"Ảo tưởng 'không thua lỗ' của tín dụng tư nhân sắp kết thúc khi tỷ lệ vỡ nợ và các quỹ thoái vốn tăng lên

Chất lượng tài sản suy giảm, việc đánh giá lại tài sản thế chấp và sự gia tăng ồ ạt thoái vốn đang làm rung chuyển thị trường tín dụng tư nhân và gợi nhớ đến Cuộc khủng hoảng Tài chính Toàn cầu.
Tuy nhiên, sự gia tăng đột biến các khoản vay vỡ nợ, dù gây đau đớn, có thể giúp loại bỏ những điểm căng thẳng trong lĩnh vực trị giá 3 nghìn tỷ đô la và mang lại cái mà một chuyên gia trong ngành gọi là "sự thiết lập lại lành mạnh" sau bài kiểm tra thanh khoản lớn đầu tiên của nó.
Vào thứ Ba, Ares Management đã chọn cách hạn chế các nhà đầu tư rút vốn khỏi quỹ tín dụng tư nhân trị giá 10,7 tỷ đô la của mình, chỉ một ngày sau khi Apollo Global Management công bố các biện pháp tương tự trong một trong các quỹ của họ. Theo một báo cáo của Bloomberg, Ares đã giới hạn việc rút vốn trong Quỹ Thu nhập Chiến lược Ares ở mức 5%, sau khi các yêu cầu rút vốn tăng vọt lên 11,6%.
Các nhà quản lý khác, bao gồm Blue Owl Capital và Cliffwater, cũng đã gấp rút tạm dừng hoặc hạn chế việc rút vốn trong những tuần gần đây, khi nỗi sợ vỡ nợ ngày càng tăng gây ra sự rút lui của nhà đầu tư khỏi lĩnh vực này.
So sánh với giai đoạn trước Cuộc khủng hoảng Tài chính Toàn cầu năm 2008 hiện đang gia tăng khi các lo ngại về chất lượng khoản vay cơ bản ngày càng lớn.
Morgan Stanley gần đây đã cảnh báo tỷ lệ vỡ nợ trong cho vay trực tiếp tín dụng tư nhân có thể tăng vọt lên 8%, cao hơn nhiều so với mức trung bình lịch sử 2-2,5%, với áp lực tập trung vào các lĩnh vực dễ bị tổn thương bởi sự gián đoạn của AI, chẳng hạn như phần mềm.
'Quan trọng nhưng không mang tính hệ thống'
Tuy nhiên, các nhà phân tích của Morgan Stanley do chiến lược gia Joyce Jiang dẫn đầu cũng cho biết mức tăng đột biến 8% về tỷ lệ vỡ nợ sẽ là "quan trọng nhưng không mang tính hệ thống", chỉ ra đòn bẩy thấp hơn giữa các quỹ tín dụng tư nhân và các công ty phát triển kinh doanh so với năm 2008.
Vậy sự gia tăng tỷ lệ vỡ nợ ở mức độ đó sẽ trông như thế nào trong thực tế?
"Tỷ lệ vỡ nợ 8% đưa tín dụng tư nhân từ một ảo tưởng 'không thua lỗ' sang một loại tài sản tín dụng bình thường hơn - gây đau đớn ở một số điểm, nhưng cuối cùng là một sự thiết lập lại lành mạnh giúp giải phóng vốn cho các doanh nghiệp mạnh hơn," Sunaina Sinha Haldea, người đứng đầu toàn cầu về tư vấn vốn tư nhân tại Raymond James cho biết.
Bà nói rằng việc bình thường hóa từ tỷ lệ vỡ nợ cực thấp sẽ "gây đau đớn cho một số quỹ" nhưng "lành mạnh cho loại tài sản nếu nó buộc việc bảo lãnh phát hành tốt hơn và định giá thực tế hơn."
William Barrett, đối tác quản lý tại Reach Capital, cho biết tỷ lệ vỡ nợ 8% hoặc 9% phần lớn sẽ biểu hiện thông qua cái gọi là "vỡ nợ ngầm", chẳng hạn như gia hạn ngày đáo hạn và miễn trừ các điều khoản. Các chủ nợ sử dụng các công cụ "sửa đổi và giả vờ" này để giữ cho người vay tồn tại và tránh phá sản ngay lập tức.
Ông nói thêm, mặc dù các thỏa thuận thanh toán bằng hiện vật trì hoãn lợi nhuận tiền mặt, tăng nợ và có khả năng báo hiệu sự căng thẳng lớn hơn trong hệ thống, chúng cũng hoạt động như một "van xả" hiệu quả để ổn định các công ty và ngăn chặn sự sụp đổ hoàn toàn.
"Đối với nền kinh tế thực, điều này có nghĩa là vốn bị mắc kẹt trong các tái cấu trúc, dẫn đến các điều kiện cho vay trong tương lai chặt chẽ hơn," Barrett nói với CNBC qua email.
