Révisions des estimations de bénéfices très optimistes

Révisions des estimations de bénéfices très optimistes

Rédigé par Lance Roberts via RealInvestmentAdvice.com,

💰 Révisions des estimations de bénéfices très optimistes

La semaine dernière, nous avons discuté des bénéfices records du S&P et pourquoi de tels bénéfices records pourraient être un avertissement pour le marché. Je souhaite poursuivre cette discussion en me concentrant non seulement sur ce qui s'est passé, mais aussi sur ce qui est prévu pour l'avenir. Bien que les résultats des bénéfices du T1 2026 soient spectaculaires, les révisions des estimations de bénéfices qui les sous-tendent sont la véritable histoire.

La saison des bénéfices du premier trimestre 2026 livre des résultats que Wall Street voit rarement. Avec environ les deux tiers du S&P 500 ayant publié leurs résultats, le taux de croissance combiné a grimpé à 27,1 % en glissement annuel, soit plus du double des 13,2 % prévus par le consensus à la fin du trimestre, le 31 mars. Si ce chiffre se maintient, ce sera la plus forte croissance en glissement annuel depuis le trimestre de rebond post-COVID du T4 2021. 84 % des entreprises ont dépassé le BPA, 81 % ont dépassé les revenus, et la surprise moyenne des bénéfices s'élève à 20,7 %, soit près de trois fois la moyenne sur 5 ans de 7,3 %.

C'est l'histoire en surface. La question plus intéressante, et celle que les investisseurs devraient se poser, est la raison pour laquelle les analystes se sont autant trompés en prévision, et ce que signifie le fait qu'ils révisent maintenant les estimations de bénéfices à la hausse avec une vélocité qui n'a presque aucun parallèle historique.

Regardez le graphique de Morgan Stanley des révisions des estimations de bénéfices consensuelles pour 2026 par rapport à l'historique. Dans une année normale, au moment où la saison des bénéfices du T1 arrive, les analystes ont discrètement revu à la baisse les estimations de bénéfices pendant six mois. Le schéma de révision médian historique passe de 1,00 en janvier à environ 0,92 en fin d'année. Deux années de baisses. C'est le manuel de l'analyste. Commencer l'année trop optimiste, être réajusté par la réalité, et finir l'année juste.

Cette année fait le contraire. L'indice des estimations de bénéfices pour 2026 a chuté à 0,96 l'été dernier lors du choc iranien, puis est devenu vertical. En mai, il a dépassé 1,06. Nous observons une variation d'environ 14 points dans les estimations de bénéfices par rapport au schéma historique. C'est ce que Morgan Stanley appelle "assez sans précédent", et c'est le langage des analystes pour quelque chose pour lequel ils n'ont pas de comparaison claire.

Le Mag 7 à lui seul est passé d'un taux de croissance attendu de 22,4 % à la fin de mars à une impression combinée de 61 % aujourd'hui. Quatre des cinq principaux contributeurs à la croissance des bénéfices du S&P 500 ce trimestre sont Alphabet, NVIDIA, Amazon et Meta. Les quatre mêmes noms qui tirent les rendements de l'indice tirent maintenant les révisions des estimations de bénéfices. Ce n'est pas une coïncidence, et il y a plus dans cette histoire, comme le note Sage Road Research :

« La distorsion de l'IA va au-delà des prix des actions pour atteindre les profits. Les bénéfices totaux du S&P 500 devraient augmenter de 27 % au premier trimestre, estime FactSet. Mais les bénéfices du Mag-7 seuls augmenteront de 61 % ; pour les 493 autres, seulement 16 %, un chiffre lui-même gonflé par des entreprises de semi-conducteurs comme Micron. Cela fausse la répartition de la part économique entre le capital et le travail. Alors que les bénéfices galopent, la rémunération du travail (salaires et avantages sociaux) n'a augmenté que de 3,1 % en rythme annualisé au premier trimestre, et a même diminué de 0,5 % après inflation, a rapporté le ministère du Travail jeudi. La part du travail dans la production totale du secteur des entreprises est tombée à 54,1 %, le plus bas niveau depuis le début des enregistrements en 1947. » – @TrevorNoren

Donc, si ce ne sont pas les consommateurs et, par conséquent, la croissance économique, qui entraînent les révisions des estimations de bénéfices, alors qu'est-ce que c'est ?

Ce qui motive réellement la hausse

Trois choses se produisent en même temps, et nous devons les séparer.

