Kalıcı Bozulma Tezi

Kalıcı Bozulma Teorisi

QTR's Fringe Finance tarafından gönderildi

“Bu sefer farklı” yatırım dünyasındaki en aptal ifadedir.

Bu, insanların yok edilmeden hemen önce kullandığı ifadedir. 1999’da geliri olmayan şirketleri satın alan dot‑com çılgınlarının bağırışlarıydı. 2006’da ev fiyatlarının sadece artabileceğine inanan konut perma‑bull’larının entelektüel temeli, Amerikalıların toplu olarak gayrimenkulün matematiksel gerçekliğe bağışık olduğuna karar vermiş gibi görünüyordu.

Genellikle insanlar, köpek dışkısı varlıklar için saçma fiyatlar ödemeyi, değerleme yasalarının kalıcı olarak yürürlükten kaldırıldığına bahane ederken söylerler: “bu sefer farklı”.

Bu yüzden bu sefer, gerçekten farklı olabileceğini kabul etmek benim için son derece sinir bozucu ve sınırda aşağılayıcı bir durum.

Temeller, değerleme disiplini ve nakit akışlarının işletme değerlemesinde en azından biraz da olsa önemli olması gerektiği radikal fikri içinde yıllarını geçirmiş biri olarak, kanıtların beni nereye götürdüğünden nefret ediyorum. Piyasayı bozulmuş olarak alay etmeyi yıllarca sürdürdüm.

Avusturya iktisadı çevrelerinde herkes o kelimeyi sever: bozulmuş. Piyasalar merkez bankaları tarafından, yapay olarak düşük faiz oranları tarafından, sonsuz müdahaleler tarafından bozulmuş. Bozulmuş, bozulmuş, bozulmuş. Tamam. Ancak bir bozulma yeterince uzun sürerse, her krizi atlatır ve piyasaların işleyişine yerleşirse, hâlâ bir bozulma mıdır? Yoksa artık sadece piyasa mıdır?

Covid düşüklerinden sadece 5 yıl önce NASDAQ’ın üç katına çıktığını gösteren bu grafiğe bakın. Bir endeks. Üç katına çıktı.

Ve on yıl içinde, endeks (tekrar okuyun, endeks) %534 artmıştır.

Şimdi soruya dönelim: “bir bozulma yeterince uzun sürerse, her krizi atlatır ve piyasaların işleyişine yerleşirse, hâlâ bir bozulma mıdır?”

Bu, temel yatırımcıların giderek daha fazla karşı koymak istemediği rahatsız edici sorudur. 1900’e kadar uzanan değerleme grafiklerini kutsal metin gibi sürüklemeye devam ediyoruz. Tarihsel ortalama P/E oranlarına ve Buffett Göstergesine işaret edip “piyasa her zaman geri döner” gibi şeyler söylüyoruz.

Bunu bu blogda yıllardır söyledim.

Ancak (rastgele bir yıl atın) 1952’de var olan piyasa, bugün sahip olduğumuzla neredeyse hiç ortak yönü yok. O zamanlar iki haftada bir değerlemeden bağımsız olarak emeklilik katkılarını mekanik olarak emen ETF’ler yoktu. En büyük şirketlere zaten en büyük oldukları için körü körüne trilyonlarca dolar yönelten pasif yatırım makinesi yoktu. Temellere bağlı olmayan absürt gamma‑tahrikli fiyat hareketleri yaratacak kadar büyük opsiyon piyasaları yoktu. Telefonlarından kaldıraç kullanan perakende orduları, roket gemisi emojileri göndererek silahlandırılmış da değildi.

Ve kesinlikle yaygın kabul gören bir varsayım da yoktu: piyasalar yeterince sert düşerse (%3, bir yüzde civarı?), Federal Reserve sonunda taze likidite ve finansal istikrar hakkında yatıştırıcı sözlerle gelecektir.

On beş yıldır, yatırımcılar bir laboratuvar faresi gibi müdahale bekleyecek şekilde eğitildi. 2008’de finansal sistem neredeyse çöküşe geçti ve yanıt eşi görülmemiş para müdahalesiydi. 2020’de dünya kapandı ve trilyonlar neredeyse bir gecede ortaya çıktı. Piyasalar gerçek bir acı çektiğinde, politika yapıcılar sihirli bir şekilde “başka bir neden” keşfederek olağanüstü müdahalenin gerekli olduğunu ortaya koyuyor.

