Doların Cenazesi Sürekli Erteleniyor

Doların Cenazesi Sürekli Erteleniyor

Yazan: Lance Roberts, RealInvestmentAdvice.com aracılığıyla,

💰 Kimsenin Katılmadığı Doların Cenazesi

Bu haftanın sosyal medyasındaki herhangi bir finans köşesini açın ve aynı ölüm ilanının bir versiyonuyla karşılaşacaksınız. ZeroHedge, Aralık ayında doların 2026'daki ölümünün artık ana akım bir konuşma noktası olduğunu ilan etti ve WIRED'ın "dolar seyreltme"nin gerçekten hızlandığı yıl" olduğunu savunan bir makalesine atıfta bulundu. Bu ay geniş çapta dolaşan bir Dollar Collapse gönderisi, Hazine alımlarına olan yabancı talebin azaldığı ve yeşil bankanın "nesiller boyu" güvenli liman statüsünü kaybettiği konusunda uyardı. WatcherGuru geçen sonbaharda hızlı bir de-dolarizasyonun şu anda gerçekleştiğini belirten bir başlık attı, YouTube kişilikleri ise altın ve Bitcoin'i kurtuluş olarak vaaz ederek yüzyıllık satın alma gücü çizelgeleri sallıyor. Hikaye kendi kendini yazıyor: bugün sermaye konumlandıran yatırımcıların, verilerle temas eden ne kadarının hayatta kalacağına karar vermeleri gerekiyor.

Dürüst olmak gerekirse, anlatının canlı kalması için yeterince doğruluk payı var. DXY, 2025 başındaki 103.5 civarındaki zirvesinden yaklaşık %10 geriledi. IMF'nin COFER verileri, doların küresel döviz rezervlerindeki payının 2001'deki %73'ten bugün yaklaşık %58'e düştüğünü gösteriyor. Merkez bankaları 2025'te 863 ton altın satın aldı - 2024'teki 1.092 tonluk rekorun altında olsa da, hala kayıtlardaki dördüncü en büyük yıllık rezerv birikimi, 2010-2021 ortalaması olan 473 tonun yaklaşık iki katı ve üst üste 15. yıl net resmi alım. BRICS+ şimdi İran, Mısır, Etiyopya, BAE, Suudi Arabistan ve Endonezya'yı içeriyor, bu da dünyanın nüfusunun neredeyse yarısını temsil ediyor. Çin, 2022'den bu yana Hazine varlıklarının toplamını %27'den fazla azalttı ve blok, BRICS Pay ve CIPS aracılığıyla aktif olarak SWIFT dışı ödeme altyapısı inşa ediyor.

Bu veri noktalarını doğru sıraya koyduğunuzda, üç dakikalık bir videoda çok iyi işleyen apokaliptik bir anlatı oluşturabilirsiniz. Sorun şu ki, anlatının tanımladığı dolar, akışların tanımladığı dolar değil. Piyasada sıklıkla olduğu gibi, "herkesin bildiği" şey tam olarak fiyatlanmış ve sıklıkla yanlıştır.

Doların Bandı Farklı Konuşuyor

Doların kendisiyle başlayın. Bu analizi yazmaya başladığım Salı günü itibarıyla DXY yaklaşık 98 seviyesinde, son 12 ayda esasen yatay seyrediyor ve hala uzun vadeli tarihi ortalamalarının oldukça üzerinde. Bağlam için, endeks 2011-2014'ün büyük bölümünde 80'in altında işlem gördü. "100'e yakın" bir dolar, "çöküş" kelimesiyle tutarlı değildir.

Daha da önemlisi, yabancı yatırımcıların dolarlarıyla aslında ne yaptıklarına bakın. En son Hazine Uluslararası Sermaye (TIC) verilerine göre, yabancılar Şubat ayında net 101 milyar dolarlık uzun vadeli ABD menkul kıymetleri satın aldı, Kasım ayındaki rekor 222 milyar dolarlık verinin ardından. Son beş raporlama ayında, uzun vadeli ABD hisse senetleri ve tahvillerine net yabancı girişleri yaklaşık 488 milyar doları buldu, bu hız COVID sonrası likidite artışıyla rekabet ediyor. Eğer dünya gerçekten dolardan vazgeçiyorsa, birileri dünyanın para yöneticilerine bunu söylemeyi unutmuş.

