أسس هيمنة الدولار أضعف مما كان متوقعاً...

الأسس التي يقوم عليها هيمنة الدولار أضعف مما كان متوقعًا...

بقلم كريستوف جيزيجر عبر themarket.ch،

اقتصادي باري إيشينجرين هو أحد أبرز الخبراء في النظام المالي العالمي. يتناول كتابه الجديد 2500 عام من تاريخ العملات الدولية. في هذا اللقاء، يناقش تلاشي هيمنة الدولار، ويرسم ملامح النظام النقدي العالمي القادم، ويشرح مخاوفه المتزايدة.

الدولار يستعيد عافيته. منذ بداية الحرب في إيران، كان الدولار مطلوبًا كأصل آمن. تم استعادة الخسائر التي لحقت بسعر انخفاضه في بداية العام مقابل الفرنك السويسري واليورو والعملات الرئيسية الأخرى.

ومع ذلك، على الرغم من أن الدولار يمثل حوالي 60٪ من احتياطيات العملات الأجنبية العالمية ويطغى على أكثر من نصف التجارة العالمية، إلا أن هيمنته تبدو أكثر هشاشة من أي وقت مضى.

"من الحرب في إيران إلى فوضى التعريفات الجمركية وعدم اليقين السياسي المحلي، أخشى أن تصرفات إدارة ترامب تدفع بقية العالم إلى تقليل اعتماده على الدولار؛ "أوضح ذلك بشكل خاص في أوروبا ولكن في أماكن أخرى أيضًا"

- باري إيشينجرين.

هذا هو الاستنتاج الذي توصل إليه باري إيشينجرين. في كتابه الجديد، "المال يتجاوز الحدود: العملات العالمية من كريوسوس إلى الكريبتو"، يفحص الاقتصادي الأمريكي التاريخ الطويل للعملات الدولية، من العملات القديمة إلى تقنية البلوك تشين. وهو يوضح أن نفس العوامل التي تساهم في الاستخدام الواسع النطاق لعملة مهيمنة تؤدي في النهاية إلى استبدالها.

كما يجادل الأستاذ بجامعة كاليفورنيا، بيركلي، والخبير البارز في النظام النقدي العالمي، أن الدولار الآن في الجانب الهابط من هذا الدورة. أحد الأسباب الرئيسية لانخفاضه هو أن المؤسسات السياسية في الولايات المتحدة ضعفت، بما في ذلك الديون العامة المرتفعة والهجمات على استقلالية البنك المركزي. وبالمثل، لم تعد أمريكا شريكًا موثوقًا به في التحالفات الدولية.

"بالنسبة لي، فإن الحجة القائلة بأن الدولار في حالة تدهور علماني كعملة عالمية مهيمنة لا تزال قائمة"، يقول إيشينجرين.

في هذا اللقاء الشامل، والذي تم تعديله قليلاً من حيث الطول والوضوح، يطبق أمثلة تاريخية على العملات الرائدة على الحاضر ويحدد الفائزين والخاسرين في حالة تصاعد هروب الأصول بالدولار.

على عكس الشكوك المتزايدة، أثبت الدولار أنه ملاذ آمن منذ بداية الحرب في إيران. من وجهة نظر تاريخية، ما هي الخصائص المركزية لعملة احتياطية عالمية؟

هناك بعض الحجج الشائعة حول أسس العملة الدولية. عادة ما تدور حول أهمية الحجم الاقتصادي والتجارة التجارية والبراعة الاقتصادية والاستقرار الاقتصادي والمالي، بما في ذلك استقرار العملة نفسها. في كتابي، أقدم أيضًا بعض الحجج غير التقليدية؛ العوامل المحلية مثل سيادة القانون والفصل بين السلطات واستقلال البنك المركزي بالإضافة إلى التمثيل للمستثمرين والدائنين. علاوة على ذلك، أفحص دور السياسة الدولية وأهمية التحالفات، والتي لم تحظ بنفس القدر من الاهتمام حتى الآن.

