Teoria Trwałego Zniekształcenia

Teoria Trwałego Zniekształcenia

Przesłane przez Fringe Finance QTR

„Tym razem jest inaczej” to fraza, która rzekomo jest najgłupszą frazą w inwestowaniu.

To fraza, której ludzie używają tuż przed tym, jak zostaną zniszczeni. Był to hasło bojowe lunatyków z czasów dot-com kupujących firmy bez przychodów w 1999 roku. Były intelektualnym fundamentem nieustających byków z rynku nieruchomości w 2006 roku, którzy wierzyli, że ceny domów mogą tylko rosnąć, ponieważ najwidoczniej Amerykanie zbiorowo zdecydowali, że rynek nieruchomości jest odporny na matematyczną rzeczywistość.

To zazwyczaj to, co ludzie mówią, gdy próbują usprawiedliwić absurdalne ceny za beznadziejne aktywa, udając jednocześnie, że prawa wyceny zostały trwale uchylone: „tym razem jest inaczej”.

Dlatego tak bardzo irytuje mnie i graniczy z upokorzeniem przyznanie, że tym razem, to faktycznie może być inaczej.

Jako ktoś, kto spędził lata życia w świecie fundamentów, dyscypliny wyceny i radykalnego pomysłu, że przepływy pieniężne powinny mieć znaczenie przynajmniej trochę przy wycenie firm, nienawidzę tego, do czego ciągle prowadzi mnie dowód. Przez lata wyśmiewałem rynek jako zniekształcony.

Każdy w kręgach austriackiej ekonomii kocha to słowo: zniekształcony. Rynki są zniekształcone przez banki centralne, zniekształcone przez sztucznie niskie stopy procentowe, zniekształcone przez niekończącą się interwencję. Zniekształcony, zniekształcony, zniekształcony. W porządku. Ale w pewnym momencie, jeśli zniekształcenie trwa wystarczająco długo, przetrwa każdy kryzys i wtopi się w to, jak rynki funkcjonują, czy wciąż jest to zniekształcenie? Czy to już po prostu rynek teraz?

Spójrz na ten wykres NASDAQ potraplającego się potrójnie z dołów covidowych zaledwie 5 lat temu, zanim odpowiesz. Indeks. Potrapla się potrójnie.

A za 10 lat indeks (przeczytaj to jeszcze raz, indeks) jest o 534% wyższy.

A teraz wróćmy do pytania: „jeśli zniekształcenie trwa wystarczająco długo, przetrwa każdy kryzys i wtopi się w to, jak rynki funkcjonują, czy wciąż jest to zniekształcenie?”

To jest pytanie, któremu fundamentalni inwestorzy coraz częściej odmawiają stawienia czoła. Ciągle ciągniemy wykresy wyceny sięgające 1900 roku, jakby były to święte pisma. Wskazujemy historyczne średnie P/E i wskaźnik Buffetta i mówimy rzeczy takie jak „rynek zawsze wracał do normy”.

Mówiłem takie rzeczy na tym blogu przez lata.

Ale rynek, który istniał w (rzucić strzałę) 1952 roku, ma prawie nic wspólnego z rynkiem, jaki mamy dziś. Wtedy nie było ETF-ów mechanicznie pochłaniających składki emerytalne co dwa tygodnie niezależnie od wyceny. Nie było maszyny inwestowania pasywnego bezwiednie kierującej bilionami dolarów do największych firm tylko dlatego, że są już największe. Nie było rynków opcji na tyle dużych, aby tworzyć absurdalne ruchy cenowe napędzane gamma, oderwane od fundamentów. Nie było armii detalicznych inwestorów uzbrajających się w dźwignię z ich telefonów, publikując jednocześnie emotikony rakiet.

I na pewno nie było powszechnie przyjętego założenia, że jeśli rynki mocno spadną (3%, dajmy na to procent?), Federalna Rezerwa w końcu zjawi się z świeżą płynnością i uspokajającymi słowami o stabilności finansowej.

Przez 15 lat inwestorzy byli tresowani jak przeklęte szczury laboratoryjne, aby spodziewać się interwencji za każdym razem, gdy robi się na tyle źle. W 2008 roku system finansowy niemal się załamał, a reakcją była bezprecedensowa interwencja pieniężna. W 2020 roku świat się zamknął i biliony dolarów pojawiły się niemal z dnia na dzień. Za każdym razem, gdy rynki doświadczają prawdziwego bólu, politycy magicznie „odkrywają” kolejny powód, dla którego wyjątkowa interwencja jest konieczna.

