Lý thuyết Sự méo mó vĩnh viễn

Den Permanente Forvrengningsteori

Sendt av QTR's Fringe Finance

"Denne gangen er det annerledes" skal være den dummeste frasen i investering.

Det er frasen folk bruker rett før de blir utslettet. Det var slagordet til dot-com-tosser som kjøpte selskaper uten inntekter i 1999. Det var det intellektuelle grunnlaget for boligperma-bulls i 2006 som trodde boligpriser bare kunne gå opp fordi, tilsynelatende, amerikanere hadde kollektivt bestemt at eiendom var immun mot matematisk virkelighet.

Det er typisk det folk sier når de prøver å rettferdiggjøre å betale absurde priser for søppelaktiva mens de later som om verdivurderingslovene er permanent opphevet: "denne gangen er det annerledes".

Det er derfor det er dypt irriterende og grenser til ydmykende for meg å innrømme at denne gangen, det faktisk kan være annerledes.

Som noen som har brukt år på å leve i verden av fundamentale forhold, verdivurderingsdisiplin og den radikale ideen om at kontantstrømmer bør bety minst litt når man verdsetter selskaper, hater jeg hvor bevisene stadig leder meg. Jeg har brukt år på å håne markedet som forvrengt.

Alle i østerrikske økonomikretser elsker det ordet: forvrengt. Markeder forvrenges av sentralbanker, forvrenges av kunstig lave renter, forvrenges av endeløs innblanding. Forvrengt, forvrengt, forvrengt. Fint. Men på et tidspunkt, hvis en forvrengning varer lenge nok, overlever enhver krise og blir innebygd i hvordan markeder fungerer, er det fortsatt en forvrengning? Eller er det bare markedet nå?

Se på dette diagrammet over NASDAQ som har tredoblet seg fra Covid-bunner for bare 5 år siden før du svarer. En indeks. Tredobling.

Og om ti år er indeksen (les det igjen, indeksen) opp 534 %.

Og nå, tilbake til spørsmålet: "hvis en forvrengning varer lenge nok, overlever enhver krise og blir innebygd i hvordan markeder fungerer, er det fortsatt en forvrengning?"

Det er det ubehagelige spørsmålet fundamentale investorer i økende grad nekter å konfrontere. Vi fortsetter å dra frem verdivurderingsdiagrammer som går tilbake til 1900 som om de er hellige skrifter. Vi peker på historiske gjennomsnittlige P/E-forhold og Buffett-indikatoren og sier ting som "markedet har alltid revertert."

Jeg har sagt slike ting på denne bloggen i årevis.

Men markedet som eksisterte i (kast en dart) 1952 har nesten ingenting til felles med det vi har i dag. Den gangen var det ingen ETFer som mekanisk absorberte pensjonsinnbetalinger hver fjortende dag uavhengig av verdivurdering. Det var ingen passiv investeringsmaskin som blindt kanaliserte billioner inn i de største selskapene bare fordi de allerede er de største selskapene. Det var ingen opsjonsmarkeder store nok til å skape absurde gamma-drevne prisbevegelser som er løsrevet fra fundamentale forhold. Det var ingen retail-hærer som bevæpnet gearing fra telefonene sine mens de postet rakett-emoji.

Og det var garantert ingen allment akseptert antagelse om at hvis markedene faller hardt nok (3 %, pluss eller minus en prosent?), vil Federal Reserve til slutt komme med ny likviditet og beroligende ord om finansiell stabilitet.

I femten år har investorer blitt trent som forbannede laboratorierotter til å forvente innblanding når ting blir ille nok. I 2008 kollapset det finansielle systemet nesten, og responsen var enestående pengepolitisk innblanding. I 2020 stengte verden ned, og trillioner dukket opp nesten over natten. Hver gang markedene opplever ekte smerte, "oppdager" politikere magisk enda en grunn til at ekstraordinær innblanding er nødvendig.