ما الذي يمكن استخلاصه من ذلك بشأن مستقبل الدولار؟ هل يشير التعافي الحالي إلى انعطاف مستدام؟ أم أن الاتجاه الهبوطي طويل الأمد الذي بدأ في خريف عام 2022 لا يزال قائمًا؟

أتوقع مزيدًا من الانخفاض لأننا تعلمنا شيئًا جديدًا ومهمًا من العام ونصف الماضيين: أن المؤسسات السياسية المحلية في الولايات المتحدة أضعف. إنها أكثر هشاشة مما استنتجنا في سنوات سابقة وأكثر تعقيدًا. وبالتالي، أعتقد أن أسس هيمنة الدولار أضعف مما كان متوقعًا في السابق وأن الدولار من المرجح أن يستمر في التنازل عن حصته في السوق على مستوى العالم بمرور الوقت.

لماذا تعتبر جوانب مثل سيادة القانون والمؤسسات القوية والمستقلة مهمة بالنسبة لعملة احتياطية عالمية؟

إنها ركيزة أساسية لكل عملة عالمية مهيمنة في التاريخ، تعود إلى الجمهورية الرومانية حيث كان مجلس الشيوخ يتألف من أصحاب العقارات وغيرهم من النخب المهتمين بالاستقرار النقدي. في الديمقراطيات السياسية، يحتفظ المواطنون بالسلطة للتصويت على الحكومات التي تفشل في الحفاظ على الاستقرار النقدي. لذلك، أخشى أن ينظر المراقبون إلى الولايات المتحدة ويسألون: إذا وقع الرئيس دونالد ترامب على إصدارات الدولار اليوم، ثم سعى إلى إضعاف أو تدهور عملة الولايات المتحدة غدًا، فمن الذي سيوقفه؟ هل سيقف الكونجرس أم المحاكم؟ إنه أمر مقلق للغاية.

في إطار إدارة ترامب، ومع ذلك، يجادل البعض بأن وظيفة الدولار كعملة احتياطية عالمية عبء على أمريكا. كيف تجسد ذلك مع العملات الرائدة السابقة؟

تشير التطورات التاريخية إلى أن الاستخدام العالمي الواسع النطاق للعملة يمكن أن يكون له آثار جانبية سلبية. تميل العملة إلى أن تكون أقوى مما كانت عليه بخلاف ذلك، مما قد يخلق رياحًا معاكسة للصناعة المحلية والمصدرين. رأيت هذا في فلورنسا في القرنين الثالث عشر والرابع عشر، وفي هولندا في القرن السابع عشر، وفي بريطانيا العظمى في أوائل القرن العشرين. لذلك، لن أرفض ذلك تمامًا، ولكن قيمة العملة في أسواق الصرف الأجنبية تحتل المرتبة العاشرة من بين العوامل الأساسية التي تحدد القدرة التنافسية لبلد واقتصاده. أكثر أهمية بكثير هي تعليم وتدريب القوى العاملة، والاستثمار في رأس المال والبنية التحتية، والقدرة الابتكارية للاقتصاد، والإطار القانوني كما ذكرت للتو في سياق الولايات المتحدة اليوم.

ما هي العواقب المترتبة على ذلك بالنسبة للأسواق المالية؟

في بداية عام 2025، كان كل الحديث يدور حول "اتفاق مارالاغو" و "صفقة إضعاف" وفكرة أن الولايات المتحدة قد تفعل شيئًا لإضعاف الدولار. وقد أدى ذلك إلى تقويض جاذبية الدولار للبنوك المركزية والشركات والمستثمرين الأجانب لأنهم واجهوا خطر خسائر رأس المال على أصولهم المقومة بالدولار. في الآونة الأخيرة، تحول النقاش نحو حالة عدم اليقين الجيوسياسي. بالنسبة لأوروبا، على سبيل المثال، أصبح من المهم بشكل متزايد أن تكون أكثر استدامة ذاتيًا، وأكثر سيادة على أموالها وماليتها. ويشمل ذلك الحد من الاعتماد ليس فقط على الدولار نفسه، ولكن أيضًا على نظام المقاصة المصرفية الأمريكية وشبكة سويفت.

