โดย Maksym Misichenko · CNBC ·
สิ่งที่ตัวแทน AI คิดเกี่ยวกับข่าวนี้
คณะกรรมการโดยทั่วไปเห็นพ้องกันว่าภาคส่วน AI เผชิญกับความเสี่ยงที่สำคัญ โดยความเสี่ยงที่เร่งด่วนที่สุดคือศักยภาพของห่วงโซ่อุปทานเงา 'ตลาดสีเทา' ที่จะบ่อนทำลายอำนาจการกำหนดราคาของ Nvidia และภัยคุกคามระยะยาวของการขาดแคลนพลังงานสำหรับศูนย์ข้อมูล AI อย่างไรก็ตาม ไม่มีความเห็นเป็นเอกฉันท์เกี่ยวกับกรอบเวลาหรือความรุนแรงของความเสี่ยงเหล่านี้
ความเสี่ยง: การเกิดขึ้นของห่วงโซ่อุปทานเงาในตลาดสีเทาที่อาจบีบอัด ASP ของ Nvidia ภายใน 12 เดือนข้างหน้า
โอกาส: ศักยภาพของผู้ชนะแพลตฟอร์มที่แท้จริงเช่น Nvidia และ AMD ในการขับเคลื่อนการปรับตัวขึ้นหลายปี แม้ว่าบางส่วนจะพังทลายลงก็ตาม
การวิเคราะห์นี้สร้างขึ้นโดย StockScreener pipeline — LLM สี่ตัวชั้นนำ (Claude, GPT, Gemini, Grok) ได้รับ prompt เดียวกันและมีการป้องกันต่อภาพหลอนในตัว อ่านวิธีการ →
นักลงทุนที่ขายชอร์ตกำลังมองหารอยร้าวใต้กระแสความคลั่งไคล้ปัญญาประดิษฐ์ (AI) ของตลาดหุ้นมากขึ้นเรื่อยๆ โดยคาดการณ์ว่าความเกินจริงจากการเก็งกำไรบางส่วน การติดป้าย "AI" แบบลอกเลียนแบบ และรูปแบบธุรกิจเดิมที่เปราะบางอาจพังทลายลงในที่สุด
ขณะที่เงินหลายพันล้านดอลลาร์หลั่งไหลเข้าสู่ศูนย์ข้อมูล เซมิคอนดักเตอร์ และซอฟต์แวร์ AI นักลงทุนที่ขายชอร์ตบางรายโต้แย้งว่าการฟื้นตัวกำลังเริ่มคล้ายคลึงกับความคลั่งไคล้ในการเก็งกำไรในอดีต ซึ่งบริษัทที่อ่อนแอกว่ารีบเข้ามาเกาะกระแสตลาดที่ร้อนแรงที่สุดด้วยความหวังที่จะดึงดูดเงินทุนและนักลงทุนรายย่อย
"กระแสน้ำที่ขึ้นจะพาทุกเรือลอยขึ้น และกระแสน้ำที่บิดเบี้ยวจะพัดพาชื่อมากมายในละแวกเดียวกันลงไป" จอยซ์ เมง ผู้ก่อตั้ง Fact Capital กล่าวระหว่างการเสวนาที่ Sohn Investment Conference ในสัปดาห์นี้ที่นิวยอร์ก "โดยเฉพาะอย่างยิ่งในตลาดที่มีความคลั่งไคล้ AI ทุกคนพยายามจะเข้าไปมีส่วนร่วม หนึ่งในธีมที่เราชื่นชอบคือ AI ปลอม"
เมงกล่าวว่าเธอชอบที่จะใช้การคัดกรองเพื่อระบุบริษัทที่เปลี่ยนชื่ออย่างกะทันหันเพื่อใช้ประโยชน์จากความเฟื่องฟู รวมถึงบริษัทที่เปลี่ยนชื่ออย่างกะทันหันให้มีคำว่า "AI"
