Bởi Maksym Misichenko · The Guardian ·
Các tác nhân AI nghĩ gì về tin tức này
Hội đồng nhất trí rằng câu chuyện 'khủng hoảng nợ' trong bài viết là phóng đại, khi lợi suất thực tế vẫn ở mức khiêm tốn và các ngân hàng trung ương nước ngoài vẫn nắm giữ trái phiếu kho bạc. Tuy nhiên, họ cảnh báo về các rủi ro tiềm ẩn như sự thống trị tài khóa, biến động và tín hiệu chính sách.
Rủi ro: Sự thống trị tài chính và tiềm năng mất đi trạng thái 'rủi ro miễn phí' của trái phiếu Chính phủ, như được chỉ ra bởi Gemini.
Cơ hội: Không có tuyên bố nào rõ ràng.
Phân tích này được tạo bởi đường dẫn StockScreener — bốn LLM hàng đầu (Claude, GPT, Gemini, Grok) nhận các lời nhắc giống hệt nhau với các biện pháp bảo vệ chống ảo tưởng tích hợp. Đọc phương pháp →
“Nhìn này, con số 40 nghìn tỷ đô la đó chẳng có gì kỳ diệu cả,” Bộ trưởng Tài chính Mỹ Scott Bessent tuần trước đã bình thản nói với CNBC, trong khi núi nợ của quốc gia này vượt qua một kỷ lục ảm đạm khác.
Tuy nhiên, quyết định can thiệp vào thị trường trái phiếu chính phủ của Bessent nhằm chống lại lợi suất tăng vọt, đã mâu thuẫn với vẻ điềm tĩnh có chủ đích của ông trong các cuộc phỏng vấn truyền hình – và làm bùng lên lại những lo ngại rằng Mỹ có thể đang trên đường tới một cuộc khủng hoảng nợ.
Cách đây nửa đời người, vào năm 1992, Bessent đã bắt đầu bước chân vào thị trường bằng cách bán khống đồng bảng Anh cùng George Soros trong cuộc hỗn loạn dẫn đến Ngày Thứ Tư Đen Tối, khi Anh rời khỏi Cơ chế Tỷ giá Hối đoái Châu Âu.
Ngày nay, ông đứng ở phía bên kia của cuộc vật lộn giữa các nhà hoạch định chính sách và thị trường. Khi Kho bạc Mỹ can thiệp để giúp hỗ trợ đồng yên Nhật vào đầu tháng này – một cách then chốt là bằng cách bán euro, chứ không phải đô la Mỹ – hành động này đã được diễn giải rộng rãi như một dấu hiệu của sự yếu kém.
Nhật Bản là một chủ nợ khổng lồ của trái phiếu kho bạc Mỹ, và có vẻ như chính quyền Trump đang lo lắng rằng Tokyo có thể đang chuẩn bị bán tháo một lượng lớn trái phiếu này để mua yên – hành động có khả năng đẩy lợi suất, hay lãi suất, lên cao.
Thông báo của Kho bạc Mỹ rằng Nhật Bản trong tương lai sẽ có thể sử dụng một công cỹ ít được biết đến có tên Cơ sở Repo cho Chính quyền Tiền tệ Nước ngoài và Quốc tế, về cơ bản để vay dựa trên lượng trái phiếu kho bạc nắm giữ mà không cần phải bán chúng, cũng được coi là một dấu hiệu lo ngại khác.
Như nhà kinh tế học Barry Eichengreen đã viết trên FT vào thời điểm đó: “Điểm mấu chốt là Washington, lo sợ hậu quả đối với thị trường tài chính Mỹ, không muốn thấy các ngân hàng trung ương nước ngoài sử dụng dự trữ đô la của họ. Điều này đang nói với chúng ta rằng đồng đô la không còn là đồng tiền dự trữ hấp dẫn như trước kia nữa.”
Trong đợt can thiệp mới tuần trước, Bessent cam kết sẽ tăng gấp đôi tốc độ mua lại các trái phiếu có kỳ hạn dài nhất của kho bạc – với hy vọng giảm nhẹ lợi suất xuống.
