Gundlach Met "Bagholders" Qui "Perdrent de l'Argent" Dans le Crédit Privé Alors que les BDCs Réduisent les Valeurs de Leurs Actifs, JPM Fait Face à une Perte de 500 Millions de Dollars Dans la Plus Grande "Affaire Suspendue" de Cette Année
Ajouter un autre avertissement vocal au chœur chantant les dangers du crédit privé.
Jeffrey Gundlach, PDG de DoubleLine, qui a été particulièrement critique à l'égard du crédit privé au cours de l'année écoulée, avertissant en novembre dernier que ce secteur "présente les mêmes caractéristiques que le reconditionnement des prêts hypothécaires à risque en 2006", a soulevé de nouvelles préoccupations concernant les conseillers financiers et autres acteurs qui ont incité les investisseurs particuliers au crédit privé et à d'autres fonds soi-disant semi-liquides, suggérant qu'ils ont été motivés par des frais élevés autant que par les intérêts de leurs clients.
« Il est clair que les prospectus parlaient du mécanisme de blocage, mais j'ai l'impression que les intermédiaires financiers, pas tous bien sûr, mais suffisamment d'entre eux, ne l'ont pas expliqué », a-t-il déclaré mercredi lors d'un panel à la Milken Institute Global Conference à Beverly Hills.
Ces produits ont été « gardés opaques et pas décrits de manière granulaire », a-t-il déclaré selon Bloomberg. « C'est pourquoi tout le monde veut récupérer son argent : ils commencent à réaliser qu'ils pourraient être les "bagholders" ».
Gundlach a contesté le fait que les sociétés de crédit privé appellent leurs fonds "semi-liquides". « Semi-liquide est un nom diabolique », a déclaré Gundlach. « C'est liquide la moitié du temps. C'est liquide lorsque vous ne voulez pas de votre argent, et c'est illiquide lorsque vous voulez de votre argent. » Un peu comme "la moitié en espèces, la moitié en actions", dans le langage de notre époque.
Comme l'a documenté de manière extensive, les sociétés de crédit privé ont été confrontées à une vague de demandes de rachat, un choc pour un secteur qui avait considéré les investisseurs particuliers comme une nouvelle source de capitaux pour compléter les institutions ; au lieu de cela, il s'efforce de les bloquer alors qu'ils cherchent à récupérer leur argent alors que des fissures sont apparues dans l'architecture du crédit privé. À Milken et ailleurs, les gestionnaires d'actifs remettent désormais en question la sagesse - ou du moins, le message marketing - de vendre des investissements illiquides à la foule.
Gundlach a également comparé le marché du crédit privé d'aujourd'hui aux cycles de boom et de krach de l'ère dot-com et des titres adossés à des créances hypothécaires et autres produits dérivés. Le crédit risqué peut se cacher sur le marché privé, a-t-il déclaré, notant que la qualité sur le marché public à haut rendement est bien meilleure qu'elle ne l'était avant la crise financière mondiale.
« Ce sera une période intéressante car les points de données ne sont pas aussi fréquents qu'avec les dot-com et le marché des créances hypothécaires », a déclaré Gundlach. « Je ne sais pas ce que signifie systémique, mais les gens vont perdre de l'argent ici. »
Ils le feront certainement, et aujourd'hui, la société au cœur de la crise du crédit privé, Blue Owl, nous l'a rappelé en rachetant 85 millions de dollars d'actions alors que la volatilité des marchés technologiques et la baisse des prêts négociés en bourse ont fait baisser leur valeur.
La société a réduit la valeur de son fonds de développement d'entreprises axé sur la technologie de 14,1 milliards de dollars d'environ 5 % à 16,49 $ par action au cours des trois mois se terminant le 31 mars, selon un dépôt mercredi. La valeur de son Blue Owl Capital Corporation de 15,3 milliards de dollars a baissé d'près de 3 % à 14,41 $ par action.
Craig Packer, co-président de Blue Owl, un fervent porte-parole de son produit en difficulté, a déclaré que les tendances du crédit sous-jacent restaient solides pour les deux fonds. « Nous continuons à observer des performances de crédit solides dans l'ensemble de notre portefeuille d'entreprises durables et essentielles à la mission, dont beaucoup ont déjà pris des mesures pour s'adapter à l'environnement de l'IA en évolution », a déclaré Packer dans un communiqué, en référence à Blue Owl Technology Finance Corp.