Laboratorierottene som deltar i dette markedet har lært en veldig enkel lekse: voksne vil ikke tolerere langvarig aktivadeflasjon. De kan snakke tøft om inflasjon. De kan posere om finansiell disiplin. Men når nok ting begynner å gå i stykker, gir de etter. De gir alltid etter.

Markeder opererer nå med den dypt innebygde troen om at likviditet alltid vil komme tilbake når ting blir tilstrekkelig dårlige. Den troen alene endrer atferd. Det oppmuntrer risikotaking. Det komprimerer risikopremier. Det får tradisjonelle verdivurderingsrammeverk til å føles stadig mer foreldet fordi disse rammene ble bygget i perioder da markedene fortsatt måtte rense ut overskudd fullstendig. I dag blir overskudd ofte avbrutt, dempet eller re-inflatert før ekte rensing kan skje.

I mellomtiden elsker folk å late som om aksjemarkedets nådeløse stigning er et rent speilbilde av selskapsinnovasjon og produktivitetsøkning. Noe av det er absolutt det. Men en betydelig andel av det investorer feirer som "formuesskaping" er rett og slett den synkende kjøpekraften til valutaen som disse eiendelene er priset i. Hvis du kontinuerlig devaluerer målestokken, vil aktivapriser se fantastiske ut. Aksjer har ikke alltid blitt mer verdifulle. Dollar har blitt mindre verdifulle.

Hvis nevneren din stille smelter, vil teller din ha en tendens til å se heroisk ut. Det kan til og med få ytelsen til en tidligere bartender fra Philadelphia som skriver en finansblogg til å se bra ut.

Dette tvinger frem en nesten kjettersk konklusjon jeg har lekt med i ett eller to år: kanskje det vi anser som "dyrt" er forankret til et markedsregime som ikke lenger eksisterer. Kanskje 20x inntjening ikke er dyrt lenger fordi 20 års fremtidig inntjening er garantert på en måte som de ikke var for 50 år siden. Kanskje for dominerende, kontantgenererende selskaper er 20x den nye kildefinnmarken. Kanskje historiske sammenligninger med tiår som manglet passive flyter, algoritmisk handel, derivatdrevne volatilitet, trillion-dollar tilbakekjøp og evig pengepolitisk innblanding blir mindre nyttige for hvert år som går.

🔥 50 % RABATT FOR LIVET: Bruk av denne kupongen gir deg 50 % rabatt på et årlig abonnement på Fringe Finance for livet: Få 50 % rabatt for alltid

Jeg kan allerede høre svaret. Drit som "denne artikkelen må virkelig bety at toppen er inne" og "QTR har gitt etter, vi kan krasje nå!" Se, selvfølgelig betyr verdivurdering fortsatt noe. Gravitasjon eksisterer også. Men hvis sentralbanker fortsetter å slippe trampoliner under markedet hver gang gravitasjonen begynner å gjøre jobben sin, bør folk slutte å bli overrasket når eiendeler spretter høyere enn historiske modeller antyder at de skal.

Dette betyr ikke at krasj forsvinner. Noe vil absolutt knekke til slutt, og sannsynligvis vil nedgangene være raskere og raskere, før de ikke er det, fordi det er det belånte systemer gjør. Men hver pause ser ut til å rettferdiggjøre større innblandinger, noe som skaper enda større aktivabobler, som til slutt krever enda mer innblanding. Det er et fantastisk ouroboros av finansiell ingeniørkunst og moralsk risiko.

Og det er den virkelig frustrerende delen for folk som meg. Jeg vil at gamle verdivurderingsrammeverk fortsatt skal fungere rent. Jeg vil at tålmodig fundamental analyse skal føles som en fordel i stedet for en historiehobby. Jeg vil at "billig" og "dyrt" skal beholde en faktisk betydning. Men markeder føles i økende grad som om de opererer under et nytt regime der likviditet overvelder nesten alt annet over lange tidsperioder.