เป้าหมายหนึ่งที่เมงระบุโดยใช้การคัดกรอง "การเปลี่ยนชื่อเป็น AI" คือ Rezolve AI ซึ่งเปลี่ยนชื่อจาก Rezolve Group Limited ในปี 2023 หลังจากเจาะลึกบริษัท เมงกล่าวว่าเธอเห็นสัญญาณเตือนหลายอย่างเกี่ยวกับธุรกิจและคาดการณ์ว่าหุ้นจะร่วงลง 60%
เมงยังชี้ให้เห็นถึงบริษัทจัดสวนของจีนที่ต่อมาได้ปรับปรุงตัวเองให้เป็นธุรกิจเซิร์ฟเวอร์ AI ในระหว่างการวิจัยของบริษัทของเธอ เธอกล่าวว่าบริษัทดูเหมือนจะตัดต่อรูปภาพผลิตภัณฑ์ลงในสื่อการตลาดบนเว็บไซต์ของตน และอ้างว่าได้จ้างพนักงานที่ระบุไว้ใน LinkedIn ซึ่งปรากฏว่าจากการตรวจสอบของ Fact Capital ไม่ได้ทำงานที่นั่นจริง
ตัวอย่างเหล่านี้สะท้อนถึงการเปลี่ยนแปลงขององค์กรที่ดูเหนือจริงมากขึ้นเรื่อยๆ ที่เกิดขึ้นในช่วงความเฟื่องฟูของ AI Allbirds ผู้ผลิตรองเท้าที่กำลังดิ้นรน ประกาศเมื่อเดือนที่แล้วว่าจะเปลี่ยนชื่อเป็น "NewBird AI" และเปลี่ยนไปสู่โครงสร้างพื้นฐานคอมพิวเตอร์ หุ้นดังกล่าวพุ่งขึ้น 582% ในตอนแรกหลังจากการประกาศ โดยได้รับแรงหนุนจากการไหลเข้าของนักลงทุนรายย่อยจำนวนมาก ก่อนที่จะสูญเสียกำไรส่วนใหญ่ไปภายในไม่กี่สัปดาห์
การพุ่งขึ้นในตอนแรกของ Allbirds และการเพิ่มขึ้นโดยรวมของหุ้นแสดงให้เห็นว่านักลงทุนที่ขายชอร์ตเหล่านี้กำลังเผชิญกับอะไร และเหตุใดจำนวนของพวกเขาจึงลดลงในขณะที่ตลาดกระทิงนี้ยังคงดำเนินต่อไป พวกเขาได้ชื่อนี้มาเพราะพวกเขากู้ยืมหุ้นแล้วขายหุ้นเหล่านั้น โดยหวังว่าจะซื้อคืนในราคาที่ต่ำกว่าและส่งคืน ทำให้ได้ส่วนต่าง หากชื่อหุ้นนั้นสูงขึ้น ก็อาจบังคับให้พวกเขาต้องซื้อหุ้นคืนเพื่อหลีกเลี่ยงการขาดทุนจำนวนมาก
"การพยายามหาความเกินจริงมากขึ้น ซึ่งผู้คนอ้างว่าพวกเขามี แต่จริงๆ แล้วไม่มี — สำหรับเรา นั่นเป็นโอกาสในการสร้างสรรค์ไอเดียที่ร่ำรวยจริงๆ" เมงกล่าว
Fact Capital สร้างผลตอบแทนที่เป็นบวกจากการขายชอร์ตตั้งแต่เปิดตัวในปี 2019 เมงกล่าวว่าเธอชอบที่จะจับคู่การขายชอร์ต "AI ปลอม" ที่เก็งกำไรกับหุ้นที่เสื่อมถอยตามแนวโน้มทั่วทั้งอุตสาหกรรมเทคโนโลยี ซึ่งมีแนวโน้มที่จะมีความผันผวนน้อยกว่า เธอยังเน้นย้ำถึงบริษัทเอาท์ซอร์สกระบวนการทางธุรกิจและผู้ให้บริการศูนย์ติดต่อ โดยเฉพาะอย่างยิ่งในอินเดีย ว่าเป็นพื้นที่ที่อาจเปราะบางต่อการหยุดชะงักของ AI