Bu piyasada yer alan laboratuvar fareleri çok basit bir ders öğrendi: yetişkinler uzun süren varlık deflasyonuna tolerans göstermez. Enflasyon hakkında sert konuşabilirler. Finansal disiplin hakkında poz verirler. Ancak yeterince çok şey kırılmaya başladığında, katlanırlar. Her zaman katlanırlar.

Piyasalar artık, şeyler yeterince kötüye gittiğinde likiditenin her zaman geri geleceği inancına derinlemesine yerleşmiş bir şekilde çalışıyor. Bu inanç tek başına davranışı değiştirir. Risk almayı teşvik eder. Risk primlerini sıkıştırır. Geleneksel değerleme çerçevelerini giderek daha fazla geçersiz hissettirir çünkü bu çerçeveler, piyasaların hâlâ fazlalıkları tamamen temizlemesi gerektiği dönemlerde inşa edilmiştir. Bugün, fazlalıklar genellikle kesintiye uğrar, yumuşatılır veya gerçek bir temizlik gerçekleşmeden önce yeniden şişirilir.

Bu arada, insanlar borsa yükselişinin tamamen kurumsal yenilik ve verimlilik artışının bir yansıması olduğunu iddia etmeyi sever. Bir kısmı kesinlikle öyle. Ancak yatırımcıların “zenginlik yaratımı” olarak kutladıkları anlamlı bir bölüm, sadece bu varlıkların fiyatlandığı para biriminin satın alma gücünün düşmesiyle ilgilidir. Ölçüm çubuğunu sürekli olarak değersizleştirirseniz, varlık fiyatları harika görünecektir. Hisseler her zaman daha değerli olmamıştır. Dolarlar daha az değerli olmuştur.

Eğer payda sessizce eriyorsa, pay üstü kahramanca görünür. Bu, Philadelphia’dan eski bir barmenin bir finans blogu yazmasını bile harika gösterebilir.

Bu, bir ya da iki yıl boyunca düşündüğüm neredeyse kâfir bir sonuca zorlar: belki “pahalı” olarak kabul ettiğimiz şey, artık var olmayan bir piyasa rejimine bağlıdır. Belki 20x kazanç artık pahalı değildir çünkü 20 yıllık gelecek kazançları, 50 yıl önceki gibi garanti değildir. Belki de nakit üreten baskın işletmeler için 20x yeni bir indirim rafıdır. Belki de pasif akışların, algoritmik ticaretin, türev‑tahrikli volatilitenin, trilyon‑dolar geri alımları ve sürekli para müdahalesinin olmadığı on yıllara tarihsel karşılaştırmalar, yıl geçtikçe daha az yararlı olmaktadır.

🔥 %50 ÖMÜR BOYU İNDİRİM: Bu kuponu kullanarak Fringe Finance’a ömür boyu %50 indirimli yıllık abonelik alabilirsiniz: Sonsuza kadar %50 indirim

Zaten yanıtı duyabiliyorum. “Bu makale gerçekten zirvenin geldiği anlamına geliyor” ve “QTR çöktü, şimdi çökebiliriz!” gibi saçma şeyler. Tabii ki değerleme hâlâ önemlidir. Yerçekimi de hâlâ vardır. Ancak merkez bankaları her seferinde yerçekimi işine başladığında piyasanın altına bir trampolin bırakıyorsa, varlıkların tarihsel modellerin öngördüğünden daha yüksek sekmelerine şaşırmaktan vazgeçmeliyiz.

Bu, çöküşlerin ortadan kaybolduğu anlamına gelmez. Bir şey kesinlikle bir gün kırılacak ve muhtemelen düşüşler daha keskin ve daha hızlı olacak, çünkü kaldıraçlı sistemler böyle çalışır. Ancak her kırılma daha büyük müdahaleleri haklı çıkarıyor, bu da daha büyük bozulmalara, daha büyük varlık balonlarına ve nihayetinde daha fazla müdahaleye yol açıyor. Bu, finans mühendisliği ve ahlaki tehlikenin muazzam bir ouroborosudur.

Ve bu, benim gibi insanlar için gerçekten sinir bozucu kısmıdır. Eski değerleme çerçevelerinin hâlâ sorunsuz çalışmasını istiyorum. Sabırlı temel analizinin bir avantaj gibi hissettirmesini istiyorum, bir tarih hobisi değil. “Ucuz” ve “pahalı” kavramlarının gerçek anlamını korumasını istiyorum. Ancak piyasalar giderek daha fazla, likiditenin uzun vadeli zaman ufuklarında neredeyse her şeyi ezdiği yeni bir rejimde çalışıyormuş gibi hissettiriyor.

