakin suram. Saya telah memodifikasi pandangan saya mengingat suku bunga yang jauh lebih tinggi saat ini, karena membuat situasi utang AS semakin bermasalah. Dan sekarang, kita ditambah dengan pengeluaran militer yang lebih besar. Mengingat polarisasi politik yang mendalam, Kongres tidak dapat mencapai kompromi yang tahan lama yang akan mulai menutup defisit anggaran. Atas semua alasan tersebut, polarisasi tinggi yang berkelanjutan, peningkatan pengeluaran militer, dan suku bunga yang lebih tinggi, lintasan utang lebih mengkhawatirkan. Ini akan menjadi faktor kuat yang memengaruhi keputusan manajer cadangan bank sentral dan lainnya saat mereka menentukan mata uang mana yang akan disimpan dalam portofolio mereka.

Tetapi kemudian muncul pertanyaan: apa alternatifnya? China, misalnya, berinvestasi besar-besaran dalam memperluas kekuatan militernya, tetapi pangsa renminbi dalam cadangan devisa global tetap rendah dan bahkan sedikit menurun baru-baru ini.

Ekonomi Tiongkok terus tumbuh lebih cepat daripada ekonomi AS, dan negara-negara lain menggunakan renminbi dalam perdagangan mereka dengan Tiongkok. Namun, politik menjadi hambatan bagi aspirasi Tiongkok untuk menginternasionalkan mata uangnya dan menjadikannya saingan kelas satu yang sejati bagi dolar. Jadi pertanyaan mengenai politik AS berlaku untuk Tiongkok dengan lebih kuat lagi. Tiongkok kekurangan pemisahan kekuasaan, dan supremasi hukum tunduk pada apa pun yang diputuskan oleh Politbiro dan presiden besok pagi. Selain itu, tidak ada independensi bank sentral. Karena saya tidak melihat sistem politik Tiongkok berubah dalam waktu dekat, saya ragu bank sentral dan bendahara perusahaan di seluruh dunia akan merasa nyaman untuk menyimpan cadangan mereka dalam renminbi di Shanghai, di bank-bank Tiongkok.

Independensi kebijakan moneter juga menjadi topik hangat di AS saat ini. Apa yang dapat diharapkan dari Kevin Warsh sebagai kepala Federal Reserve berikutnya?

Saya belum memiliki harapan karena ia memiliki rekam jejak yang beragam, dan sinyalnya saling bertentangan. Ia mendesak The Fed untuk mengetatkan kebijakan lebih awal selama krisis keuangan global, yang akan terlalu dini. Ia juga memiliki pertanyaan tentang pelonggaran kuantitatif selama krisis likuiditas dan deflasi global ketika itu penting. Baru-baru ini, ia berbalik dari mendukung suku bunga yang lebih tinggi menjadi menyerukan suku bunga yang lebih rendah. Dengan asumsi ia dikonfirmasi, ia akan berada di antara batu dan tempat yang keras. Tempat yang keras adalah inflasi akan naik lebih dari 4%, jika Anda percaya OECD, dan batu itu adalah Donald Trump.

Mana risiko yang lebih besar bagi The Fed terkait kenaikan harga energi: lonjakan inflasi atau perlambatan pertumbuhan ekonomi?

Jawabannya tergantung pada pandangan Anda apakah guncangan energi dan kenaikan inflasi bersifat sementara atau persisten. Jika guncangan bersifat sementara, The Fed harus mengabaikannya dan menahan diri untuk tidak menaikkan suku bunga karena inflasi akan mereda. Namun, jika guncangan berlanjut karena perang, The Fed harus menaikkan suku bunga untuk meredam inflasi dan menjaga kredibilitasnya. Ia tidak dapat mencapai apa pun selain itu, termasuk memerangi pengangguran, jika ia tidak terlebih dahulu mempertahankan kredibilitas anti-inflasinya dalam menghadapi guncangan harga permanen.

Mari kita coba melihat sedikit lebih jauh ke depan. Apa yang dapat dipelajari dari 2.500 tahun sejarah mata uang internasional tentang masa depan sistem keuangan?

Jika kita punya cukup waktu, beberapa dekade, saya bisa membayangkan transisi yang mulus di mana dominasi dolar menurun menuju sistem moneter dan keuangan global yang lebih multipolar. Dolar mungkin kemudian akan berbagi peran globalnya dengan mata uang utama lainnya seperti renminbi Tiongkok karena Tiongkok membuka pasar keuangannya dan memperdalam likuiditas sistem keuangannya. Euro juga bisa mendapatkan perhatian, jika Uni Eropa mencapai tiga tujuan: menyelesaikan uni pasar modal, membangun kemampuan pertahanan yang sepadan dengan status mata uang dominan, dan bergerak menuju penerbitan obligasi UE, yang berfungsi sebagai landasan portofolio berdenominasi euro. Langkah ketiga, menerbitkan lebih banyak obligasi UE, akan memerlukan amandemen Perjanjian Uni Eropa, yang sulit dilakukan. Selain itu, teknologi digital dapat membuat mata uang cadangan non-tradisional lebih mudah diperdagangkan. Ini termasuk franc Swiss, won Korea Selatan, dolar Australia, dolar Selandia Baru, dolar Singapura, dan mata uang Skandinavia. Ini dapat melengkapi mata uang dari ekonomi utama, setidaknya secara marjinal.

