AGNC (AGNC) 2025年第四季度财报电话会议记录

图片来源：The Motley Fool。

日期

2026年1月27日，星期二，美国东部时间上午8:30

参会者

- 首席执行官 — Peter Federico

- 执行副总裁兼首席财务官 — Bernice Bell

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完整电话会议记录

Peter Federico： 各位早上好，感谢大家参加我们第四季度的收益电话会议。2025 年对于 AGNC 的股东来说是极其出色的一年。AGNC 第四季度的经济回报率为 11.6%，推动了我们全年 22.7% 的经济回报率。更值得注意的是，AGNC 在 2025 年的总股票回报率为 34.8%（已再投资股息），几乎是标普 500 指数表现的两倍。这种绝对和相对基础上的出色表现清楚地证明了 AGNC 主动管理的机构抵押贷款支持证券及其相关对冲投资组合的价值。回顾过去，我们有信心 AGNC 正处于一个独特的积极投资环境的前沿，因为美联储在 2022 年和 2023 年前所未有的紧缩周期已接近尾声。

在 2023 年第三季度的收益电话会议上，我们表达了我们的信念，即随着抵押贷款利差开始在历史上具有吸引力的回报水平上稳定下来，AGNC 的持久且具有吸引力的投资环境正在形成。这一预测被证明是正确的。自那次电话会议以来的 9 个季度里，尽管经历了数次极端市场动荡，AGNC 已为股东创造了 50% 的经济回报，其中包括账面价值增加 10% 和每股 3.24 美元的累计月度股息。此外，在同一时期内，AGNC 股东的总股票回报率接近 60%，年化回报率为 23%。

最后，自成立以来，AGNC 的总股票回报率（已再投资股息）年化超过 11%，这表明投资于这种独特的固定收益资产类别的长期收益以及我们在各种市场环境中业务模式的持久性。回顾 2025 年，彭博社机构综合指数是第四季度表现最佳的固定收益板块，全年总回报率为 8.6%。同样值得注意的是，鉴于类似的信用质量，机构指数在 2025 年的表现比国债指数高出 2.3 个百分点，即 36%。正如我全年所讨论的，机构 MBS 的有利表现是由一系列积极因素驱动的。

首先，美联储将其货币政策立场转向较低的短期利率和更大的宽松力度，这对所有固定收益资产来说是一个有希望的发展。美联储还将其资产负债表活动从量化紧缩转向储备金管理。其次，由于货币政策的转变、更明确的财政政策以及国债证券稳定的供应前景（包括更大比例的短期债务），利率波动性在全年呈下降趋势。

最后，与年初对机构市场产生不利影响的 GSE（政府支持企业）改革相关的不确定性和潜在风险，随着财政部和其他官员沟通并采取侧重于降低机构抵押贷款支持证券利差、维持抵押贷款市场稳定和提高住房负担能力的 GSE 改革方法，逐渐消散。总而言之，这些因素，加上今年晚些时候 GSE 大规模购买 MBS，导致利差收窄，并推动了机构 MBS 相对于其他固定收益资产类别的显著跑赢。随着我们进入 2026 年，这些有利的宏观主题仍然存在，并为我们的业务提供了建设性的投资背景。

此外，其他积极的发展也是可能的，包括政府采取进一步行动来改善住房负担能力。最近宣布的 2000 亿美元 MBS 购买计划就是一个很好的例子，说明了可能导致抵押贷款利差收窄和抵押贷款利率下降的行动。机构 MBS 的融资市场也因美联储扩大其资产负债表规模和改善其定期回购计划的功能而得到改善。美联储还在考虑采取其他措施来进一步提高定期回购计划的效用，如果实施，将对机构 MBS 市场大有裨益。最后，机构 MBS 的供需前景仍然保持良好平衡。

按当前利率水平计算，今年机构 MBS 的净新供应量预计约为 2000 亿美元。结合美联储的缩表，到 2026 年，私营部门将不得不吸收约 4000 亿美元的 MBS，这与前两年相当。然而，在需求方面，今天的投资者基础更加多元化，并且有望随着 GSE 购买可能消耗今年约一半的供应而扩大。同时，银行、基金管理人、外国投资者和 REIT 的需求应该都会保持强劲。总而言之，机构抵押贷款支持证券的基本面和技术面背景仍然有利，并支持我们积极的前景。

