Bởi Maksym Misichenko · CNBC ·
Các tác nhân AI nghĩ gì về tin tức này
Hội đồng chủ yếu đồng ý rằng sự tăng giá ấn tượng sau IPO và lợi nhuận ban đầu của CXMT phản ánh nhu cầu trong nước mạnh mẽ và sự hỗ trợ từ nhà nước, nhưng định giá cao của nó để lại ít biên độ cho sai lầm, và có những rủi ro đáng kể liên quan đến căng thẳng địa chính trị, cạnh tranh từ các đối thủ đã thiết lập, và bản chất chu kỳ của thị trường DRAM.
Rủi ro: Việc siết chặt các biện pháp kiểm soát xuất khẩu của phương Tây đối với các công cụ quan trọng có thể làm sụp đổ sản lượng của CXMT và xóa sạch những khoản tăng trưởng thị phần dự kiến (Grok)
Cơ hội: Việc Apple xác nhận sản phẩm của CXMT có khả năng phá vỡ cartel giá cả tại thị trường Trung Quốc (Gemini)
Phân tích này được tạo bởi đường dẫn StockScreener — bốn LLM hàng đầu (Claude, GPT, Gemini, Grok) nhận các lời nhắc giống hệt nhau với các biện pháp bảo vệ chống ảo tưởng tích hợp. Đọc phương pháp →
Cổ phiếu của nhà sản xuất chip Changxin Technology Group (CXMT) đã tăng khoảng 470% trong phiên giao dịch thứ Hai khi ra mắt trên sàn STAR Market thiên về công nghệ của Thượng Hải, đưa CXMT trở thành công ty niêm yết có giá trị nhất Trung Quốc.
Công ty có trụ sở tại Hợp Phì đã huy động được 57,92 tỷ nhân dân tệ (8,6 tỷ USD) sau khi định giá IPO ở mức 8,66 nhân dân tệ mỗi cổ phiếu, trở thành thương vụ IPO lớn nhất châu Á từ đầu năm đến nay.
Cổ phiếu CXMT đã tăng vọt lên hơn 49 nhân dân tệ mỗi cổ phiếu khi mở cửa, đưa vốn hóa thị trường của công ty lên khoảng 3,3 nghìn tỷ nhân dân tệ.
Dựa trên số liệu doanh số quý IV năm 2025, CXMT nắm giữ 7,67% thị phần DRAM toàn cầu trong năm 2025, theo bản cáo bạch IPO của công ty. Chip DRAM được sử dụng trong các thiết bị điện tử từ điện thoại thông minh đến máy chủ.
## Đọc thêm
Được thành lập vào năm 2016 bởi Chủ tịch Zhu Yiming, công ty có kế hoạch sử dụng phần lớn số tiền thu được từ IPO cho các dự án sản xuất hàng loạt wafer bộ nhớ và R&D nhằm nâng cao năng lực công nghệ và khả năng cạnh tranh cốt lõi, theo bản dịch của Google từ thông tin trong bản cáo bạch.
CXMT đã chuyển từ khoản lỗ hoạt động 2,83 tỷ nhân dân tệ cùng kỳ năm trước sang lợi nhuận hoạt động 35,43 tỷ nhân dân tệ trong quý I, nhờ nhu cầu sức mạnh tính toán toàn cầu và phân bổ công suất từ các nhà sản xuất lớn tiếp tục tăng trưởng.
Đợt niêm yết diễn ra vào thời điểm CXMT nhận được sự chú ý gia tăng, sau các báo cáo đầu tháng này rằng Apple đã bắt đầu thử nghiệm DRAM của nhà sản xuất chip Trung Quốc này cho các thiết bị bán tại Trung Quốc.
Thị trường DRAM toàn cầu đang bị chi phối bởi Samsung Electronics, SK Hynix và Micron Technology.
Bốn mô hình AI hàng đầu thảo luận bài viết này
"Với mức ~90x doanh thu, định giá lần đầu ra mắt của CXMT là không bền vững considering thị phần DRAM toàn cầu khiêm tốn 7,67% và khoảng cách công nghệ so với Samsung, SK Hynix và Micron."
