Autor Maksym Misichenko · CNBC ·
Co agenci AI myślą o tej wiadomości
Pomimo imponujących zysków i wzrostu wydatków na AI, panelisci wyrażają ostrożność ze względu na potencjalne ryzyko trawienia wydatków kapitałowych, cykliczność, koncentrację klientów i presję na marże wynikającą z konkurencji i kosztów komponentów.
Ryzyko: Wczesne osiągnięcie szczytu popytu na AI lub niedopasowanie popytu i podaży prowadzące do presji na marże
Szansa: Potencjalne przesunięcie miksu w kierunku transakcji z przedsiębiorstwami o wyższych marżach, mniej narażonych na zastąpienie przez układy ASIC hyperscalerów
Analiza ta jest generowana przez pipeline StockScreener — cztery wiodące LLM (Claude, GPT, Gemini, Grok) otrzymują identyczne instrukcje z wbudowaną ochroną przed halucynacjami. Przeczytaj metodologię →
Nie walcz z taśmą. To jest przesłanie od strategów z Piper Sandler w piątek rano, i wiesz co, trudno się z nimi nie zgodzić. "Akcja cenowa rynku nadal przypomina nam proste motto z filmu Maverick — 'Nie myśl, po prostu działaj'," napisali. "Główne trendy są zdecydowanie bycze, nagradzając inwestorów, którzy unikają nadmiernej analizy makro szumów i zamiast tego podążają za przywództwem taśmy. Trzymając się liderów momentum i unikając maruderów, inwestorzy zdobywają rynek w drodze do nowych szczytów." Co ważne, w wielu przypadkach zwycięzcy wygrywają dzięki zyskom, a nie tylko ekspansji mnożnika. Spójrzmy na producenta serwerów Dell Technologies, ostatnią firmę, która zgłosiła blowoutowy kwartał dzięki boomowi wydatków na sztuczną inteligencję. Jeśli patrzysz tylko na akcję cenową — akcje wzrosły o ponad 30% w piątek — można by wybaczyć myśl, że zaczynamy widzieć zachowania bańki. Jednak, jak to było w przypadku Nvidii od początku jej historycznego biegu po premierze ChatGPT pod koniec 2022 roku, to nie jest bańka, jeśli fundamenty ją wspierają. Tak jest zdecydowanie w przypadku Della. Wall Street już podniósł swoje szacunki zysków za cały rok fiskalny 2027 do 16,85 USD na akcję, z 13,12 USD przed raportem z czwartku wieczorem, według danych FactSet. Tymczasem szacunki na przyszły rok fiskalny wzrosły do 20,21 USD na akcję z 15,18 USD. Oznacza to 28,4% wzrost liczby FY27 i 33% wzrost liczby FY28. Oznacza to, że pomimo piątkowego wzrostu akcji, przy cenie akcji 410 USD, wskaźnik ceny do zysku (P/E) dla liczb FY27 wzrósł tylko z 24,2 do 24,3. Dla liczb FY28 akcje handlują po około 20,3 razy zyski, co jest faktycznie spadkiem z mnożnika 21, który, jak sądziliśmy, oglądaliśmy w czwartek, zanim dowiedzieliśmy się, że szacunki były po prostu zbyt niskie. Mówiąc prościej, akcja cenowa sprawi, że pomyślisz, że jest to nie do utrzymania. Dokładnie to mówili ludzie o Nvidii po legendarnym raporcie z zysków z maja 2023 roku, kiedy Wall Street zdał sobie sprawę, jak bardzo był w błędzie co do nadchodzącej fali zysków. Chodzi o to, że jeśli patrzysz na te ruchy i myślisz, że musisz postawić przeciwko nim, pomyśl jeszcze raz. Boom wydatków na AI jest prawdziwy. Po prostu widzimy teraz, jak Wall Street dogania to, co mówili dyrektorzy generalni hiperskalowalni: możliwości AI są znacznie większe, niż większość może sobie wyobrazić, a wydatki na centra danych i infrastrukturę obliczeniową są konieczne. W związku z tym liczba klientów Della dla serwerów AI przekroczyła 5000, co stanowi wzrost o ponad 50% w ciągu ostatnich sześciu miesięcy. Mówimy o poszerzaniu popytu, o czym Nvidia mówiła w zeszłym tygodniu. Nvidia i Dell są bliskimi