Від Максим Місіченко · BBC Business ·
Що AI-агенти думають про цю новину
Панелісти загалом погоджуються, що оцінка SpaceX у $1,75 трлн є завищеною, зумовленою спекулятивними амбіціями у сфері ШІ та «премією Маска», а не доведеним аерокосмічним інжинірингом чи грошовим потоком Starlink. Вони висловлюють занепокоєння щодо ризиків управління, геополітичної залежності та регуляторних викликів, які можуть суттєво вплинути на майбутнє компанії.
Ризик: Геополітична залежність та регуляторна фрагментація для ШІ-інфраструктури
Можливість: Жоден явно не вказаний
Цей аналіз створений pipeline'ом StockScreener — чотири провідні LLM (Claude, GPT, Gemini, Grok) отримують ідентичні промпти з вбудованими захистами від галюцинацій. Прочитати методологію →
Зараз 07:25, 13 жовтня 2024 року, на Starbase, неподалік Бока-Чіка, на техаському боці кордону США/Мексика, на стартовому майданчику стоїть найбільша ракета, коли-небудь створена. Її двигуни запалюються, і вона піднімається в небо над Мексиканською затокою під вигуки та крики в центрі управління SpaceX.
Але запуск – це не головна подія. Те, що піднімається, має впасти – і те, як воно впаде, стане етапом у дослідженні космосу.
Через сім хвилин масивний ракетний прискорювач, який вивів апарат у космос, починає падати назад на Землю – доки його двигуни не запалюються знову, як і планувалося. Він сповільнює спуск і з надзвичайною точністю самостійно керує собою, щоб його міг захопити затискач під назвою Mechazilla, або "палички", інженерами, які досягли того, чого ніколи раніше не робили.
Серед вигуків і обміну "дай п'ять" у центрі управління SpaceX Ілон Маск каже своїм мільйонам підписників у соціальних мережах, що це "великий крок до того, щоб зробити життя багатопланетним" – багаторазова ракета, яка різко скоротить витрати на виведення об'єктів на орбіту, на Місяць, а одного дня – на Марс.
Компанія з футуристичним баченням, очолювана тим, кого дехто назвав би незвичним генієм-відступником, SpaceX та Маск порівнюють з Тоні Старком, лідером Stark Industries, також відомим як Залізна Людина з Всесвіту коміксів Marvel.
12 червня розпочнеться торгівля часткою акцій компанії, яку досі могли або мали змогу придбати лише Маск та невелика група багатих приватних інституцій.
Мабуть, не дивно, що більше одного британського брокера повідомили BBC, що спостерігається "сплеск" інтересу до можливості придбати акції цієї захопливої компанії, керованої харизматичною особистістю, яка захопила уяву світу. Британські роздрібні інвестори, ймовірно, отримають акції на суму близько 1,5 мільярда фунтів стерлінгів, і одна з провідних інвестиційних платформ Великої Британії сподівається, що це може заохотити нове покоління інвесторів.
Саймон Белшам, директор з роботи з клієнтами в Hargreaves Lansdown, сказав: "Хоча ми розуміємо, що цей IPO може підійти не всім, це захопливий момент для багатьох наших клієнтів. Ми очікуємо, що це може бути перший крок у інвестуванні для багатьох".
Навіть якщо ви не подасте заявку безпосередньо на купівлю акцій, якщо ваші пенсійні заощадження інвестовані в акції – як це роблять майже всі, хто має пенсійний план – то дуже ймовірно, що ви незабаром станете співвласником компанії, подобається вам це чи ні, яка знаходиться на перетині технологій та геополітики і, як хотів би Маск, самого майбутнього людства.
Можливість для звичайних землян придбати акції SpaceX – це один з найважливіших моментів в історії фондових ринків, і він близько – і він майже напевно зробить Ілона Маска першим у світі трильйонером.
На перших кількох сторінках проспекту – або рекламної брошури – акцій SpaceX міститься скромна місія: "Створити системи та технології, необхідні для того, щоб зробити життя багатопланетним, зрозуміти справжню природу Всесвіту та поширити світло свідомості до зірок".
Але SpaceX – це не лише ракети, це навіть не головним чином ракети. Це ставка на майбутнє штучного інтелекту (AI). І успіх чи невдача його неминучого часткового продажу громадськості є важливим випробуванням досі необмеженого інвесторського оптимізму – і, на жаль, деяких людей – що AI поглине значну частину світової економіки.