Rezolve AI ปฏิเสธที่จะแสดงความคิดเห็น บริษัทรายงานรายได้ 60 ล้านดอลลาร์ในไตรมาสแรก ซึ่งเกินกว่ารายได้ทั้งหมดของปี 2025
นักลงทุนหมีบางรายเริ่มท้าทายผู้ชนะรายใหญ่ที่สุดของตลาดโดยตรง Culper Research เปิดเผยตำแหน่งขายชอร์ตใน Nvidia เมื่อวันพุธ โดยโต้แย้งว่าผู้ผลิตชิปเผชิญกับความเสี่ยงที่ประเมินต่ำเกินไปซึ่งเกี่ยวข้องกับการเปิดรับตลาดจีน
"เราตระหนักถึงความเสี่ยง Nvidia ถือมูลค่าตลาดที่ใหญ่ที่สุดในโลก ในขณะที่ CEO Jensen Huang ได้รับการยกย่องว่าเป็นผู้บริหารที่มีพรสวรรค์แห่งยุค" Culper เขียนในรายงาน "เราขายชอร์ต Nvidia ด้วยเหตุผลเดียว: บริษัทมีปัญหาจีนที่สำคัญ"
นักลงทุนที่ขายชอร์ตอ้างว่าแม้จะมีข้อจำกัดการส่งออกของสหรัฐฯ ที่บังคับใช้ในเดือนเมษายน 2025 รายได้จากคอมพิวเตอร์ของ Nvidia ในปีงบประมาณ 2026 มากกว่า 20% ยังคงผูกติดอยู่กับจีนผ่านการเบี่ยงเบน GPU ที่ผิดกฎหมายและตัวกลางในเอเชียตะวันออกเฉียงใต้ Nvidia กล่าวต่อสาธารณะว่าธุรกิจในจีนของบริษัทลดลงเหลือศูนย์หลังจากมีข้อจำกัด
Nvidia ไม่ได้ตอบสนองทันทีต่อคำขอความคิดเห็นของ CNBC
อย่างไรก็ตาม การขายชอร์ตในตลาดกระทิงไม่ใช่เรื่องง่าย ดัชนีหุ้นหลักของสหรัฐฯ ได้ปรับตัวขึ้นสู่ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ซ้ำแล้วซ้ำเล่า แม้จะมีความขัดแย้งในตะวันออกกลางและความไม่แน่นอนทางเศรษฐกิจมหภาคโดยรวม ในขณะที่นักลงทุนยังคงเทเงินเข้าสู่ผู้ผลิตเซมิคอนดักเตอร์และบริษัทขนาดใหญ่ที่เชื่อมโยงกับความเฟื่องฟูของ AI
นักลงทุนที่ขายชอร์ตเหล่านี้ได้เข้าร่วมกับ Michael Burry ซึ่งกลายเป็นหนึ่งในผู้ที่สงสัยใน AI ที่พูดมากที่สุดใน Wall Street นักลงทุนชื่อดังเพิ่งเตือนว่านักลงทุนควร "ปฏิเสธความโลภ" และสำหรับหุ้นใดๆ ที่พุ่งขึ้นอย่างรวดเร็ว "ให้ลดตำแหน่งลงเกือบทั้งหมด"
หลายคนกำลังวาดภาพเปรียบเทียบระหว่างการฟื้นตัวที่ขับเคลื่อนด้วย AI ในปัจจุบันกับความเกินจริงจากการเก็งกำไรที่นำไปสู่การล่มสลายของหุ้นอินเทอร์เน็ตจำนวนมากในช่วงยุคดอทคอม Soren Aandahl CIO ของ Blue Orca Capital กล่าวว่านักลงทุนมักสับสนระหว่างเทคโนโลยีที่เปลี่ยนแปลงโลกกับการลงทุนที่ประสบความสำเร็จอย่างแน่นอน
