SoFi: ข้อสันนิษฐานการขายชอร์ต

ประเด็นสำคัญ
SoFi เป็นธนาคารดิจิทัลแบบครบวงจรที่สร้างรายได้ส่วนใหญ่จากการให้สินเชื่อนักเรียนและสินเชื่อส่วนบุคคล
ในรายงาน Muddy Waters อ้างว่า SoFi ได้เพิ่มมูลค่าที่ยุติธรรมของพอร์ตสินเชื่อของตนเอง
ตามที่บริษัทระบุ SoFi ใช้การคิดค่าธรรมเนียมสินเชื่อและอัตราคิดลดที่ต่ำเกินไปในการคำนวณมูลค่าที่ยุติธรรม ซึ่งเป็นส่วนหนึ่งของ "วงล้อแห่งวิศวกรรมทางการเงิน" ที่ใหญ่กว่า
- 10 หุ้นที่เราชอบมากกว่า SoFi Technologies ›
Muddy Waters Research ซึ่งเป็นบริษัทวิจัยอิสระและผู้ขายชอร์ต ได้เผยแพร่รายงานการขายชอร์ต 28 หน้าเกี่ยวกับธนาคารดิจิทัลยอดนิยม SoFi (NASDAQ: SOFI) SoFi นำเสนอตัวเองว่าเป็นธนาคารดิจิทัลแบบครบวงจรที่สามารถตอบสนองทุกความต้องการทางการเงิน โดยส่วนใหญ่กำหนดเป้าหมายไปที่ประชากรที่มีรายได้สูง
ผลิตภัณฑ์และบริการของธนาคาร ได้แก่ สินเชื่อส่วนบุคคล สินเชื่อนักเรียน และสินเชื่อที่อยู่อาศัย โบรกเกอร์การลงทุนออนไลน์ บัญชีเงินฝาก และเครื่องมือทางการเงินส่วนบุคคลอื่นๆ SoFi ยังเป็นเจ้าของธุรกิจเทคโนโลยีธนาคารที่ให้บริการเทคโนโลยีการประมวลผลหลักและการชำระเงินแก่บริษัทฟินเทคและธนาคารอื่นๆ
AI จะสร้างมหาเศรษฐีคนแรกของโลกได้หรือไม่? ทีมของเราเพิ่งเผยแพร่รายงานเกี่ยวกับบริษัทเล็กๆ ที่ไม่ค่อยมีใครรู้จัก ซึ่งถูกเรียกว่า "การผูกขาดที่จำเป็น" ซึ่งให้บริการเทคโนโลยีที่สำคัญที่ Nvidia และ Intel ต้องการ อ่านต่อ »
Muddy Waters กล่าวว่าตนเองกำลังขายชอร์ต SoFi เนื่องจากสิ่งที่เชื่อว่าเป็นแนวปฏิบัติด้านบัญชีที่ไม่เหมาะสม วิศวกรรมทางการเงิน และเครือข่ายที่ซับซ้อนของธุรกรรมนอกงบดุลที่บิดเบือนผลการดำเนินงานที่แท้จริงของธุรกิจ
นี่คือข้อสันนิษฐานการขายชอร์ตสำหรับ SoFi
การประเมินมูลค่าที่ยุติธรรมเป็นประเด็นหลัก
สิ่งแรกที่ต้องเข้าใจเกี่ยวกับ SoFi คือบริษัทสร้างรายได้ส่วนใหญ่จากการให้สินเชื่อ โดยเฉพาะสินเชื่อส่วนบุคคลที่ไม่มีหลักประกัน บริษัททำเช่นนี้โดยการออกสินเชื่อที่ขายโดยตรงให้กับนักลงทุน รวมถึงสินเชื่อภาคเอกชน SoFi ออกสินเชื่อที่ถือไว้ในงบดุลเป็นเวลาหลายเดือนก่อนที่จะขายให้กับนักลงทุนผ่านช่องทางการจัดจำหน่ายต่างๆ และธุรกิจแพลตฟอร์มสินเชื่อ (LPB)
SoFi เลือกที่จะประเมินมูลค่าสินเชื่อตามมูลค่าที่ยุติธรรมในแต่ละไตรมาส โดยใช้การวิเคราะห์กระแสเงินสดคิดลดเพื่อหาค่าประเมิน ซึ่งรวมถึงปัจจัยต่างๆ เช่น อัตราผลตอบแทนเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักของสินเชื่อ อัตราการผิดนัดชำระหนี้ประจำปี อัตราการชำระคืนก่อนกำหนด และอัตราคิดลดเพื่อกำหนดมูลค่าปัจจุบันของกระแสเงินสดในอนาคต
เป็นเวลาหลายไตรมาสแล้วที่การปรับปรุงมูลค่าที่ยุติธรรมเป็นบวกสำหรับทั้งพอร์ตสินเชื่อนักเรียนและสินเชื่อส่วนบุคคลของบริษัท ณ สิ้นปี 2025 การปรับปรุงมูลค่าที่ยุติธรรมสะสมมีมูลค่ากว่า 1.1 พันล้านดอลลาร์ในส่วนของสินเชื่อส่วนบุคคล และกว่า 723 ล้านดอลลาร์ในส่วนของสินเชื่อนักเรียน