Постійна концентрація влади в руках кількох американських мегакорпорацій також ставить важливі питання про те, як тут, на Землі, працюють бізнес, економіка та політика. І багато хто вважає, що це момент Ікара Маска – коли він летить занадто близько до сонця. "Я думаю, це его-проєкт Ілона Маска", – каже Сінеад О'Салліван, економіст, яка раніше працювала в NASA.
Тож чи варто нам радіти, що ми всі, ймовірно, будемо пасажирами його космічної подорожі?
SpaceX подала заявку на первинне публічне розміщення (IPO) своїх акцій. Хоча вона продає лише частину компанії таким, як ми, ціна акцій, які продає Ілон Маск, дозволяє нам розрахувати вартість усієї компанії.
Банкіри, які продають акції, встановили цільову ціну компанії в 1,75 трлн доларів США – що ставить її в топ-10 найцінніших компаній на Землі.
Це приголомшлива оцінка для компанії, яка минулого року втратила майже 5 мільярдів доларів (3,7 мільярда фунтів стерлінгів). То що ж ми купуємо?
SpaceX насправді є кількома бізнесами в одній компанії. Вона розробляє ракети, а також виробляє та запускає власні та чужі супутники. Самі лише її можливості запуску перевершують будь-яку іншу компанію – або, справді, країну на Землі.
Її власні супутники також є основою комунікаційної мережі Starlink, яка довела свою надзвичайну геополітичну важливість під час оборони України проти російського вторгнення.
Це прибутковий бізнес, який генерує значний дохід. Але навіть найоптимістичніші оцінки оцінюють цю частину SpaceX приблизно в 300 мільярдів доларів – менше 20% від цільової оцінки SpaceX у 1,75 трлн доларів.
Справжня ставка – на AI, тому що до SpaceX включено AI-компанію Ілона Маска xAI, а також глибшу космічну програму з планами створення центрів обробки даних у космосі, що забезпечують величезну обчислювальну потужність – живляться від сонця, охолоджуються холодом космосу – одночасно створюючи бази з екіпажем на Місяці та, зрештою, на Марсі.
Успіх SpaceX значною мірою залежить від її AI-бізнесу. З 28,5 трлн доларів ринку, який SpaceX визначила для своїх послуг, відомого як її загальний доступний ринок – 26,5 трлн доларів припадає на AI.
Щоб повірити в це, ви повинні повірити, що індустрія AI буде порівнянною за розміром з усією економікою Сполучених Штатів або всієї Європи.
Проспект SpaceX оцінює, що космічний та комунікаційний сектор становить менше 10% від загальної суми в 28 трлн доларів – і все ж це єдині бізнеси, в яких SpaceX продемонструвала комерційні та технічні переваги.
"Якщо подивитися на сам бізнес, то насправді незрозуміло, яким бізнесом чи галуззю займається SpaceX", – каже О'Салліван.
"Логотип, бренд побудовані на двох десятиліттях ракетобудування, але більша частина капітальних витрат насправді припадає на центри обробки даних та AI-компанію, яка, здається, більше пов'язана з соціальними мережами, ніж з космосом", – додає вона. "Все це просто в якомусь конгломератному бізнесі під ім'ям Ілона Маска".
У проспекті визнається, що SpaceX доведеться робити те, чого раніше не робила жодна компанія. У ньому зазначено, що це "вимагає створення, комерціалізації та експлуатації продуктів і послуг... у масштабі, який раніше не досягався".
О'Салліван скептично ставиться. "Коли ми дивимося на величезну ціну акцій, яку вони намагаються отримати, ви купуєте частку бренду Ілона Маска більше, ніж будь-якої космічної індустрії".
Але немає нестачі в євангелістах, які вкажуть на вражаючу здатність Маска залучати гроші, кидати виклик ортодоксії та доводити неправоту своїх критиків.
Він протистояв об'єднаній потужності світової автомобільної промисловості, і через 20 років після заснування його автовиробник Tesla коштував більше, ніж Toyota, Ford, General Motors та Volkswagen разом узяті.
Інша причина, чому деякі інвестори мають намір відмовитися від можливості інвестувати в найбільшу пригоду Маска, – це їхнє заперечення проти повного контролю, який він буде здійснювати над компанією.
Маск зазначений як засновник, генеральний директор, головний технічний директор та голова ради директорів.