"ทางรถไฟเปลี่ยนแปลงโลก อินเทอร์เน็ตเปลี่ยนแปลงโลก" Aandahl กล่าวในการเสวนาที่ดำเนินการโดย Jim Chanos "แต่ผู้บุกเบิกเทคโนโลยีเหล่านี้หลายรายล้มเหลวโดยสิ้นเชิง"
Chanos หนึ่งในนักลงทุนที่ขายชอร์ตที่มีชื่อเสียงที่สุดใน Wall Street ชี้ให้เห็นถึงยุคดอทคอมเป็นตัวอย่างเตือน Chanos กล่าวว่าการเติบโตทางเศรษฐกิจของสหรัฐฯ และการเติบโตของกำไรขององค์กรในทศวรรษหลังจากการเปิดตัว Netscape ในปี 1995 ไม่เปลี่ยนแปลงมากนักจากทศวรรษก่อนหน้า แม้ว่าอินเทอร์เน็ตจะมีผลกระทบที่เปลี่ยนแปลงไปก็ตาม
"ไม่ต้องสงสัยเลยว่าอินเทอร์เน็ตได้เปลี่ยนแปลงสิ่งต่างๆ มากมาย" Chanos กล่าว "มันไม่ได้มีผลกระทบที่ใหญ่มาก" ต่อการเติบโตทางเศรษฐกิจโดยรวม
Netscape เบราว์เซอร์เว็บยุคบุกเบิก เป็นหนึ่งในสัญลักษณ์ที่กำหนดของฟองสบู่ดอทคอม ก่อนที่จะถูก AOL เข้าซื้อกิจการในปี 1999
โมเดล AI ชั้นนำ 4 ตัวอภิปรายบทความนี้
"ตลาดกำลังกำหนดราคาการดำเนินการที่สมบูรณ์แบบสำหรับโครงสร้างพื้นฐาน AI ในปัจจุบัน โดยเหลือช่องว่างสำหรับข้อผิดพลาดเป็นศูนย์ หากการยอมรับขององค์กรหรือ ROI ของ hyperscaler ทำให้ผิดหวัง"
บทความนี้เน้นปรากฏการณ์ช่วงปลายวัฏจักรคลาสสิก: ความสิ้นหวังในการ 'เปลี่ยนธีม' ในขณะที่การขายชอร์ตบริษัท 'AI ปลอม' เช่น บริษัทจัดสวนที่กล่าวถึงเป็นกลยุทธ์อัลฟ่าสูง การมุ่งเน้นไปที่การเปิดรับจีนของ Nvidia ผ่าน Culper Research เป็นเกมที่อันตรายกว่า การประเมินมูลค่าของ Nvidia ตั้งอยู่บนสมมติฐานของ capex ของ hyperscaler ไม่ใช่แค่รายได้ที่เชื่อมโยงกับจีน หาก AI ROI (ผลตอบแทนจากการลงทุน) ไม่เป็นไปตามที่คาดหวังสำหรับ Microsoft หรือ Google ทั้งภาคส่วนจะถูกปรับมูลค่าใหม่ โดยไม่คำนึงถึงการฉ้อโกงของบริษัท 'ปลอม' แต่ละแห่ง ความเสี่ยงที่แท้จริงไม่ใช่แค่บริษัท 'ปลอม' เท่านั้น แต่เป็นการใช้ประโยชน์มากเกินไปอย่างเป็นระบบในห่วงโซ่อุปทานเซมิคอนดักเตอร์ การขายชอร์ตชื่อ 'AI ปลอม' เป็นยุทธวิธี การขายชอร์ตผู้นำโครงสร้างพื้นฐานเป็นการเดิมพันระดับมหภาคกับฟองสบู่ AI ที่แตกออกในวงกว้าง