Các điểm áp lực
Những lo ngại về chất lượng tín dụng đã lan rộng khắp các thị trường tư nhân sau sự sụp đổ nổi tiếng của First Brands và Tricolor trong lĩnh vực phụ tùng ô tô của Hoa Kỳ vào năm ngoái. Mặc dù những thất bại đó gắn liền với tài chính dựa trên tài sản và nợ được bảo lãnh bởi ngân hàng, thay vì cho vay trực tiếp thị trường trung cấp truyền thống, chúng đã đưa câu hỏi rộng hơn về nợ rủi ro trên thị trường tư nhân vào tâm điểm chú ý.
Sự chú ý kể từ đó đã chuyển sang việc tiếp xúc với phần mềm trong cho vay trực tiếp - ước tính khoảng 26%, theo Morgan Stanley - sau những lo ngại rằng AI tác nhân có thể làm gián đoạn mô hình dịch vụ phần mềm đã khiến cổ phiếu SaaS niêm yết giảm mạnh.
Phần mềm là lĩnh vực lớn nhất trong Apollo Debt Solutions BDC, chiếm hơn 12%. Blue Owl cũng có mức độ tiếp xúc cao với cho vay SaaS.
Quỹ tín dụng tư nhân chủ lực BCRED của Blackstone, cũng chứng kiến sự gia tăng các yêu cầu rút vốn trong quý đầu tiên, đã giảm 0,4% vào tháng 2, khoản lỗ hàng tháng đầu tiên sau ba năm. Điều này xảy ra khi quỹ đánh giá lại một số khoản vay, bao gồm cả nợ liên quan đến công ty SaaS Medallia, theo một báo cáo của FT.
Nhưng đây không phải là những điểm áp lực duy nhất, các chuyên gia trong ngành cho biết.
"Phần mềm tiếp xúc với AI chỉ là đường đứt gãy đầu tiên - rủi ro thực sự là đối với bất kỳ người vay nào có đòn bẩy cao, nhạy cảm với lãi suất mà mô hình kinh doanh của họ được định giá dựa trên tiền miễn phí, đặc biệt là ở Hoa Kỳ, nơi tín dụng tư nhân phát triển nhanh nhất," Haldea nói với CNBC qua email.
Các quỹ tập trung vào các lĩnh vực biến động hoặc nắm giữ các khoản vay không có điều khoản bảo đảm với sự bảo vệ yếu hơn cũng dễ bị tổn thương, cũng như các công ty y tế được hợp nhất có đòn bẩy cao, Barrett nói. Ông nhấn mạnh một số nhà phát hành nhỏ hơn gần đây đã ghi nhận tỷ lệ vỡ nợ 10,9%, do thiếu nguồn lực để hấp thụ cú sốc.
Đòn bẩy 'cực đoan'
Tình trạng khó khăn hiện tại nhấn mạnh sự cần thiết phải phân biệt rõ hơn giữa nợ tư nhân hạng đầu tư và dưới hạng đầu tư, theo Brad Rogoff, người đứng đầu bộ phận nghiên cứu toàn cầu tại Barclays.
Tín dụng dưới hạng đầu tư thường liên quan đến đòn bẩy "cực đoan" hơn, thường gắn liền với rủi ro phần mềm và tập trung ở Hoa Kỳ, ông nói.
Ngược lại, hạng đầu tư có xu hướng bao gồm các khoản vay ưu đãi được đặt mua riêng, thế chấp được bảo đảm bằng tài sản và các tài sản tương tự. "Có một hồ sơ rủi ro khác nhau giữa hai loại này," Rogoff nói với chương trình "Squawk Box Europe" của CNBC vào thứ Ba.
Rogoff lưu ý rằng các quỹ tín dụng tư nhân hiện nay nhìn chung có đòn bẩy thấp hơn so với các ngân hàng đầu tư đã bị cuốn vào vụ sụp đổ năm 2008. "Sự khác biệt thực sự giữa tình hình này và năm 2008 là bạn có rất nhiều đòn bẩy trên các loại tài sản tương tự có quyền truy đòi đầy đủ đối với bất kỳ ai sở hữu chúng," ông nói.
Bất chấp những biến động gần đây xung quanh sự không khớp thanh khoản giữa các nhà đầu tư bán lẻ và các phương tiện bán thanh khoản, hầu hết vốn tín dụng tư nhân vẫn nằm trong các cấu trúc truyền thống, chủ yếu được hỗ trợ bởi các nhà đầu tư tổ chức có tầm nhìn đầu tư dài hạn.
Nicolas Roth, người đứng đầu bộ phận tư vấn thị trường tư nhân tại UBP, cho biết làn sóng yêu cầu rút vốn hiện tại đại diện cho bài kiểm tra thanh khoản thực sự đầu tiên cho loại tài sản "ở quy mô lớn".
Ông lưu ý rằng tỷ lệ vỡ nợ "cao, nhưng có thể quản lý được", nhưng nói thêm rằng áp lực rút vốn, dòng giao dịch chậm lại và sự phân tán theo giá thị trường đang tác động đồng thời đến lĩnh vực này.
"Giai đoạn điều chỉnh sẽ phân tách các nền tảng mạnh với các bộ đệm thanh khoản cấu trúc khỏi các nền tảng yếu dựa vào động lực đăng ký để tài trợ cho việc thoái vốn," Roth nói với CNBC qua email.