ومع ذلك، فاجأ التعافي للدولار العديد من المشاركين في السوق في الأسابيع الأخيرة.

النقطة التي أود طرحها فيما يتعلق بالتعافي الظاهر للدولار حتى عام 2026 هي أنه في اليومين الأولين من التداول بعد اندلاع الحرب في إيران، ارتفعت العملة بنحو 1.5٪. كان هذا التفاعل نموذجيًا لدور الدولار كأصل آمن، لكن مكاسب 1.5٪ كانت صغيرة تاريخيًا بالنظر إلى حجم الصدمة. في ضوء هذا الاضطراب الجيوسياسي والعسكري، فإن المفاجأة هي أن الدولار لم يرتفع أكثر. لذلك، بالنسبة لي، فإن الحجة القائلة بأن الدولار في حالة تدهور علماني كعملة عالمية مهيمنة لا تزال قائمة.

ذكرت في البداية أن التفوق العسكري كان أحد جوانب العملة الرائدة في الماضي. ما مدى أهمية هذا العامل؟

بالنظر إلى 2500 عام من تاريخ العملات الدولية - من اليونان القديمة إلى الجمهورية الرومانية إلى الجمهورية الهولندية وإلى متى حكمت بريطانيا البحار في القرن التاسع عشر - فقد كان القوة الاقتصادية أو التجارية والضمان العسكري يسيران جنبًا إلى جنب. لقد جمعا لدعم الاستخدام العابر للحدود للعملة الخاصة بالقوة التجارية والعسكرية البارزة. اليوم، يبدو أن هذا النوع من الرهن الجيوسياسي له عنصران: أولاً، يجب أن تمتلك ترسانة واسعة من الطائرات والصواريخ؛ ثانيًا، يجب أن يكون لديك أيضًا استراتيجية عسكرية متماسكة. على سبيل المثال، لم تكن شركة الهند الشرقية الهولندية قوة تجارية فحسب، بل كانت أيضًا قوة عسكرية فعليًا ضمنت موانئ هولندا في جزر الهند الشرقية.

كيف هو الوضع اليوم، بالنظر إلى الإجراءات الأمريكية في الشرق الأوسط؟

من الواضح أن حكومة الولايات المتحدة تفتقر إلى حل لضمان حركة الملاحة البحرية الآمنة عبر مضيق هرمز. لذلك، فإن حقيقة أن الولايات المتحدة لديها الكثير من الطائرات والصواريخ ليست كافية. يجب أن يكون لديك استراتيجية متماسكة، ويجب أن تتضمن هذه الاستراتيجية، أولاً، تحالفًا من البلدان خلفها - وهذا هو المكان الذي تأتي فيه السياسة التحالفية مرة أخرى - وهدفًا متماسكًا. من الواضح أن الولايات المتحدة تفتقر إلى هذين العنصرين في هذه الحالة الراهنة.

ما هو المثال التاريخي لكيفية تعزيز سياسة التحالف الموثوقة لوضع عملة عالمية احتياطية؟

أفضل مثال هو الولايات المتحدة نفسها بعد الحرب العالمية الثانية، عندما أصبحت الدولار بشكل دائم العملة العالمية المهيمنة. قدمنا الدولار لحلفائنا من خلال خطة مارشال وساعدنا في بناء الناتو لتعزيز علاقاتنا السياسية مع هؤلاء الشركاء. لذلك، في الستينيات، عندما تعرض الدولار المرتبط بالذهب بسعر 35 دولارًا أمريكيًا للضغط، دعمت الحكومات في اليابان وألمانيا الدولار لأنهم كانوا شركاء حلفنا. يؤكد ذلك على التقاطع بين الجغرافيا السياسية والتمويل العالمي في ترسيخ التحالفات الدولية. كنا شريكًا موثوقًا به في التحالف مما عزز دور الدولار.