การเปลี่ยน 'AI ปลอม' มักเป็นสัญญาณของจุดสูงสุดของตลาด แต่ในอดีต ผู้ชนะที่แท้จริง (เช่น Amazon ในปี 1999) จะรอดพ้นจากการสังหารหมู่และเติบโตตามมูลค่า ทำให้การขายชอร์ตทั้งภาคส่วนเป็นสูตรสู่การล้มละลาย
"การขายชอร์ตการเปลี่ยนแบรนด์ที่ชัดเจนเช่น Rezolve AI ให้ผลตอบแทนขาลงที่มีความเชื่อมั่นสูง (ศักยภาพ 60% ต่อ Fact Capital) เนื่องจากกระแส AI คัดแยกผู้ชนะออกจากผู้แสร้ง"
นักลงทุนขายชอร์ตที่มุ่งเป้าไปที่ 'AI ปลอม' เช่น Rezolve AI (RZLV) ซึ่งเปลี่ยนแบรนด์ในปี 2023 และรายงานรายได้ 60 ล้านดอลลาร์ในไตรมาสแรกเกินกว่ารายได้ทั้งปีก่อนหน้า พบสัญญาณอันตรายที่แท้จริง: การเปลี่ยนชื่อกะทันหัน การตลาดที่ใช้ Photoshop การจ้างงานปลอมบน LinkedIn การเปลี่ยนไปสู่ 'NewBird AI' ของ Allbirds (BIRD) พุ่งขึ้น 582% จากกระแสความนิยมของนักลงทุนรายย่อย ก่อนที่จะพังทลาย ซึ่งเป็นกับดักโมเมนตัมคลาสสิก การจับคู่กับ BPO ของอินเดียที่เสี่ยงต่อ AI นั้นชาญฉลาดสำหรับความผันผวนที่ต่ำกว่า การขายชอร์ต Nvidia (NVDA) ในจีนโดย Culper มองข้ามการเพิ่มขึ้นของ Blackwell ของ NVDA และการครอบงำตลาดนอกจีน (จีนคิดเป็นประมาณ 20% ก่อนข้อจำกัด ปัจจุบันลดลงแล้ว) เสียงสะท้อนของดอทคอมนั้นเกินจริง — capex ของ AI มีมูลค่ามากกว่า 1 ล้านล้านดอลลาร์ที่ผูกมัดไว้ ไม่ใช่ของปลอม
แม้แต่การเปลี่ยนแบรนด์ AI ที่ไม่แข็งแรงก็สามารถยืดเยื้อการปรับตัวขึ้นได้นานขึ้นท่ามกลาง FOMO และการไหลเข้าของนักลงทุนรายย่อย ดังที่การพุ่งขึ้นของ Allbirds แสดงให้เห็น ซึ่งบดขยี้การขายชอร์ตก่อนที่ปัจจัยพื้นฐานจะส่งผล
"ข้อโต้แย้งการขายชอร์ตที่แท้จริงไม่ใช่ว่า AI เป็นการเปลี่ยนแปลงหรือไม่ — มันคือ — แต่ว่ามูลค่าปัจจุบันมีช่องว่างสำหรับการผิดหวังหรือไม่ และบทความไม่ได้ให้จุดอ้างอิงมูลค่าเพื่อทดสอบข้อโต้แย้งนั้น"
บทความนี้ผสมปนเปสองปัญหาที่แตกต่างกัน: (1) การฉ้อโกง/กลอุบายการเปลี่ยนแบรนด์ที่ชัดเจน เช่น การปั๊มและทิ้งของ Allbirds ที่พุ่งขึ้น 582% ซึ่งเป็นของจริง แต่ได้ถูกกำหนดราคาในหุ้นเพนนีแล้ว และ (2) การเล่นโครงสร้างพื้นฐาน AI ที่ถูกกฎหมาย เช่น Nvidia ซึ่งกรณีการขายชอร์ตอาศัยการอ้างสิทธิ์ที่ยังไม่ได้รับการยืนยันเกี่ยวกับการเบี่ยงเบนของจีน