"Denne gangen er det annerledes" forblir en farlig frase fordi mennesker fortsatt er perfekt i stand til å skape dumme bobler. Men å late som om dette markedet fungerer som det besteforeldrene våre investerte i, kan være sin egen form for illusjon.

Hvis Fed effektivt har gjort permanent forvrengning til grunnlaget for moderne markeder - og hvis den ikke kan stoppe før noe virkelig katastrofalt skjer - da kanskje vi må innrømme det åpenbare: markedet er ikke lenger ødelagt. Det fungerer nøyaktig som det er designet: rigget.

Men selvfølgelig, nå som jeg har skrevet og publisert denne artikkelen, er en middelaldersk tilbakevending til investeringens mørke tider sannsynligvis rett rundt hjørnet.

Nå les:

Gratulerer, Elizabeth Warren, med døden til Spirit Airlines
Kjøper en stabelaksje som har blitt knust
Aksjer er nå i "den største boblen i moderne tid"
Strålende tall...med skinnende utelatelser
--
QTRs Ansvarsfraskrivelse: Les hele juridiske ansvarsfraskrivelsen min på siden min her. Dette innlegget representerer kun mine meninger. I tillegg må du forstå at jeg er en idiot og ofte tar feil og taper penger. Jeg kan eie eller handle i alle navn som nevnes i denne artikkelen når som helst uten varsel. Bidragsinnlegg og samlede innlegg er håndplukket av meg, er ikke faktasjekket og er forfatternes meninger. De blir enten sendt til QTR av forfatteren, gjengitt under en Creative Commons-lisens med mitt beste forsøk på å oppfylle det lisensen ber om, eller med forfatterens tillatelse.

Dette er ikke en anbefaling om å kjøpe eller selge aksjer eller verdipapirer, bare mine meninger. Jeg taper ofte penger på posisjoner jeg handler/investerer i. Jeg kan legge til ethvert navn som nevnes i denne artikkelen og selge ethvert navn som nevnes i denne artikkelen når som helst, uten ytterligere varsel. Ingen av dette er en forespørsel om å kjøpe eller selge verdipapirer. Jeg kan eller kan ikke eie navn jeg skriver om og overvåker. Noen ganger er jeg bullish uten å eie ting, noen ganger er jeg bearish og eier ting. Bare anta at posisjonene mine kan være nøyaktig det motsatte av hva du tror de er i tilfelle. Hvis jeg er long, kan jeg raskt være short, og omvendt. Jeg vil ikke oppdatere posisjonene mine. Alle posisjoner kan endres umiddelbart så snart jeg publiserer dette, med eller uten varsel, og på et hvilket som helst tidspunkt kan jeg være long, short eller nøytral på enhver posisjon. Du er på egen hånd. Ta ikke beslutninger basert på bloggen min. Jeg eksisterer på kanten. Hvis du ser tall og beregninger av noe slag, anta at de er feil og dobbeltsjekk dem. Jeg strøk Algebra i 8. klasse og toppet mine videregående matematikk-utmerkelser med å få en D- i remedial Calculus senioråret mitt, før jeg ble engelskstudent på college slik at jeg kunne bullshit meg gjennom ting lettere.

Utgiveren garanterer ikke nøyaktigheten eller fullstendigheten av informasjonen som er gitt på denne siden. Dette er ikke meninger fra noen av mine arbeidsgivere, partnere eller tilknyttede. Jeg gjorde mitt beste for å være ærlig om mine avsløringer, men kan ikke garantere at jeg har rett; jeg skriver disse innleggene etter et par øl noen ganger. Jeg redigerer etter at innleggene mine er publisert fordi jeg er utålmodig og lat, så hvis du ser en skrivefeil, sjekk tilbake om en halvtime. I tillegg tar jeg bare rett og slett feil mye. Jeg nevner det to ganger fordi det er så viktig.

Tyler Durden
Søn, 03.05.2026 - 21:00