اليوم، لم يعد الأمر كذلك مؤكدًا. يصف الرئيس ترامب الناتو بأنه نمر ورقي ويهدد بالانسحاب من التحالف. بصفتك اقتصاديًا، ما رأيك في ذلك؟

يجب ألا نقع في إغراء التفكير كأقتصاديين. نحن مدربون على البحث عن استراتيجية متماسكة من جانب الإدارة الأمريكية؛ وينطبق هذا أيضًا على الحفاظ على الدور العالمي للدولار. في مرحلة ما من العام الماضي، هدد ترامب بفرض تعريفات جمركية متزايدة على بلدان أخرى إذا ابتعدت عن الدولار. ولكن في اليوم التالي تقريبًا، أعاد التأكيد على رغبته في أن يخفض الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة واقترح كيف سيكون الدولار الأضعف جيدًا للولايات المتحدة. لذلك، لا أعتقد أن هناك استراتيجية متماسكة هنا. من الحرب في إيران إلى فوضى التعريفات الجمركية وعدم اليقين السياسي المحلي، أخشى أن تدفع تصرفات إدارة ترامب بقية العالم إلى تقليل اعتماده على الدولار؛ بشكل خاص في أوروبا ولكن في أماكن أخرى أيضًا.

في كتابك، تشرح أيضًا كيف أفرطت القوى العظمى في الماضي في الإنفاق العسكري على الصعيد المالي، مما أدى في النهاية إلى تدهور عملتها. ما مدى خطورة هذا الخطر على الولايات المتحدة، خاصة وأن الرئيس ترامب يريد زيادة الميزانية العسكرية بشكل كبير في العام المالي القادم؟

في عام 2021، نشرت كتابًا مع مؤلفين مشاركين بعنوان «في الدفاع عن الديون الحكومية». بين ذلك والآن، أصبح وجهة نظري بشأن الوضع المتعلق بالديون في الولايات المتحدة أكثر قتامة. لقد قمت بتعديل آراءي في ضوء أسعار الفائدة المرتفعة بشكل كبير اليوم، حيث تجعل الوضع المتعلق بالديون في الولايات المتحدة مشكلة متزايدة. والآن، بالإضافة إلى ذلك، هناك المزيد من الإنفاق العسكري. نظرًا للاستقطاب السياسي العميق، لا يستطيع الكونجرس التوصل إلى تسوية دائمة من شأنها أن تبدأ في إغلاق العجز في الميزانية. بناءً على جميع هذه الأسس، فإن مسار الديون المستمر مرتفعًا بسبب الاستقطاب السياسي العميق وزيادة الإنفاق العسكري وارتفاع أسعار الفائدة، سيكون هذا عاملاً قويًا يؤثر على قرارات مديري احتياطيات البنوك المركزية والآخرين بينما يحددون العملات التي سيحتفظون بها في محافظهم.

ولكن السؤال الذي يطرح نفسه هو: ما هي البدائل؟ تستثمر الصين، على سبيل المثال، بشكل كبير في توسيع قوتها العسكرية، لكن حصة الرنمينبي من احتياطيات العملات الأجنبية العالمية لا تزال منخفضة وقد انخفضت قليلاً مؤخرًا.

تستمر الاقتصاد الصيني في النمو بوتيرة أسرع من الاقتصاد الأمريكي، وتستخدم دول أخرى الرنمينبي في تجارتها مع الصين. ومع ذلك، فإن السياسة تشكل عائقًا أمام طموحات الصين في دولية عملتها وإقامتها كمنافس حقيقي من الدرجة الأولى للدولار. لذلك تنطبق المشاكل السياسية على الصين بقوة حتى الآن. تفتقر الصين إلى الفصل بين السلطات، وتخضع سيادة القانون لما تقرره اللجنة المركزية والرئيس في صباح الغد. علاوة على ذلك، لا يوجد استقلال للبنك المركزي. نظرًا لأنني لا أرى نظام الصين السياسي يتغير في أي وقت قريب، فأنا أشك في أن البنوك المركزية ومديري الخزانة الشركات يشعرون بالراحة بشأن إيداع احتياطياتهم في الرنمينبي في شنغهاي، وفي البنوك الصينية.