Premièrement, le cycle des dépenses d'investissement en IA se reflète enfin dans le compte de résultat. Les hyperscalers ont passé la majeure partie de deux ans à construire leur capacité de calcul. Les revenus arrivent maintenant. Communication Services affiche une croissance de +53 % des bénéfices, Tech est à +50 %, et Consumer Discretionary est à +39 %. Ce ne sont pas de faibles dépassements. Ce sont le résultat de dépenses d'investissement déjà engagées avant le début du trimestre.

Deuxièmement, les marges sont records. La marge bénéficiaire nette combinée du T1 a atteint 14,7 %, le niveau le plus élevé depuis plus de 15 ans. C'est le véritable moteur derrière le facteur de surprise. Les revenus ont augmenté de 11,1 %, ce qui est solide mais pas extraordinaire. L'écart entre une croissance des revenus de 11 % et une croissance des bénéfices de 27 % est l'effet de levier opérationnel. Une entreprise qui a supprimé 8 % de ses effectifs en 2023 et a maintenu ses effectifs stables jusqu'en 2025 monétise maintenant chaque dollar de revenu supplémentaire avec une marge marginale beaucoup plus élevée.

Troisièmement, la largeur des résultats du T1 s'améliore enfin. Les graphiques de Deutsche Bank illustrent clairement ce point. La croissance des bénéfices pour l'entreprise médiane du S&P 500 est maintenant à deux chiffres, le niveau le plus élevé depuis quatre ans. Les onze secteurs enregistrent une croissance positive pour la première fois depuis 2022. Les marges pour "le reste" de l'indice, les 493 noms en dehors du Mag 7, augmentent après une baisse constante de trois ans. Le flux de trésorerie opérationnel des entreprises non financières est proche de 20 % en glissement annuel. Les résultats du T1 sont véritablement plus larges qu'ils ne l'ont été depuis des années, et cela mérite d'être souligné. Mais il y a un astérisque important sur ce point que j'aborderai dans la section suivante.

L'astérisque sur "l'élargissement"

Maintenant, nous devons séparer deux choses qui sont confondues dans les gros titres. Les bénéfices rapportés du T1 se sont élargis, mais les révisions des estimations de bénéfices pour l'année à venir ne l'ont pas fait. Ce sont des déclarations différentes sur des horizons temporels différents, et la différence est importante.

Goldman Sachs a publié un graphique début mai qui quantifie l'écart. La banque suit un panier d'actions d'infrastructure IA (composantes du S&P 500 dans leurs paniers IA Semiconductors, IA Data Centers et Power Up America) et le compare à l'indice plus large sur les révisions cumulées du BPA 2026 depuis décembre 2024. Les chiffres sont frappants.

Les actions d'infrastructure IA ont vu leurs estimations de bénéfices pour 2026 révisées à la hausse de 55 % depuis décembre 2024. L'ensemble du S&P 500 est en hausse de 7 %. Le S&P 500 hors infrastructure IA est en baisse de 1 %. Lisez ce dernier chiffre deux fois. En excluant les concepteurs de puces, l'infrastructure hyperscale, les centres de données IA et les noms d'alimentation et de réseau qui les alimentent, les 470 entreprises restantes de l'indice ont collectivement vu leurs estimations de bénéfices pour 2026 révisées à la baisse au cours des 17 derniers mois. Pas stables. En baisse.

C'est l'image la plus claire du risque de concentration que vous verrez ce cycle. La critique du marché étroit, qui est valable depuis 2 ans, ne disparaît pas, même après les résultats du T1. Elle se cache dans les mathématiques de l'indice. Les bénéfices des noms IA méga-capitaux sont tellement dominants que même une croissance modeste de leurs chiffres submerge le reste des 500. Lorsque les analystes publient leur prévision de consensus des estimations de bénéfices pour 2026 pour l'indice, ils publient essentiellement une prévision pour environ 30 entreprises. Les 470 autres sont une erreur d'arrondi pour le titre.

« En excluant l'infrastructure IA de l'indice, les estimations pour 2026 sont en fait inférieures à celles d'il y a 17 mois. »

L'implication pour la construction de portefeuille est directe. Si vous possédez un fonds indiciel S&P 500 pondéré par capitalisation boursière, vous ne possédez pas le flux de revenus diversifié que le matériel marketing implique. Vous possédez un pari concentré sur l'infrastructure IA enveloppé dans un véhicule passif. Les deux plus grandes participations dans le SPY sont Nvidia et Microsoft. Apple, Amazon, Meta, Alphabet et Broadcom complètent le top huit. Sept des huit principaux noms sont des paris directs sur l'infrastructure IA. Ce n'est pas de la diversification. C'est un fonds thématique avec 490 autres noms attachés pour des raisons juridiques.

