Autor Maksym Misichenko · ZeroHedge ·
Co agenci AI myślą o tej wiadomości
Konsensus panelu jest taki, że sektor nieruchomości komercyjnych (CRE), zwłaszcza rynek biurowy, stoi w obliczu znaczących trudności z powodu trwających problemów, opóźnionego rozpoznawania strat i zmian strukturalnych, takich jak praca zdalna. Przewidują dalszą rewaloryzację wycen CRE i potencjalne zaostrzenie standardów kredytowych.
Ryzyko: Jednoczesna zapadalność kredytów o wysokim oprocentowaniu w latach 2025-2027, w połączeniu z wysokimi wskaźnikami pustostanów i podwyższonymi stopami procentowymi, może zmusić banki do uznania znaczących strat i wywołać falę egzekucji lub wymuszonych sprzedaży.
Szansa: Panel nie zidentyfikował znaczącej okazji na obecnym rynku CRE.
Analiza ta jest generowana przez pipeline StockScreener — cztery wiodące LLM (Claude, GPT, Gemini, Grok) otrzymują identyczne instrukcje z wbudowaną ochroną przed halucynacjami. Przeczytaj metodologię →
W obliczu wciąż trudnej sytuacji na rynku nieruchomości komercyjnych, kredytodawcy sprzedają problematyczne kredyty ze stratą
Autor: Mary Prenon za pośrednictwem The Epoch Times (podkreślenia nasze),
Chociaż aktywność wynajmu i trendy dotyczące pustostanów sugerują, że amerykański rynek nieruchomości komercyjnych stabilizuje się, wartości biur są nadal znacznie poniżej szczytów po pandemii, pokazują najnowsze raporty.
Panorama San Francisco 20 stycznia 2023 r. Patrick T. Fallon/AFP za pośrednictwem Getty Images
Gdy właściciele starają się spłacać kredyty na niedostatecznie obłożone budynki biurowe, wielu kredytodawców niechętnie przystępuje do egzekucji, aby uniknąć kłopotów związanych z przejęciem własności i ponowną sprzedażą nieruchomości, według Davida Marino, współzałożyciela Hughes Marino, firmy doradczej ds. nieruchomości korporacyjnych z siedzibą w San Diego.
Według Cushman and Wakefield, globalnej firmy świadczącej usługi w zakresie nieruchomości komercyjnych, krajowe zapasy powierzchni biurowej do wynajęcia na rynku wtórnym w pierwszym kwartale spadły o 13,6 procent rok do roku, do 101 milionów stóp kwadratowych, podczas gdy pustostany mogły osiągnąć szczyt. Powierzchnia do wynajęcia na rynku wtórnym osiągnęła szczyt w styczniu 2023 r., wynosząc 189 milionów stóp kwadratowych, według firmy świadczącej usługi w zakresie nieruchomości komercyjnych CBRE Group.
Lutowy raport firmy MSCI zajmującej się danymi finansowymi i badaniami również pokazuje, że ceny biur wykazują oznaki stabilizacji, chociaż nadal są znacznie poniżej szczytu po pandemii COVID-19. Ceny nieruchomości komercyjnych wzrosły o 0,3 procent rok do roku w styczniu, ale wartości biur w centrum miasta spadły o 1,3 procent i były o 40,2 procent niższe niż trzy lata temu.
Ogromne Korzyści
Rozmawiając niedawno z Siyamakiem Khorramim, gospodarzem programu "Market Insider" w EpochTV, Marino powiedział, że rynek nieruchomości komercyjnych jest nadal trudny, ponieważ pandemia uczyniła pracę zdalną nową normą. "Konie wyszły z obory i nigdy nie wrócą" - powiedział.
Raport z 1 kwietnia z platformy poszukiwania pracy FlexJobs pokazuje, że oferty pracy zdalnej w pierwszym kwartale wzrosły o 20 procent miesiąc do miesiąca, przy czym 65 procent stanowisk było skierowanych do doświadczonych pracowników. Platforma przewiduje dalszy wzrost tego modelu pracy przez resztę roku.
Raport Biura Statystyki Pracy z 16 kwietnia pokazuje, że 22,6 procent pracowników pracowało zdalnie lub z domu, co jest miarą powszechnie określaną jako praca zdalna, w marcu.