يعتبر استقلال السياسة النقدية أيضًا موضوعًا ساخنًا في الولايات المتحدة الآن. ماذا يمكن أن نتوقع من كيفن وارش كرئيس الاحتياطي الفيدرالي القادم؟

ليس لدي توقعات بعد لأنه لديه سجل مختلط وإشاراته متضاربة. لقد دعا إلى تشديد مبكر خلال الأزمة المالية العالمية، وهو ما سيكون سابقًا لأوانه. كان لديه أيضًا أسئلة حول التيسير الكمي خلال الأزمة العالمية للسيولة والانكماش عندما كان ضروريًا. مؤخرًا، لقد انتقل من دعم أسعار الفائدة المرتفعة إلى الدعوة إلى خفضها. بافتراض أنه سيتم تأكيده، فسوف يكون عالقًا بين الصخرة البحرية والصلبة. الصخرة الصلبة هي أن التضخم سيرتفع إلى أكثر من 4٪، إذا صدقت منظمة التعاون الاقتصادي والتنمية، والصخرة هي دونالد ترامب.

ما هو الخطر الأكبر بالنسبة للاحتياطي الفيدرالي فيما يتعلق بارتفاع أسعار الطاقة: ارتفاع التضخم أم تباطؤ النمو الاقتصادي؟

يعتمد الجواب على وجهة نظرك حول ما إذا كان الصدمة النفطية والتضخم مؤقتين أم مستمرتين. إذا كانت الصدمة مؤقتة، فيجب على الاحتياطي الفيدرالي أن يتجاهلها وأن يمتنع عن رفع أسعار الفائدة لأن التضخم سينخفض. ومع ذلك، إذا استمرت الصدمة بسبب الحرب، فيجب على الاحتياطي الفيدرالي رفع أسعار الفائدة لاحتواء التضخم والحفاظ على مصداقيته. لا يمكنه تحقيق أي شيء آخر، بما في ذلك مكافحة البطالة، إذا لم يحافظ على مصداقيته المضادة للتضخم في مواجهة صدمة أسعار دائمة.

لنجرب النظر إلى الأمام قليلاً. ما الذي يمكن تعلمه من 2500 عامًا من تاريخ العملات الدولية حول مستقبل النظام المالي؟

إذا كان لدينا ما يكفي من الوقت، عقود، يمكنني أن أتوقع انتقالًا سلسًا حيث ينخفض ​​هيمنة الدولار إلى نظام مالي ونقدي عالمي متعدد الأقطاب. قد تشارك الدولار بعد ذلك دوره العالمي مع عملات رئيسية أخرى مثل الرنمينبي الصيني بينما تفتح الصين أسواقها المالية وتعمق سيولة أنظمتها المالية. يمكن لليورو أيضًا أن يكتسب مكانة بارزة، إذا حقق الاتحاد الأوروبي ثلاثة أهداف: إكمال سوق رأس المال، وبناء قدرة دفاعية متناسبة مع وضع العملة المهيمنة، والتحرك نحو إصدار سندات الاتحاد الأوروبي، التي تعمل كأساس للمحافظ الاستثمارية المقومة باليورو. سيتطلب الخطوة الثالثة، إصدار المزيد من سندات الاتحاد الأوروبي، تعديل معاهدة الاتحاد الأوروبي، وهو أمر صعب. بالإضافة إلى ذلك، يمكن للتكنولوجيات الرقمية أن تجعل العملات الاحتياطية غير التقليدية أكثر قابلية للتداول. ويشمل ذلك الفرنك السويسري والون الكوري الجنوبي والدولار الأسترالي والدولار النيوزيلندي والدولار السنغافوري والعملات الإسكندنافية. يمكن أن تكمل هذه العملات عملات الاقتصادات الكبرى، على الأقل على الهامش.