BIS de aynı hikayeyi farklı bir açıdan anlatıyor. 2025 Üç Yıllık Merkez Bankası Anketi, Nisan 2025'te ABD dolarının, 9.6 trilyon dolarlık günlük işlem hacmi üzerinden, tüm döviz işlemlerinin %89.2'sini oluşturduğunu, 2022'de %88.4'ten arttığını buldu. Renminbinin payı %8.5'e yükseldi, bu anlamlı bir ilerleme olsa da, doların işlem ayak izinin hala bir kesri. Rezerv payı düşüyor; gerçek dolar kullanımı düşmüyor.

Çin "Tasfiye" İllüzyonu

Eğer de-dolarizasyon anlatısını diğerlerinden daha fazla taşıyan tek bir grafik varsa, o da Çin'in raporlanan ABD Hazine varlıklarındaki düşüştür. "ABD Saklama"daki bu varlıklar, zirvedeki yaklaşık 1.2 trilyon dolardan bugün yaklaşık 683 milyar dolara düştü. Bu %50'lik bir tasfiye gibi görünüyor ve her "dolar ölüyor" başlığında Kanıt A olarak sunuluyor. "ABD Saklama"nın vurgusuna dikkat edin.

Yakın zamanda yayınladığımız "Çin Gerçekten ABD Hazine Tahvillerini Tasfiye Ediyor mu?" (23 Şubat) ve "Doların Sıhhi Tesisatı: Komplo Vs. Veri" (20 Mart) başlıklı iki makalemizde ayrıntılı olarak açıkladığımız gibi, bu grafik gerçekten yanıltıcıdır. Hazine'nin kendi TIC SSS'si sorunu işaret ediyor: varlıklar, ekonomik riski kimin taşıdığına göre değil, saklama yerine göre raporlanır. Çin, tasfiye etmek yerine sessizce bu saklamayı taşıyor.

Kanıt, iki çok küçük ülkenin verilerinde gizli. Kasım 2025 itibarıyla Belçika 481 milyar dolar, Lüksemburg ise 425 milyar dolar Hazine varlığı bildirdi; bu, bu ölçekte rezerv biriktirmeyen ülkeler için devasa rakamlar. Belçika Euroclear'a ev sahipliği yapıyor; Lüksemburg Clearstream'e ev sahipliği yapıyor ve her iki ülke de küresel yerleşim merkezleridir. Bu dönemde, Çin'in raporlanan varlıkları yaklaşık 600 milyar dolar azalırken, Belçika'nınki yaklaşık 500 milyar dolar arttı. Son on iki ayda, İngiltere, Belçika ve Japonya, her biri 115 milyar dolardan fazla net Hazine alıcısı oldu, Belçika'nın varlıkları %26 arttı, büyük sahipler arasında en büyük yüzdesel artış.

O makalede belirtildiği gibi:

"Bu bir komplo değil. Bu bir sıhhi tesisat. Çin'in saklama amaçlı Belçika'yı kullanmasının temel nedenlerinden biri, jeopolitik riskten kaçınmanın yanı sıra, Euroclear Bank'ın orada bulunması ve sınır ötesi yerleşim ve teminat hareketliliğinin merkezinde yer almasıdır. Clearstream'in uluslararası saklama kuruluşu Lüksemburg'da bulunmaktadır ve aynı küresel kurumsal müşteri tabanına hizmet vermektedir. Bir merkez bankası veya devlet kurumu, esnek yerleşim ve teminat seçenekleriyle büyük bir Hazine portföyü tutmak istediğinde, bu merkezler operasyonel zorlukları çözmeye yardımcı olur."

Çin'in raporlanan Hazine tahvillerini Euroclear ve Clearstream'e yapılan saklama göçünü hesaba katacak şekilde ayarlarsak, toplam rakam 2011 seviyesinden neredeyse hiç değişmiyor. Bu arada, ABD Hazine tahvillerinin toplam yabancı varlıkları Kasım 2025'te rekor 9.4 trilyon dolara ulaştı. Bu, de-dolarizasyon değil, 2022 sonrası yaptırım risk yönetimidir ve dolar maruziyeti yerinde kalıyor. Sıhhi tesisat değişti. Denge değişmedi.

