Salesforce gibt 25 Milliarden Dollar Schulden aus, um Aktien zurückzukaufen. Sollten wir besorgt sein?

Salesforce gab diese Woche bekannt, dass es die ersten Schritte in seinem schuldenfinanzierten beschleunigten Aktienrückkaufplan über 25 Milliarden Dollar unternommen hat. Das ist die Hälfte der größeren Rückkaufautorisierung über 50 Milliarden Dollar, die im Februar genehmigt wurde.
Die Aufnahme von Schulden zum Rückkauf von Aktien ist ein Schritt, der einer genauen Prüfung bedarf.
Schließlich kommt Eigenkapital weder mit den finanziellen Verpflichtungen noch mit den Konsequenzen der Ausgabe von Schulden. Wenn ein Unternehmen eine Aktiendividende nicht zahlt, sieht das nicht gut aus, und die Aktie wird getroffen. Es gibt jedoch keine rechtlichen Konsequenzen oder Ansprüche, die geltend gemacht werden können. Wenn ein Unternehmen seine Schulden nicht bedient, wird es mit rechtlichen Problemen und Ansprüchen von Anleihegläubigern konfrontiert.
Wir wissen, warum Salesforce Aktien zurückkaufen möchte – das Management glaubt, dass der brutale Ausverkauf im letzten Monat aufgrund von Ängsten vor KI-Störungen den Aktienkurs attraktiv gemacht hat – weil, wie CEO Marc Benioff in der Pressemitteilung vom Montag sagte: "Wir sind so zuversichtlich in die Zukunft von Salesforce." (Salesforce-Insider kaufen ebenfalls. Vorstandsmitglied und Williams-Sonoma-CEO Laura Alber kaufte am Donnerstag Aktien im Wert von etwa 500.000 Dollar von Salesforce, und David Kirk, ebenfalls Direktor und ehemaliger Chef-Wissenschaftler bei Nvidia, kaufte am Mittwoch Aktien im Wert von rund 500.000 Dollar von Salesforce.)
Warum also gibt Salesforce Schulden aus, um Aktien zurückzukaufen? Ein Teil davon könnte sein, dass Benioff und das Unternehmen Cash sparen wollen. Aber hauptsächlich kommt es auf die Kosten von Eigenkapital versus die Kosten von Schulden an. CNBC Investing Club Reporterin Paulina Likos und ich haben dieses Konzept in einem kürzlichen Video über die Bewertung von Discounted-Cashflow-Modellen kurz angesprochen. Während sich das Video mehr auf den Terminal Value konzentrierte, haben wir das Konzept eines Diskontsatzes oder der erforderlichen Rendite, die ein Anleger für eine Investition in ein bestimmtes Wertpapier verlangt, behandelt. Wir haben darauf hingewiesen, dass einzelne Anleger und sollten den Satz verwenden, den sie für das in Betracht gezogene Risiko für angemessen halten.
Dieses Zeug kann ziemlich kompliziert sein. In einer vereinfachten "Shark Tank"-Analogie stellen Sie sich vor, Sie gründen ein Unternehmen. Sie müssen herausfinden, wie Sie es finanzieren. Sie können entweder den Haien einen Prozentsatz Ihres Unternehmens (Eigenkapital) geben oder einen Bankkredit aufnehmen (der mit der finanziellen Verpflichtung einhergeht, den Nennwert plus Zinsen zurückzuzahlen). Diese Entscheidung basiert auf den Kosten jeder Option – dem Zinssatz für den Kredit (Kosten der Schulden) versus dem, was Sie glauben, dass dieser Eigenkapitalanteil generieren kann (da Sie das Eigenkapital abgeben, sind dies Ihre "Kosten des Eigenkapitals"). Das ultimative Ziel, welchen Weg Sie auch gehen, ist es, Ihr Unternehmen mit den niedrigstmöglichen Gesamtkapitalkosten zu finanzieren.
Für Unternehmen an der Wall Street ist der Diskontsatz jedoch oft ihre eigenen "gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten" oder WACC. Der WACC ist der gewichtete Durchschnitt der Kosten von Schulden und Eigenkapital, die zur Finanzierung des Unternehmens erforderlich sind.
Gewichtete durchschnittliche Kapitalkosten
Hier ist die Berechnung:
Es aufzuschlüsseln:
- V = Gesamtwert ist Eigenkapital plus Schulden
- E = Marktwert des Eigenkapitals (E/V ist das Gewicht des Eigenkapitals in der Kapitalstruktur)
- D = Marktwert der Schulden (D/V ist das Gewicht der Schulden in der Kapitalstruktur)
- Ce = Kosten des Eigenkapitals
- Cd = Kosten der Schulden
- T = Körperschaftsteuersatz
Machen Sie sich keine allzu großen Sorgen darüber, wie man das berechnet. Der eigentliche Zweck ist es, sich anzusehen, was in die Gleichung einfließt, um besser zu verstehen, wie Unternehmen über die Erreichung der effizientesten Kapitalstruktur nachdenken, was den niedrigstmöglichen WACC bedeutet. Je niedriger der Diskontsatz – in diesem Fall der WACC – desto höher ist der gegenwärtige Wert zukünftiger Erträge und Cashflows. Die Quintessenz: Jede Erhöhung des Gewichts des preiswerteren Vermögenswerts – Eigenkapital oder Schulden – kann den WACC senken. Das heißt, bis zu dem Punkt, an dem Anleger beginnen, sich Sorgen über die Verschuldung in der Bilanz zu machen und diese Sorge zum Ausdruck bringen, indem sie eine höhere Eigenkapitalrendite verlangen, die Aktie nach unten treiben und die Eigenkapitalkosten des Unternehmens erhöhen.