في هذا السياق، ما هي آفاق العملات المشفرة مثل البيتكوين؟

تمثل تقنية البلوك تشين وسجل التوزيع اللامركزي ابتكارًا مهمًا، حيث تقدم بدائل للدولار من خلال توفير مسارات دفع يمكن استخدامها لتحريك الرموز المميزة المسماة بعملات مختلفة عبر الحدود للمعاملات الدولية. السؤال هو: ما الذي سيعمل على هذه المسارات؟ هل ستكون عملات مشفرة بسيطة مثل البيتكوين أو العملات المستقرة أو العملات الرقمية للبنوك المركزية أو الودائع المصرفية المميزة؟ أنا أراهن على مزيج من العملات الرقمية للبنوك المركزية والودائع المميزة. على سبيل المثال، هناك الكثير من الودائع في البنوك السويسرية التي يمكن تدويرها واستخدامها للمعاملات عبر الحدود من خلال تقنيات دفتر الأستاذ الموزع الفعالة.

وماذا عن الذهب؟ كانت البنوك المركزية تستثمر بشكل متزايد في تنويع احتياطياتها بالمعادن الثمينة لعدة سنوات.

الذهب موجود هناك، على الرغم من أنني لن أتوقع أن ينمو دوره. يمكنك استخدامه فقط في المعاملات المالية عندما يتم تخزينه في بنك إنجلترا أو بورصة لندن للمعادن أو الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك. ومع ذلك، فقد تعلمت البنوك المركزية في الأسابيع الأخيرة أنها تعيد تدوير ذهبها لأسباب أمنية. بمجرد إعادة تدويرها، يصبح الذهب معقماً: لا يمكن استخدامه في عمليات المقاصة أو كضمان للمعاملات المالية الدولية. لذلك، تعلمنا في الأسابيع الأخيرة أن سعر الذهب يمكن أن ينخفض، وليس فقط يرتفع؛ إنه أصل متقلب ومحفوف بالمخاطر للاحتفاظ به.

ماذا يحدث إذا لم يكن هناك وقت كافٍ لانتقال سلس إلى نظام نقدي عالمي أكثر تنوعًا؟

هنا تنتهي كتابتي. إذا فقدت الثقة في الدولار بشكل حاد، فلن يكون هناك بديل على نطاق واسع، وفي هذه الحالة سترتفع أسعار الفائدة بشكل حاد وستجف السيولة اللازمة للتجارة والتمويل عبر الحدود. بشكل أساسي، ستكون العولمة في القرن الحادي والعشرين في خطر في ظل هذا السيناريو.

ما هو الاحتمال الذي ستخصصه لمثل هذا السيناريو؟

إن هيمنة الدولار تشبه الجبل الجليدي الضخم الذي يذوب ببطء بسبب الاحتباس الحراري. عادة ما يحدث هذا على الحواف ويتقدم تدريجيًا، ولكن يمكن أن ينفصل جزء كبير فجأة. مجازيًا، تكمن الخطر في إمكانية تسريع هذه العملية بشكل كبير استجابة للأحداث الخارجية، مما يؤدي إلى انهيار. لا يمكنني أن أقدم لك احتمالًا أو تاريخًا، ولكن يمكنني أن أشاركك شعوري بأننا أقرب إلى هذا السيناريو الكابوسي مما كنا عليه في أي وقت مضى في حياتي. أعتقد أننا جميعًا يجب أن نكون قلقين أكثر بكثير مما كنا عليه في الماضي.

ما الذي يجب على المستثمرين أخذه من هذه المحادثة؟

يجب أن يكون لديّ قطعتان من النصيحة. الأولى هي أن يقرأ المستثمرون المزيد من التاريخ مع التركيز على فهم الاختلافات بين الحاضر والمستقبل من الماضي. تتكرر التاريخ بطرق مختلفة؛ إن دراسته تسمح للمستثمرين بالتعرف على التحولات الفريدة في الهياكل الاقتصادية والسياسية في السياق الحالي. القطعة الثانية من النصيحة تأتي من مستشاري في جامعة ييل، جيمس توبين. فاز بجائزة نوبل في أوائل الثمانينيات لإسهاماته في نظرية المحفظة. خلال مؤتمره الصحفي عند الفوز بالجائزة، سأل مراسل ما إذا كان يمكنه شرح نظرية المحفظة بلغة غير تقنية. أجاب توبين ببساطة: "لا تضع كل بيضك في سلة واحدة".

ايلر دوردن
الأحد، 19/04/2026 - 21:00