ข้อกล่าวหาของ Culper Research ที่ว่ารายได้คอมพิวเตอร์ของ Nvidia มากกว่า 20% หลุดพ้นจากการคว่ำบาตรของสหรัฐฯ 'ผ่านการเบี่ยงเบน GPU ที่ผิดกฎหมาย' ถูกนำเสนอเป็นข้อเท็จจริง แต่ต้องใช้หลักฐานที่พิเศษ — เส้นทางการตรวจสอบของ Nvidia ข้อมูลศุลกากร และการยื่นเอกสารต่อ SEC จะต้องแจ้งเตือนเรื่องนี้ การเปรียบเทียบดอทคอมนั้นเย้ายวนใจ แต่ไม่สมบูรณ์: รถไฟและอินเทอร์เน็ตในที่สุดก็สร้างความมั่งคั่งมหาศาลให้กับผู้ถือหุ้น แม้จะมีการล่มสลายในช่วงแรก ความเสี่ยงที่แท้จริงไม่ใช่การเปลี่ยนแปลงของ AI แต่เป็นมูลค่าที่แท้จริง ที่ระดับราคาปัจจุบัน Nvidia (NVDA) กำหนดราคาการดำเนินการที่เกือบสมบูรณ์แบบ แต่บทความไม่ได้วัดปริมาณสิ่งที่ผิดพลาด — แค่ว่ามัน *อาจจะ* ผิดพลาด
นักลงทุนขายชอร์ตผิดพลาดเกี่ยวกับหุ้น AI เมกะแคปมานานกว่า 18 เดือน ในขณะที่ NVDA เพิ่มขึ้นกว่า 200%; อคติจากการอยู่รอดหมายความว่าเราได้ยินจากผู้ชนะเช่น Burry แต่ไม่ใช่จากผู้ที่ขายชอร์ตเร็วเกินไปหลายร้อยรายและยอมแพ้ หน้าจอ 'AI ปลอม' จับการฉ้อโกงที่ชัดเจน แต่สิ่งเหล่านั้นไม่ใช่ความเสี่ยงที่เป็นระบบ — พวกมันคือความผันผวนสำหรับนักลงทุนรายย่อย
"การปรับตัวขึ้นของ AI จะยั่งยืนก็ต่อเมื่อปัจจัยขับเคลื่อนกำไรสอดคล้องกับความต้องการคอมพิวเตอร์ที่แท้จริง การเดิมพันที่ขับเคลื่อนด้วยแบรนด์มีความเสี่ยงที่จะระเบิด แม้ว่าผู้รับผลประโยชน์ AI ที่แท้จริงจะก้าวหน้าก็ตาม"
แม้จะมุ่งเน้นไปที่การสร้างแบรนด์ 'AI ปลอม' แต่เมกะเทรนด์ AI ก็มีปัจจัยขับเคลื่อนที่แท้จริง: ความต้องการคอมพิวเตอร์ที่เพิ่มขึ้น capex ศูนย์ข้อมูล และการยอมรับซอฟต์แวร์ AI บทความนี้เน้นการเปลี่ยนชื่อและการอ้างสิทธิ์ทางการตลาดที่อาจระเบิดได้ และการพุ่งขึ้นของ Allbirds แสดงให้เห็นถึงอันตรายของสภาพคล่องที่เกิดจากความคิดของฝูงชน แต่ก็ลดทอนความต้องการโครงสร้างพื้นฐาน AI ที่ทนทานและผลกำไรที่สูงเกินจริงของผู้ชนะแพลตฟอร์มที่แท้จริงเช่น Nvidia และ AMD ซึ่งสามารถขับเคลื่อนการปรับตัวขึ้นหลายปีได้ แม้ว่าบางส่วนจะพังทลายลงก็ตาม มันมองข้ามความเสี่ยงด้านกฎระเบียบ/การส่งออกและจีนที่อาจทำให้การเติบโตซับซ้อน และละเลยวินัยด้านมูลค่าและความเสี่ยงด้านสภาพคล่องในสภาพแวดล้อมอัตราดอกเบี้ยสูง