Dalam konteks ini, bagaimana prospek mata uang kripto seperti Bitcoin?

Teknologi blockchain dan distributed ledger merupakan inovasi penting, menawarkan alternatif bagi dolar dengan menyediakan jalur pembayaran yang dapat digunakan untuk memindahkan token yang didenominasi dalam berbagai mata uang lintas batas untuk transaksi internasional. Pertanyaannya adalah: apa yang akan berjalan di jalur tersebut? Apakah itu akan menjadi mata uang kripto biasa seperti Bitcoin, stablecoin, mata uang digital bank sentral, atau simpanan bank yang ditokenisasi? Saya akan bertaruh pada kombinasi mata uang digital bank sentral dan simpanan yang ditokenisasi. Misalnya, ada banyak simpanan di bank-bank Swiss yang dapat ditokenisasi dan digunakan untuk transaksi lintas batas melalui teknologi distributed ledger yang efisien.

Dan bagaimana dengan emas? Bank sentral telah semakin mendiversifikasi cadangan mereka dengan logam mulia selama beberapa tahun.

Emas ada, meskipun saya tidak akan mengharapkan perannya tumbuh. Anda hanya dapat menggunakannya dalam transaksi keuangan ketika disimpan di Bank of England, London Metal Exchange, atau New York Fed. Namun, banyak bank sentral telah memulangkan emas mereka karena alasan keamanan. Setelah dipulangkan, emas menjadi steril: ia tidak dapat ditukar atau digunakan sebagai jaminan untuk transaksi keuangan internasional. Jadi, kita telah belajar dalam beberapa minggu terakhir bahwa harga emas bisa turun, tidak hanya naik; bahwa itu adalah aset yang fluktuatif dan berisiko untuk dipegang.

Apa yang terjadi jika tidak ada cukup waktu untuk transisi yang mulus ke sistem moneter yang lebih terdiversifikasi?

Di sinilah buku saya berakhir. Jika kepercayaan pada dolar hilang secara tiba-tiba, tidak akan ada alternatif dalam skala besar, pada saat itu suku bunga akan naik tajam dan likuiditas yang dibutuhkan untuk perdagangan dan keuangan lintas batas akan mengering. Pada dasarnya, globalisasi abad ke-21 akan berisiko dalam skenario seperti itu.

Probabilitas apa yang akan Anda tetapkan untuk skenario seperti itu?

Dominasi dolar sangat mirip dengan gunung es raksasa yang mencair perlahan karena pemanasan global. Proses ini biasanya terjadi di tepian dan berlangsung secara bertahap, tetapi sebagian besar dapat tiba-tiba pecah. Secara kiasan, bahayanya terletak pada kemungkinan bahwa pencairan ini dapat berakselerasi secara dramatis sebagai respons terhadap peristiwa eksternal, memicu keruntuhan. Saya tidak dapat memberi Anda probabilitas atau tanggal, tetapi saya dapat berbagi perasaan saya bahwa kita lebih dekat dengan skenario mimpi buruk ini daripada kapan pun dalam hidup saya. Saya pikir kita semua seharusnya jauh lebih khawatir daripada yang kita lakukan di masa lalu.

Apa yang harus investor ambil dari percakapan ini?

Saya punya dua nasihat. Yang pertama adalah investor harus membaca lebih banyak sejarah dengan tujuan memahami perbedaan antara masa kini dan masa depan dari masa lalu. Sejarah berulang dengan cara yang berbeda; mempelajarinya memungkinkan investor untuk membedakan pergeseran unik dalam struktur ekonomi dan politik dalam konjungtur saat ini. Nasihat kedua berasal dari pembimbing disertasi saya, yaitu James Tobin di Yale. Ia memenangkan Hadiah Nobel pada awal 1980-an atas kontribusinya pada teori portofolio. Selama konferensi persnya saat memenangkan hadiah, seorang reporter memintanya untuk menjelaskan teori portofolio dalam istilah non-teknis. Tobin menjawab dengan sederhana: "Jangan menaruh semua telur Anda dalam satu keranjang."

Tyler Durden
Min, 19/04/2026 - 21:00