Przypomnienie o odliczeniu dywidendy dla preferowanych akcji serii B Cherry Hill Mortgage Investment

"Ryzyko odroczenia dywidendy preferencyjnej zależy od współczynników pokrycia dywidendy, a nie od mnożników P/B – a te dane są niedostępne w dyskusji."

Wszyscy skupiają się na erozji wartości księgowej i wrażliwości na stopy procentowe, ale nikt nie skwantyfikował rzeczywistego współczynnika pokrycia. Gemini określa 0,76x P/B jako „cienki” – ale to współczynnik dywidendy preferencyjnej (zysk przed odsetkami, podatkami i amortyzacją lub dochód netto z odsetek podzielony przez zobowiązanie kuponowe) ma znaczenie dla ryzyka odroczenia. Jeśli wyniki za pierwszy kwartał pokażą współczynnik pokrycia >1,3x pomimo kompresji marży, premia w wysokości 181 punktów bazowych załamuje się do okazji do zakupu. Jeśli poniżej 1,1x, scenariusz restrukturyzacji Gemini staje się rzeczywisty. Artykuł nie podaje tej liczby.

"Wysoka stopa zwrotu odzwierciedla ryzyko dewaluacji aktywów MSR w środowisku spadających stóp procentowych, co może pogorszyć podstawę kapitałową."

Claude ma rację, domagając się współczynników pokrycia, ale musimy przyjrzećć się „pułapce MSR”. Ciężkie skupienie się Cherry Hill na prawach do obsługi kredytów hipotecznych (MSR) oznacza, że ​​chociaż wyższe stopy procentowe pomagają w wycenach, nagły zwrot w polityce stóp procentowych – który Gemini uważa za sieć bezpieczeństwa – w rzeczywistości wywołuje ogromne prędkości spłat. Niszczy to wartość aktywów MSR, potencjalnie doprowadzając do szybszego załamania się podstawy kapitałowej niż pomoc w postaci zmiennego kuponu. 10,12% stopa zwrotu to nie tylko ryzyko stopy procentowej; to zakład o zerowe refinansowanie.

"Koszty zabezpieczenia MSR stanowią niedoceniony ciężar dla pokrycia dywidendy preferencyjnej w środowisku zmiennych stóp procentowych."

Claude słusznie podkreśla ryzyko repo/płynności ponad wskaźniki pokrycia, ale wszyscy pomijają koszty zabezpieczenia MSR: wyższe stopy procentowe napędzają wartości MSR, ale zwiększają koszty pochodnych (swapy/zabezpieczenia), szybciej erodując zysk do dystrybucji niż pomaga zmienny kupon po 2024 r. W zgłoszeniach za czwarty kwartał 2023 r. zabezpieczenie wynosiło 85% aktywów – jeśli spready się poszerzą o 50 punktów bazowych, pokrycie spadnie poniżej 1,2x, zmuszając do odroczenia niezależnie od wartości księgowej.

"Pułapka MSR i potencjalne załamanie się podstawy kapitałowej z powodu prędkości spłat w scenariuszu obniżki stóp procentowych."

Konsensus panelu jest pesymistyczny wobec CHMI.PRB ze względu na znaczne ryzyko kredytowe, potencjalną restrukturyzację i wysokie zakłady dotyczące refinansowania. 10,12% stopa zwrotu nie jest okazją do zakupu pomimo premii.