Gerçekten anlamlı olan hikaye dolarla ilgili değil. Borcu kimin elinde tuttuğu ve nerede sakladığı ile ilgili.

Kazançları Takip Edin, Akışları Takip Edin

Yabancılar neden hala alıyor? Bu hafta dolaşan son A16Z grafikleri size bilmeniz gereken her şeyi anlatıyor. ABD BT sektörüne ilişkin konsensüs kazanç büyümesi, Ocak başında %30.9'dan Şubat sonunda %37.1'e ve Nisan itibarıyla %43.4'e yükseldi. Bilgi Teknolojileri'nin 2026'da S&P 500'den 2 kattan fazla daha hızlı kazanç sağlaması bekleniyor (%40'a karşı %18), sadece Enerji ve Malzemeler genel endeksin anlamlı şekilde üzerinde seyrediyor.

Öğrenilmesi gereken en önemli ders şudur: Sermaye getiriyi takip eder. Avrupa'nın 2026 kazanç büyümesi orta onlu yaşlarda seyrederken, Japonya anlamlı derecede daha düşük ve Gelişmekte Olan piyasalar ABD BT büyüme oranlarına yaklaşıyor ancak çoğu fiduciari sermayenin büyük ölçekte sigortalamayacağı dönüştürülebilirlik, yönetişim ve jeopolitik riskler taşıyor. Yeni tasarruflarını yatırmak için küresel emeklilik fonları, egemen servet araçları ve özel servet tahsisçilerinin, sermayeyi ABD hisse senetlerine ve bu tahsislerin dolar ayağını finanse eden Hazine tahvillerine geri yönlendirmekten başka seçenekleri yok. Bu, AI sermaye döngüsünün mekanik alt yapısıdır ve hala erken aşamada.

Dolar Hakkında Bilinmesi Gerekenler

"Dolar ölüyor" anlatısı, döngüsel dönüm noktalarında her ayı anlatısının yaptığı şeyi yapar: bir parça doğruyu toptan bir sonuca satar. Evet, dolar zayıfladı ve rezerv payı düştü. Evet, merkez bankaları altın alıyor ve Çin saklama ayak izini yeniden düzenledi. Bu gözlemlerin hiçbiri yanlış değil. Ancak, gözlemden kıyamete sıçramak, yatırımcıların yığılmadan önce çok dikkatli bir şekilde düşünmeleri gereken sıçramadır.

Veriler basitçe "Doların cenazesi" anlatısıyla işbirliği yapmıyor. ABD hisse senetleri ve tahvillerine net yabancı girişlerinin COVID sonrası zirvelere yakın seyretmesi ve ABD Hazine tahvillerinin toplam yabancı varlıklarının 9.4 trilyon dolarla rekor kırmasıyla. Çöküş anlatısının gerçek bir desteği yok.

Başlık dolar rakamından daha önemli dört şey var.

Birincisi, merkez bankası altın alımı "doları terk etmek" anlamına gelmez. Altın ABD doları cinsinden fiyatlandırılır, LBMA ve COMEX göstergelerine göre belirlenir ve müdahale, teminat veya yerleşim için harekete geçirildiğinde ABD dolarına geri dönüştürülür. Hazine tahvilleri, kurumlar veya hisse senetleri gibi, bir merkez bankası bilançosundaki altın, dolara bağlı bir rezerv varlığıdır. Altın satın almak, bir menkul kıymet türü olarak ABD Hazine tahvillerine maruziyeti azaltır, ancak dünyanın hesap birimi olarak dolara maruziyeti azaltmaz. Bu bir portföy yeniden dengeleme kararıdır, bir para birimi firarı değil.


İkincisi, rezerv payı ve işlem kullanımı aynı şey değildir. Merkez bankaları, günlük dolar talebini anlamlı bir şekilde değiştirmeden altına, euroya ve yuana çeşitlendirebilir. Biri on yıllar boyunca yavaşça sürüklenir; diğeri ise ticaret faturalandırması ve sermaye piyasası sıhhi tesisatı tarafından belirlenir ve dolar her ikisinde de geniş marjlarla hakimdir.


