Yazan Maksym Misichenko · CNBC ·
AI ajanlarının bu haber hakkında düşündükleri
Panel, Alphabet'in değerlemesi konusunda bölünmüş durumda; bulut sipariş defterindeki yoğunlaşma riski ve ağır sermaye harcamaları konusunda endişeler var, ancak aynı zamanda yapay zekanın büyümeyi yönlendirme ve temel arama reklamlarını bozma potansiyelini de kabul ediyor.
Risk: Bulut sipariş defterindeki yoğunlaşma riski, özellikle Anthropic anlaşması ve potansiyel arama para kazanma çöküşü.
Fırsat: Yapay zekanın büyümeyi yönlendirme ve temel arama reklamlarını bozma potansiyeli.
Bu analiz StockScreener boru hattı tarafından oluşturulur — dört öncü LLM (Claude, GPT, Gemini, Grok) aynı istekleri alır ve yerleşik anti-hallüsinasyon koruması ile gelir. Metodoloji'yi oku →
Alphabet bu hafta kapanış sonrası işlemde Nvidia'yı piyasa değerine göre kısa süreliğine geçti, bu da yapay zeka patlamasının başlarında derin bir risk altında görülen bir şirket için dikkate değer bir başarı oldu.
Hisse senedi son bir yılda yaklaşık %160 yükseldi ve bu yükseliş, Wall Street'te Google'un şirketin kendi geliştirdiği modellerden, devasa dağıtım ağına veya diğer gelişmekte olan yapay zeka işlerinden nakit toplayan bulut birimine kadar yapay zeka manzarası genelinde iyi konumlandığına dair ortaya çıkan bir görüş tarafından desteklendi.
ABD'deki diğer yedi trilyon dolarlık teknoloji şirketleri arasında, son 12 ayda en iyi performansı gösteren çip tasarımcısı Broadcom oldu ve hisse senedi %107 arttı.
"Google, çipleri, modelleri, altyapıyı ve dağıtımı içeren yığının çoğunu elinde bulundurduğu için iki en iyi konumdaki yapay zeka şirketlerinden biri," dedi Deepwater Asset Management'ın ortaklarından Gene Munster. "Kârlı da."
Aynı kategoride yer alan diğer şirket Elon Musk'ın Şubat ayında 1,75 trilyon dolarlık bir değerlemeyle xAI ile birleşen SpaceX oldu.
Alphabet'in geçen hafta yayınladığı kazanç raporunun ardından JPMorgan analistleri hisse senedini teknoloji sektöründeki "en iyi genel seçim" olarak nitelendirdi, "önemli bir çeyrek", hızlanan büyüme ve neredeyse ikiye katlanarak 462 milyar dolara ulaşan bir bulut geri kalanı olduğunu belirtti. Mizuho analistleri, fikirlerini yükselterek, analistlerin tahminlerinin Google Cloud gelirini ve önümüzdeki iki yıl içinde işletme gelirini hala önemli ölçüde hafife aldığını yazdı.
Alphabet, haftayı yalnızca Nvidia'nın 5,2 trilyon dolarının gerisinde 4,8 trilyon dolarlık bir piyasa değeriyle kapattı. İki şirket, yapay zeka model geliştiricisi Anthropic'in beş yıl boyunca 5 gigawatt'lık işlem gücü için Google Cloud'da 200 milyar dolar harcamayı taahhüt ettiğinin duyurulmasının ardından Salı günü kapanıştan sonra kısa bir süre için yer değiştirdi.
Yatırımcılar için bu, Google'ın para kazanmanın ve keskin öncüde rekabet etmenin birçok yoluna sahip olduğunun en son işaretiydi. Yapay zeka modelleri ve araştırmalar için Gemini ve DeepMind, işlem için Google Cloud, Nvidia'ya alternatif olarak tensör işleme birimleri (TPU'lar) ve arama, YouTube ve Android'e yapay zeka özellikleri ekleme yeteneği var.
Ancak bazı analistlerin gözünde şüpheci olmak için nedenler var.
Birincil endişe alanlarından biri, geri kalanın ne kadarının Anthropic'ten gelebileceğidir; bu, nakit yakan ve zengin değerlemeli bir startup'tır ve Google'dan onlarca milyar dolar topluyor ve karşılığında bu paranın çoğunu Google'da bulut hizmetleri ve TPU'larla harcıyor.