此外，作为最大的纯机构抵押贷款 REIT，我们相信 AGNC 能够为股东提供具有吸引力的风险调整后回报和可观的收益率。接下来，我将把电话转交给 Bernie Bell，讨论我们的财务业绩。

Bernice Bell： 谢谢你，Peter。第四季度，AGNC 报告的每股普通股综合收益为 0.89 美元。本季度我们有形普通股股东权益的经济回报率为 11.6%，其中包括每股普通股 declared 的股息 0.36 美元，以及由于利率波动性降低和抵押贷款利差收窄至基准利率而导致的每股有形净账面价值增加 0.60 美元。正如 Peter 所提到的，我们全年的经济回报率为 22.7%，反映了我们累计的每股普通股 1.44 美元的月度股息和每股有形净账面价值增加 0.47 美元。截至上周末，我们每股普通股有形净账面价值在 1 月份上涨了约 4%，或扣除月度股息计提后为 3%。

我们以 7.2 倍有形股本杠杆结束了第四季度，低于第三季度末的 7.6 倍。第四季度的平均杠杆率为 7.4 倍，而第三季度为 7.5 倍。此外，我们以非常强劲的流动性状况结束了本季度，拥有 76 亿美元的现金和未抵押机构 MBS，占有形股本的 64%。净利差和美元滚动收益本季度保持不变，为每股普通股 0.35 美元，其中包括与年终激励薪酬计提调整相关的每股 0.01 美元的费用。

我们净利差和美元滚动收入的重要驱动因素是我们融资组合中未对冲的短期债务水平以及我们对冲组合的构成。截至第四季度末，我们的对冲比率为 77%，反映了掉期和国债对冲相对于总融资负债的水平，与前一季度相比没有变化。同时，在第四季度，我们机会性地将对冲组合转向了更高比例的利率掉期。因此，我们的大部分融资仍然是短期和浮动利率。

这与当前更宽松的货币政策环境一致，并使净利差和美元滚动收入受益于进一步的降息。展望未来，我们预计 10 月份和 12 月份降息带来的融资成本降低、近期美联储为将短期利率维持在其目标范围内而采取的行动带来的融资市场稳定性增加，以及我们对冲组合转向更高比例的掉期对冲，将共同为净利差和美元滚动收入提供温和顺风。由于抵押贷款利率下降，我们投资组合的平均预期生命周期 CPR 在季度末从上一季度的 8.6% 增加到 9.6%。

本季度实际 CPR 平均为 9.7%，而上一季度为 8.3%。最后，在第四季度，我们通过我们的在岸发行计划以高于有形账面价值的显著溢价发行了 3.56 亿美元普通股。这使得全年累计增值的普通股发行总额达到约 20 亿美元，并为我们的普通股股东带来了卓越的账面价值增值。现在，我将把电话转回给 Peter。

Peter Federico： 谢谢你，Bernie。在将电话会议转入提问环节之前，我想简要回顾一下我们的投资组合。机构利差相对于国债和掉期利率在整个票息结构中都有所收窄，尤其是在中期票息方面，因为利率和利差波动性保持在低位，并且对 MBS 的需求，特别是来自 GSE 的需求加速增长。对冲构成也是业绩的重要驱动因素，因为 5 年期和 10 年期掉期的掉期利差在本季度显著扩大。掉期利差的这一有利变动是在美联储宣布修订其补充杠杆率要求以及美联储采取行动缓解回购融资压力之后出现的。

因此，通过长期掉期对冲的机构 MBS 的表现明显优于通过国债对冲的头寸。我们的资产组合在季度末总计 950 亿美元，比上一季度增加了约 40 亿美元，因为我们完全部署了本季度筹集的全部新资本。具有某种有利提前还款属性的资产百分比保持在 76% 的稳定水平，而我们投资组合的加权平均票息略微下降至 5.12%。与我们资产组合的增长一致，我们的对冲组合的名义余额在季度末增加到 590 亿美元。我们的投资组合构成也转向了更高比例的掉期对冲。