Blue Owl a noté que les rachats d'actions avaient contribué à stimuler la valeur nette des fonds au cours du trimestre. En même temps, la société, qui est confrontée à une pénurie de liquidités, a réduit le dividende du plus grand fonds à 31 cents par action contre 37 cents, citant une « période prolongée » de taux de baisse et de primes de risque plus faibles. Le dividende total pour le fonds technologique est resté stable à 40 cents.
Blue Owl, qui plus tôt cette année a déclenché la crise sur le marché du crédit privé de 1,8 billion de dollars et a bloqué les rachats à deux autres fonds de crédit privé lorsqu'elle a été confrontée à une demande de retrait sans précédent de 5,6 milliards de dollars, envoyant les actions à un plus bas historique le mois dernier, a déclaré mercredi qu'elle avait réduit l'effet de levier de son plus grand fonds négocié en bourse, lui donnant la flexibilité d'agir rapidement lorsque des opportunités d'achat se présentent sur un marché en amélioration pour les prêteurs.
Blue Owl n'était pas la seule à souffrir de prêts mal évalués. Un fonds de crédit privé supervisé par Apollo Global a annoncé une perte trimestrielle, citant une baisse des valorisations en raison de la volatilité du marché et de la faiblesse de certains accords spécifiques.
MidCap Financial Investment Corp., une société de développement d'entreprises axée sur le prêt direct, a annoncé une perte nette par action de 30 cents, contre un gain de 32 cents pour la même période l'année précédente, a-t-elle déclaré dans un communiqué. La valeur nette par action est tombée à 13,82 $ par rapport à 14,18 $ à la fin décembre, manquant les attentes des analystes.
Les bénéfices des BDC font l'objet d'un examen plus approfondi à mesure que les gestionnaires luttent contre l'exposition aux sociétés de logiciels confrontées au potentiel perturbateur de l'IA. Oaktree Capital Management a déclaré cette semaine qu'elle avait réduit la valeur d'l'un de ses fonds de crédit privé d'près de 4 % alors que la société réduisait la valeur de ses actifs logiciels, tandis que Sixth Street Specialty Lending a réduit son dividende et a annoncé une baisse de la valeur nette par action.
« Notre perte nette pour le trimestre a été due à une combinaison d'ajustements de valorisation non réalisés reflétant un élargissement plus large des écarts de crédit, ainsi qu'une faiblesse du crédit dans certaines positions », a déclaré Tanner Powell, PDG de MFIC, dans un communiqué.
Les prêts marqués comme non-accrues - signifiant généralement que l'emprunteur n'a pas effectué de paiements de dettes - ont grimpé à environ 167 millions de dollars sur une base amortie, contre 48,5 millions de dollars pour la même période l'année précédente, selon une présentation. La société a déclaré que son portefeuille de logiciels avait une valeur de 327 millions de dollars, ce qui représente environ 11 % de ses actifs totaux. MidCap est « très sélectif » dans ces investissements, évitant les catégories où les flux de travail sont facilement automatisés, a-t-elle déclaré.
Pendant ce temps, signe que davantage de problèmes sont à venir pour le secteur, Bloomberg a rapporté qu'un groupe de banques dirigé par JPMorgan devrait assumer des pertes en papier de plus de 500 millions de dollars sur un accord de dette pour la société de logiciels Qualtrics Internationa. Les banques se préparent à utiliser leurs propres bilans pour financer 5,3 milliards de dollars de dette pour l'acquisition de Press Ganey Forsta par Qualtrics. Cela en ferait la plus grande "affaire suspendue" sur le marché de la finance à effet de levier cette année.
Selon Bloomberg, les prêteurs ont décidé de ne pas lancer d'offre formelle après avoir suspendu les discussions préliminaires sur l'accord en mars, lorsque les investisseurs sur les marchés des prêts à effet de levier et des obligations à haut rendement ont exprimé leur mécontentement en raison de l'exposition de Qualtrics aux chutes des logiciels. À cette époque, le prêt Qualtrics d'environ 1,5 milliard de dollars arrivant à échéance en 2030 était tombé à environ 86 cents sur le dollar, en baisse par rapport aux niveaux proches de la parité un mois plus tôt. À ces niveaux, les investisseurs trouveraient plus attrayant d'acheter une dette existante plutôt que de participer à une nouvelle émission, ce qui augmenterait considérablement les coûts d'emprunt de l'entreprise.
L'effort de financement, dirigé par JPMorgan, était lié à l'acquisition de Qualtrics de Press Ganey Forsta, le forfait devant comprendre un prêt à effet de levier de 3,3 milliards de dollars et 2 milliards de dollars supplémentaires en obligations à haut rendement ou en crédit privé.
