クラッシュが遅れた理由

クラッシュが遅れた理由

ロバート・アロー著、ミゼス研究所より

2022年に連邦準備制度がバランスシートの縮小を開始した際に発生するはずだった、あの母なる大暴落はどうなったのでしょうか？ 私は長年、頭を抱え、連邦準備制度のバランスシートを数兆ドル規模で縮小することは、システム的な銀行の破綻や、その他のブラックスワンイベントを引き起こすはずだと確信していました。 過去には、レモン/AIGや2020年のロックダウンのような危機が責任を負わされたが、実際には、根本原因は常に金融政策でした。

2022年6月のピークから2025年12月の底まで、連邦準備制度のバランスシートのアセット側は、約2.3兆ドル縮小しました。 それが正面玄関でした。 しかし、裏口では、負債側で別のことが起こっていました。連邦準備制度の翌日逆レポ施設（RRP）が、以前に凍結されていた2.5兆ドルの民間流動性を金融システムに戻していました。

量的引き締め（QT）が流動性を除去した場合、RRPはそれを追加しました...さらに利息付きで。

まとめると：QT中、連邦準備制度は、財務省証券および住宅ローン担保証券（MBS）の保有を償還させます。 金融仲介業者は連邦準備制度に返済し、連邦準備制度は文字通りその資金をシステムから削除します。 これは、誤投資を暴露し、信用市場に圧力をかけ、オーストリア経済循環理論で説明されている不均衡を明らかにする、古典的なセットアップです。

しかし、今回は逆レポ施設のおかげで、本当に違っていました。

2023年半ばまでに、（2023年3月）シリコンバレーバンクの危機が過ぎ去り、連邦準備制度の銀行タームファンドプログラムが健在でした。その後、利上げが最終的に落ち着きました。 最終的に、米国の国債の1ヶ月（4週間）市場金利が連邦準備制度のRRP金利を上回りました。インセンティブは変化しました。ファンドマネージャーは連邦準備制度の施設から逃出し、より高い無リスクリターンを求めて国債に資金をシフトしました。

わずか2年で、RRPの引き出しは、ピーク時に月あたり100億ドルから200億ドル以上の資金を金融システムに注入しました。 これは、連邦準備制度の公式のQTナラティブを回避したバックドアの景気刺激プログラムであり、政府の財政赤字を資金調達しました。 相関関係は因果関係を意味しませんが、RRPの解消と同時に、ダウ・ジョーンズ指数がほぼ正確に新たな高値をつけたことも驚きではありません。

システムは、パンデミックの景気刺激時代に蓄積された巨大なバッファーのおかげで、蓄積された流動性で動いていました。 しかし、2026年までに、そのバッファーはなくなりました。 RRP負債は実質的にゼロで安定しており、QTへの1兆ドルのオフセットが完全に枯渇したことを意味します。

RRPが空になったとき、連邦準備制度の引き締めが終了したのは偶然ではありませんでした。 2025年12月11日、ニューヨーク連邦準備銀行は、月あたり約400億ドルのペースで準備金管理購入（RMP）を開始すると発表しました。 彼らは「量的緩和」（QE）という言葉を避けるためにFedspeakを使用していますが、実際には、バランスシートの拡大に正式に戻っています。 彼らは失われたRRP流動性を新たな資金印刷で置き換えることを余儀なくされています。

計算は依然として驚異的です。 2022年6月以来、連邦準備制度はQTナラティブに基づいてバランスシートを削減してきました。 その結果？ 200億ドルの純流動性注入です。 それらを「引き締め」と呼んでいました。

RRPバッファーが空になったことで、未踏の領域に入っています。 連邦準備制度の月あたり400億ドルのバランスシート拡大は、RRPの排出を通じてシステムに入ってきたものよりもはるかに少ないものです。 皮肉なことに、連邦準備制度がQEとして期待するものは、QTのように感じられるかもしれません。 私たちは、真の金融収縮がどれだけ長く生き残ることができるのかを知る必要があります。

タイラー・ダードン
木曜日、2026年4月16日 - 20:55