Üçüncüsü, geçerli bir alternatif yok. Yuan, sermaye kontrolleri ve sınırlı dönüştürülebilirlik ile engellenmiştir. Euro'nun birleşik bir mali geri desteği eksik. Altının getirisi yok ve yerleşim rayları yok. Ve BRICS'in kendisi siyasi olarak birleşik değil: Hindistan Şubat ayında ABD ile bir ticaret anlaşması imzaladı ve haftalar sonra Rus petrol alımlarını durdurdu.


Dördüncüsü, döngüsel düşüş ve yapısal düşüş aynı şey değildir. Dolar, yaklaşık 7-10 yıllık rejimleri içine rahatça sığan döngüsel bir düşüş trendindedir. Bu bir cenaze değil, bir ticaret desenidir.

Peki yatırımcılar aslında neye odaklanmalı? Doların hayatta kalıp kalmayacağına değil, akışlar zaten bu soruyu yanıtladı. Bunun yerine, portföyleri gerçekten hareket ettiren değişkenlere odaklanın:

ABD ve uluslararası hisse senetleri arasındaki kazanç farkı,


Özellikle, küresel tasarrufları ABD varlıklarına geri çekecek olan AI sermaye döngüsü,


Fed'in politika yolu ve


Dolar maruziyetinin risk maliyeti ile gerçekleşen oynaklığına kıyasla.

Bunlar getiriyi değiştiren girdilerdir. Doların gelecek çeyrekte 96 veya 102 basması, çeşitlendirilmiş, dolar cinsinden bir portföy için yatırım tezini anlamlı bir şekilde değiştirmeyecektir. Ancak dolar çöküyor veya yerini almıyor; sadece yeniden fiyatlanıyor. İkisi arasında çok büyük bir fark var ve yatırımcı dikkatinin ait olması gereken yer bu farktır.

Anlatılar manşetleri oluşturur. Akışlar piyasaları oluşturur. Şu anda, akışlar hala eve işaret ediyor - ve AI döngüsü, muhtemelen bir süre daha böyle devam edeceği anlamına geliyor.

🔑 Bu Hafta Önemli Katalizörler

Bu yılın en önemli haftası. FOMC kararı, 1Ç GSYİH ön tahmini ve beş Muhteşem 7 isimden kazançlar: Meta, Microsoft, Alphabet, Amazon ve Apple. Hepsi, yaz piyasanın yönünü belirleyecek beş günlük bir pencereye denk geliyor. Başka hiçbir şey yaklaşmıyor.

Salı-Çarşamba günkü FOMC toplantısı ilk katalizör. Faiz kararı kendi başına bir beklenti, %3.50–3.75'te bir duraklama, ancak bu, Ekonomik Projeksiyon Özeti veya nokta grafiği olmayan yalnızca bir bildiri toplantısı, bu da dili ve Powell'ın basın konferansını orantısız bir ağırlık taşıyor. Kilit soru şu: Komite, işgücü piyasasının beklenenden daha hızlı bozulduğunu kabul ediyor mu, yoksa Mart toplantısına hakim olan enflasyon odaklı çerçeveyi mi benimsiyor? Powell, kesintilerle ilgili olarak "sabırlı" kelimesini kullanırsa, piyasalar bunu "en az Eylül'e kadar eylem yok" olarak okur. Eğer risklerin dengesinin istihdama doğru kaydığını ima ederse, faiz indirimi beklentileri hemen yeniden fiyatlanır. Bu, Powell'ın görev süresi 23 Mayıs'ta sona ermeden önceki son basın konferansı olabilir, bu da her kelimeyi potansiyel bir miras beyanı haline getirir, Warsh kuliste beklerken.

Salı, bu döngüde gördüğümüz hiçbir şeye benzemeyen bir çarpışma günü. Tüketici Güveni saat 10:00'da, Beklentiler bileşeninin 80'in altındaki resesyon eşiğiyle flört etmesiyle keskin bir şekilde bozuluyor. Bu sayı, saat 14:00'teki FOMC kararından sadece dört saat önce açıklanacak, ardından saat 14:30'da Powell'ın basın toplantısı yapılacak. Ardından, piyasa sonrası Meta'nın (META) 1Ç kazançları kapanıştan sonra açıklanacak. Meta'nın raporu, dijital reklam harcamalarının Mart petrol şoku ve tarife tırmanışı boyunca dayanıp dayanmadığına dair ilk okumadır ve 2026 için 115–135 milyar dolarlık sermaye harcaması rehberliği, dünyadaki en büyük AI altyapı taahhüdü olmaya devam ediyor.