Szczury laboratoryjne uczestniczące w tym rynku nauczyły się bardzo prostej lekcji: dorośli nie będą tolerować przedłużającego się spadku aktywów. Mogą mówić twardo o inflacji. Mogą pozoryować dyscyplinę finansową. Ale gdy zaczyna psuć się wystarczająco dużo rzeczy, składają się. Zawsze składają się.

Rynki teraz funkcjonują z głęboko zakorzenionym przekonaniem, że płynność zawsze wróci, gdy rzeczy staną się wystarczająco złe. To samo przekonanie zmienia zachowanie. Zachęca do podejmowania ryzyka. Kompresuje premie za ryzyko. Sprawia, że tradycyjne ramy wyceny wydają się coraz bardziej przestarzałe, ponieważ te ramy zostały zbudowane w okresach, kiedy rynki wciąż musiały w pełni oczyszczać nadwyżki. Dziś nadwyżki są często przerywane, łagodzone lub ponownie napompowane, zanim może nastąpić prawdziwe oczyszczenie.

Tymczasem ludzie uwielbiają udawać, że bezustanny wzrost giełdy to wyłącznie odzwierciedlenie innowacji korporacyjnych i wzrostów produktywności. Część z tego absolutnie jest. Ale znaczna część tego, co inwestorzy celebrują jako „tworzenie bogactwa”, to po prostu spadająca siła nabywcza waluty, w której wycenione są te aktywa. Jeśli stale dewaluuje się miara, ceny akcji będą wyglądać fantastycznie. Akcje nie stały się zawsze bardziej wartościowe. Dolary stały się mniej wartościowe.

Jeśli mianownik cicho topnieje, licznik będzie wyglądał bohatercko. Może to nawet sprawić, że wydajność ex-bartendera z Filadelfii piszącego bloga finansowy będzie wyglądać świetnie.

To wymusza prawie heretyczny wniosek, nad którym bawiłem się od roku lub dwóch: może to, co uważamy za „drogie”, jest zakotwiczone w reżimie rynkowym, który już nie istnieje. Może 20-krotność zysku nie jest już droga, ponieważ 20 lat przyszłych zysków jest gwarantowanych w sposób, w jaki nie były 50 lat temu. Może dla dominujących firm generujących gotówkę 20x jest nowym wyprzedażem. Może historyczne porównania do dekad, które nie posiadały przepływów pasywnych, handlu algorytmicznego, zmienności napędzanej pochodnymi, wykupów akcji na poziomie bilionów dolarów i nieustannej interwencji pieniężnej, stają się z roku na rok coraz mniej użyteczne.

🔥 50% ZNIŻKI NA ZAWSZE: Korzystając z tego kuponu, masz prawo do 50% zniżki na roczną subskrypcję Fringe Finance na zawsze: Zdobądź 50% zniżki na zawsze

Już słyszę odpowiedź. Gówno takie jak „ten artykuł musi oznaczać, że szczyt jest blisko” i „QTR się poddał, możemy runąć!” Słuchaj, oczywiście wycena nadal ma znaczenie. Grawitacja też nadal istnieje. Ale jeśli banki centralne będą ciągle rzucać trampoliny pod rynek za każdym razem, gdy grawitacja zaczyna robić swoje, ludzie powinni przestać udawać zszokowanych, gdy aktywa odbijają wyżej, niż sugerują historyczne modele.

To nie znaczy, że krachy znikają. Coś absolutnie pęknie w końcu, a prawdopodobnie ruchy w dół będą ostre i szybkie, zanim nie będą, ponieważ tak działają systemy oparte na dźwigni. Ale każde pęknięcie wydaje się uzasadniać większe interwencje, co tworzy jeszcze większe zniekształcenia, co rodzi jeszcze większe bańki aktywów, co w końcu wymaga jeszcze większej interwencji. To wspaniały ouroboros inżynierii finansowej i moralnego ryzyka.

I to jest naprawdę wściekająca część dla ludzi takich jak ja. Chcę, aby stare ramy wyceny nadal działały czysto. Chcę, aby cierpliwa analiza fundamentalna wydawała się przewagą, a nie hobby historycznym. Chcę, aby „tanie” i „drogie” zachowały realne znaczenie. Ale rynki coraz bardziej przypominają, że operują w nowym reżimie, w którym płynność przytłacza prawie wszystko innego na wystarczająco długim horyzoncie czasowym.