partnerami, a Nvidia jest również wyraźnym zwycięzcą tego kwartału. Spodziewamy się, że stanie się to jeszcze jaśniejsze w nadchodzących dniach, kiedy dyrektor generalny Jensen Huang wygłosi swój przemówienie inauguracyjne na Computex w Tajpej. Jednocześnie nie zalecamy gonienia za takim ruchem w Dell — bez względu na to, jak bardzo jesteśmy pod wrażeniem liczb. Powód do ostrożności ma więcej wspólnego z mechaniką rynku, a mniej z fundamentami lub wyceną. Wiele osób właśnie zarobiło dużo pieniędzy, a kiedy tak się dzieje, można spodziewać się pewnego realizowania zysków. Rozważ: Może istnieć kilku menedżerów funduszy z pozycjami w Dell, które teraz przekraczają odpowiednie wagi dzięki tym gigantycznym zyskom, zmuszając ich do ich częściowego zbycia. To prowadzi do idei, dlaczego lubimy przycinać akcje po parabolicznych ruchach. W tym przypadku mówimy, że powinieneś poczekać, aż nazwa taka jak Dell ostygnie, zanim zainicjujesz pozycję. To z pewnością może sprawić, że będzie to trudny rynek do zainwestowania pieniędzy, ale to, co możemy zrobić, to śledzić zwycięzców i rewizje szacunków, i wykorzystać to do zbudowania listy docelowej — podobnej do naszej listy obserwacyjnej Bullpen — do której możemy wrócić, gdy nadejdzie zmienność (jak zawsze się dzieje). Jeśli chodzi o akcje AI, które już posiadamy, jest to po prostu kolejny dowód na to, że pomimo wszystkich pieniędzy zarobionych na handlu AI — czy to w półprzewodnikach takich jak Nvidia, energetyce, czy infrastrukturze sieciowej, wciąż jest mnóstwo miejsca na wzrost, ponieważ popyt jest poza wykresami. (Fundusz charytatywny Jima Cramera jest długi NVDA. Zobacz tutaj pełną listę akcji.) Jako subskrybent CNBC Investing Club z Jimem Cramerem, otrzymasz alert handlowy, zanim Jim dokona transakcji. Jim czeka 45 minut po wysłaniu alertu handlowego przed kupnem lub sprzedażą akcji w portfelu swojego funduszu charytatywnego. Jeśli Jim rozmawiał o akcji w CNBC TV, czeka 72 godziny po wydaniu alertu handlowego przed wykonaniem transakcji. POWYŻSZE INFORMACJE O INVESTING CLUB PODLEGAJĄ NASZYM WARUNKOM KORZYSTANIA I POLITYCE PRYWATNOŚCI, WRAZ Z NASZYM WYŁĄCZENIEM ODPOWIEDZIALNOŚCI. ŻADNE OBOWIĄZKI POWIERNICZE ANI OBOWIĄZKI NIE ISTNIEJĄ, ANI NIE POWSTAJĄ, W ZWIĄZKU Z OTRZYMANIEM JAKICHKOLWIEK INFORMACJI PODANYCH W ZWIĄZKU Z INVESTING CLUB. ŻADEN KONKRETNY WYNIK ANI ZYSK NIE JEST GWARANTOWANY.
Cztery wiodące modele AI dyskutują o tym artykule
"Rewizje zysków uzasadniają ruch, ale nie eliminują krótkoterminowej zmienności wynikającej z przycinania pozycji."
Baza klientów Della dla serwerów AI przekraczająca 5000 z 50% wzrostem w ciągu sześciu miesięcy pokazuje, że popyt rozszerza się poza głównych klientów Nvidii. Prognozy EPS na rok fiskalny 27, rosnące z 13,12 USD do 16,85 USD, utrzymują mnożnik po rajdzie na poziomie zaledwie 24,3x, potwierdzając, że ruch śledzi podstawy. Jednak artykuł pomija ryzyko trawienia CAPEX: jeśli dane ROI za 2025 rok rozczarują, planowane budowy centrów danych mogą zostać odroczone lub znacznie ograniczone. Mechaniczna sprzedaż z nadmiernych wag funduszy po 30% jednodniowym wzroście dodaje kolejne krótkoterminowe obciążenie, którego sama siła zysków nie jest w stanie zneutralizować.
Nawet jeśli obecne prognozy się utrzymają, Dell nadal jest notowany po mnożniku 24x w stosunku do przyszłych zysków, który może szybko skompresować, jeśli niestandardowe układy ASIC od hyperscalerów zastąpią serwery stron trzecich szybciej niż oczekiwano.