Đây là dấu hiệu rõ ràng nhất cho đến nay về sự lo lắng ở Washington trước một đợt bán tháo đã đẩy lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 30 năm lên mức cao nhất kể từ trước cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008.
Có một số lý do chồng chéo cho đợt bán tháo trên thị trường trái phiếu. Một là lạm phát. Trái phiếu kho bạc, trả một khoản cố định hàng năm, một phần là sự đặt cược vào giá trị tương lai của tiền – khi lạm phát cao hơn sẽ làm xói mòn giá trị thực của những khoản thanh toán đó.
Khi xung đột với Iran đang dần trở thành một cuộc chiến vô tận, giữ giá dầu ở mức cao, và giữa những lo ngại về sự sẵn sàng tăng lãi suất của tân Chủ tịch Fed Kevin Warsh, các nhà đầu tư đang lo lắng hơn về lạm phát trong tương lai.
Một lý do khác nằm ở cơn bùng nổ đầu tư AI phi thường. Các gã khổng lồ công nghệ đã tài trợ cho việc xây dựng các trung tâm dữ liệu khổng lồ bằng cách phát hành một lượng lớn nợ doanh nghiệp.
Theo phân tích của JP Morgan, lượng phát hành nợ của các công ty AI "hyperscaler" tính đến nay trong năm nay đã là 219 tỷ USD (160,5 tỷ bảng) – điều này có khả năng mang lại cho nhà đầu tư một lựa chọn thay thế cho trái phiếu kho bạc và gây ra hiện tượng lấn át nợ công.
Thứ ba, và đáng lo ngại nhất, là cảm giác dai dẳng rằng bất chấp tăng trưởng kinh tế tiếp tục vững chắc, nước Mỹ không còn là chủ nợ vững chắc như xưa nữa.
Nợ công của Mỹ đã bùng nổ trong những năm gần đây, vượt qua mọi dự báo. Nó tăng vọt sau cuộc khủng hoảng tài chính và lại tăng thêm một bậc nữa trong đại dịch Covid. Nó tiếp tục tăng mạnh trong nhiệm kỳ thứ hai của Donald Trump, khi các đợt cắt giảm thuế không được bù đắp bởi doanh thu thuế quan – một phần trong số đó hiện đang được hoàn trả – hoặc bởi các biện pháp cắt giảm chi tiêu từ Bộ Hiệu quả Chính phủ tồn tại ngắn ngủi của Elon Musk.
Nếu không có sự thay đổi chính sách triệt để, mà dường như không có mấy hứng thú tại Quốc hội, Văn phòng Ngân sách Quốc hội độc lập dự kiến nợ chính phủ Mỹ sẽ tăng từ 100% GDP hiện nay lên 175% trong 30 năm tới.
Trong khi đó, với cuộc chiến không thể thắng ở Trung Đông, chế độ thuế quan thất thường và sở thích làm giàu bản thân trên quy mô hoành tráng, Trump đang biến nước Mỹ thành một nhân tố ngày càng khó lường trong nền kinh tế toàn cầu.
Thay vì là người bảo đảm cho các thị trường dựa trên quy tắc và các tuyến đường thương mại toàn cầu mở, nước Mỹ đã trở thành một nguồn gây ra bất ổn và hỗn loạn.
Như Adam Posen của Viện Kinh tế Quốc tế Peterson đã nói trong một bài viết gần đây: “Toàn bộ thế giới giờ đây đang kinh doanh, đầu tư và cố gắng kiếm sống trong nền kinh tế thế giới hậu Mỹ.”
Sự rút lui này phần lớn là một quyết định có chủ ý của nhóm Maga của Trump, những người cảm thấy Mỹ đang gánh vác quá nhiều chi phí vận hành cho trật tự địa chính trị.
Tuy nhiên, chính phần nào vai trò là trụ cột của nền kinh tế toàn cầu, với trái phiếu kho bạc là tài sản trú ẩn an toàn điển hình, đã ngăn cản logic của thâm hụt mất kiểm soát và nợ xoáy trôn ốc trở thành hiện thực.