Muddy Waters โต้แย้งว่าการประเมินมูลค่าที่ยุติธรรมเหล่านี้คำนวณผิด ซึ่งส่งผลให้กำไรก่อนดอกเบี้ย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ดูดีขึ้นหลายร้อยล้านดอลลาร์กว่าที่เป็นจริง Muddy Waters อ้างว่า SoFi กำลังใช้ปัจจัยในงบกระแสเงินสดคิดลด (DCF) ที่ "ทำให้เข้าใจผิดอย่างมาก" ไม่ว่าจะเป็นอัตราการตัดหนี้สูญ (หนี้สูญที่คาดว่าจะเกิดขึ้น) หรืออัตราคิดลด
การตัดหนี้สูญของสินเชื่อดูต่ำเกินไป
ตัวอย่างเช่น SoFi รายงานอัตราการตัดหนี้สูญสุทธิของสินเชื่อส่วนบุคคลที่ 2.80% ในไตรมาสที่สี่ของปี 2025 แต่ Muddy Waters กล่าวว่านี่ไม่ได้สะท้อนถึงสินเชื่อที่ค้างชำระซึ่งบริษัทขายไปก่อนที่จะต้องจัดประเภทสินเชื่อเป็นการตัดหนี้สูญ ซึ่งต้องเกิดขึ้นหลังจากผู้ซื้อค้างชำระเป็นเวลา 120 วัน อัตราการตัดหนี้สูญยังไม่ได้เปิดเผยการตัดหนี้สูญของสินเชื่อที่เกิดขึ้นในหน่วยงานที่มีความผันผวนนอกงบดุล (VIEs)
ขณะนี้ SoFi เปิดเผยต่อสาธารณะว่าอัตราการตัดหนี้สูญสินเชื่อส่วนบุคคลจะอยู่ที่ 4.4% หากไม่ได้ขายสินเชื่อที่ค้างชำระ แต่ก็ยังไม่รวมสินเชื่อที่ธนาคารขายให้กับ VIEs ที่ตนเองยังคงให้บริการอยู่
โดยใช้เอกสารศาลในการดำเนินการวิจัย Muddy Waters กล่าวหาโดยพื้นฐานว่า SoFi ได้ขายสินเชื่อให้กับหน่วยงานส่งผ่าน ซึ่งโดยทั่วไปคือ Cantor Fitzgerald
จากนั้น SoFi จะให้สินเชื่อที่มีหลักประกันแก่บุคคลที่สาม ซึ่งโดยทั่วไปคือทรัสต์ ในอัตราที่ต่ำกว่าตลาด ทรัสต์จะใช้สินเชื่อเพื่อซื้อสินเชื่อจาก Cantor และให้คำมั่นสัญญาว่าสินเชื่อ SoFi เดียวกันที่เพิ่งซื้อจาก Cantor กลับคืนให้ SoFi เป็นหลักประกัน จากนั้น SoFi จะบันทึกส่วนเกินในสินทรัพย์ค่าบริการของสินเชื่อเหล่านั้นเพื่อตรวจสอบการประเมินมูลค่าที่ยุติธรรมต่อตลาด
Muddy Waters อ้างว่าหากรวมการตัดหนี้สูญจาก VIEs อัตราการตัดหนี้สูญสินเชื่อส่วนบุคคลของ SoFi จะอยู่ที่ประมาณ 6% บริษัทชี้ให้เห็นข้อมูลสาธารณะจากหน่วยงานจัดอันดับ Fitch และ DRBS เกี่ยวกับการแปลงสินทรัพย์เป็นหลักทรัพย์ (ABS) ของ SoFi หน่วยงานจัดอันดับทั้งสองแห่งได้ปรับสมมติฐานการผิดนัดชำระหนี้สำหรับกลุ่มสินเชื่อ ABS ของ SoFi ให้สูงขึ้นอย่างต่อเนื่องในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา และทั้งสองแห่งแนะนำอัตราการผิดนัดชำระหนี้ประจำปีประมาณ 5% ซึ่ง Muddy Waters เชื่อว่าจะยังคงเพิ่มขึ้นเป็นสมมติฐานที่ใกล้เคียง 6%
สินทรัพย์ค่าบริการถูกประเมินมูลค่าสูงเกินไป
Muddy Waters ยังเชื่อว่า SoFi กำลังใช้สินทรัพย์ค่าบริการ (SRA) ที่สูงเกินจริง ซึ่งเป็นส่วนเกินที่บริษัทค่าบริการได้รับเพื่อสะท้อนรายได้ค่าบริการที่น่าจะเกิดขึ้นตลอดอายุสินเชื่อที่เหลืออยู่ อัตรา 6.2% สำหรับสินเชื่อส่วนบุคคล และ 2.9% สำหรับสินเชื่อนักเรียนนั้นสูงกว่าอัตราตลาดมาก Muddy Waters อ้าง