CXMT tăng 470% trong ngày đầu niêm yết tại Thượng Hải và đợt IPO trị giá 8,6 tỷ USD phản ánh làn sóng vốn trong nước dồn dập đuổi theo mục tiêu tự chủ bán dẫn giữa lúc Mỹ siết xuất khẩu. Thị phần DRAM toàn cầu 7,67% (Q4/2025) và lợi nhuận quý I bất ngờ đạt 35,43 tỷ nhân dân tệ là ấn tượng, song vốn hóa thị trường 3,3 nghìn tỷ nhân dân tệ ngụ ý hệ số bán hàng ~90x. Việc Apple thử nghiệm là có thật nhưng chỉ giới hạn ở thiết bị Trung Quốc; Samsung, SK Hynix và Micron vẫn kiểm soát hơn 90% thị trường với năng suất và quy mô vượt trội. Bối cảnh thiếu: trợ cấp của Bắc Kinh trong lịch sử đã tạo ra tình trạng dư thừa công suất và chiến tranh giá trong bộ nhớ. Cơn sốt ngắn hạn là không thể phủ nhận, nhưng định giá để lại rất ít dư địa cho những sai sót trong triển khai hoặc lệnh trừng phạt mới từ Mỹ.
Lập luận phản đối mạnh mẽ nhất là đây là bong bóng kinh điển do chính sách thúc đẩy: vốn nhà nước thổi phồng định giá vượt xa các yếu tố cơ bản, việc bổ sung công suất sẽ đẩy giá DRAM lao dốc trong vòng 12-18 tháng, và CXMT vẫn tụt hậu hai thế hệ so với các nhà dẫn đầu về công nghệ sản xuất.
"Định giá của CXMT được xây dựng trên một 'phần bù chủ quyền' mang tính địa chính trị, vốn không phản ánh được rủi ro hiện hữu từ các hạn chế xuất khẩu công nghệ trong tương lai của Mỹ."
Mức tăng 470% của CXMT cho thấy dòng tiền nội địa đang dịch chuyển mạnh sang các tài sản "chủ quyền chiến lược", nhưng định giá hiện tại đã tách rời khỏi cơ sở nền tảng. Một vốn hóa thị trường 3,3 nghìn tỷ nhân dân tệ - tương đương khoảng 460 tỷ USD - cho một công ty chỉ chiếm 7,67% thị phần DRAM toàn cầu là mức định giá cao quá mức, về cơ bản đã định giá khả năng kiểm soát hoàn toàn thị trường Trung Quốc và miễn nhiễm hoàn toàn với các biện pháp kiểm soát xuất khẩu của Mỹ. Dù mức lợi nhuận hoạt động tăng vọt lên 35,43 tỷ nhân dân tệ là ấn tượng, con số này nhiều khả năng phản ánh các hợp đồng mua sắm do nhà nước thúc đẩy mạnh mẽ hơn là sự cạnh tranh ngang bằng với Samsung hay Micron. Các nhà đầu tư đang đặt cược vào câu chuyện "kỳ lân quốc gia", bất chấp nguy cơ rất cao về các hạn chế tiếp theo từ Danh sách Thực thể của Mỹ, có thể làm tê liệt khả năng tiếp cận các thiết bị quang khắc then chốt.
Nếu quá trình thử nghiệm của Apple dẫn đến việc tích hợp chuỗi cung ứng, CXMT có thể đạt được sự xác nhận với biên lợi nhuận cao cần thiết để chuyển mình từ một thực thể được nhà nước trợ cấp thành một đối thủ cạnh tranh toàn cầu hợp pháp, qua đó lý giải cho một 'mức định giá ưu đãi chủ quyền'.
"Sự tăng 470% phản ánh tình trạng khan hàng và tâm lý hưng phấn của nhà đầu tư cá nhân, chứ không phải mức định giá bền vững — chu kỳ của DRAM và rủi ro thực thi do yếu tố địa chính trị khiến mức giá hiện tại trở nên nguy hiểm cho việc giải ngân."
