Panduan Lapangan Investor untuk Struktur ETF

Kebanyakan investor jarang memikirkan struktur hukum ETF, tidak lebih dari mereka memikirkan pegas jam mobil sebelum melaju di jalan tol. Tetapi ETF dapat dirancang dengan cara yang mengejutkan berbeda di balik layar, dengan nuansa yang lebih penting daripada yang banyak orang sadari.

Dua ETF yang terlihat identik di layar pialang mungkin beroperasi dalam dua kerangka regulasi yang berbeda, yang mengarah pada formulir pajak yang berbeda, biaya, pembayaran dividen, kesalahan pelacakan—dan, tentu saja, pengembalian. Struktur hukum secara diam-diam membentuk banyak pengalaman berinvestasi ETF, terutama bagi investor jangka panjang.

Saat ini, sebagian besar ETF menggunakan struktur dana terbuka, tetapi ekosistem terdaftar juga mencakup trust, kumpulan, dan bahkan instrumen utang, masing-masing dengan manfaat dan kerugiannya sendiri. Mengetahui perbedaannya membantu Anda menghindari kejutan dan tetap berada di jalur untuk tujuan investasi Anda.

Tabel 1: Struktur Dana ETF dan Keunikannya

Struktur

Digunakan Untuk…

Perlakuan Pajak

Contoh

Dana Terbuka

Hampir semuanya

Tingkat keuntungan modal jangka panjang/jangka pendek saat Anda menjual

Dana terbuka adalah pembungkus ETF default. Hampir setiap ETF ekuitas dan obligasi indeks atau aktif menggunakan struktur ini, bersama dengan banyak dana eksotis lainnya.

Secara teknis, dana terbuka adalah Perusahaan Investasi Terdaftar, atau RIC, sebagaimana didefinisikan oleh Investment Company Act of 1940. (Maka julukannya, “dana ’40 Act.”)

RIC adalah templat yang familiar untuk reksa dana dan ETF, termasuk kemampuan untuk membuat/menukarkan saham berdasarkan nilai aset bersih dari sekuritas yang mendasarinya. Meskipun mereka menyerupai perusahaan lain dalam banyak hal, mereka tunduk pada aturan yang sedikit berbeda, termasuk persyaratan untuk menyampaikan setidaknya 90% pendapatan kepada pemegang saham. Investor oleh karena itu menerima (terkena pajak) distribusi dividen, bunga, dan keuntungan modal.

Persyaratan diversifikasi RIC juga melarang berinvestasi lebih dari 25% dalam sekuritas penerbit tunggal, kecuali untuk sekuritas pemerintah dan kas. Secara historis, caveat ini membuat strategi yang sangat terkonsentrasi atau berat turunan sulit untuk dikemas sebagai dana terbuka, yang mengarah pada struktur alternatif untuk komoditas, volatilitas, dan eksposur serupa.

Namun, selama bertahun-tahun, penerbit ETF telah menjadi kreatif dalam mengadaptasi struktur dana terbuka untuk strategi yang dulunya dianggap tidak kompatibel dengannya. Misalnya, semua strategi ini sekarang ada sebagai dana terbuka:

ETF saham tunggal yang dimanfaatkan dan terbalik, yang menggunakan swap dan opsi untuk mendapatkan eksposur ke ticker tunggal;

ETF penyangga, yang memegang opsi indeks dan ETF untuk membatasi pengembalian ke rentang yang telah ditentukan;

ETF penulisan pendapatan, yang menggabungkan T-Bills dengan opsi call/put yang terkait dengan saham, indeks, atau strategi;

ETF futures yang dikelola, yang memasangkan instrumen utang dengan anak perusahaan yang sepenuhnya dimiliki di Cayman Islands yang mengikuti strategi futures yang diinginkan.

Tetapi Bagaimana dengan Dana Tutup?

Dana tertutup (CEF) adalah binatang yang membingungkan. Ini adalah portofolio aset yang terdaftar di bursa, tetapi bukan ETF. Juga bukan reksa dana yang telah ditutup untuk investor baru. CEF terlihat seperti bebek dan terdengar seperti bebek, tetapi sebenarnya adalah moose.

CEF menerbitkan sejumlah saham tetap yang, seperti ETF, diperdagangkan di bursa intraday. Namun, tidak seperti ETF, CEF tidak memiliki mekanisme penciptaan/penukaran untuk menyesuaikan pasokan saham. Akibatnya, harga pasar CEF dapat—dan sering kali—menyimpang tajam dari nilai aset bersih yang mendasarinya.

Beberapa peserta pasar yang terdaftar di bursa yang lebih baru (Bill Ackman, kami sedang melihat Anda) telah beralih ke struktur CEF. Tetapi karena CEF sering diperdagangkan dengan premi dan diskon yang besar, struktur tersebut hampir tidak ramah investor. Mungkin kita menunjukkan bias ETF kita di sini, tetapi kita tidak dapat merekomendasikan CEF kepada siapa pun kecuali investor yang paling berani.