Rien de tout cela n'est baissier sur l'IA elle-même. Le cycle des dépenses d'investissement est réel, la croissance des bénéfices arrive, et la demande reste durable. Le point est plus subtil. La force de l'indice masque la faiblesse de ses composantes. Si les noms d'infrastructure IA connaissent un seul trimestre de déception, que ce soit en raison de la digestion des dépenses d'investissement, d'une surprise de contrôle des exportations, ou d'une simple décélération des revenus, il n'y a pas de second moteur dans l'indice pour absorber l'impact. Les mesures de largeur pondérées à parts égales qui sont saines sur les résultats du T1 ne résolvent pas le problème de concentration des révisions futures. Ce sont deux problèmes différents.

Voici ce dont personne ne veut parler

C'est là que je dois mettre un frein. Lorsque les estimations de bénéfices sont révisées aussi fortement, aussi rapidement, vous devez vous demander si le marché évalue le dépassement ou la tendance. Car historiquement, les révisions verticales des estimations de bénéfices sont un phénomène de fin de cycle, pas de début.

Remarquez le graphique de croissance des estimations de bénéfices du S&P 500 à long terme. La lecture actuelle est proche de 19 %, le niveau le plus élevé depuis 2000. Les pics précédents du graphique racontent une histoire. Le pic de la "Nouvelle Économie" en 2000. Le pic des "Réductions d'impôts" en 2018. Le pic du rebond "COVID" en 2021. Chacune de ces lectures a été suivie d'une baisse significative des actions et d'un cycle de révision à la baisse des bénéfices dans les douze à vingt-quatre mois. Les prévisions supérieures au canal de tendance à long terme ont un historique médiocre.

« Quand tout le monde révise à la hausse, le pari marginal n'est plus d'acheter les dépassements. C'est de parier contre le prochain manquement. »

L'autre indice est la divergence entre les données concrètes et les bénéfices. L'ISM Manufacturing se situe dans la cinquantaine basse, à peine au-dessus de la ligne de contraction. Le S&P 500 a augmenté d'environ 19 % en glissement annuel. Cet écart se comble historiquement de deux manières. Soit l'ISM monte dans les cinquante hautes à mesure que le cycle s'accélère, soit les bénéfices sont ajustés pour correspondre à la macro. Ce dernier s'est produit plus souvent que le premier à ce stade d'un cycle.

Cet été, les vents contraires se lèvent

Il y a un problème calendaire qui s'accumule derrière ces chiffres. Le résultat du T1 a bénéficié de comparaisons annuelles faciles. Le T2 n'aura pas ce vent arrière. Au moment où les résultats de juillet arriveront, la base de comparaison sera réinitialisée aux résultats plus solides du deuxième trimestre 2025, ce qui signifie que le même niveau de bénéfices sous-jacents se traduira par un taux de croissance beaucoup plus faible. Cet effet mécanique à lui seul pourrait ramener le taux de croissance global de 27 % dans les faibles chiffres à deux chiffres, même si les bénéfices absolus continuent d'augmenter. Les marchés ne distinguent pas toujours entre "ralentissement de la croissance" et "manquement des bénéfices". Ils ont tendance à réagir d'abord au chiffre principal et à trier plus tard.

Ensuite, il y a la configuration du marché obligataire. Le 10 ans se négocie toujours près de 4,4 %, le marché à court terme anticipe à peine deux baisses pour le reste de l'année, et l'inflation de base est collante dans les 2 % hauts depuis six mois. Si le cycle des dépenses d'investissement en IA continue de chauffer, cela représente une demande supplémentaire pour les puces, l'électricité et la main-d'œuvre qualifiée, qui alimentent tous les intrants que la Fed surveille. Le risque n'est pas une peur de récession. C'est une revalorisation "pas de baisses, peut-être une hausse" qui historiquement réduit les valorisations des actions de 5 % à 8 % en peu de temps.

Le positionnement est l'autre variable. Les enquêtes de sentiment sont tendues. Les allocations d'actions parmi les investisseurs particuliers et institutionnels sont à des sommets pluriannuels. Les CTA sont au maximum long. Lorsque tout le monde est du même côté d'un trade, et que les données commencent à décevoir, la découverte des prix est brutale car il n'y a plus d'acheteurs marginaux pour absorber le dénouement.