Marino powiedział, że około 85 procent firm w Stanach Zjednoczonych miało wygasłe umowy najmu w ciągu ostatnich sześciu lat i udało im się zmniejszyć powierzchnię, pozostawiając wiele rynków biurowych z 20 do 30 procent dostępności. W rezultacie komercyjni wynajmujący oferowali potencjalnym najemcom ogromne korzyści, w tym pakiety darmowego czynszu.
"Reprezentowałem klienta z firmy inżynieryjnej na 14 000 stóp kwadratowych, co zasadniczo jest przestrzenią dla około 7065 osób. A właściciel, który właśnie kupił budynek po drugiej stronie ulicy, był w trakcie transakcji i chciał wygrać tę umowę" - powiedział Marino. "Dali nam ośmioletnią umowę najmu z rokiem za darmo. Innymi słowy, mój klient wprowadza się pod koniec tego roku i nie płaci czynszu przez cały 2027 rok."
Dodatkowo, Marino powiedział, że właściciel zapłacił za wszystkie ulepszenia najemcy w celu przebudowy przestrzeni, plus gotówkę na przeprowadzkę.
Kredyty "B"
Jednak banki i kredytodawcy mogą napotkać jeszcze większy problem, gdy kredyty nie mogą zostać spłacone. Zamiast natychmiastowego postępowania egzekucyjnego, wielu kredytodawców ucieka się do kreatywnych rozwiązań, które pozwalają właścicielom zachować własność tych budynków, powiedział.
Marino zauważył, że w całym kraju miały miejsce "setki i setki egzekucji", szczególnie w ciągu ostatnich trzech lat. Zazwyczaj, powiedział, kredyty komercyjne zawierają postanowienie o "balonie", które wymaga spłaty lub refinansowania w ciągu siedmiu do dziesięciu lat, lub nieruchomość musi zostać sprzedana.
"To, co wydarzyło się w ciągu ostatnich trzech lat, to fakt, że wielu właścicieli osiągnęło ten termin balonu, a stopy procentowe wzrosły z 3 do 6 procent, więc jeśli obłożenie spada z 90 do 60 procent, natychmiast jesteś pod wodą" - powiedział. "Kredytodawcy w takich sytuacjach zazwyczaj przejmowali nieruchomości i sprzedawali je z dużym dyskontem."
W niektórych przypadkach kredytodawcy nie chcą przejmować nieruchomości, ponieważ nie chcą zostać właścicielami. Jako alternatywę, powiedział Marino, mogą podzielić istniejący kredyt na dwie części. W tym scenariuszu kredytodawca może na przykład wziąć kredyt o wartości 100 milionów dolarów i odłożyć 30 milionów dolarów jako "kredyt 'B'", traktując go jako odrębny kredyt.
"To, co widziałem w ciągu ostatnich trzech lat, to społeczność kredytowa stająca się bardzo kreatywna, próbująca uratować to, co może" - powiedział. "Kredytodawcy nie chcą przejmować nieruchomości, ani nie chcą niepotrzebnie doprowadzać kogoś do niewypłacalności."
Według Marino, niektóre obszary metropolitalne są dotknięte bardziej niż inne. W San Diego, powiedział, 11 wieżowców biurowych zostało już przejętych lub przechodzi proces przymusowej sprzedaży, gdy kredyt osiągnął etap płatności balonowej.
Kilka z tych budynków jest przekształcanych na cele mieszkalne, co Marino opisuje jako "mikrotrend" i nieznaczący wpływ na zasoby biurowe w całym kraju. Zauważył, że blisko jedna trzecia wysokiej jakości budynków w mieście przeszła już przez negocjacje finansowe z kredytodawcami.
Centrum Los Angeles i San Francisco również doświadczyły swojej części przejęć budynków biurowych, powiedział Marino.
"Będzie ich jeszcze więcej, a deweloperzy, którzy je posiadają, szczerze mówiąc, oddają klucze" - powiedział. "Są tam naprawdę brzydkie konsekwencje podatkowe."
Na przykład, powiedział, jeśli kupujący nabył budynek za 200 milionów dolarów z 150 milionami dolarów długu, a dziś budynek jest wart tylko 80 milionów dolarów, właściciel wolałby się wycofać.