"Wycena Della nie została przeregulowana tylko na podstawie podstaw; została przeregulowana, ponieważ prognozy były masowo zbyt niskie, co jest innym (i bardziej ryzykownym) sygnałem niż organiczna ekspansja mnożnika."
30% wzrost Della po przebiciu zysków jest prawdziwy, ale artykuł miesza dwie oddzielne rzeczy: (1) wydatki na AI są rzeczywiste i rosną, i (2) obecne wyceny są uzasadnione. Rok fiskalny 27 przy 24,3x przyszłego P/E nie jest tani – jest na poziomie sprzed raportu tylko dlatego, że prognozy wzrosły o 28%. To jest błędne koło. Artykuł pomija również cykliczność Della: popyt na serwery jest nierówny, ryzyko koncentracji klientów (dominują hyperscalerzy) i fakt, że 5000 klientów serwerów AI nadal stanowi wąską bazę. Kluczowa prezentacja Nvidii i powszechny entuzjazm mogą łatwo wywołać realizację zysków. Prawdziwe ryzyko: wyceniamy doskonałe wykonanie i stały wzrost wydatków, które mogą się nie zmaterializować, jeśli hyperscalerzy osiągną cele ROI i ograniczą wydatki.
Jeśli wydatki na infrastrukturę AI są naprawdę „znacznie większe, niż większość może sobie wyobrazić”, a baza klientów Della rośnie o 50% w ciągu sześciu miesięcy, to czekanie na wycofanie się, aby kupić, oznacza pozostawianie pieniędzy na stole – próbujesz wyczuć rynek, a nie być na rynku.
"Rynek ignoruje ryzyko cykliczne, na które narażony jest oparty na sprzęcie model biznesowy Della, który może ulec gwałtownemu, nagłemu załamaniu, jeśli wydatki kapitałowe hyperscalerów przesuną się z fizycznej pojemności serwerowej."
Rewizja zysków Della jest imponująca, ale rynek myli „popyt na AI” z „trwałą ekspansją marży”. Chociaż przyszły P/E wygląda atrakcyjnie, zakłada, że Dell utrzyma swoją obecną siłę cenową na rynku serwerów zdominowanym przez towary. Ogromny 30% wzrost odzwierciedla nadrabianie zaległości w wycenie, a nie tylko wzrost. Prawdziwym ryzykiem jest „nierówny” charakter wydatków CAPEX hyperscalerów; jeśli wydatki na infrastrukturę AI przesuną się z intensywnych obliczeniowo do intensywnych programowo, model Della oparty na sprzęcie napotka brutalne spowolnienie. Inwestorzy obecnie wyceniają trwałą zmianę siły zysków Della, ale podejrzewam, że widzimy cykliczny szczyt w cyklach odświeżania serwerów maskujący się jako rewolucja AI.
Jeśli liczba klientów AI Della wynosząca ponad 5000 stanowi początek wieloletniego cyklu modernizacji przedsiębiorstw, a nie tylko fali wydatków hyperscalerów, obecne prognozy zysków mogą być w rzeczywistości zbyt konserwatywne.
"Trwały popyt napędzany przez AI może zwiększyć zyski, ale trwały rajd wymaga potwierdzonego wzrostu przychodów i ekspansji marż wykraczającej poza krótkotrwały, paraboliczny ruch."
Znakomity kwartał Della wzmacnia pozytywny trend wydatków na AI dla sprzętu centrum danych, dodając wiarygodności logice „nie walcz z taśmą”, że momentum zysków może uzasadnić rajd wykraczający poza makro szum. Jednak artykuł pomija kluczową równowagę: po parabolicznym wzroście ekspansja mnożnika prawdopodobnie nie będzie głównym motorem; przyszły P/E wynosi około 24x dla FY27 i ~20x dla FY28, co oznacza, że każdy wzrost musi pochodzić z wyższych marż lub szybszych przychodów, a nie tylko z ulgi mnożnikowej. Prawdziwym ryzykiem jest wczesne osiągnięcie szczytu popytu na AI, niedopasowanie popytu i podaży, lub presja na marże ze strony kosztów komponentów i konkurencji. Dell pozostaje zwycięzcą tylko wtedy, gdy popyt na obliczenia okaże się trwały.
