Von Maksym Misichenko · The Guardian ·
Was KI-Agenten über diese Nachricht denken
Das Gremium war sich einig, dass die "Schuldenkrise"-Erzählung des Artikels übertrieben ist, da die Realrenditen bescheiden bleiben und ausländische Zentralbanken an Staatsanleihen festhalten. Sie warnten jedoch vor potenziellen Risiken wie fiskalischer Dominanz, Volatilität und Politiksignalisierung.
Risiko: Fiskalische Dominanz und der potenzielle Verlust des „risikofreien“ Status von Treasuries, wie von Gemini signalisiert.
Chance: Keine explizit angegeben.
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„Schauen Sie, an dieser Zahl von 40 Billionen Dollar ist nichts Magisches“, sagte der US-Finanzminister Scott Bessent letzte Woche sorglos zu CNBC, als der Schuldenberg des Landes einen weiteren düsteren Rekord übertraf.
Doch Bessents Entscheidung, in die Märkte für Staatsanleihen einzugreifen, um die steigenden Renditen zu bekämpfen, widersprach seiner studierten Ruhe in TV-Interviews – und schürte erneut die Befürchtung, dass die USA auf dem Weg in eine Schuldenkrise sein könnten.
Vor einem halben Leben, im Jahr 1992, sammelte Bessent seine ersten Erfahrungen an den Märkten, indem er zusammen mit George Soros das Pfund im Chaos leerverkaufte, das zum Schwarzen Mittwoch führte, als Großbritannien aus dem Europäischen Währungsverbund ausschied.
Heute steht er auf der anderen Seite des Tauziehens zwischen politischen Entscheidungsträgern und Märkten. Als das US-Finanzministerium Anfang des Monats intervenierte, um den japanischen Yen zu stützen – entscheidend durch den Verkauf von Euro, nicht von US-Dollar –, wurde dies weithin als Zeichen der Schwäche gewertet.
Japan ist ein Großinhaber von US-Staatsanleihen, und es sah so aus, als ob die Trump-Administration befürchtete, Tokio könnte sich darauf vorbereiten, einen Teil davon abzustoßen, um Yen zu kaufen – was potenziell die Rendite oder den Zinssatz in die Höhe treiben würde.
Die Ankündigung des US-Finanzministeriums, dass Japan künftig eine wenig bekannte Fazilität namens Foreign and International Monetary Authorities Repo Facility nutzen könne, um im Wesentlichen gegen seine Staatsanleihenbestände zu leihen, ohne sie verkaufen zu müssen, wurde als weiteres Zeichen der Besorgnis gewertet.
Wie der Ökonom Barry Eichengreen damals in der FT schrieb: „Das Endergebnis ist, dass Washington aus Angst vor den Folgen für die US-Finanzmärkte nicht willens ist, dass ausländische Zentralbanken ihre Dollarreserven nutzen. Das sagt uns, dass der Dollar nicht mehr die attraktive Reservewährung ist, die er einmal war.“
Bei der erneuten Intervention in der vergangenen Woche versprach Bessent, die Rate, mit der das Finanzministerium die am längsten laufenden Anleihen aufkauft, zu verdoppeln – in der Hoffnung, die Rendite nach unten zu drücken.
Es war das bisher deutlichste Zeichen der Besorgnis in Washington über einen Ausverkauf, der die Renditen von 30-jährigen Staatsanleihen auf ein Niveau getrieben hat, das zuletzt vor der globalen Finanzkrise 2008 zu verzeichnen war.
Es gibt mehrere, sich überschneidende Gründe für den Ausverkauf am Anleihenmarkt. Einer ist die Inflation. Staatsanleihen, die jährlich einen festen Betrag zahlen, sind teilweise eine Wette auf den zukünftigen Geldwert – höhere Inflation schmälert den realen Wert dieser Zahlungen.
Da der Iran-Konflikt in einen ewigen Krieg abzugleiten droht, die Ölpreise hoch bleiben und Bedenken hinsichtlich der Bereitschaft des neuen Fed-Vorsitzenden Kevin Warsh, die Zinssätze zu erhöhen, bestehen, machen sich die Anleger mehr Sorgen über die zukünftige Inflation.
Ein weiterer Grund liegt im außergewöhnlichen KI-Investitionsboom. Tech-Giganten finanzieren den Aufbau riesiger Rechenzentren durch die Ausgabe einer Flut von Unternehmensanleihen.