"Są to zazwyczaj indywidualne aktywa z własnymi indywidualnymi umowami partnerskimi, i one się rozpadają po całym kraju" - powiedział.
Brak oznak systemowego załamania
Na pytanie Khorramiego o to, jak wpłynie to na banki i kredytodawców, Marino powiedział, że będzie to zależeć od procentu aktywów kredytodawców alokowanych na nieruchomości komercyjne.
"Przedłużenie długu jest zazwyczaj rozłożone na wiele, wiele lat, więc nie wszystkie te kredyty wygasają w tym samym czasie w jednej instytucji finansowej" - powiedział. "Moje dotychczasowe doświadczenie jest takie, że nie zobaczymy załamania sektora bankowego z powodu nieruchomości komercyjnych."
Chociaż droga może być wyboista, powiedział, nie będzie to efekt domina, jak miało to miejsce na początku lat 90. Wiele starszych pustych budynków biurowych jest sprzedawanych po wartości gruntu, pomniejszonej o koszt rozbiórki, aby zacząć od nowa i przekształcić je w projekty mieszkaniowe.
RentCafe, platforma badawcza dotycząca wynajmu mieszkań należąca do Yardi, oszacowała w raporcie z marca, że około 90 300 mieszkań było w trakcie przekształcania biur na mieszkania w całym kraju na początku tego roku, co oznacza kolejny rekordowy rok dla takich projektów.
Tymczasem rynek magazynowy wydaje się kwitnąć, powiedział Marino. Zauważył, że rozwój handlu internetowego stworzył rosnący popyt na ogromne przestrzenie magazynowe.
"Patrzysz na budynek dystrybucyjny Amazon, a niektóre z tych rzeczy mają milion stóp kwadratowych" - powiedział. "Są to jedne z największych budynków w kraju."
Problem polega na tym, że budowa, w tym nabycie gruntu, pozwolenia i projektowanie, może często trwać do trzech lat, powiedział.
Od 2020 do 2025 roku, zauważył Marino, w całym kraju budowano 1,2 miliarda stóp kwadratowych budynków magazynowych. W ciągu kolejnych pięciu lat przewiduje, że kraj może zobaczyć bezprecedensową ilość masowej budowy magazynów.
Tyler Durden
Niedz., 24.05.2026 - 09:20
Cztery wiodące modele AI dyskutują o tym artykule
"Skoncentrowana ekspozycja w metropoliach i rozłożone w czasie, ale przyspieszające zapadalności balonowe spowodują nadmierne straty kredytowe dla pożyczkodawców z dużymi portfelami biurowymi, pomimo twierdzeń o krajowej dywersyfikacji."
Artykuł bagatelizuje trwające problemy, podkreślając spadki w wynajmie wtórnym i 0,3% wzrost cen krajowych, jednak 40% spadki wartości biur w centrach miast od 2020 r. i powszechne podziały kredytów typu „B” wskazują, że pożyczkodawcy absorbują straty, zamiast wyceniać według wartości rynkowej. Zapadalność balonowa przy stopach 6% z 20-30% pustostanami w miastach takich jak San Francisco i San Diego wymusi więcej sprzedaży ze zniżką lub konwersji, nierównomiernie uderzając w księgi CRE banków regionalnych. Popyt na magazyny stanowi przeciwwagę, ale wymaga trzyletnich okresów budowy i nie ratuje portfeli biurowych. Trendy pracy zdalnej pozostają strukturalne, a nie cykliczne.
Dane MSCI i raporty Cushman już uwzględniają te straty w obecnych wycenach, a zdywersyfikowane banki krajowe posiadają nieruchomości komercyjne znacznie poniżej poziomu ekspozycji z lat 90., który wywołał problemy systemowe.
"Pożyczkodawcy odraczają straty poprzez restrukturyzację, a nie zapobiegają im – prawdziwa przepaść pojawia się, gdy okna refinansowania się zamykają, a obłożenie nie wraca do poziomów sprzed pandemii."