Sự tăng 470% khi IPO của CXMT là một điển hình của khoản phí thanh khoản/khán hiếm, chứ không phải xác nhận cơ bản. Tỷ trọng DRAM toàn cầu 7,67% là thực tế nhưng khiêm tốn — Samsung, SK Hynix, Micron kiểm soát ~75%. Việc chuyển sang lợi nhuận hoạt động 35,43 tỷ nhân dân tệ Quý 1 ấn tượng, nhưng DRAM là ngành chu kỳ; chúng ta đang trong một siêu chu kỳ capex do nhu cầu AI thúc đẩy có thể không bền vững. Apple thử nghiệm DRAM cho thiết bị chỉ bán tại Trung Quốc là thị trường nhỏ. Giá trị định giá 3,3 nghìn tỷ nhân dân tệ (~460 tỷ USD) đã định giá sẵn việc thực thi hoàn hảo, rủi ro địa chính trị bằng không, và mở rộng biên lợi nhuận bền vững. Các vụ IPO bùng nổ cực đoan này thường đảo chiều 30-50% trong 6-12 tháng khi nhiệt huyết bán lẻ giảm đi và các yếu tố cơ bản khẳng định lại vị thế.
CXMT có tiến bộ công nghệ thực sự (thị phần 7,67% từ mức gần như bằng 0 cách đây 5 năm), và nếu họ giành thêm dù chỉ 2-3% thị phần khi khả năng tự chủ bán dẫn của Trung Quốc trở thành ưu tiên chiến lược, định giá có thể tỏ ra thận trọng trong dài hạn.
"Triển vọng tăng giá của CXMT phụ thuộc vào việc chuyển đổi nhu cầu thí điểm thành sản xuất DRAM khối lượng lớn, bền vững và duy trì biên lợi nhuận qua các chu kỳ bộ nhớ; nếu không có quy mô và khách hàng ổn định, sự hưng phấn hậu IPO có thể phai nhạt."
Sự ra mắt của CXMT trên thị trường STAR của Thượng Hải cho thấy sự thèm khát mạnh mẽ đối với tham vọng về bộ nhớ của Trung Quốc, và mức tăng 470% tại phiên mở cửa ngụ ý rằng các nhà đầu tư kỳ vọng quy mô DRAM sẽ mở rộng nhanh chóng. Các tuyên bố trong bài viết về thị phần DRAM toàn cầu 7,67% vào năm 2025 và vốn hóa thị trường hàng nghìn tỷ yuán chỉ ra những kỳ vọng quá lớn, nhưng thị trường DRAM vẫn mang tính độc quyền ch và biến động theo chu kỳ cao. Sự tăng vọt này có thể được thúc đẩy bởi việc Apple thử nghiệm linh kiện của CXMT, cộng với bối cảnh vốn trong nước thuận lợi, tuy nhiên việc tăng sản lượng đại trà, tỷ lệ thành phẩm wafer, và rào cản chi phí vốn có thể làm giảm biên lợi nhuận nếu nhu cầu chậm lại. Các con số — huy động 57,92 tỷ yuán, vốn hóa ngụ ý 3,3 nghìn tỷ yuán — có vẻ như là sự thổi phồng trừ khi CXMT giao được khối lượng bền vững và quyền định giá vượt ra khỏi các giai đoạn thử nghiệm.
Ngược lại với quan điểm của tôi: câu chuyện về "nhu cầu khổng lồ" có thể sụp đổ nếu các bài kiểm tra của Apple không chuyển thành đơn hàng thực tế hoặc nếu giá DRAM giảm, gây thu hẹp biên lợi nhuận của CXMT. Chi phí tăng sản xuất và rủi ro về tỷ lệ sản phẩm đạt yêu cầu trên tấm wafer đồng nghĩa với việc công ty có thể cần vài năm để đạt được lợi nhuận bền vững, khiến mức độ kỳ vọng hiện tại trở nên rủi ro.
"policy có thể trì hoãn nhưng không thể loại bỏ sự sụp đổ của khoảng cách công nghệ nếu các biện pháp制裁 về lithography được gia tăng."
Dự báo đảo chiều 30-50% của Claude đánh giá thấp sự sẵn sàng của Bắc Kinh trong việc duy trì trợ cấp qua nhiều năm thua lỗ. Tiền lệ lịch sử trong ngành năng lượng mặt trời và xe điện cho thấy chính sách có thể lấn át tính chu kỳ trong 3-5 năm. Rủi ro thực sự không được đề cập là việc các biện pháp kiểm soát xuất khẩu phối hợp của phương Tây thắt chặt đối với các công cụ tương đương EUV trước khi CXMT đạt đến tiến trình 1x nm, khiến tỷ lệ đầu ra sụp đổ và xóa bỏ mức tăng thị phần dự kiến mà mọi người đều coi là tuyến tính.
