ジム・クレイマー氏、ストーンエックスについて「おそらくあなたが聞いたことのない最高のビジネスの一つ」と語る

"StoneXのバリュエーションは、市場のボラティリティに関係なくROEを圧縮する可能性のある、迫り来る規制上の資本要件リスクを無視しています。"

Claudeはバリュエーションの罠について正しいですが、誰もがSNEXの清算事業に内在する規制上のテールリスクを無視しています。非銀行金融仲介業者として、彼らはバーゼルIIIと自己資本比率規制の影で事業を行っています。もしSECまたはCFTCが非銀行清算機関の自己資本規制を強化した場合、ボラティリティに関係なく、StoneXのROEは構造的な天井に直面するでしょう。市場はこれをテクノロジーのような複利成長企業として価格設定していますが、それは依然としてバランスシート重視の規制プレイです。

"SNEXのFCMモデルは、Geminiが指摘する最も重い規制資本負担を回避しています。"

GeminiはSNEXを「非銀行清算機関」と誤って特徴づけていますが、それは主に登録されたFCMおよび紹介ブローカーであり、取引所にルーティングしており、完全なデフォルトリスクを負うDCOではありません。バーゼルIII/SECの規則は、真の清算機関よりもバランスシートの軽いFCMにはるかに影響が少ないです—SNEXの過去のサイクルを通じたROEの回復力がそれを証明しています。より大きな見落としは、純粋な取引ボラティリティの低下に対して断熱性のある、粘着性の高い現物商品ロジスティクスからの収益の40%以上です。

"過去のサイクルにおけるSNEXのROEの回復力は、リターンを圧縮する規制資本体制がより厳格になった場合でも、取引量に関係なくその回復力を保証するものではありません。"

Grokの40%以上の粘着性のある商品収益の主張は検証が必要ですが、もしそれが真実なら、誰もが構築してきたボラティリティ感受性テーゼを大幅に弱めます。しかし、GrokもGeminiの本当のポイントを回避しています。規制資本の最低水準は、清算機関のステータスを必要とせずに影響を与える可能性があります。FCMはレバレッジキャップと証拠金要件に直面しており、金利が正常化するとROEを圧縮します。過去のサイクルを通じた「回復力」という議論は、サイクルが同一に繰り返されることを前提としていますが、2008年以降の構造的な引き締めを無視しています。それが隠れた天井です。

"合併後の統合と顧客集中リスクは、マージンと成長を侵食する可能性があり、規制上の追い風とは無関係に、ボラティリティが正常化したときにStoneXを複数の圧縮に対して脆弱にする可能性があります。"

見落とされがちなリスクの1つは、合併後の統合と顧客集中です。Geminiは規制上の逆風を指摘していますが、バーゼルIIIの制約が管理可能であっても、StoneXの成長軌道は過去の買収からの増加に依存する可能性があります。主要な機関投資家顧客が再交渉したり、統合コストがマージンを侵食したりした場合、ボラティリティが正常化したときに30%以上の収益成長と29%の簿価成長が鈍化する可能性があり、規制とは無関係に複数の圧縮を引き起こす可能性があります。堀は、追い風よりも実行にかかっているかもしれません。