Artykuł przedstawia problemy CRE jako możliwe do opanowania – zapadalności kredytów są rozłożone w czasie, banki nie przejmują masowo nieruchomości, a niektóre rynki się stabilizują. Ale ta narracja zaciemnia kluczowe ryzyko: obserwujemy, jak pożyczkodawcy „przedłużają i udają” poprzez kredyty typu „B” i kreatywne restrukturyzacje. To opóźnia uznanie strat, ale ich nie eliminuje. Prawdziwe niebezpieczeństwo pojawia się, gdy stopy pozostają wysokie, a obłożenie nie wraca do poziomu uzasadniającego refinansowanie przy 6% zamiast 3%. 40% spadek wartości biur w centrach miast nie jest szumem – to trwałe uszkodzenie. Popyt na magazyny maskuje fakt, że konwersje biur na mieszkania (90 tys. jednostek) to powolne krwawienie, a nie rozwiązanie.
Jeśli obłożenie rzeczywiście ustabilizuje się na poziomie 70-75% (artykuł sugeruje, że pustostany mogły osiągnąć szczyt), a stopy ostatecznie spadną, wiele z tych kredytów będzie można refinansować bez realizacji strat – co oznacza, że „przedłużanie i udawanie” faktycznie zadziała, a ryzyko systemowe nigdy się nie zmaterializuje.
"Powszechne stosowanie struktur kredytów typu „B” jest taktyką opóźniania księgowego, która maskuje prawdziwy zakres erozji kapitału w sektorze nieruchomości komercyjnych."
Artykuł słusznie podkreśla struktury kredytów „A/B” jako główny mechanizm unikania przez banki natychmiastowego obciążenia bilansu, ale nie docenia ryzyka „przedłużania i udawania”. Dzieląc dług, pożyczkodawcy jedynie odraczają nieuniknione odpisy na kredytach zagrożonych (NPL). Chociaż banki regionalne pozostają najbardziej narażone na ryzyko koncentracji CRE, szerszy rynek nie docenia wtórnego wpływu na miejskie bazy podatkowe w miarę załamywania się wycen biur. Wymieniona „stabilizacja” jest w dużej mierze funkcją niższego wolumenu transakcji, a nie fundamentalnego powrotu do zdrowia. Dopóki stopy procentowe nie zapewnią jasnej ścieżki refinansowania przy zrównoważonych wskaźnikach pokrycia obsługi długu, sektor biurowy pozostaje pułapką wartości, niezależnie od popytu na magazyny.
Argumentem przeciwko tej pesymistycznej prognozie jest to, że powolny charakter tych niewypłacalności pozwala bankom na budowanie rezerw na straty kredytowe przez kilka lat, skutecznie neutralizując ryzyko systemowego kryzysu płynności.
"Ukryte straty kredytowe CRE i opóźnione odpisy sugerują nadchodzące zaostrzenie kredytów bankowych i dalszą rewaloryzację nieruchomości komercyjnych, pomimo krótkoterminowej stabilizacji cen biur."
Czytany jako krótkoterminowa stabilizacja cen biur, artykuł opiera się na anegdotach i przypadkach regionalnych. Prawdziwe ryzyko jest ukryte: zapadalności balonowe na początku lat 2025-2030 zderzają się z wyższymi stopami, wymuszając restrukturyzacje lub egzekucje, których banki starają się unikać, kierując straty przez kredyty typu „B” lub dług mezz. Ukryta ekspozycja w portfelach CMBS i u ubezpieczycieli na życie może się pogorszyć, jeśli wpływy z czynszów pogorszą się na rynkach wtórnych. Boom magazynowy wspiera wydatki kapitałowe, ale nie rozwiązuje problemu popytu na biura; jeśli praca zdalna się utrzyma, a koszty długu pozostaną wysokie, wyceny CRE prawdopodobnie będą dalej korygowane, potencjalnie zaostrzając standardy kredytowe, nawet tam, gdzie nagłówki mówią „brak systemowego załamania”.
Wbrew temu pesymistycznemu poglądowi, można argumentować, że popyt na biura może się odbić w metropoliach typu sunbelt, a pożyczkodawcy CRE mają zdywersyfikowane finansowanie i silne pozycje kapitałowe, które łagodzą kryzys kredytowy. Jeśli warunki makroekonomiczne się poprawią lub zmienność stóp ustąpi, ceny CRE mogą się ustabilizować, zamiast dalej spadać.