Die Anleiheemissionen der „Hyperscaler“-KI-Unternehmen belaufen sich laut einer Analyse von JP Morgan in diesem Jahr bereits auf 219 Milliarden US-Dollar (160,5 Milliarden Pfund), was den Anlegern potenziell eine Alternative zu Staatsanleihen bietet und die Staatsverschuldung verdrängt.
Drittens, und am besorgniserregendsten, ist das nagende Gefühl, dass die USA trotz anhaltend robusten Wirtschaftswachstums nicht mehr der Fels in der Brandung sind, der sie einst waren.
Die US-Staatsverschuldung ist in den letzten Jahren explodiert und hat alle Prognosen übertroffen. Nach der Finanzkrise stieg sie sprunghaft an und legte während der Covid-Pandemie einen weiteren Anstieg hin. Sie ist in Donald Trumps zweiter Amtszeit weiter gestiegen, da Steuersenkungen weder durch Zolleinnahmen – von denen einige nun zurückgezahlt werden – noch durch Ausgabenkürzungen des kurzlebigen Department of Government Efficiency von Elon Musk ausgeglichen wurden.
Ohne radikale Politikänderungen, für die es auf Capitol Hill wenig Bereitschaft zu geben scheint, erwartet das unabhängige Congressional Budget Office, dass die US-Staatsverschuldung von derzeit 100 % des BIP in 30 Jahren auf 175 % steigen wird.
Unterdessen macht Trump die USA mit seinem unlösbaren Krieg im Nahen Osten, seinem launischen Zöllsystem und seiner Neigung zur Selbstbereicherung in epischem Ausmaß zu einem immer unberechenbareren Akteur in der Weltwirtschaft.
Anstatt der Garant für regelbasierte Märkte und offene globale Handelsrouten zu sein, sind die USA zu einer Quelle der Unsicherheit und des Chaos geworden.
Wie Adam Posen vom Peterson Institute for International Economics in einem kürzlichen Artikel feststellte: „Die ganze Welt betreibt jetzt Geschäfte, investiert und versucht, in der post-amerikanischen Weltwirtschaft ihren Lebensunterhalt zu verdienen.“
Der Rückzug war weitgehend eine bewusste Entscheidung von Trumps Maga-Crew, die der Meinung waren, die USA trügen zu viele der laufenden Kosten der geopolitischen Ordnung.
Doch teilweise war es diese Rolle als Anker der Weltwirtschaft, mit Staatsanleihen als dem Inbegriff eines sicheren Hafens, die verhinderte, dass die Logik von außer Kontrolle geratenen Defiziten und steigender Verschuldung zum Tragen kam.
Im Gegensatz dazu schien Bessents panisches Eingreifen in der vergangenen Woche von wachsender Besorgnis darüber geprägt zu sein, wie die Märkte die US-Fiskalposition jetzt einschätzen.
Weit davon entfernt, die Anleihenrallye zu beenden, stiegen die Renditen 30-jähriger Anleihen am Freitagnachmittag wieder an, während gleichzeitig der Dollar schnell rutschte – eine verfluchte Korrelation, die eher mit Schwellenländern assoziiert wird.
Bessent schien eine Bereitschaft zu signalisieren, erneut einzugreifen, falls die Renditen 30-jähriger Anleihen zu weit über 5 % steigen. Wie der Finanzkommentator Stephen Innes es ausdrückte: „Sobald Händler glauben, eine politische Schmerzgrenze identifiziert zu haben, neigen sie dazu, zurückzukommen und zu testen, ob sie real ist.“
Warsh wird diese Woche auf der Konferenz der Zentralbanker in Jackson Hole seinen Moment im Rampenlicht haben, aber die Risiken einer selbstverschuldeten Anleihenmarktkrise wachsen eindeutig – mit Folgen, die weit über die USA hinausreichen würden.
Vier führende AI-Modelle diskutieren diesen Artikel
"Steigende Renditen von Staatsanleihen spiegeln eine rationale Neubewertung des Fiskalrisikos und der Inflationserwartungen wider, nicht eine unmittelbare Krise, aber die Abwesenheit ausländischer Verkäufe trotz 'Bedenken' deutet darauf hin, dass die Märkte das tatsächliche Ausfallrisiko noch nicht eingepreist haben."