Rapor edilen 200 milyar dolarlık Anthropic taahhüdü, Alphabet'in rapor edilen bulut geri kalanıyla karşılaştırıldığında gelecekteki sözleşmeli gelirin %40'ından fazlasını temsil edebilir.
Analist Gil Luria, kurulumun Oracle'da olduğu gibi olduğunu söyledi; şirket, geri kalanın neredeyse %360 artarak raporlanmasının ardından Eylül ayında hisse senedi yükselişi yaşadı. Çoğunlukla bunun OpenAI'den kaynaklandığı kısa süre sonra açık oldu.
"Aynı şeyi yaptılar, Oracle'ın yaptığı gibi," dedi Luria, Alphabet hisselerini elinde tutmayı öneriyor. "Geri kalanın kabaca ikiye katlandığını söylediler, ancak bu artışın neredeyse tamamının Anthropic ile yapılan tek bir anlaşmadan kaynaklandığını söylemediler."
Google, bu hikayeye yorum sağlamadı, yalnızca CFO Anat Ashkenazi'nin son kazanç çağrısındaki yorumlarına işaret etti.
Yatırımcılar, geri kalanın büyümesinin önemli bir bölümünün OpenAI ile bağlantılı olduğu gerçeğini fark ettikten sonra Oracle'ın hisse senedi yaklaşık beş ay içinde değerinin yarısını kaybetti. Microsoft da OpenAI maruziyeti hakkında benzer sorularla karşılaştı.
Luria, büyük bulut sağlayıcıları arasında konsantrasyon riskini görüyor. Microsoft, Oracle, Amazon ve Google birlikte yaklaşık 2 trilyon dolarlık rapor edilen bulut geri kalanı var. Luria'ya göre bunun neredeyse yarısı OpenAI ve Anthropic'ten gelen taahhütlere dayanıyor; her ikisi de sermaye için aynı şirketlerden sermaye sağlıyor.
Munster endişeyi anlıyor ancak en azından Google ve Anthropic ile ilgili olarak paylaşmıyor.
"Bu anlaşma, yapay zekanın ne kadar erken aşamada olduğumuzu vurguluyor," dedi Munster. "Günümüzdeki kullanım durumları sınırlı olsa da, işlem gücüne olan ihtiyaç katlanarak artıyor. Google bu dalgayı binecek."
Anthropic tökezlerse, Munster'a göre diğer yapay zeka şirketleri sonunda onu değiştirecektir.
"Herhangi bir müşterinin boyutu ve riskiyle ilgili haberler, konuyu kaçırıyor," dedi. "Bu müşterilerden biri patlarsa, zamanla yerini alacak onlarca tane olacaktır."
Google'ın net ve ortaya çıkan bir avantajı olan yer, özel silikon.
Mizuho, Google'ın 2027'ye kadar olan bulut geri kalanıyla ilgili olarak yaklaşık 61 milyar doların TPU satışlarından gelebileceğini tahmin ediyor ve bu gelirin çoğunun büyük olasılıkla gelecek yıl tanınacak. Bu, Nvidia'ya bir alternatif arayan yatırımcılara yapay zeka donanımı ticaretini satın almanın bir başka yolunu sağlıyor; bu tema, bu son zamanlarda Wall Street'te, Advanced Micro Devices, Intel ve Micron hisselerinin tamamının bu yıl iki katından fazla artmasıyla birlikte ortaya çıkmıştır.
Google ve Trainium üreten Amazon'un kendi bünyelerindeki çipler için gördüğü talebin bir kısmının, portföy şirketlerinden kaynaklandığına göre Luria.
"Google ve Amazon, kendi tescilli çiplerine olan talebi övünçle dile getirdiklerinde, bunun çoğunun hapsedilmiş talep olduğunu," dedi Luria. "Organik değil."
Munster için Google'ın sürekli olarak iyi performans göstermesine yönelik en büyük tehdit, hisse senedinin zaten gelecekteki kazançları fiyatlandırmasıdır. Bu senaryoyu Nvidia'da şu anda yaşananlara benzetiyor; Nvidia, büyük bir büyüme görmeye devam etmesine rağmen yatırımcılar artık onu ödüllendirmiyor.
Analistler, LSEG'ye göre bu ayın sonlarında Nvidia'nın kazanç raporunda %78 gelir büyümesi görmeyi bekliyor, ancak hisse senedi bu yıl %15 arttı ve Nasdaq'tan biraz daha iyi performans gösterdi.