Kosten der Schulden
Was ist also für Salesforce niedriger: Kosten des Eigenkapitals oder Kosten der Schulden? Die Schuldenkosten herauszufinden, ist einfach genug, weil Salesforce uns mitgeteilt hat, welchen Ertrag sie auf die Anleihen zahlen. Das zeigt die folgende Folie.
Wenn man auf die frühere WACC-Gleichung zurückkommt, wird die Kosten der Schulden mit eins minus dem Steuersatz multipliziert, um zu reflektieren, dass Unternehmen eine Steuerabzug auf Zinszahlungen für Schulden erhalten. Die tatsächlichen Kosten der Schulden sind also niedriger als auf der Folie dargestellt. Machen Sie sich keine Sorgen darüber, wie viel niedriger, wissen Sie nur, dass basierend auf der WACC-Berechnung die tatsächlichen Kosten der Schulden der oben gesehene Ertrag multipliziert mit einer Zahl kleiner als 1 sind. Auf der höchsten Ebene haben Salesforce also für die Noten, die 2066 fällig werden, eine vor Steuern Kosten von etwa 6,7 % und nach Steuern Kosten für die Schulden irgendwo darunter – vielleicht näher bei etwa 5,3 %, ausgehend von einem Körperschaftsteuersatz von 22 %.
Kosten des Eigenkapitals
Da wir nun wissen, was der teuerste Teil dieser Schuldenaufnahme Salesforce kosten wird, lassen Sie uns herausfinden, was seine Kosten des Eigenkapitals sind. Dafür wird das Capital Asset Pricing Model (CAPM) verwendet. Hier ist die Berechnung:
Es aufzuschlüsseln:
- Rf = Risikofreier Satz – ein oft verwendetes Proxy ist die 10-jährige Treasury-Rendite
- β = Beta – ein Maß für systematisches Risiko, ist die Volatilität einer Aktie gegenüber dem Index
- Rm = Erwartete Marktrendite (Rm - Rf ist eine Berechnung der Marktrisikoprämie)
Es gibt eine Gleichung zur Berechnung von Beta; die meisten Datenanbieter haben sie jedoch bereits. Wir haben den Beta-Eingabewert für Salesforce von FactSet gezogen, anstatt selbst zu berechnen. Mit einem dreijährigen Beta von 1,21 für Salesforce, der 10-jährigen Treasury-Rendite von 4,24 % (zum Zeitpunkt dieses Schreibens) und 8 % als erwartete Marktrendite, was konservativ ist, liegt Salesforces Kosten des Eigenkapitals bei rund 9,27 %. Da die Kosten des Eigenkapitals viel höher sind als die Kosten der Schulden, führt der Austausch von Eigenkapital gegen Schulden zu einer Senkung von Salesforces gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten.
Bottom Line
Es ist verständlich, die schuldenfinanzierte Aktienrückkauf von Salesforce in Frage zu stellen, weil sie neue finanzielle Verpflichtungen zu einer Zeit eingeht, in der die Aktie sagt, dass die langfristigen Aussichten aufgrund von KI in Schwierigkeiten sind. Aus der Perspektive des Managements, das offensichtlich nicht besorgt über die langfristigen Fundamentaldaten ist, ist es jedoch ein kluger Schritt, die Kapitalstruktur des Unternehmens durch Senkung der Gesamtkapitalkosten zu verbessern. Ein niedrigerer WACC hilft nicht nur dabei, den gegenwärtigen Wert durch Senkung des Diskontsatzes in den Finanzmodellen der Wall Street zu erhöhen, sondern kann auch mehr Investitionsmöglichkeiten eröffnen, weil die Hürde zur Erzielung einer positiven Rendite niedriger ist.
Der Schritt mag rational sein, aber ob er klug ist, wird nur die Zeit zeigen. Salesforce tauscht Bilanzoptionalität gegen eine niedrigere Aktienanzahl ein, was den Gewinn je Aktie steigert. Aber die Strategie führt auch zu einer niedrigeren Kreditwürdigkeit durch S&P Global aufgrund erhöhter Verschuldung in der Bilanz. Das bedeutet, dass zukünftige Schulden zu höheren Kosten kommen werden.
Es hängt alles davon ab, ob Salesforce die Schulden bedienen kann, und das kommt wahrscheinlich darauf an, wer im KI-Debatte Recht hat. Wenn Salesforce tatsächlich durch Claude-ähnliche Ersatzprodukte ersetzt wird (wir denken nicht, dass das der Fall sein wird, aber es ist offensichtlich, was der Markt befürchtet), dann werden die Schulden schwerer zu bedienen, Anleger werden noch besorgter, jetzt da die Bilanz gehebelt wurde, und die Aktie wird wahrscheinlich fallen – was all dies nicht nur zu einer völligen Geldverschwendung, sondern auch zu einem finanziellen Anker macht. Andererseits, sollte sich das Management als richtig erweisen und Salesforce wächst tatsächlich durch diese Phase und profitiert von KI, dann wird dieser Schritt die Kapitalstruktur des Unternehmens stärken.
Während der Kreditwürdigkeitsabschlag beunruhigend bleibt, kann er rückgängig gemacht werden, wenn alles gut geht, da das Management in der Lage sein wird, die Schulden zurückzuzahlen, die Bilanz zu entschulden und die allgemeine finanzielle Glaubwürdigkeit zu verbessern. Der Schritt würde auch die Belohnung erhöhen, sollte sich die Bullen als richtig erweisen, indem sichergestellt wird, dass die Aktionäre alle ein bisschen mehr vom Unternehmen besitzen als zuvor, dank der Rücknahme der Aktien, die diese Schulden zurückkaufen werden.
(Das Charitable Trust von Jim Cramer ist long CRM. Siehe hier für eine vollständige Liste der Aktien.)
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