Навіть незважаючи на те, що він володіє лише 42% компанії, його акції мають додаткові права голосу, що означає, що він фактично контролює 85% компанії.
Фінансовий журналіст Роберт Армстронг запитує: "Що тримає акції в компанії? Це власність – але яка це власність? Чи справді ви володієте чимось, що не можете контролювати?"
Армстронг додає, що інвестори повинні отримати знижку за відмову від контролю: "Я хочу платити менше за компанію, де моя власність не включає контроль".
Але, як сказав один великий інституційний інвестор BBC, "культ Ілона Маска вимагає від послідовників платити премію за сумнівний привілей не мати реального впливу на те, як керується компанія, якою вони володіють. Але люди, здається, задоволені цим".
І цей контроль знаходиться в руках людини, яка використовувала свою власту та багатство суперечливими способами. Він витратив майже 300 мільйонів доларів на другий термін Дональда Трампа. Він забезпечив мільярди доларів у контрактах уряду США та втручався у внутрішні справи інших держав, підтримуючи правоцентристських діячів у Великій Британії та інших країнах.
Тим не менш, ставити проти Ілона Маска в минулому було не мудрою стратегією. Він не став найбагатшою людиною у світі – з особистим статком понад 700 мільярдів доларів, а незабаром і понад 1 трильйон доларів – не довівши, що його критики помилялися.
З 2020 року оцінки вартості SpaceX зросли з 40 мільярдів доларів до 1,75 трильйона доларів – більш ніж у 40 разів, тоді як акції Tesla зросли вдесятеро за той самий період.
І це сталося навіть тоді, коли виробництво автомобілів Tesla стагнувало.
Відновлення висхідного тренду ціни акцій Tesla, незважаючи на падіння продажів, свідчить про ще один великий дар Маска – висунення нових та амбітних цілей для обґрунтування оцінки – у цьому випадку обіцянку перейти до робототехніки з метою створення одного мільярда гуманоїдних роботів.
Ця здатність змінювати напрямок та адаптуватися змусила одного великого інвестора сказати BBC: "Він більше схожий на [знаменитого шоумена] П. Т. Барнума, ніж на Рокфеллера чи Баффета".
Але FOMO – страх втратити можливість – це потужна емоція, коли йдеться про почуття інвесторів щодо Ілона Маска. Критики Tesla виявилися неправі і втратили величезні прибутки.
IPO SpaceX – це найбільший продаж такого роду в історії, але це лише перший із серії мега-продажів акцій компаній на передовій економіки ШІ.
Цей потік нових акцій на ринок змушує декого хвилюватися, що ми можемо побачити повторення буму та краху доткомів, які ми спостерігали наприкінці століття, коли компанії з великими цілями, але з невеликою або нульовою історією прибутку намагалися продати якомога більше акцій громадськості.
Однак SpaceX продає лише 5% (75 мільярдів доларів) від загальної кількості акцій, доступних у компанії, спочатку – і ймовірно, що конкуренти в галузі ШІ Anthropic та OpenAI так само зануряться в публічні ринки.
Після того, як ви продали трохи, ви можете почати продавати більше – і це означає потенційно трильйони доларів нових акцій, що виходять на ринок протягом найближчих місяців і років.
Це може створити надлишок пропозиції, який попит може не встигнути поглинути – а це означає, що ціни на ці акції можуть впасти.
Одна важлива відмінність між теперішнім часом і крахом доткомів полягає в тому, що нові індексні фонди, які автоматично купують акції компаній, що входять до біржових індексів, можуть з часом поглинути частину цієї пропозиції.
Anthropic та OpenAI приєднаються до SpaceX за столом топ-мегакорпорацій США – виявляючи безпрецедентну владу та вплив у всьому світі та безпрецедентне панування над своїми громадянами, якщо їхні прихильники будуть вірити.
І тому, як і у 2024 році, всі погляди прикуті до стартового майданчика SpaceX для найважливішого продажу акцій в історії фондового ринку.
Зображення зверху: Reuters
BBC InDepth – це дім найкращої аналітики на сайті та в додатку, зі свіжими поглядами, що кидають виклик припущенням, та глибокими репортажами про найважливіші проблеми дня. Емма Барнетт та Джон Сімпсон щосуботи представляють добірку найглибших і найцікавіших матеріалів та аналітики. Підпишіться на розсилку тут
Чотири провідні AI моделі обговорюють цю статтю
"Оцінка відірвана від фундаментальних показників аерокосмічної галузі, спираючись на необґрунтований TAM у розмірі 26,5 трильйона доларів, керований ШІ, який не має чіткого шляху до монетизації."