Muddy Waters ยังตั้งข้อสังเกตว่า SRA ใน LPB ของ SoFi ก็ต่ำกว่าส่วนเกินที่ SoFi ได้รับจากการขายสินเชื่อมาก LPB เป็นธุรกิจที่ SoFi ออกสินเชื่อในนามของบุคคลที่สาม เช่น สินเชื่อภาคเอกชน SoFi ได้รับค่าธรรมเนียมการออกสินเชื่อและค่าบริการจากธุรกรรมเหล่านี้ สิ่งนี้สำคัญเพราะ SRA คิดเป็นสัดส่วนใหญ่ของกำไรที่ SoFi ได้รับจากการขายสินเชื่อ
ความผิดปกติอื่นๆ
Muddy Waters ยังเชื่อว่าธุรกิจ LPB และธุรกรรมนอกงบดุลต้องใช้เงินทุนจำนวนมาก SoFi ต้องให้การคุ้มครองการขาดทุนสำหรับธุรกิจ LPB เพื่อให้นักลงทุนเข้าร่วม สินเชื่อที่มีหลักประกันที่ใช้สำหรับธุรกรรมนอกงบดุลก็ต้องใช้เงินทุนจำนวนมากเช่นกัน นี่คือเหตุผลว่าทำไม SoFi จึงระดมทุนหลายพันล้านดอลลาร์ในปี 2024 และ 2025 ซึ่งเป็นการเพิ่มจำนวนหุ้นที่เจือจางประมาณ 30% ระหว่างปี 2024 ถึง 2025
นอกเหนือจากอัตราการตัดหนี้สูญที่ต่ำ Muddy Waters กล่าวว่าไม่เข้าใจอัตราคิดลดต่ำที่ SoFi ใช้ในการคำนวณการประเมินมูลค่าที่ยุติธรรม ในปี 2025 SoFi ใช้อัตราคิดลด 3.89% ในการคำนวณการประเมินมูลค่าที่ยุติธรรมสำหรับพอร์ตสินเชื่อนักเรียน ซึ่งต่ำกว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรกระทรวงการคลังสหรัฐฯ อายุ 10 ปีอยู่ 27 จุดพื้นฐาน ดูเหมือนแปลกที่จะบอกว่าสินเชื่อนักเรียนมีความเสี่ยงน้อยกว่าพันธบัตรที่รัฐบาลสหรัฐฯ ค้ำประกัน
Muddy Waters ยังพบความผิดปกติอื่นๆ อีกด้วย ตัวอย่างเช่น SoFi ได้บันทึกต้นทุนการตลาด 194 ล้านดอลลาร์ ซึ่ง Muddy Waters เชื่อว่าเป็นความพยายามที่จะเพิ่ม EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วของบริษัท
Muddy Waters ยังกล่าวด้วยว่าพบหนี้ที่ไม่ได้บันทึก 312 ล้านดอลลาร์ในธุรกิจ LPB เมื่อนำอัตราการตัดหนี้สูญและอัตราคิดลดที่สูงขึ้นมาใช้ในแบบจำลอง DCF สำหรับการประเมินมูลค่าที่ยุติธรรม ปรับลด SRA และบันทึกค่าใช้จ่ายทางการตลาดที่บันทึกไว้และหนี้สินที่ไม่ได้บันทึกตามที่ถูกกล่าวหาอย่างถูกต้อง Muddy Waters ได้ปรับลด EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วของ SoFi ลง 90% เหลือประมาณ 103 ล้านดอลลาร์
บริษัทวิจัยยังเชื่อว่าวิศวกรรมทางการเงินจำนวนมากนี้ได้ดำเนินการโดยฝ่ายบริหารเพื่อรับโบนัสผลการปฏิบัติงาน แม้ว่าฝ่ายบริหารจะไม่ได้รายงานการขายหุ้นใดๆ แต่ Muddy Waters ตั้งข้อสังเกตว่า CEO Anthony Noto และ CFO Chris Lapointe ได้ถอนเงินกว่า 58 ล้านดอลลาร์ผ่านเครื่องมือที่เรียกว่าสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบผันแปรที่ชำระเงินล่วงหน้า ซึ่งช่วยให้นักลงทุนรายใหญ่สามารถเข้าถึงสภาพคล่องของหุ้นของตนได้ ในขณะที่เลื่อนการเสียภาษีและหลีกเลี่ยงการขายอย่างเป็นทางการ
จะเข้าหาหุ้นได้อย่างไร?