„Tym razem jest inaczej” nadal jest niebezpieczną frazą, ponieważ ludzie są nadal doskonale w stanie tworzyć idiotyczne bańki. Ale udawanie, że ten rynek działa jak ten, w który inwestowali nasi dziadkowie, może być własną formą złudzenia.

Jeśli Fed faktycznie uczynił trwałe zniekształcenie fundamentem nowoczesnych rynków – i jeśli nie może przestać, dopóki coś naprawdę katastrofalnego się nie złamie – to może musimy przyznać do oczywistości: rynek nie jest już zepsuty. Działa dokładnie tak, jak został zaprojektowany: oszukany.

Ale oczywiście, teraz, gdy napisałem i opublikowałem ten tekst, prawdopodobnie tuż za rogiem czeka powrót do ciemnych wieków inwestowania w stylu średniowiecznym.

Przeczytaj teraz:

Gratulacje, Elizabeth Warren, z powodu śmierci Spirit Airlines
Kupowanie jednej podstawowej akcji, która była zgnieciona
Akcje teraz w „Największej bańce nowoczesnych czasów”
Jasne liczby... z rażącymi pominięciami
--
Zastrzeżenie QTR: Przeczytaj moje pełne zastrzeżenie prawne na mojej stronie O mnie tutaj. Ten post reprezentuje wyłącznie moje opinie. Ponadto proszę pamiętać, że jestem idiotą i często się mylę i tracę pieniądze. Mogę posiadać lub zawierać transakcje dotyczące jakichkolwiek nazw wymienionych w tym fragmencie w dowolnym momencie bez ostrzeżenia. Artykuły współtwórców i zebrane artykuły zostały ręcznie wybrane przeze mnie, nie zostały zweryfikowane pod kątem faktów i są opiniami ich autorów. Zostały one przesłane do QTR przez ich autora, ponownie wydrukowane na podstawie licencji Creative Commons z moimi najlepszymi chęciami do przestrzegania tego, o co prosi licencja, lub za zgodą autora.

To nie jest rekomendacja kupna lub sprzedaży jakichkolwiek akcji lub papierów wartościowych, to tylko moje opinie. Często tracę pieniądze na pozycjach, których dotyczyłem/zainwestowałem. Mogę dodać jakiekolwiek nazwy wymienione w tym artykule i sprzedać jakiekolwiek nazwy wymienione w tym fragmencie w dowolnym momencie, bez dalszego ostrzeżenia. Nic z tego nie jest rekomendacją kupna lub sprzedaży papierów wartościowych. Mogę lub nie mogę posiadać nazwy, o których piszę i obserwuję. Czasami byłem byczy bez posiadania rzeczy, czasami byłem niedźwiedzi i posiadam rzeczy. Po prostu zakładaj, że moje pozycje mogą być dokładnie odwrotne do tego, co myślisz, na wszelki wypadek. Jeśli jestem długi, mogę szybko stać się krótki i odwrotnie. Nie będę aktualizować moich pozycji. Wszystkie pozycje mogą ulec natychmiastowej zmianie natychmiast po opublikowaniu tego, z powiadomieniem lub bez powiadomienia i w dowolnym momencie mogę być długi, krótki lub neutralny wobec jakiejkolwiek pozycji. Jesteś sam. Nie podejmuj decyzji na podstawie mojego bloga. Istnieję na marginesie. Jeśli widzisz liczby i obliczenia jakiegokolwiek rodzaju, zakładaj, że są błędne i sprawdź je podwójnie. Przestałem zaliczać algebrę w 8. klasie i zakończyłem moje licealne osiągnięcia matematyczne, otrzymując D- z trywialnego rachunku różniczkowego i całkowego w ostatniej klasie, zanim zostałem filologiem na studiach, żeby łatwiej było mi bełkotać.

Wydawca nie gwarantuje dokładności ani kompletności informacji podanych na tej stronie. Nie są to opinie żadnego z moich pracodawców, partnerów lub współpracowników. Robiłem, co w mojej mocy, aby być uczciwym w moich ujawnieniach, ale nie mogę zagwarantować, że mam rację; piszę te posty po kilku piwach czasem. Edytuję po opublikowaniu moich postów, ponieważ jestem niecierpliwy i leniwy, więc jeśli zobaczysz literówkę, sprawdź ponownie za pół godziny. Poza tym po prostu bezczelnie psuję rzeczy bardzo często. Mówię o tym dwa razy, ponieważ jest to tak ważne.

Tyler Durden
Niedziela, 05/03/2026 - 21:00