Unit Investment Trusts

Meskipun unit investment trust (UIT) adalah struktur ETF OG, ia memiliki beberapa batasan yang akhirnya mendorong industri ke tempat lain. Saat ini, hanya tiga UIT yang bertahan: SPY, MDY, dan DIA. (Sebuah UIT keempat, QQQ, akan dikonversi menjadi dana terbuka pada bulan Desember 2025.)

Seperti dana terbuka, UIT diatur oleh ‘40 Act, hanya dengan aturan yang lebih ketat. Mereka harus memegang portofolio tetap yang kepemilikannya tidak dapat dikelola secara aktif atau tunduk pada kebijaksanaan manusia dengan cara apa pun. UIT juga harus sepenuhnya mereplikasi indeks mereka, memegang semua sekuritas sebanding dengan bobot indeks mereka. Ini bisa menjadi rumit untuk indeks dengan ratusan atau bahkan ribuan konstituen, atau, sebaliknya, yang sempit terkonsentrasi hanya pada satu atau beberapa nama.

Secara operasional, UIT ramping, tanpa dewan, pejabat perusahaan, atau penasihat investasi. Mereka juga kekurangan beberapa kemampuan yang umum dalam ETF modern, termasuk peminjaman sekuritas dan reinvestasi dividen.

Batasan terakhir secara nyata memengaruhi pengembalian UIT. Setiap kali UIT menerima dividen dari saham yang dipegangnya, uang tunai tersebut harus duduk di akun tanpa bunga sampai dapat didistribusikan kepada pemegang saham. ETF terbuka, sebaliknya, dapat segera menginvestasikan kembali dividen tersebut, seringkali dengan membeli futures atau sekuritas tambahan. Seiring waktu, ini menciptakan perbedaan pelacakan antara dua dana yang mengikuti strategi yang sama.

Berikut adalah contoh dunia nyata: Baik SPY dan IVV melacak Indeks S&P 500, tetapi SPY adalah UIT sementara IVV adalah dana terbuka. Selama sepuluh tahun terakhir, SPY telah menghasilkan 325,20%, sementara IVV telah menghasilkan 327,69% (lihat di bawah). Karena IVV dapat menginvestasikan kembali dividen, ia cenderung menunjukkan keunggulan kinerja yang sedikit di pasar yang sedang naik daun. (Sementara itu, di pasar yang sedang turun, kepemilikan kas SPY dapat sedikit meredam penurunan.)

Sumber gambar: Bloomberg

Grantor Trusts

Tidak semua struktur ETF berasal dari Investment Company Act of 1930, namun. Beberapa berasal dari Securities Act of 1933, termasuk grantor trust yang sederhana.

Grantor trusts adalah, yah, trusts di mana pencipta (grantor) mempertahankan kendali pemilik atas trust tersebut. Dana ini memegang kumpulan aset tetap yang tidak dikelola. Meskipun grantor trusts dapat membuat dan menukarkan saham seperti ETF lainnya, sedikit manajemen aset terjadi di dalam ETF itu sendiri, karena grantor trusts umumnya tidak menyeimbangkan kembali portofolio atau memperdagangkan sekuritas.

Saat ini, grantor trusts terutama digunakan untuk ETF komoditas yang didukung secara fisik, termasuk dana logam mulia seperti GLD atau SLV. Dana logam ini memegang bullion fisik di brankas bank yang aman; untuk membuat atau menukarkan saham, peserta yang berwenang menyerahkan logam dan uang tunai ke penerbit daripada saham atau obligasi. Karena tidak ada perdagangan yang terlibat, biaya dana sebagian besar mencerminkan biaya penyimpanan, asuransi, dan pengamanan bullion.

Demikian pula, grantor trusts juga telah menemukan penggunaan di antara ETF cryptocurrency, termasuk ETF bitcoin, seperti IBIT dan GBTC, yang menyimpan dan mengamankan kepemilikan crypto dalam “penyimpanan dingin.”

Perbedaan utama antara grantor trusts dan dana ’40 Act adalah perlakuan pajaknya. IRS memperlakukan pemegang saham trust grantor seolah-olah mereka secara langsung dan proporsional memiliki bullion yang mendasarinya. Keuntungan oleh karena itu dikenakan pajak berdasarkan aturan keuntungan modal koleksi, daripada tarif sekuritas standar. Keuntungan jangka panjang menghadapi tarif pajak maksimum 28%, versus tarif 20% untuk dana terbuka jangka panjang saat ini.

Commodity Pools

Sebuah commodity pool, sebagaimana namanya, memadukan modal dari banyak investor untuk membeli derivatif, seperti kontrak futures dan opsi. Secara teknis, bagaimanapun, commodity pools terstruktur sebagai kemitraan terbatas, yang memiliki konsekuensi penting yang akan kita lihat sebentar lagi.