SoFi ไม่พอใจกับรายงานการขายชอร์ต บริษัทได้ออกแถลงการณ์ตอบโต้ โดยเรียกรายงานว่า "ไม่ถูกต้อง" และกล่าวว่า "แสดงให้เห็นถึงการขาดความเข้าใจพื้นฐานเกี่ยวกับงบการเงินและธุรกิจของเรา" SoFi ยังกล่าวด้วยว่าตั้งใจที่จะสำรวจการดำเนินการทางกฎหมายที่เป็นไปได้
หลังรายงาน Noto ยังได้ซื้อหุ้น SoFi ประมาณครึ่งล้านหุ้น
ท้ายที่สุด รายงานมีความซับซ้อนมาก แม้ว่าฉันจะไม่สามารถยืนยันข้อกล่าวหาเกี่ยวกับนอกงบดุลได้ แต่ฉันคิดว่ามีหลายแง่มุมของธุรกิจ SoFi ที่น่ากังวล
การประเมินมูลค่าที่ยุติธรรมเป็นสัญญาณเตือนที่สอดคล้องกันมาระยะหนึ่งแล้ว เนื่องจากนักวิเคราะห์ Wall Street หลายคนได้ตั้งข้อสังเกตไว้ก่อนหน้านี้ SoFi ใช้ปัจจัยที่เอื้ออำนวยมากกว่าคู่แข่งในการประเมินมูลค่า DCF ของตน แม้ว่าจะให้สินเชื่อที่คล้ายคลึงกันก็ตาม คู่แข่งของ SoFi มักจะรายงานการขายสินเชื่อส่วนบุคคลในราคาที่ต่ำกว่ามูลค่าที่ยุติธรรม และดังนั้นจึงมีการประเมินมูลค่าที่ยุติธรรมติดลบ
การให้สินเชื่อส่วนบุคคลเป็นธุรกิจที่มีการสูญเสียสูง และฉันไม่เห็นสัญญาณใดๆ ว่า SoFi จะทำได้ดีกว่าใครๆ ฉันคิดว่ารายงานจากหน่วยงานจัดอันดับสนับสนุนข้อโต้แย้งนี้ ฉันจะชี้ให้เห็นถึงความผันผวนของธุรกิจสินเชื่อส่วนบุคคลที่นักลงทุนควรตระหนักถึง
ในสภาพแวดล้อมที่มีอัตราดอกเบี้ยสูง เช่น ในปี 2022 และ 2023 ผู้ซื้อสินเชื่อสถาบันต้องเผชิญกับต้นทุนเงินทุนที่สูงขึ้น ดังนั้นพวกเขาจึงต้องการผลตอบแทนที่สูงขึ้น ซึ่งหมายความว่าผู้ให้สินเชื่อส่วนบุคคลต้องคิดอัตราดอกเบี้ยสินเชื่อที่สูงขึ้น ซึ่งทำให้ผู้กู้จำนวนมากออกจากตลาด สภาพแวดล้อมที่มีอัตราดอกเบี้ยสูง หรือภาวะเศรษฐกิจถดถอย ก็สามารถส่งผู้ซื้อสินเชื่อไปยัง sidelines ได้ หากพวกเขากังวลเกี่ยวกับการเสื่อมถอยของสินเชื่อ
แม้ว่า SoFi จะมีความสามารถในการถือสินเชื่อไว้ในงบดุลเป็นระยะเวลานาน แต่ฉันก็คิดว่าสภาพแวดล้อมที่ยากลำบากสำหรับผู้ซื้อสินเชื่อจะส่งผลกระทบอย่างรุนแรงต่อ LPB และนำไปสู่การลดลงอย่างมีนัยสำคัญของรายได้ในส่วนนั้น
Muddy Waters ได้รับการวิพากษ์วิจารณ์ในโซเชียลมีเดียสำหรับการกล่าวอย่างเปิดเผยในรายงานว่าวางแผนที่จะปิดสถานะขายชอร์ตส่วนใหญ่ หากไม่ใช่ทั้งหมด หลังจากเผยแพร่รายงาน แต่ฉันเดาว่านี่เป็นเพราะการขายชอร์ตหุ้นที่มีผู้ติดตามจำนวนมากอย่าง SoFi อาจเป็นเรื่องยาก