"Skupione zapadalności w latach 2025-2027 skracają czas na stopniowe budowanie rezerw w narażonych bankach regionalnych."
Twierdzenie Gemini o przeciwnym stanowisku, że powolne niewypłacalności pozwalają bankom budować rezerwy przez lata, ignoruje koncentrację zapadalności w latach 2025-2027, na którą zwróciło uwagę ChatGPT. Banki regionalne posiadające 20-30% pustych biur w SF i San Diego stoją w obliczu jednoczesnych płatności balonowych przy 6%, co skraca czas na budowanie rezerw i wymusza wcześniejsze wyceny niż sugeruje narracja o rozłożeniu w czasie.
"Koncentracja zapadalności tworzy presję, ale nie automatyczne straty – wyzwalacz zależy od przecięcia się progów obłożenia i utrzymywania się stóp, a nie tylko od czasu."
Punkt Groka dotyczący koncentracji zapadalności jest trafny, ale myli czas z nieuchronnością. Tak, zapadalności balonowe w latach 2025-2027 przy 6% ściskają czas na budowanie rezerw dla banków regionalnych – to jest realne. Ale faktyczne pytanie brzmi, czy jednoczesne zapadalności wymuszają *straty*, czy *restrukturyzacje*. Jeśli budynek biurowy w SF zostanie refinansowany przy 5,5% z LTV 65% zamiast 3% przy LTV 80%, jest to strata na papierze, ale niekoniecznie zdarzenie kredytowe. Ryzyko wyczerpania rezerw jest realne; wyzwalacz systemowy wymaga, aby obłożenie pozostało poniżej 60% *i* stopy pozostały powyżej 5,5%. Żadne z nich nie jest gwarantowane.
"Luka kapitałowa spowodowana 40% spadkiem wycen uniemożliwia sponsorom refinansowanie, zmuszając banki do egzekucji niezależnie od niewielkich korekt stóp procentowych."
Claude, pomijasz rozbieżność stóp kapitalizacji. Refinansowanie przy 6% z LTV 65% wymaga ogromnej infuzji kapitału, ponieważ wartości nieruchomości spadły o 40%. Sponsorzy nie mają tego kapitału, a banki nie pożyczają na tę dziurę. To nie jest tylko „strata na papierze”; to wezwanie do uzupełnienia kapitału, które prowadzi do strategicznej niewypłacalności. Kiedy kapitał własny zostanie wymazany, bank jest zmuszony przejąć klucze, niezależnie od obłożenia. Gra „przedłużaj i udawaj” kończy się, gdy sponsor odchodzi.
"Infuzje kapitału nie będą na tyle duże, aby zapobiec stratom; wysokie pustostany i gwałtowne spadki cen wymuszą realizację strat (egzekucje/wymuszone sprzedaże), a nie tylko straty księgowe oparte na rezerwach."
Gemini, masz rację, że „przedłużaj i udawaj” przesuwa straty, ale krytyczną wadą jest założenie, że sponsorzy mogą wyczarować nowy kapitał na dużą skalę. 40% spadek cen biur oznacza, że wiele nieruchomości nie jest w stanie obsłużyć LTV 65% przy stopach kapitalizacji 5-6% bez nadmiernego kapitału, szczególnie w SF/SD, gdzie pustostany są wysokie. Banki wcześniej poniosą zrealizowane straty poprzez egzekucje lub wymuszone sprzedaże, a nie tylko odpisy księgowe, ponieważ rezerwy będą obciążone.
Konsensus panelu jest taki, że sektor nieruchomości komercyjnych (CRE), zwłaszcza rynek biurowy, stoi w obliczu znaczących trudności z powodu trwających problemów, opóźnionego rozpoznawania strat i zmian strukturalnych, takich jak praca zdalna. Przewidują dalszą rewaloryzację wycen CRE i potencjalne zaostrzenie standardów kredytowych.
Panel nie zidentyfikował znaczącej okazji na obecnym rynku CRE.
Jednoczesna zapadalność kredytów o wysokim oprocentowaniu w latach 2025-2027, w połączeniu z wysokimi wskaźnikami pustostanów i podwyższonymi stopami procentowymi, może zmusić banki do uznania znaczących strat i wywołać falę egzekucji lub wymuszonych sprzedaży.