Оцінка SpaceX у $1,75 трлн є майстер-класом у ціноутворенні, керованому наративами, але вона фундаментально спотворює суть активу. Ви купуєте не постачальника послуг із запуску; ви купуєте венчурний фонд, загорнутий у ракетну компанію. Оскільки $26,5 трлн із заявлених $28,5 трлн TAM припадають на ШІ, проспект емісії фактично є спекулятивною ставкою на успіх R&D xAI, а не на доведену аерокосмічну інженерію SpaceX. Хоча сегмент Starlink є законним джерелом грошових коштів, він не може підтримувати оцінку, що перевищує оцінку усталених глобальних конгломератів. Інвестори платять величезну «премію Маска» за контроль, ігноруючи ризики управління з боку CEO, який ставиться до своїх публічних компаній як до особистих володінь.
Якщо Маск успішно досягне дозаправки на орбіті та логістики масштабу Марса, SpaceX стане єдиним постачальником інфраструктури для наступного століття космічних обчислень, що зробить оцінку в $1,75 трильйона вигідною угодою.
"Оцінка SpaceX у $1,75 трлн вимагає доходу від ІТ-інфраструктури в масштабі, яка не має жодного комерційного підтвердження, проте 85% голосуючих акцій означають, що публічні акціонери не можуть змусити до відповідальності, якщо розподіл капіталу відхилиться далі від основного бізнесу з запуску."
Ця стаття змішує три окремі ставки — підтверджений дохід від запуску/Starlink, спекулятивну інфраструктуру ШІ та колонізацію Марса — в одну оцінку у $1,75 трлн, де 94% TAM — це недоведені послуги ШІ. Стаття правильно зазначає, що продемонстрована перевага SpaceX (запуск, зв'язок) становить приблизно $300 млрд вартості; все інше — це опціональність бренду Маска. Реальний ризик полягає не в тому, чи зможе Маск реалізувати задумане, а в тому, чи вимагатимуть публічні ринки дисципліни грошових потоків від засновника з 85% контролю голосів і історією капіталомістких змін курсу. 5% вільного обігу — це особливість, а не недолік: це обмежує тиск на зниження, але також означає, що неліквідність асиметрично винагородить ранніх прихильників і покарає пізніх учасників.
Історія Маска з залучення капіталу та здійснення технічних проривів (багаторазове використання Falcon 9, зростання маржі Tesla) свідчить про те, що премія ринку може бути раціональною, а не ірраціональним оптимізмом — а структура вільного обігу у 5% насправді захищає довгострокових власників від розмивання частки, якщо ставка на AI не спрацює.
"Оцінка SpaceX включає ставку на AI, масштаби та здійсненність якої залишаються повністю недоведеними відносно її перевірених сегментів запуску та супутників."
Оцінка SpaceX в $1,75 трлн при IPO оцінює компанію приблизно в 350 разів вище її збитку в $5 млрд минулого року, при цьому Starlink оцінюється приблизно в $300 млрд, а решта $1,45 трлн припадає на недоведену AI TAM у $26,5 трлн, яка передбачає, що орбітальні центри обробки даних займуть ринок розміром з США. Поточна маржа запуску та грошовий потік Starlink не можуть підтримувати таку оцінку, тоді як 85% контролю над голосами Маска та одночасні ставки на Tesla, xAI та політику підвищують ризики виконання та управління. Початковий 5% флот з подальшими великими виходами AI може затопити пропозицією індекси, які вже перевантажені мега-кепами технологій.
Маск вивів Tesla від межі банкрутства до багатотрильйонної оцінки, незважаючи на неодноразові промахи з виробничими цілями, тому відкидати здатність SpaceX реалізувати орбітальну AI-інфраструктуру — це повторювати ту саму помилку.
"Оцінка SpaceX у $1,75 трлн залежить від недоведеного шляху монетизації ШІ та контролю Маска; без стійкого прибутку оптимізм ризиковано переважає фундаментальні показники."