เมื่อพิจารณาจากมูลค่าที่ตราไว้ การประเมินมูลค่าของ SoFi ได้กลายเป็นที่น่าสนใจมากขึ้น หุ้นซื้อขายที่ P/E ล่วงหน้า 29 เท่า, EBITDA ที่ปรับปรุงแล้วเกือบ 14 เท่า และรายได้ที่ปรับปรุงแล้วล่วงหน้าประมาณ 5 เท่า
แต่ฉันจะกังวลมากเกี่ยวกับสิ่งที่อาจเกิดขึ้นกับ EBITDA ที่ปรับปรุงแล้ว หากข้อกล่าวหาของ Muddy Waters พิสูจน์ได้ว่าเป็นจริง
ฉันเองไม่เคยเข้าใจความหลงใหลใน SoFi เลย เนื่องจากบริษัทดำเนินธุรกิจสินค้าโภคภัณฑ์หลายอย่างที่ลูกค้าเพียงแค่เลือกตามผู้ที่เสนออัตราที่แข่งขันได้มากที่สุด แม้ว่าฝ่ายบริหารจะพูดถึงข้อได้เปรียบของการเป็นธนาคารดิจิทัลอย่างแท้จริง แต่ผลิตภัณฑ์ธนาคารส่วนใหญ่ก็มีให้บริการทางออนไลน์แล้ว
ฉันจะไม่ขายชอร์ตบริษัทโดยไม่จำเป็น เพราะอาจมีความเสี่ยงเนื่องจากผู้ติดตามหุ้นที่ภักดี แต่ฉันก็จะไม่ซื้อเช่นกัน
คุณควรซื้อหุ้น SoFi Technologies ตอนนี้หรือไม่?
ก่อนที่คุณจะซื้อหุ้น SoFi Technologies โปรดพิจารณาสิ่งนี้:
ทีมวิเคราะห์ของ The Motley Fool Stock Advisor เพิ่งระบุสิ่งที่พวกเขาเชื่อว่าเป็น 10 หุ้นที่ดีที่สุดสำหรับนักลงทุนที่จะซื้อตอนนี้... และ SoFi Technologies ไม่ใช่หนึ่งในนั้น หุ้น 10 อันดับแรกที่ติดอันดับสามารถสร้างผลตอบแทนมหาศาลได้ในอีกไม่กี่ปีข้างหน้า
พิจารณาเมื่อ Netflix อยู่ในรายชื่อนี้เมื่อวันที่ 17 ธันวาคม 2004... หากคุณลงทุน 1,000 ดอลลาร์ ณ เวลาที่แนะนำของเรา คุณจะได้ 503,592 ดอลลาร์!* หรือเมื่อ Nvidia อยู่ในรายชื่อนี้เมื่อวันที่ 15 เมษายน 2005... หากคุณลงทุน 1,000 ดอลลาร์ ณ เวลาที่แนะนำของเรา คุณจะได้ 1,076,767 ดอลลาร์!*
ตอนนี้ ควรสังเกตว่าผลตอบแทนเฉลี่ยรวมของ Stock Advisor คือ 913% — ซึ่งเหนือกว่า S&P 500 ที่ 185% อย่าพลาดรายชื่อ 10 อันดับล่าสุด ซึ่งมีให้ใช้งานพร้อม Stock Advisor และเข้าร่วมชุมชนนักลงทุนที่สร้างขึ้นโดยนักลงทุนรายบุคคลสำหรับนักลงทุนรายบุคคล
*ผลตอบแทน Stock Advisor ณ วันที่ 24 มีนาคม 2026
Bram Berkowitz ไม่มีสถานะในหุ้นใดๆ ที่กล่าวถึง The Motley Fool ไม่มีสถานะในหุ้นใดๆ ที่กล่าวถึง The Motley Fool มีนโยบายการเปิดเผยข้อมูล
มุมมองและความคิดเห็นที่แสดงในที่นี้เป็นมุมมองและความคิดเห็นของผู้เขียน และไม่จำเป็นต้องสะท้อนถึงมุมมองและความคิดเห็นของ Nasdaq, Inc.