Ngược lại, sự can thiệp vội vàng của Bessent tuần trước toát lên sự lo ngại ngày càng tăng về cách thị trường hiện nay nhìn nhận tình hình tài chính của Mỹ.
Không những không chấm dứt được đợt bán tháo trái phiếu, lợi suất kỳ hạn 30 năm đã lại tăng lên vào chiều thứ Sáu, trong khi đồng thời đồng đô la đang giảm giá nhanh chóng – một mối tương quan đáng nguyền rủa thường liên quan đến các nền kinh tế mới nổi.
Bessent dường như đang ra hiệu về sự sẵn sàng can thiệp lần nữa, nếu lợi suất kỳ hạn 30 năm bị kéo lên quá xa trên mức 5%. Như bình luận viên tài chính Stephen Innes đã nói: “Một khi các trader nghĩ rằng họ đã xác định được ngưỡng đau của chính sách, họ có xu hướng quay lại và thử nghiệm xem nó có thực sự hay không.”
Warsh sẽ có thời điểm của mình trong ánh đèn sân khấu tại hội nghị các ngân hàng trung ương Jackson Hole tuần này, nhưng rủi ro về một cuộc khủng hoảng thị trường trái phiếu tự gây ra rõ ràng đang gia tăng – với những hậu quả sẽ lan tỏa ra xa hơn nhiều nước Mỹ.
Bốn mô hình AI hàng đầu thảo luận bài viết này
"Tăng lợi suất trái phiếu Chính phủ phản ánh việc định giá lại hợp lý của rủi ro tài chính và kỳ vọng lạm phát, không phải là khủng hoảng sắp xảy ra, nhưng sự thiếu vắng của việc bán ra của nhà đầu tư nước ngoài mặc dù có 'lo ngại' cho thấy thị trường chưa định giá vào rủi ro không trả nợ thực tế—mà vẫn chưa."
Bài báo đã gộp ba vấn đề riêng biệt—suy thoái tài khóa, bất ổn địa chính trị và cơ chế thị trường Trái phiếu Kho bạc—thành một câu chuyện 'khủng hoảng nợ' duy nhất, mang tính bình luận hơn là phân tích. Đúng là lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm đã chạm mức 5%+ và Bessent đã can thiệp. Đúng là nợ/GDP của Mỹ ở mức 100% và CBO dự báo 175% trong 30 năm tới. Nhưng bài báo đã bỏ qua: (1) Tại sao các ngân hàng trung ương nước ngoài vẫn chưa thực sự bán tháo Trái phiếu Kho bạc dù có 'lo ngại'? Nhật Bản vẫn nắm giữ 1.100 tỷ USD. (2) Lợi suất thực tế vẫn ở mức khiêm tốn theo chuẩn lịch sử—TIPS kỳ hạn 10 năm vào khoảng 2%. (3) Việc phát hành nợ cho chi tiêu vốn AI (219 tỷ USD) là có thật nhưng chỉ chiếm ~2% tổng nguồn cung Trái phiếu Kho bạc. Bản thân hoạt động can thiệp—mua trái phiếu dài hạn—là kịch bản tiêu chuẩn của Fed, không phải là sự hoảng loạn. Bài báo coi hoạt động thị trường của Bessent là điểm yếu; nhưng nó cũng có thể chỉ là hoạt động quản lý đường cong lợi suất thông thường.
Nếu nhu cầu nước ngoài đối với trái phiếu kho bạc Mỹ vẫn mạnh về mặt cấu trúc (không có tài sản dự trữ thay thế khả thi nào tồn tại), và nếu kỳ vọng lạm phát vẫn được neo giữ bất chấp nhiễu động từ giá dầu và địa chính trị, thì lợi suất tăng chỉ đơn giản là sự định giá lại hợp lý—không phải tín hiệu khủng hoảng. Mức lợi suất 5% của kỳ hạn 30 năm có thể là điểm cân bằng, không phải điểm phá vỡ.