Qualtrics, qui fabrique des outils d'enquête en ligne, est l'un des exemples les plus marquants des difficultés rencontrées par les sociétés de logiciels au cœur de la crise du crédit privé, alors que les investisseurs réévaluent les modèles économiques de l'ensemble du secteur compte tenu des progrès rapides de l'intelligence artificielle.
La raison pour laquelle JPMorgan a capitulé sur le lancement d'une offre formelle est que le prêt existant se négocie actuellement à environ 84 cents sur le dollar, créant un obstacle trop important à surmonter lors de la tarification de toute nouvelle transaction.
Les banques fournissent généralement des engagements de financement de pont pour soutenir les acquisitions dans l'intention de vendre la dette aux investisseurs institutionnels dans le cadre d'un processus de syndication, et gagnent une commission pour avoir fait cela. Elles s'efforcent de se débarrasser des emprunts rapidement - avant la clôture de la transaction - car se retrouver avec la dette sur leurs bilans signifie qu'elles ne peuvent pas engager cette capacité dans de nouvelles transactions.
Dans le cas de Qualtrics, l'entreprise a implosé beaucoup plus vite que prévu par quiconque, privant le syndicat bancaire de pertes en papier massives.
L'acquisition de Press Ganey par Qualtrics devrait se conclure dès le mois prochain. Les banques discutent d'un certain nombre de changements structurels potentiels avec le sponsor du PE Silver Lake pour rendre l'opération plus attrayante pour les investisseurs, et prévoient de lancer l'offre de dette à une date ultérieure, vraisemblablement dans l'espoir que l'euphorie actuelle du marché dure assez longtemps pour trouver un nouveau lot de naïfs qui seraient prêts à assumer le risque de bilan des banques. Si cela se produit, il est possible que certaines des pertes en papier que les banques devront enregistrer lors du financement de l'opération Qualtrics soient inversées une fois qu'elles remettront la transaction sur le marché.
Qualtrics est la plus grande transaction à avoir rencontré des difficultés cette année. En février, un groupe dirigé par Deutsche Bank n'a pas pu vendre environ 1,2 milliard de dollars de prêts soutenant l'acquisition de Conga Corp, une autre entreprise de logiciels, par Thoma Bravo. Plus récemment, des banques dirigées par UBS ont financé l'union de deux entreprises de logistique après avoir suspendu les discussions préliminaires pour se décharger d'un prêt de 765 millions de dollars aux investisseurs.
Et alors que de plus en plus d'entreprises révèlent comment elles ont mal évalué leurs livres au fil des ans dans l'espoir d'attirer les investisseurs particuliers avec des gains de valorisation par rapport au modèle qui se sont avérés fictifs à l'arrière-plan, certaines prennent des mesures proactives pour restaurer la confiance dans le secteur. Apollo est l'une d'entre elles : le géant des actifs alternatifs prévoit d'offrir aux investisseurs des valorisations quotidiennes de ses fonds de crédit privé d'ici la fin du mois de septembre, une mesure qui pourrait contribuer à apaiser les inquiétudes concernant la santé d'un monde de prêts opaque.
Le géant du marché privé a divulgué ses projets mercredi lors d'un appel avec des analystes après avoir annoncé ses résultats du premier trimestre.
« C'est le début de la standardisation de ce marché », a déclaré le PDG Marc Rowan lors de l'appel, rapporté par le WSJ.
Puisque la plupart des fonds d'investissement privés fournissent aux investisseurs des valorisations de leurs actifs sur une base trimestrielle, le public doit attendre au moins trois mois pour obtenir un aperçu mis à jour de la performance du portefeuille. Les marques (ou valorisations) sont utilisées pour calculer les frais et donner aux investisseurs un aperçu de leurs rendements non réalisés. Contrairement aux actions ou à la dette publique, les investisseurs n'ont pas de mises à jour en temps réel sur la performance de leurs investissements.
Rowan a déclaré que la société observerait d'autres transactions, des actifs comparables et les tendances du marché pour établir un prix pour les actifs. Mais encore une fois, si tout ce qu'Apollo fait est de simplement diffuser ce qu'un modèle Excel pense que la base de prêts vaut quotidiennement au lieu de tous les trois mois, rien ne changera à moins que le processus de marquage sous-jacent ne soit également corrigé.
Tyler Durden
Mercredi 06/05/2026 - 22h10