Sebagian besar commodity pools menggunakan futures untuk mendapatkan eksposur ke komoditas seperti minyak atau biji-bijian; USO adalah salah satu contoh yang paling dikenal. Terlepas dari namanya, bagaimanapun, commodity pools tidak terbatas hanya pada komoditas. ETF yang menggunakan struktur ini juga melacak volatilitas (misalnya, VIXY), mata uang (misalnya, UUP), dan bahkan pengiriman pengiriman barang curah kering (misalnya, BDRY).

Di balik layar, commodity pools bisa menjadi kompleks. Eksposur futures memerlukan pemeliharaan yang konstan, karena kontrak kedaluwarsa dan posisi harus digulir ke kontrak baru. Manajer juga harus mengawasi jaminan yang mendasari posisi tersebut. Semua manajemen portofolio ini tidak gratis, dan biasanya commodity pools mengenakan biaya manajemen yang lebih tinggi daripada dana terbuka yang sebanding.

Selain itu, commodity pools memiliki kerugian pajak yang signifikan. Karena commodity pools adalah kemitraan terbatas, keuntungan dan kerugian secara langsung diteruskan kepada pemegang saham, yang menerima formulir Jadwal K-1 pada waktu pajak daripada 1099. Bagi banyak investor, kertas kerja K-1—dan kecenderungannya untuk tiba terlambat selama musim pajak—adalah salah satu kerugian terbesar dari struktur tersebut.

Yang lain adalah bahwa karena posisi futures umumnya ditandai hingga pasar pada akhir tahun, investor dapat berutang pajak atas keuntungan bahkan jika mereka tidak pernah menjual saham ETF mereka. Di bawah aturan saat ini, 60% dari keuntungan tersebut dikenakan pajak dengan tarif jangka panjang dan 40% dengan tarif pendapatan biasa, terlepas dari periode kepemilikan.

ETN

Catatan exchange-traded (ETN) menempati sudut yang aneh di Negeri ETF, karena mereka sebenarnya bukan dana sama sekali tetapi kewajiban utang yang tidak diamankan yang diterbitkan oleh bank. Alih-alih memegang portofolio sekuritas, penerbit berjanji untuk membayar pemegang saham pengembalian indeks tertentu, dikurangi biaya.

Oleh karena itu, ETN tidak memiliki manajer portofolio, dan mereka tidak memegang aset apa pun. Bank penerbit mengelola lindung nilai apa pun yang diperlukan untuk memberikan pengembalian yang dijanjikan. Sementara itu, investor secara efektif adalah kreditur yang tidak diamankan dari penerbit.

Risiko terbesar dengan ETN adalah risiko pihak lawan. Jika bank penerbit gagal, investor dapat kehilangan seluruh investasi mereka, terlepas dari apa yang dilakukan oleh indeks yang mendasarinya. Risiko itu menjadi nyata secara menyakitkan selama krisis keuangan tahun 2008, ketika Lehman Brothers runtuh dan ETN-nya menjadi tidak berharga.

Namun, kemungkinan gagal bank tetap sangat rendah, dan ETN memang menawarkan beberapa keuntungan dibandingkan struktur lain. Karena penerbit menjamin kinerja indeks secara langsung, ETN sering menunjukkan kesalahan pelacakan minimal dibandingkan dengan produk yang harus mengelola gulungan futures atau sekuritas yang sulit diperdagangkan.

Perlakuan pajak ETN juga lebih menguntungkan daripada dana ’33 lainnya. Di bawah interpretasi IRS saat ini, ETN umumnya diperlakukan sebagai kontrak forward prabayar, yang berarti investor biasanya hanya menyadari keuntungan setelah menjual saham mereka. Akibatnya, ETN dapat memberikan eksposur kolam komoditas, tanpa formulir K-1 atau pajak tahunan atas keuntungan. Bagi beberapa komoditas dan strategi mata uang, itu membuat ETN jauh lebih efisien pajak daripada ETF berbasis futures yang bersaing.

“Membungkus”-nya

Struktur ETF mudah diabaikan, tetapi seperti yang telah kita lihat, pembungkus memang penting. Struktur hukum dapat memengaruhi kinerja, biaya, kesalahan pelacakan, risiko pihak lawan—bahkan formulir yang muncul selama musim pajak.

Tidak berarti satu struktur secara universal lebih unggul, dan pada kenyataannya, struktur alternatif membantu membuat ETF modern menjadi mungkin. Tetapi yang penting untuk diingat adalah bahwa “ETF” bukanlah pembungkus tunggal, menyeluruh, tetapi mekanisme pengiriman. Terkadang bagaimana eksposur dikemas sama pentingnya dengan eksposur itu sendiri.