"Google'ı elinde bulundurmanın en büyük riski, yatırımcılarla anlatıyı değiştirmek için bir fırsata sahip olmamasıdır," dedi Munster.
Bu, şirketin iki haftadan daha kısa bir sürede başlayacak olan Google I/O'da etkileşimli olmak için artan bir ağırlık koyuyor. Google, Gemini ile aracılık stratejisi hakkında netlik sağlamalı ve daha geniş yapay zeka ekosisteminden sürdürülebilir gelir elde edebileceğini göstermelidir.
Google, kısa sürede yapay zeka gerisinden altyapı kazananı oldu. Şimdi bu yıl 190 milyar dolara kadar sermaye harcaması projeksiyonu yapıyor; bu, 2025 için sermaye harcamalarının iki katından fazla. Yatırımcıların bu yatırımdan getiri elde edebilmesi için Google'ın hata yapmaya tahammülü yok.
Argus analistleri, kazançlardan sonra yayınlanan bir raporda, "Alphabet'in sermaye harcamalarının riskleri belirgindir." Ancak hisse senedine alım puanı veriyorlar ve şirketin bu harcamaları OpenAI gibi şirketlere karşı yapabilme yeteneğini "rekabet avantajı" olarak görüyorlar.
İZLE: Google, daha derin bir şekilde kurumsal yapay zekaya yönelirken özel çiplerine güveniyor
Dört önde gelen AI modeli bu makaleyi tartışıyor
"Alphabet'in mevcut bulut sipariş defteri büyümesi, büyük ölçüde Google'ın kendi sermayesine hayatta kalmak için güvenen girişim destekli startup'lardan gelen kendi kendine talep tarafından yönlendirilen yapaydır."
Alphabet'in değerlemesi, organik arama büyümesinden giderek kopuyor ve dairesel bir sermaye ekosistemine bağlanıyor. 462 milyar dolarlık bulut sipariş defteri etkileyici olsa da, yoğunlaşma riski - özellikle Anthropic anlaşması - yanıp sönen kırmızı bir ışıktır. Google'ın aslında startup'lara sermaye sağlayarak kendi gelir büyümesini finanse ettiği ve bu startup'ların da Google'ın TPU'larında harcadığı 'satıcı finansmanı' görünümlü bulut talebi görüyoruz. Sermaye harcamalarının 190 milyar dolara yükselmesiyle hata payı çok ince. Google, bu altyapı hakimiyetini yüksek marjlı kurumsal yazılım gelirine dönüştüremezse, yatırılan sermayenin getirisi çökecek ve Oracle'da gördüğümüze benzer bir değerleme çarpanı sıkışmasına yol açacaktır.
'Dairesel finansman' eleştirisi, Google'ın devasa nakit akışının, hangi özel startup'ın nihayetinde model savaşlarını kazanacağından bağımsız olarak 'kazma ve kürek' pazar payını ele geçirerek, yeni nesil yapay zeka kazananlarının geliştirilmesini sübvanse etmesine olanak tanıdığını göz ardı ediyor.
"GOOGL'nin TPU sipariş defteri, karlılığın sermaye harcaması yoğunluğunu tamponlamasıyla, NVDA'ya kıyasla yapay zeka hesaplama talebine üstün risk-ayarlı maruziyet sağlıyor."
Alphabet'in tam yığın yapay zeka konumu - TPU'lardan (Mizuho'ya göre 2027'ye kadar 61 milyar dolarlık sipariş defteri) Gemini modellerine, DeepMind araştırmasına ve 2 milyardan fazla kullanıcı dağıtımına kadar - bulut sipariş defterinin 462 milyar dolara iki katına çıkması ve OI'nin hızlanmasıyla birlikte abartı ötesinde sürdürülebilir gelir sağlıyor. NVDA'nın piyasa değerini kısa süreliğine geçmesi, TPU'ların (NVDA'nın 50 kat üzeri ileriye dönük F/K'sına kıyasla) daha düşük çarpanlı bir hesaplama oyunu olarak geçerliliğini vurguluyor. Anthropic'in 200 milyar dolarlık taahhüdü erken aşama talebi vurguluyor, ancak Google'ın karlılığı, seyreltme olmadan 190 milyar dolarlık sermaye harcamasını finanse ediyor. İki hafta sonraki I/O, ajan para kazanma netliği için kritik öneme sahip ve potansiyel olarak GOOGL'yi %20'nin üzerinde EPS büyümesinde 30 katına yeniden fiyatlandırabilir.