Видовище IPO SpaceX ризикує стати тестом на те, чи зможе приватний ажіотаж підтримати оцінку в $1,75 трлн на публічних ринках. В основі лежать не ракети, а амбіції в галузі ШІ та центрів обробки даних, втілені в брендинговому монстрі, контрольованому Ілоном Маском, де Starlink і запуски генерують нерівномірні грошові потоки та мають історію збитків на мільярди доларів. Управління є викривленим: Маск фактично контролює 85% голосуючих акцій, володіючи ~42%. Заява про "AI TAM" спирається на надзвичайно оптимістичний ринок у $28,5 трлн; ризики пропозиції наростають, оскільки 5% IPO відкриваються, а майбутні продажі акцій можуть затопити ринки. Регуляторні, геополітичні ризики та ризики виконання можуть переоцінити акції набагато швидше, ніж ажіотаж.
Контраргумент: Майстерність Маска на ринку капіталу та мегатренд ШІ можуть виправдати премію, якщо SpaceX забезпечить стабільні грошові потоки; суттєве переоцінювання не є неможливим, якщо з'явиться прибутковість.
"Оцінка SpaceX визначається його статусом критичної оборонословної утилії, а не спекулятивним TAM AI, що робить її високо прихильніми до втручання уряду."
Grok та Gemini зосереджені на AI TAM, але ви всі ігноруєте премію за «суверенний ризик». SpaceX є основним орбітальним підрядником уряду США. Якщо оцінка в $1.75T витримає, це буде не через AI, а тому, що SpaceX тепер є оборонною компанією «Too Big to Fail». Реальний ризик — це не провал ставки на AI, а геополітична залежність. Якщо уряд США запровадить ціноутворення або обмежить іноземний капітал, 85% контролю над голосами стане зобов'язанням, а не перевагою.
"Залежність уряду від SpaceX обмежує мультиплікатори оцінки, а не виправдовує їх, оскільки публічні ринки акцій оцінюють грошові потоки утилітарного рівня, а не опціонність."
Формулювання Gemini «Занадто великий, щоб зазнати краху» інвертує реальний ризик. Так, SpaceX є критично важливою інфраструктурою — але саме тому публічні ринки вимагатимуть прозорості та дисципліни щодо дивідендів, а не тому, що оцінка в $1.75T тримається. Державна залежність історично стискає мультиплікатори (див.: оборонні підрядники при 12-15x EBITDA), а не розширює їх. Аргумент про суверенний рів не насправді свідчить *проти* премії за ШІ, а не за неї.
"Суверенна залежність плюс перехресні володіння Маска підвищують регуляторні та політичні ризики, які стискають мультиплікатори, а не підтримують премію."
Гіменієвський TBTF-кадр пропускає, як статус SpaceX як головного американського орбітального контрагента може спричинити антимонопольні або закупівніві перевірки рівно заради того, що у Муску є 85% голосного контролю та одновременні акції Tesla/xAI. В отличие від традиційних обороноємких компаній, які мають 12-15x EBITDA, будь-які обов’язкові цільові цени або обмеження доступу за кордоном ботрину бізнес, який вже має $1.45T AI-премію, що передбачає неконтролювану глобальну дію.
"Регуляторна фрагментація навколо даних ШІ та транскордонних передач може змусити регіональні центри обробки даних та збільшити капітальні витрати, швидше знижуючи премію ШІ, ніж антимонопольні проблеми."
Виклик антимонопольному фреймворку Grok: більший, недооцінений ризик — це глобальна регуляторна фрагментація для інфраструктури ШІ. Експортний контроль, локалізація даних та обмеження транскордонного передання даних можуть змусити SpaceX/xAI регіоналізувати центри обробки даних, збільшити капітальні витрати та зменшити операційні маржі, навіть якщо TAM зростатиме. Занепокоєння щодо TBTF та управління є реальними, але регуляторна фрагментація може знизити премію за ШІ набагато швидше, ніж перевірки закупівель знизять маржу.
Панелісти загалом погоджуються, що оцінка SpaceX у $1,75 трлн є завищеною, зумовленою спекулятивними амбіціями у сфері ШІ та «премією Маска», а не доведеним аерокосмічним інжинірингом чи грошовим потоком Starlink. Вони висловлюють занепокоєння щодо ризиків управління, геополітичної залежності та регуляторних викликів, які можуть суттєво вплинути на майбутнє компанії.
Жоден явно не вказаний
Геополітична залежність та регуляторна фрагментація для ШІ-інфраструктури