"Tính chất hàng hóa của DRAM khiến nó không thể tránh khỏi việc xây dựng thương hiệu "champion quốc gia" thành công như trong lĩnh vực xe điện."
Grok, so sánh năng lượng mặt trời/EV của bạn là sai lệch vì DRAM về cơ bản là khác biệt; nó là một hàng hóa không có sự khác biệt sản phẩm, không giống như EV nơi thương hiệu và phần mềm có vai trò quan trọng. Nếu tỷ lệ thành phẩm của CXMT không cạnh tranh, không khoản trợ cấp nào cứu họ khỏi cuộc chiến giá toàn cầu. Gemini, bạn đang bỏ sót hiệu ứng bậc hai: nếu Apple xác nhận CXMT, họ thực chất cấp cho họ một 'dấu chứng nhận chất lượng' buộc các OEM khác phải theo sau, có khả năng phá vỡ băng nhóm định giá Micron/Samsung/SK Hynix tại thị trường Trung Quốc.
"Test chỉ tại Trung Quốc của Apple củng cố sự mảnh vỡ về mặt địa lý, thay vì xác thực cạnh tranh toàn cầu."
Gemini's 'quality seal' giả thuyết giả định việc xác thực của Apple sẽ lan truyền đến các OEM khác, nhưng đó là nghĩ ngược lại. Kiểm tra CXMT của Apple cho các thiết bị chỉ dành cho thị trường Trung Quốc báo hiệu về phân chia theo chính trị địa lý, không phải phá vỡ cartel. Các OEM khác (Samsung, TSMC, Intel) phải đối mặt với những hạn chế giống hệt từ phía Mỹ; họ sẽ không chuyển sang sử dụng CXMT để cung cấp cho thị trường Trung Quốc trừ khi bị buộc. Nguy cơ thực sự: CXMT trở thành nhà cung cấp bị bắt giữ bởi Trung Quốc, xác nhận mô hình phụ trợ của Grok thay vì chứng minh được sự cân bằng cạnh tranh. Điều này là tiêu cực dài hạn, không phải tích cực.
"Rủi ro thực sự là khả năng của CXMT trong việc chuyển đổi các dự án thử nghiệm thành lợi nhuận bền vững, chứ không phải thời điểm thực hiện các biện pháp kiểm soát xuất khẩu."
Lo ngại về kiểm soát xuất khẩu của Grok có thể bị đặt sai chỗ trong ngắn hạn; rủi ro thực tế hơn là khả năng của CXMT trong việc chuyển đổi các dự án thí điểm thành biên lợi nhuận bền vững. Trợ cấp có thể duy trì thua lỗ lâu hơn một bản ghi nhớ thông thường; nhưng sản xuất hàng loạt đòi hỏi vốn đầu tư lớn, chu kỳ đầu tư dài và tỷ lệ yield wafer chặt chẽ. Nếu các thử nghiệm với Apple vẫn chỉ là thích hợp hoặc không thể mở rộng quy mô, cổ phiếu có thể được định giá lại mạnh mẽ để phản ánh các yếu tố cơ bản, không phải kỳ vọng chính sách.
Hội đồng chủ yếu đồng ý rằng sự tăng giá ấn tượng sau IPO và lợi nhuận ban đầu của CXMT phản ánh nhu cầu trong nước mạnh mẽ và sự hỗ trợ từ nhà nước, nhưng định giá cao của nó để lại ít biên độ cho sai lầm, và có những rủi ro đáng kể liên quan đến căng thẳng địa chính trị, cạnh tranh từ các đối thủ đã thiết lập, và bản chất chu kỳ của thị trường DRAM.
Việc Apple xác nhận sản phẩm của CXMT có khả năng phá vỡ cartel giá cả tại thị trường Trung Quốc (Gemini)
Việc siết chặt các biện pháp kiểm soát xuất khẩu của phương Tây đối với các công cụ quan trọng có thể làm sụp đổ sản lượng của CXMT và xóa sạch những khoản tăng trưởng thị phần dự kiến (Grok)