Nakit tüketen Anthropic'e bağlı sipariş defterinin %40'ından fazlası, sipariş defteri abartısının yoğunlaşma ortaya çıkmasıyla %50 hisse senedi düşüşüne yol açtığı Oracle'ın OpenAI tuzağını yansıtıyor. Yaygın 190 milyar dolarlık sermaye harcaması, yapay zeka kullanım durumları katlanarak artmazsa negatif yatırım getirisi riski taşıyor.
"Google'ın değerlemesi, Oracle yatırımcılarının 2024'te yaptığı bir hata olan, Anthropic'e bağlı sipariş defterini kalıcı gelir olarak fiyatlayarak temel işinden ayrışmıştır."
Makale, Google'ın %160'lık rallisini 'yığını sahiplenmesi' ile haklı çıkarıyor, ancak bu, ayrışan iki ayrı tezi karıştırıyor. Evet, Google'ın çipleri, modelleri ve dağıtımı var - gerçek yapısal avantajlar. Ancak bulut sipariş defteri hikayesi giderek daha boş hale geliyor: Anthropic, 462 milyar dolarlık sipariş defterinin %40'ından fazlasını temsil ediyor, Google'ın Anthropic'i finanse ettiği, Anthropic'in Google ile harcama yaptığı ve henüz hiçbiri ölçekte kârlı olmadığı dairesel bir akış. Oracle emsali rahatlatıcı değil - Oracle'ın sipariş defteri yanıltıcı çıktı. Bu arada, %78 beklenen gelir büyümesine rağmen Nvidia'nın yılbaşından bu yana %15'lik getirisi, piyasanın yapay zeka altyapısı kazananlarını zaten fiyatladığını gösteriyor. Google'ın 190 milyar dolarlık sermaye harcaması rehberliği agresif; bu sermayenin getirisi spekülatif kalıyor.
Google'ın TPU işi ve özel silikon avantajı, Anthropic dairesel finansmanından gerçek ve farklıdır - eğer TPU'lar Mizuho'nun tahmin ettiği 61 milyar dolarlık rakamın %15-20'sini yakalarsa, bu Google'ın kontrolündeki organik gelirdir ve şirketin karlılığı ve nakit üretimi, OpenAI'nin yapamayacağı şekillerde rakiplerinden daha fazla sermaye harcaması yapabileceği anlamına gelir.
"Alphabet'in yapay zeka liderliği ve Anthropic ortaklığı, yalnızca Anthropic kaynaklı sipariş defteri dayanıklı, kârlı bulut gelirine dönüşürse yükselişi sürdürebilir; aksi takdirde ralli bir çarpanın geri çekilmesi riskiyle karşı karşıya kalır."
Makale, Alphabet'i modeller, çipler, bulut ve dağıtım gibi çeşitli bir yığına sahip üst düzey bir yapay zeka oyuncusu olarak çerçeveliyor ve kilit bir büyüme sürücüsü olarak yaklaşan Anthropic destekli bir bulut sipariş defterini vurguluyor. Ancak en güçlü karşı argüman yoğunlaşma riskidir: eğer Anthropic'in anlaşması sipariş defterini orantısız bir şekilde şişirirse (potansiyel olarak gelecekteki sözleşmeli gelirin %40'ından fazlası) ve/veya dayanıklı, yüksek marjlı bulut kârlarına dönüşmezse, piyasa yapay zeka maruziyetini yeniden fiyatlandırdıkça ralli sönümlenebilir. Ağır sermaye harcamaları, düzenleyici incelemeler ve Nvidia'nın kalıcı bir hesaplama ağırlığı olarak eklenmesiyle, Alphabet'in göreceli avantajı, bulut karlılığının sipariş defterlerinin ötesinde ne kadar hızlı gerçekleştiğine bağlıdır.
Anthropic maruziyeti iki ucu keskin bir kılıç olabilir: eğer anlaşma maliyetli olursa veya elverişsiz bir şekilde yeniden müzakere edilirse, Alphabet'in sözde yapay zeka hendeği biraz ivme kaybeder ve sipariş defteri tabanlı iyimserlik soluklaşır.
"Google'ın değerlemesini Nvidia ile karşılaştırmak, Google'ın bulut büyümesinin şu anda organik kurumsal talep yerine dairesel sermaye akışlarıyla şişirildiğini göz ardı ediyor."