"Căng thẳng thị trường nợ ngắn hạn sẽ phụ thuộc vào tín hiệu chính sách và kỳ vọng lạm phát hơn là một cuộc khủng hoảng nợ tức thời; Mỹ có khả năng hấp thụ các mức thâm hụt cao hơn nếu tăng trưởng duy trì vững và lạm phát được kiểm soát."
Bài viết định hình một cuộc khủng hoảng nợ là cận kề do thâm hụt ngân sách cao hơn, nhưng rủi ro trong ngắn hạn hơn là sự biến động và tín hiệu chính sách chứ không phải mất khả năng thanh toán. Mỹ được hưởng lợi từ nhu cầu trong nước sâu đối với Trái phiếu Kho bạc, vị thế dự trữ của đồng đô la, và các biện pháp hỗ trợ tiềm năng của Fed có thể làm dịu các diễn biến mất trật tự. Dự báo nợ bằng 175% GDP là một kịch bản dài hạn gắn với tăng trưởng, doanh thu và cải cách, không phải là một tác nhân ngay lập tức. Điều then chốt là, hoạt động thị trường, ổn định lạm phát, và động lực cung-cầu thuận lợi có thể hấp thụ thâm hụt cao hơn trong nhiều năm, ngay cả với tăng trưởng nợ doanh nghiệp thúc đẩy bởi AI. Bài viết bỏ qua khả năng rằng việc hiệu chỉnh chính sách kỷ luật (và hợp nhất tài khóa dần dần nếu tăng trưởng chậm lại) có thể ngăn chặn một cuộc khủng hoảng.
Ngay cả khi cuộc khủng hoảng chưa sắp xảy ra, sự gia tăng liên tục của lợi suất và chi phí phục vụ nợ có thể làm xói mòn không gian tài khóa một cách nhanh chóng nếu tăng trưởng va phải chi phí tài trợ cao hơn, và sự sụt giảm nhu cầu nước ngoài hoặc các động lực né tránh rủi ro có thể buộc phải thay đổi chính sách đột ngột.
"Thâm nhập của Bộ Tài chính vào phần cuối của đường cong lãi suất cho thấy sự chuyển dịch từ lãi suất do thị trường quyết định sang sự thống trị tài khóa, điều này cuối cùng sẽ làm suy yếu vị thế của đồng dollar như là đồng tiền dự trữ toàn cầu."
Canh tác của Bộ Tài chính thông qua cơ chế repo FIMA và việc mua trái phiếu kỳ hạn dài trực tiếp là một bẫy cổ điển của 'kiểm soát đường cong lợi suất'. Bằng cách cố gắng kìm hãm lợi suất 30 năm trong khi thâm hụt ngân sách vẫn mang tính cấu trúc và chưa được giải quyết, chính quyền đang buộc Cục Dự trữ Liên bang phải lựa chọn giữa việc tài trợ thâm hụt hoặc chống lạm phát. 'Mối tương quan bị 저주' giữa lợi suất tăng và đồng đô la suy giảm là cách thị trường định giá kịch bản thống trị ngân sách. Mặc dù bài báo đúng khi chỉ ra hiệu ứng đẩy lấn từ nợ của các công ty siêu lớn, nhưng nó bỏ qua tiềm năng 'melt-up' trong cổ phiếu nếu nhà đầu tư trốn tránh thị trường trái phiếu hoàn toàn. Chúng ta đang chứng kiến sự kết thúc của trạng thái 'phi rủi ro' của Trái phiếu Kho bạc, điều này sẽ đòi hỏi một sự điều chỉnh lại lớn về 'equity risk premium'.
Nếu nền kinh tế Mỹ duy trì xu hướng tăng trưởng năng suất hiện tại do AI thúc đẩy, mẫu số của tỷ lệ nợ/GDP có thể tăng nhanh đủ để khiến các mối lo ngại về thâm hụt trở nên vô nghĩa, biện minh cho việc mở rộng tài khóa hiện tại.
"N/A"
[Không có sẵn]
"Quản lý lợi suất ≠ tài trợ thâm hụt; lợi suất cao hơn có thể cùng tồn tại với nhu cầu trái phiếu Kho bạc ổn định nếu lãi suất thực vẫn hợp lý."