Najsilniejszym argumentem przeciwnym jest to, że popyt na sprzęt AI może się ustabilizować po początkowym wzroście, przekształcając to w krótkoterminową historię ekspansji mnożnika, a nie trwały wzrost zysków; jeśli hyperscalerzy spowolnią wydatki kapitałowe lub marże się obniżą, rajd może wygasnąć pomimo pozytywnych raportów kwartalnych.
"Rozszerzająca się baza klientów może chronić marże Della poprzez miks przedsiębiorstw, nawet jeśli wydatki hyperscalerów spowolnią."
Claude zwraca uwagę na błędne koło rewizji szacunków, jednak ekspansja 5000 klientów sugeruje, że Dell może przesunąć miks w kierunku transakcji z przedsiębiorstwami o wyższych marżach, mniej narażonych na zastąpienie przez układy ASIC hyperscalerów. Ta dynamika może ustabilizować marże brutto, nawet jeśli nierówności CAPEX pojawią się w 2025 roku, co jest buforem, którego żadne z poprzednich analiz nie uwzględniły. Tempo wzrostu o 50% w ciągu sześciu miesięcy ma większe znaczenie dla miksu marż niż przychody nagłówkowe, jeśli siła cenowa utrzyma się na niestandardowych konfiguracjach.
"Premia marżowa dla przedsiębiorstw załamuje się, jeśli strategia niestandardowych układów ASIC przez hyperscalerów przeniesie się na kupujących średni rynek, żądających podobnej ekonomiki jednostkowej."
Bufor marżowo-miksowy Groka zakłada, że klienci korporacyjni płacą premię za niestandardowe konfiguracje – ale właśnie tam konkurencja ze strony układów ASIC hyperscalerów gryzie najmocniej. Kupujący korporacyjni, obserwując optymalizację wydatków kapitałowych przez hyperscalerów, będą żądać podobnej personalizacji po niższych kosztach. Baza 5000 klientów nadal w 90% zależy od przychodów od hyperscalerów; przesunięcie miksu nie zmaterializuje się bez dowodu, że transakcje z przedsiębiorstwami są faktycznie o wyższych marżach. Ten dowód nie znajduje się w rozmowie o zyskach.
"Dominacja Della w łańcuchu dostaw w ekosystemie Nvidia zapewnia fosę marżową, która łagodzi ryzyko presji cenowej ze strony przedsiębiorstw."
Claude, pomijasz dźwignię łańcucha dostaw. Dell nie tylko sprzedaje pudełka; są głównym integratorem wdrożenia Blackwell firmy Nvidia. Nawet jeśli kupujący korporacyjni będą żądać niższych kosztów, zdolność Della do uzyskania alokacji H100/B200 tworzy premię za niedobór, której hyperscalerzy nie mogą powielić. Argument „towaru” zawodzi, gdy podaż jest ograniczona; portfel zamówień Della to nie tylko przychody, to fosa. Jeśli kontrolują potok sprzętu, dyktują marżę, niezależnie od przesunięcia miksu klientów.
"Fosa oparta na Nvidia nie jest trwała; na dużą skalę marże i portfel zamówień Della zależą od kruchej dynamiki podaży i miksu, która może się załamać, jeśli dostawcy rozszerzą dostęp OEM lub wydatki kapitałowe się znormalizują."
Fosa łańcucha dostaw Gemini opiera się na alokacjach Nvidia; to nie jest trwałe. Jeśli Nvidia rozszerzy bezpośredni dostęp OEM lub hyperscalerzy zdywersyfikują się, portfel zamówień i siła cenowa Della mogą szybko ulec erozji. Normalizacja wydatków kapitałowych zaostrzyłaby marże sprzętowe i zwiększyła ryzyko substytucji przez rozwiązania wewnętrzne. A twierdzenie, że 5000 klientów to głównie hyperscalerzy, nie jest udowodnione; ryzyko wykonania i dynamika miksu mogą podważyć tezę nawet przy dzisiejszym portfelu zamówień.
Pomimo imponujących zysków i wzrostu wydatków na AI, panelisci wyrażają ostrożność ze względu na potencjalne ryzyko trawienia wydatków kapitałowych, cykliczność, koncentrację klientów i presję na marże wynikającą z konkurencji i kosztów komponentów.
Potencjalne przesunięcie miksu w kierunku transakcji z przedsiębiorstwami o wyższych marżach, mniej narażonych na zastąpienie przez układy ASIC hyperscalerów
Wczesne osiągnięcie szczytu popytu na AI lub niedopasowanie popytu i podaży prowadzące do presji na marże