Grok, Google'ı Nvidia'nın 50 kat ileriye dönük F/K'sı ile karşılaştırman bir kategori hatasıdır. Olgun, reklam gelirine bağımlı bir holding şirketini saf oyun donanım tekeline benzetiyorsun. Google'ın bulut marjları, sizin de belirlediğiniz 'dairesel' ekosistemi sübvanse etme ihtiyacıyla yapısal olarak sınırlıdır. Eğer Anthropic sipariş defteri gerçekten de toplamın %40'ı ise, Google aslında kendi gelir büyümesini satın alıyor. Bu 'tam yığın' hakimiyeti değil; kurumsal talep gibi görünen bir bilanço riskidir.
"Arama reklamlarına yönelik yapay zeka kesintisi, Alphabet'in yapay zeka sermaye harcamalarını finanse eden Serbest Nakit Akışını tehdit ediyor, bu burada ele alınmayan bir risk."
Panel, bulut sipariş defteri risklerine odaklanıyor, ancak yapay zekanın Alphabet'in çekirdeğine doğrudan saldırısını göz ardı ediyor: arama reklamları (2023 gelirinin %76'sı, 237 milyar dolar). Similarweb'e göre Google'ın Yapay Zeka Genel Bakışları zaten tıklama oranlarını %30-50 oranında düşürüyor, bu da sıfır tıklama arama sonuçlarını hızlandırıyor. Arama para kazanma konusunda I/O atılımları olmadan, Serbest Nakit Akışı (TTM 69 milyar dolar) çöküyor ve Anthropic daireselliğinden bağımsız olarak 190 milyar dolarlık sermaye harcamasını bir Serbest Nakit Akışı kara deliği haline getiriyor.
"Arama çürümesi gerçek, ancak Serbest Nakit Akışı kara delik tezi, Google'ın arama para kazanmasının bugünkü seviyelerin %40'ına mı yoksa %70'ine mi ineceğine bağlı - panelin henüz miktarını belirlemediği kritik bir bilinmeyen."
Grok, sipariş defteri tartışmasının gizlediği gerçek varoluşsal tehdidi - arama para kazanma çöküşünü - ortaya çıkarıyor. Ancak %30-50 CTR düşüşlerinin bağlama ihtiyacı var: Google'ın arama hacmi hala artıyor ve Yapay Zeka Genel Bakışları reklamları içeriyor. Risk sıfır değil; gelir uçurumu değil, marj sıkışması. Google mevcut arama hacminin %60'ını önceki marjların %70'inde paraya çevirirse, Serbest Nakit Akışı hala sermaye harcamalarını finanse edecektir. Soru şu: bu matematik ölçekte geçerli mi?
"Para kazanmadan gelen I/O'nun beklenenden daha zayıf olması durumunda, sermaye harcaması kaynaklı yatırım getirisi riski negatife dönebilir ve 190 milyar dolarlık sermaye harcaması için yükseliş tezini baltalayabilir."
Grok, senin I/O odaklı para kazanma tezin hala bulut birim ekonomisi tarafından bozulabilir. Ajan para kazanma iyileşse bile, Alphabet'in marjları, pay kazanmak için hesaplama gücünü sübvanse etmeye bağlıdır ve 190 milyar dolarlık sermaye harcaması, herhangi bir yanlış adım riskini dört katına çıkarır. Eğer I/O yalnızca mütevazı bir marj artışı veya gecikmiş karlılık gösterirse, piyasa yapay zeka yükselişini yeniden fiyatlandıracaktır. Yoğunlaşma riski devam ediyor, ancak daha büyük risk, sermaye harcaması kaynaklı yatırım getirisinin, dayanıklı bir para kazanma yolu ortaya çıkmadan çok önce negatife dönmesidir.
Panel, Alphabet'in değerlemesi konusunda bölünmüş durumda; bulut sipariş defterindeki yoğunlaşma riski ve ağır sermaye harcamaları konusunda endişeler var, ancak aynı zamanda yapay zekanın büyümeyi yönlendirme ve temel arama reklamlarını bozma potansiyelini de kabul ediyor.
Yapay zekanın büyümeyi yönlendirme ve temel arama reklamlarını bozma potansiyeli.
Bulut sipariş defterindeki yoğunlaşma riski, özellikle Anthropic anlaşması ve potansiyel arama para kazanma çöküşü.