Ancak Çarşamba günü mega-cap teknoloji "üçlüsü" var. Microsoft (MSFT), Alphabet (GOOG) ve Amazon (AMZN) hepsi kapanıştan sonra rapor veriyor. Microsoft'un mali 3. çeyreği, yılın en önemli teknoloji kazanç olayı olabilir. Azure bulut büyümesinin sabit kurda %37–38 olarak hedeflenmesi, AI altyapısı parasallaştırma kanıt noktasıdır ve Copilot benimseme verileri, kurumsal AI harcamalarının gelire dönüşüp dönüşmediğini veya pilot aşamasında durup durmadığını gösterecektir. Hisse, yılbaşından bu yana %8'den fazla düşüşle 2017'den bu yana en ucuz ileriye dönük fiyattan işlem görüyor. Alphabet'in Google Cloud'u (geçen çeyrekte %48 büyüdü) ve Amazon'un AWS'si (%24 büyüme, 2026 sermaye harcaması rehberliğinde 200 milyar dolar) bulut üçlüsünü tamamlıyor. Eğer hepsi bulut büyümesinde beklentilerin altında kalırsa, AI sermaye harcaması döngüsü anlatısı çatlar; aksi takdirde ralli devam eder.

Perşembe günü saat 8:30'da 1Ç GSYİH açıklanacak. 4Ç, yıllıklandırılmış olarak sadece %0.5'e revize edildi. Atlanta Fed'in GDPNow'ı %1.2, New York Fed'in Nowcast'i ise %2.3 seviyesinde, ekonominin yavaşladığı mı yoksa durduğu mu konusundaki gerçek belirsizliği yansıtan tarihsel olarak geniş bir fark. %1'in altındaki bir baskı, resesyon korkularını alevlendirecek ve enflasyonun nerede olduğuna bakılmaksızın Fed'i faiz indirmeye zorlayacaktır. Apple (AAPL) Perşembe günü kapanıştan sonra rapor veriyor ve iPhone 17 döngüsü verileri, Çin tarife maruziyeti ve Tim Cook'tan John Ternus'a CEO geçişi ile Mag-7 dalgasını tamamlıyor.

İzlenecekler şunlardır. Fed bize ne düşündüğünü söyleyecek, GSYİH ne olduğunu söyleyecek ve Muhteşem-7, kolektif 14 trilyon dolarlık piyasa değerlerini haklı çıkaran büyüme priminin olup olmadığını söyleyecek. Bunlardan herhangi ikisi, bir seansta piyasaları %3+ hareket ettirebilir. Hepsi aynı hafta içinde bir vol eventtir. Buna göre işlem yapın.

Şimdilik, piyasa bir endişe duvarına tırmanmaya devam ediyor ve teknikler trende saygı duyulmasını söylüyor. RSI yüksek ama aşırı şişmiş değil ve genişlik artıyor olsa da, tüm hareketli ortalamalar yeşil kalıyor. Mart 200-DMA analizimiz ders kitabına uygun olarak devam ediyor. Ancak Tahran manşetlerindeki Perşembe günkü tersine dönüş bir uyarı ateşiydi; bu piyasa, bir petrol manşetinden %2-3'lük bir hava boşluğuna bir başlık uzakta kalıyor. Geçen hafta işaret ettiğimiz geri çekilme şimdiye kadar gerçekleşmedi, bu da kurulumu giderek daha fazla geriyor. Yeni para, 7.000 veya 50-DMA (~6.979) seviyesinin yeniden test edilmesini beklemeli. Uzun pozisyonda kalın ancak durdurmaları takip edin ve BofA'nın 7.168–7.206 hedefi doğrultusunda kısmi kar alın.

Buna göre işlem yapın.

Tyler Durden
Salı, 28.04.2026 - 08:05