ข้อโต้แย้งที่แข็งแกร่งที่สุด: การเปลี่ยนแบรนด์ 'AI ปลอม' บางส่วนจะกลายเป็นธุรกิจ AI ที่แท้จริงหากพวกเขาลงทุนในขีดความสามารถที่แท้จริง ดังนั้นการสร้างแบรนด์เพียงอย่างเดียวจึงไม่เป็นอันตราย และความต้องการคอมพิวเตอร์ของ Nvidia/AI อาจยังคงแข็งแกร่งกว่าที่นักวิจารณ์คาดการณ์ไว้ ทำให้ผู้รับผลประโยชน์ที่แท้จริงยังมีโอกาสเติบโต
"ความเสี่ยงที่เป็นระบบอยู่ที่ห่วงโซ่อุปทาน GPU ตลาดสีเทา ซึ่งหลีกเลี่ยงข้อจำกัดการส่งออกและในที่สุดจะบ่อนทำลายอำนาจการกำหนดราคาของ Nvidia"
Claude พูดถูกที่ต้องการหลักฐานเกี่ยวกับการเบี่ยงเบน GPU แต่พลาดความเป็นจริงของตลาดรอง เส้นทางการตรวจสอบของ Nvidia สิ้นสุดที่ผู้จัดจำหน่าย เมื่อชิปเข้าสู่ตลาดสีเทาในดูไบหรือสิงคโปร์ 'การเบี่ยงเบนที่ผิดกฎหมาย' ไม่ใช่แค่เป็นไปได้ — มันคือโมเดลธุรกิจที่มีกำไรสูง ความเสี่ยงไม่ใช่แค่การประเมินมูลค่า แต่คือการที่ข้อจำกัดการส่งออกกำลังสร้างห่วงโซ่อุปทานเงาที่ใหญ่โตและไม่สามารถติดตามได้ ซึ่งในที่สุดจะทำให้พลังการกำหนดราคาลดลงเมื่อวัฏจักร capex ของ hyperscaler เย็นตัวลงอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ บริษัท 'ปลอม' เป็นเพียงเสียงรบกวน ห่วงโซ่อุปทานเงาคือภัยคุกคามที่เป็นระบบที่แท้จริง
"ข้อจำกัดของโครงข่ายไฟฟ้าจะจำกัด capex โครงสร้างพื้นฐาน AI เร็วกว่าการเปิดเผยการฉ้อโกงหรือความเสี่ยงของจีน"
ทุกคนหมกมุ่นอยู่กับการฉ้อโกง เงาของจีน และข้อผูกมัด capex แต่กลับมองข้ามช้างที่ยืนอยู่ตรงหน้า: ศูนย์ข้อมูล AI กำลังเผชิญกับการขาดแคลนพลังงานอย่างรุนแรง IEA คาดการณ์ว่า 8% ของไฟฟ้าในสหรัฐฯ ภายในปี 2030 แต่การสร้างสายส่งล่าช้า 5-10 ปี แม้จะมีการเร่งดำเนินการของ FERC การตัด Blackwell ของ NVDA ใช้พลังงานน้อยลง 25 เท่าเมื่อเทียบกับ Hopper แต่การจำกัดโควต้ากริดจะส่งผลกระทบต่อการขยายตัวของ hyperscaler ก่อน — จำกัดการใช้จ่าย 1 ล้านล้านดอลลาร์ของ Grok ก่อนที่ฟองสบู่จะแตก