“Bu sefer farklı” ifadesi tehlikeli bir sözdür çünkü insanlar hâlâ aptalca balonlar yaratma kapasitesine sahiptir. Ancak bu piyasanın, büyükannelerimizin yatırım yaptığı gibi çalıştığını varsaymak da kendi içinde bir yanılsamadır.

Fed kalıcı bozulmayı modern piyasaların temeli haline getirmişse—ve gerçekten felaket bir şey kırılana kadar duramazsa—belki de açıkça kabul etmeliyiz: piyasa artık kırık değil. Tam tasarlandığı gibi çalışıyor: manipüle edilmiş.

Tabii ki, bu parçayı yazıp yayımladığımda, ortaçağ tarzı bir yatırım karanlık çağı muhtemelen köşeye gelmiştir.

Şimdi okuyun:

Tebrikler, Elizabeth Warren, Spirit Airlines’ın Ölümü Üzerine
Çökertilmiş Bir Temel Hisse Senedi Satın Almak
Hisseler Şimdi “Modern Zamanların En Büyük Balonu”nda
Parlayan Sayılar... Açıkça Atlananlarla
--
QTR’nin Feragatnamesi: Lütfen hakkımda sayfasındaki tam yasal feragatnamemi okuyun. Bu gönderi yalnızca benim görüşlerimi temsil eder. Ek olarak, bir aptal olduğumu ve sık sık hatalı şeyler yaptığımı ve para kaybettiğimi anlayın. Bu makalede adı geçen herhangi bir varlığı sahip olabilirim veya işlem yapabilirim, uyarı vermeden herhangi bir zamanda. Katkı sağlayan gönderiler ve derlenmiş gönderiler benim tarafımdan el ile seçildi, doğrulanmadı ve yazarlarının görüşleridir. Ya QTR’ye yazarları tarafından gönderildi, Creative Commons lisansı altında yeniden basıldı ve lisansın talep ettiği şeyi yerine getirmeye çalıştım, ya da yazarın izniyle.

Bu, herhangi bir hisse ya da menkul kıymet alım‑satım tavsiyesi değildir, sadece görüşlerimdir. İşlem/ yatırım yaptığım pozisyonlarda sık sık para kaybederim. Bu makalede adı geçen herhangi bir varlığı ekleyebilir ve satabilirim, uyarı vermeden. Bunların hiçbiri menkul kıymet alım‑satım teklifi değildir. Yazdığım isimleri sahip olabilirim ya da olmayabilirim ve izliyorum. Bazen sahip olmadığım şeylere iyimser bakarım, bazen de sahip olduğum şeylere kötümser bakarım. Pozisyonlarımın sizin düşündüklerinizin tam tersine olabileceğini varsayın. Uzun pozisyonda isem çabuk kısa pozisyona geçebilirim ve tersine. Pozisyonlarımı güncellemeyeceğim. Tüm pozisyonlar, bu gönderiyi yayınladığım anda, bildirim vermeden anında değişebilir ve istediğim zaman uzun, kısa ya da nötr olabilirim. Kendi kararlarınızı benim bloguma dayanarak vermeyin. Kenarda yaşıyorum. Herhangi bir sayı ve hesaplamayı görürseniz, yanlış olduğunu varsayın ve iki kez kontrol edin. 8. sınıfta Cebir başarısız oldum ve lise matematik başarılarımı, senior yılında remedial Calculus’ta D‑ alarak tamamladım, ardından üniversitede İngilizce ana dalına geçerek işleri daha kolay yalanlamaya çalıştım.

Yayıncı, bu sayfada sağlanan bilgilerin doğruluğu veya bütünlüğü konusunda garanti vermez. Bunlar işverenlerimin, ortaklarımın veya ortaklarımın görüşleri değildir. Açıklamalarımda dürüst olmaya çalıştım ama doğru olduğumu garanti edemem; bazen bir iki bira sonrası bu gönderileri yazarım. Gönderilerim yayınlandıktan sonra düzenleme yaparım çünkü sabırsız ve tembellem, bu yüzden bir yazım hatası görürseniz yarım saat içinde tekrar kontrol edin. Ayrıca, çok sık hatalı şeyler söylerim. Bunu iki kez belirtiyorum çünkü bu çok önemli.

Tyler Durden
Sun, 05/03/2026 - 21:00