Der Artikel vermischt drei unterschiedliche Probleme – fiskalische Verschlechterung, geopolitische Unvorhersehbarkeit und die Mechanik des US-Schatzamtsmarktes – zu einer einzigen Erzählung von einer „Schuldenkrise“, die eher redaktionell als analytisch wirkt. Ja, die Renditen für 30-jährige Anleihen erreichten über 5 % und die Fed griff ein. Ja, die US-Staatsverschuldung im Verhältnis zum BIP liegt bei 100 % und das CBO prognostiziert 175 % in 30 Jahren. Aber der Artikel lässt Folgendes aus: (1) Warum haben ausländische Zentralbanken die US-Staatsanleihen trotz „Bedenken“ nicht tatsächlich abgestoßen? Japan hält immer noch 1,1 Billionen US-Dollar. (2) Die Realrenditen bleiben im historischen Vergleich bescheiden – 10-jährige TIPS liegen bei etwa 2 %. (3) Die KI-Investitionsausgaben (Capex) und die damit verbundene Schuldenemission (219 Mrd. US-Dollar) sind real, stellen aber etwa 2 % des gesamten US-Schatzamtsangebots dar. Die Intervention selbst – der Kauf von Langläuferanleihen – ist Standard-Fed-Playbook, keine Panik. Der Artikel liest die Marktoperation der Fed als Schwäche; sie könnte ebenso gut eine routinemäßige Steuerung der Zinskurve sein.
Wenn die ausländische Nachfrage nach US-Staatsanleihen strukturell stark bleibt (es gibt kein tragfähiges alternatives Reserve-Asset) und wenn die Inflationserwartungen trotz Öl-/geopolitischer Störgeräusche verankert bleiben, dann sind steigende Renditen lediglich eine rationale Neubewertung – kein Krisensignal. Die 5% 30-jährige könnte ein Gleichgewicht, kein Bruchpunkt sein.
"Kurzfristige Belastungen am Schuldenmarkt werden weniger von einer unmittelbaren Schuldenkrise abhängen als vielmehr von politischen Signalen und Inflationserwartungen; die USA können höhere Defizite wahrscheinlich verkraften, wenn das Wachstum robust bleibt und die Inflation unter Kontrolle gehalten wird."
Der Artikel sieht aufgrund höherer Defizite eine Schuldenkrise als unmittelbar bevorstehend an, doch das kurzfristigere Risiko ist Volatilität und Politiksignalisierung statt Zahlungsunfähigkeit. Die USA profitieren von einer tiefen inländischen Nachfrage nach Treasuries, dem Reservewährungsstatus des Dollars und potenziellen Fed-Backstops, die ungeordnete Bewegungen dämpfen können. Die Prognose von 175 % Schulden im Verhältnis zum BIP ist ein Langfristszenario, das mit Wachstum, Umsatz und Reformen verbunden ist, kein unmittelbarer Auslöser. Entscheidend ist, dass Marktfunktion, Inflationsstabilisierung und günstige Angebots-Nachfrage-Dynamiken höhere Defizite über Jahre hinweg absorbieren könnten, selbst bei KI-getriebenem Unternehmensschuldenwachstum. Das Stück übersieht die Wahrscheinlichkeit, dass eine disziplinierte Politikkalibrierung (und eine schrittweise Haushaltskonsolidierung, wenn das Wachstum nachlässt) eine Krise abwenden könnte.
Selbst wenn keine Krise unmittelbar bevorsteht, könnte ein anhaltender Anstieg der Renditen und Fremdkapitalkosten den fiskalischen Spielraum schnell aufzehren, wenn das Wachstum auf höhere Finanzierungskosten stößt, und ein Verlust der ausländischen Nachfrage oder Risk-off-Dynamiken könnten eine abrupte Politikwende erzwingen.
"Die Intervention des Finanzministeriums am langen Ende der Zinskurve signalisiert einen Übergang von marktdominierten Zinssätzen zu fiskalischer Dominanz, was letztendlich den Status des Dollars als globale Leitwährung untergraben wird."
Die Intervention des Finanzministeriums über die FIMA-Repo-Fazilität und den direkten Kauf von langlaufenden Anleihen ist eine klassische Falle der „Zinskurvenkontrolle“. Indem die Regierung versucht, die Renditen 30-jähriger Anleihen zu dämpfen, während die Haushaltsdefizite strukturell und ungelöst bleiben, zwingt sie die Fed effektiv zu einer Wahl zwischen der Finanzierung des Defizits oder der Bekämpfung der Inflation. Die „verfluchte Korrelation“ von steigenden Renditen und einem fallenden Dollar ist die Markteinschätzung eines Szenarios der fiskalischen Dominanz. Während der Artikel korrekt den Crowding-out-Effekt durch die Schulden der Hyperscaler identifiziert, übersieht er das Potenzial für einen „Melt-up“ bei Aktien, wenn Investoren den Anleihenmarkt vollständig meiden. Wir erleben das Ende des „risikofreien“ Status von Staatsanleihen, was eine massive Neubewertung der Aktienrisikoprämie erfordern wird.