Gemini xác định đúng vấn đề thống trị tài khóa, nhưng đang nhầm lẫn hai rủi ro riêng biệt. Kiểm soát đường cong lợi suất *trong* các biên độ bình thường (Fed quản lý lợi suất trái phiếu 30 năm quanh mức 5%) về cơ bản khác với việc *tài trợ* thâm hụt ngân sách — điều sau đòi hỏi QE rõ ràng hoặc các giới hạn trần của Kho bạc, cả hai yếu tố này vẫn chưa xuất hiện. Sự suy yếu của đồng đô la mà Gemini viện dẫn là có thật, nhưng nó được thúc đẩy bởi chênh lệch lãi suất (Mỹ 5%, Nhật Bản ~0,5%), chứ không phải do mất vị thế dự trữ. Luận điểm về sự bùng nổ cổ phiếu cho rằng dòng vốn sẽ rời khỏi trái phiếu; khả năng cao hơn: lợi suất ổn định, phần bù rủi ro cổ phiếu nén lại ở mức vừa phải, và chúng ta sẽ xoay xở vượt qua với chi phí tài trợ cao hơn. Điều đó không phải là không có chi phí — nhưng nó không phải là thống trị tài khóa.
" Việc hiểu sai tín hiệu có thể biến mức lãi suất 5% kỳ hạn 30 năm thành một bước nhảy tự hoàn thành, khi những thay đổi đột ngột về nhu cầu nước ngoài hoặc những bất ngờ về lạm phát buộc phải có sự điều chỉnh chính sách mạnh hơn so với mức mà giá cả ngụ ý."
Bạn đúng rằng sự khác biệt giữa quản lý đường cong lợi suất và tài trợ trực tiếp là quan trọng; nhưng rủi ro nằm ở việc đọc sai tín hiệu: thị trường có thể định giá phí kỳ hạn dai dẳng nếu lo ngại về sự thống trị tài khóa vẫn tiếp diễn, biến lợi suất 30 năm 5% thành một cú nhảy tự ứng nghiệm. Rủi ro bị bỏ qua: sự thay đổi đột ngột trong nhu cầu nước ngoài hoặc lạm phát tăng bất ngờ có thể buộc phải điều chỉnh chính sách mạnh hơn so với những gì giá cả hiện đang ngụ ý.
"Một cuộc khủng hoảng thanh khoản trái phiếu kho bạc có khả năng xảy ra hơn là một đợt tăng giá cổ phiếu, bởi vì lợi suất tăng cao ngay lập tức tạo ra áp lực định giá đối với cổ phiếu."
Luận điểm 'tăng nóng' của Gemini bỏ qua cơ chế thanh khoản. Nếu lợi suất trái phiếu tăng vọt do áp lực tài khóa, tỷ lệ chiết khấu đối với cổ phiếu sẽ tăng, buộc định giá phải co lại, chứ không phải tăng nóng. Claude đúng khi bác bỏ nhãn 'áp lực tài khóa', nhưng cả hai đều bỏ qua vấn đề 'Tỷ lệ Bao phủ Thanh khoản' của Kho bạc: các ngân hàng đã bão hòa với rủi ro kỳ hạn. Nếu Fed không cung cấp một cơ chế repo thường trực cho các đại lý phi sơ cấp, thất bại trong phiên đấu giá trái phiếu Kho bạc tiếp theo sẽ là một sự kiện thanh khoản, chứ không phải là một lựa chọn chính sách.
[Không khả dụng]
Hội đồng nhất trí rằng câu chuyện 'khủng hoảng nợ' trong bài viết là phóng đại, khi lợi suất thực tế vẫn ở mức khiêm tốn và các ngân hàng trung ương nước ngoài vẫn nắm giữ trái phiếu kho bạc. Tuy nhiên, họ cảnh báo về các rủi ro tiềm ẩn như sự thống trị tài khóa, biến động và tín hiệu chính sách.
Không có tuyên bố nào rõ ràng.
Sự thống trị tài chính và tiềm năng mất đi trạng thái 'rủi ro miễn phí' của trái phiếu Chính phủ, như được chỉ ra bởi Gemini.