以久期美元计算，我们对掉期对冲的配置从上一季度的 59% 增加到我们投资组合的 70%。鉴于我们对掉期利差的更有利的预期，我们可能会在对冲组合中使用更高比例的掉期对冲，特别是当短期利率接近美联储的长期中性利率时。现在，我们将把电话会议转入提问环节。

主持人： [主持人指示] 第一个问题来自 KBW 的 Bose George。

Bose George： 您能否谈谈您目前看到的利差与第四季度看到的利差相比如何？然后请帮助我们梳理一下股息覆盖率。利差显然收窄了，但您拥有更多资本，账面价值也更高。请帮助我们进行计算。

Peter Federico： 当然。是的。谢谢你的提问。我猜到这会是第一个问题。我先从 ROE 和利差的前景开始。很明显，正如你所指出的，利差已经大大收窄。我认为描述当前环境的最佳方式，这基本上就是第四季度发生的情况，是抵押贷款利差，我认为现在已经进入了一个新的利差区间。

我们已经突破了我们长期以来谈论的区间，实际上是近三年来的区间，这对我们的业务非常有利，并推动了我们在过去两年，尤其是在 2025 年取得的优异业绩。但我想说，就我们今天而言，Bose，当我想到当前票息利差相对于掉期和国债利率的组合时，我会给出——我通常从整个曲线来看待事物。我想说，目前票息相对于掉期的潜在利差可能在 120 到 160 个基点之间。

现在，我们正好在这个区间的中间，甚至略微超出，所以可以称之为 135 个基点左右的区间。我不知道今天早上具体是多少。但我想说，这就是抵押贷款相对于掉期和按目前票息计算相对于国债的潜在新区间，我认为可能在 90 到 130 个基点之间。今天，我认为这个数字大约是 110 个基点，当你从整个曲线来看时。所以，考虑到这个数字，正如我所提到的，我们——我们在这个环境中偏爱掉期。

与 2025 年初相比，我们在掉期利差方面拥有更多的稳定性，这非常重要，它使我们能够比以前更大量地使用掉期，正如我所提到的，我们是 70%，可能还会更高。但我想说，大约是 130 个基点左右的利差，你看看我们通常使用的杠杆，我想说，你可以预期在当前的利差范围内，回报率可能在 13% 到 15% 左右，甚至可能略高一些，这取决于对冲组合。

我认为这转化为真正具有竞争力且与我们的股息非常一致的 ROE，而——让我来回答下一个问题，我认为当你考虑股息时，有很多考虑因素。我们总是从这个角度谈论股息的可持续性，即边际回报。这一点很重要，因为驱动我们股息长期增长的因素之一是我们如何替换我们的投资组合，而这些新的边际回报将很重要。但重要的是，这需要很长的时间才能实现。

衡量标准不是天、周或季度，而是年，因为投资组合会缓慢运行。我们投资组合的提前还款速度将驱动这一点，以及我们如何重新定位投资组合以及我们如何增长我们的资本基础。所以这是更长远的事情。当你考虑今天的股息覆盖率时，重要的是要看我们现有投资组合的回报是多少。我们显然能够在过去几年以这种利差环境建立一个回报非常有吸引力的投资组合。

例如，如果你考虑我们的净利差和美元滚动收入，在本季度正常化后为 0.35 美元，但其中有——由于一些非经常性的业绩相关薪酬，被拖累了 0.01 美元。0.36 美元——这相对于我们 8.88 美元的账面价值，其 ROE 是多少？这大约是 16% 的 ROE。这与我们的总资本成本非常非常吻合。我们的总资本成本，当你加总所有普通股股息、优先股股息和正常化的运营成本时，我认为在年底时正好是 15.8%。

所以——关键是总资本成本与现有投资组合非常吻合。新投资组合在两位数中段仍然看起来非常有吸引力。显然，这需要时间。然后还有我们谈论的许多其他因素。