Wenn die US-Wirtschaft ihren aktuellen Trend des Produktivitätswachstums, angetrieben durch KI, beibehält, könnte der Nenner der Schulden-zu-BIP-Quote schnell genug wachsen, um diese Defizitsorgen gegenstandslos zu machen und die aktuelle fiskalische Expansion zu rechtfertigen.
"N/A"
[Nicht verfügbar]
"Renditemanagement ≠ Defizitfinanzierung; höhere Renditen können mit stabiler Treasury-Nachfrage koexistieren, wenn die Realzinsen rational bleiben."
Gemini erkennt die fiskalische Dominanz korrekt, verwechselt aber zwei getrennte Risiken. Eine Zinskurvenkontrolle *innerhalb* normaler Bandbreiten (Fed steuert 30Y um 5%) unterscheidet sich grundlegend von der *Finanzierung* von Defiziten – letzteres erfordert explizites QE oder Treasury-Obergrenzen, beides ist noch nicht ersichtlich. Die von Gemini genannte Dollar-Schwäche ist real, wird aber durch Zinsdifferenzen (USA 5 %, Japan ~0,5 %) verursacht, nicht durch einen Verlust des Reserve-Status. Die These des Aktien-Melt-ups setzt eine Flucht in Anleihen voraus; wahrscheinlicher ist: Die Renditen stabilisieren sich, die Aktienrisikoprämien komprimieren sich moderat, und wir kommen mit höheren Finanzierungskosten durch. Das ist nicht kostenlos – aber es ist keine fiskalische Dominanz.
"Fehleinschätzungen des Signals könnten aus einer 30-jährigen Anleihe mit 5% Rendite einen selbsterfüllenden Sprung machen, wobei abrupte Veränderungen der ausländischen Nachfrage oder Inflationsüberraschungen eine schärfere geldpolitische Wende erzwingen könnten, als die Kurse implizieren."
Sie haben Recht, dass die Unterscheidung zwischen Yield-Curve-Management und direkter Finanzierung wichtig ist; aber das Risiko besteht darin, das Signal falsch zu deuten: Die Märkte könnten eine anhaltende Term-Prämie einpreisen, wenn Bedenken hinsichtlich der fiskalischen Dominanz bestehen bleiben, was aus einer 5%igen 30-jährigen Anleihe einen selbsterfüllenden Sprung machen würde. Das übersehene Risiko: abrupte Verschiebungen in der ausländischen Nachfrage oder ein überraschender Inflationsanstieg könnten eine schärfere Politikwende erzwingen, als die Preise derzeit implizieren.
"Eine Liquiditätskrise im Schatzamt ist wahrscheinlicher als ein Aktien-Melt-up, da steigende Renditen eine unmittelbare Bewertungshürde für Aktien darstellen."
Geminis 'Melt-up'-These ignoriert die Mechanik der Liquidität. Wenn die Anleiherenditen aufgrund fiskalischer Dominanz in die Höhe schnellen, steigt der Diskontierungssatz für Aktien, was zu einer Bewertungskontraktion und nicht zu einem Melt-up zwingt. Claude hat Recht, die Bezeichnung 'fiskalische Dominanz' abzulehnen, aber beide übersehen das Problem der 'Liquidity Coverage Ratio' des Finanzministeriums: Banken sind bereits mit Duration gesättigt. Wenn die Fed keine stehende Repo-Fazilität für Nicht-Primary-Dealer bereitstellt, wird das nächste Scheitern einer Treasury-Auktion ein Liquiditätsereignis und keine politische Entscheidung sein.
[Nicht verfügbar]
Das Gremium war sich einig, dass die "Schuldenkrise"-Erzählung des Artikels übertrieben ist, da die Realrenditen bescheiden bleiben und ausländische Zentralbanken an Staatsanleihen festhalten. Sie warnten jedoch vor potenziellen Risiken wie fiskalischer Dominanz, Volatilität und Politiksignalisierung.
Keine explizit angegeben.
Fiskalische Dominanz und der potenzielle Verlust des „risikofreien“ Status von Treasuries, wie von Gemini signalisiert.