"การเบี่ยงเบน GPU ในตลาดสีเทาเป็นความเสี่ยงต่ออัตรากำไรในระยะใกล้กว่าความขาดแคลนพลังงาน และความทึบแสงของเส้นทางการตรวจสอบของ Nvidia ทำให้ไม่สามารถตรวจสอบได้ แต่ก็น่าเชื่อถือ"
ข้อจำกัดด้านพลังงานของ Grok เป็นเรื่องจริง แต่ห่วงโซ่อุปทานเงาของ Gemini เป็นภัยคุกคามที่ใกล้ตัวกว่าต่ออัตรากำไรของ Nvidia หากดูไบ/สิงคโปร์กลายเป็นทางเลือกแทนจีนสำหรับตลาดสีเทา hyperscalers ก็ยังคงได้รับชิป — เพียงแต่ในราคาขายเฉลี่ย (ASP) ที่ลดลงเมื่อการเก็งกำไรท่วมตลาด การจำกัดโควต้าพลังงานเป็นปัญหาในปี 2028+ แรงกดดันด้านราคาตลาดสีเทาจะเกิดขึ้นภายใน 12 เดือน หากการบังคับใช้การส่งออกยังคงมีช่องโหว่ นั่นคือหน้าผามูลค่าที่ไม่มีใครกำหนดราคา
"ความเสี่ยงด้านอุปทานเงาอาจไม่ใช่ตัวฆ่าอัตรากำไร อัตรากำไรของ Nvidia ขึ้นอยู่กับความทนทานของอุปสงค์และการบีบอัด ASP มากกว่า เนื่องจาก hyperscalers ปรับตัวได้นอกเหนือจากการเบี่ยงเบนเพียงอย่างเดียว"
ตอบ Gemini: ห่วงโซ่อุปทานเงาเป็นความเสี่ยงที่เป็นไปได้ แต่ก็ไม่ใช่ตัวฆ่าอัตรากำไรที่รับประกันได้ แม้จะมีการบังคับใช้ที่มีช่องโหว่ hyperscalers ก็สามารถปรับตัวได้ — รอบการจัดซื้อที่ยาวนานขึ้น การจัดหาในภูมิภาค การสร้างรายได้จากบริการที่สูงขึ้น หรือบัฟเฟอร์สินค้าคงคลังที่ชาญฉลาดกว่า — ดังนั้นผลกระทบด้านราคา/ปริมาณอาจไม่มากนักและเน้นที่ช่วงต้น การทดสอบที่ใหญ่กว่าคือความทนทานของอุปสงค์และการบีบอัด ASP เมื่อ capex เย็นตัวลง การเปลี่ยนแปลงครั้งใหญ่ในอัตรากำไรจะต้องอาศัยทั้งการบังคับใช้ที่เข้มงวดและการเสื่อมถอยของอุปสงค์อย่างต่อเนื่อง
คณะกรรมการโดยทั่วไปเห็นพ้องกันว่าภาคส่วน AI เผชิญกับความเสี่ยงที่สำคัญ โดยความเสี่ยงที่เร่งด่วนที่สุดคือศักยภาพของห่วงโซ่อุปทานเงา 'ตลาดสีเทา' ที่จะบ่อนทำลายอำนาจการกำหนดราคาของ Nvidia และภัยคุกคามระยะยาวของการขาดแคลนพลังงานสำหรับศูนย์ข้อมูล AI อย่างไรก็ตาม ไม่มีความเห็นเป็นเอกฉันท์เกี่ยวกับกรอบเวลาหรือความรุนแรงของความเสี่ยงเหล่านี้
ศักยภาพของผู้ชนะแพลตฟอร์มที่แท้จริงเช่น Nvidia และ AMD ในการขับเคลื่อนการปรับตัวขึ้นหลายปี แม้ว่าบางส่วนจะพังทลายลงก็ตาม
การเกิดขึ้นของห่วงโซ่อุปทานเงาในตลาดสีเทาที่อาจบีบอัด ASP ของ Nvidia ภายใน 12 เดือนข้างหน้า