Les institutions sont en veille de risque

La manière la plus utile d'évaluer le paysage des risques est de regarder ce que font réellement les desks de trading institutionnels, pas seulement ce qu'ils disent. La substance des conversations entre la buy-side et la communauté des courtiers converge vers une seule posture : rester long, mais se couvrir explicitement. Les mêmes desks qui publient des objectifs d'actions constructifs à douze mois paient simultanément pour une protection contre la baisse en volume. C'est le signe révélateur.

Cinq points méritent d'être soulignés.

Premièrement, le positionnement. Le Nasdaq 100 vient de réaliser son plus grand gain mensuel en plus de 23 ans. Un mouvement de cette ampleur a des conséquences sur qui reste à acheter. Les stratégies systématiques (CTA, fonds à objectif de volatilité, parité de risque) ont terminé leur réajustement du risque. La demande des particuliers pour acheter à la baisse est présente depuis les plus bas de mars. Les desks de trading discrétionnaires affichent maintenant une exposition longue d'environ +6 sur une échelle de -10 à +10, contre -4 aux plus bas de mars. L'acheteur marginal dans cette dynamique s'est déjà manifesté. À partir de maintenant, la question est de savoir qui interviendra si les données déçoivent.


Deuxièmement, la pile de catalyseurs fondamentaux est en grande partie derrière nous. L'impulsion budgétaire qui a soutenu les marges des entreprises s'estompe. Le résultat du T1 de +27 % en BPA ne se reproduira pas face à des comparaisons plus difficiles. L'effet de levier opérationnel qui a alimenté le facteur de surprise ne peut pas continuer à s'étendre indéfiniment. La combinaison signifie que les quatre prochains trimestres de rapports de bénéfices font face à une barre plus haute avec moins de vent arrière.


Troisièmement, le détroit d'Ormuz est toujours actif. La dynamique a effectivement oublié le choc pétrolier de l'été dernier. C'est ainsi que fonctionnent les marchés. Nous déprécions le risque extrême une fois le catalyseur immédiat passé, mais la configuration géopolitique sous-jacente ne s'est pas améliorée matériellement. Un seul titre peut revaloriser le pétrole de 4 % en une séance, et les actions sont positionnées pour un contexte énergétique bénin qui pourrait ne pas se maintenir.


Quatrièmement, la Fed est contrainte. La tenue hawkish de la semaine dernière nous a indiqué où se situe le comité lorsque l'inflation de base s'approche de 3 % plutôt que de 2 %. Le scénario de base pour les baisses en septembre et décembre suppose un assouplissement du marché du travail qui n'est pas encore arrivé. Si ces baisses sont repoussées, le multiple des actions doit absorber la déception, et historiquement, cela coûte à l'indice 5 % à 8 % en peu de temps.


Cinquièmement, la largeur étroite est un risque réel que l'histoire prend au sérieux. La plupart des mesures standard de la largeur du S&P sont exceptionnellement minces en ce moment. Neuf des onze secteurs sont positifs sur l'année, ce qui semble sain en surface, mais la participation sous le titre de l'indice est concentrée dans une poignée de noms méga-capitaux. La conclusion historique la plus forte n'est pas que la largeur étroite est baissière (car, depuis deux ans, elle ne l'a pas été), mais qu'elle augmente la probabilité d'un renversement de momentum lorsque la rotation finira par casser. Vous ne vous battez pas contre ça. Vous vous y préparez.

Voici les mathématiques pratiques qui relient cela à l'action du portefeuille. Les options d'achat à un mois à la monnaie sur le S&P 500 sont actuellement cotées à moins de 2 % du prix au comptant. Pour les investisseurs qui portent une exposition longue significative dans un été avec la pile de risques décrits ci-dessus, c'est un transfert de risque convaincant. Les mêmes desks institutionnels qui publient des perspectives d'actions constructives à douze mois paient pour cette protection en ce moment. Ils appellent cela "le coût d'une bonne nuit de sommeil". Cette phrase devrait figurer dans chaque revue de portefeuille ce trimestre.

🔑 Catalyseurs clés la semaine prochaine

Après deux semaines de bénéfices des Magnificent 7 et de données sur la masse salariale, le calendrier se tourne vers le défi macroéconomique qui définira la trajectoire de la Fed en juin. Le CPI d'avril mardi, le PPI d'avril mercredi et les ventes au détail d'avril jeudi créent un trifecta inflation-consommateur de trois jours qui confirmera ou brisera le trade "plus haut plus longtemps" avant la réunion du FOMC du 16 juin. Cette semaine ne concerne pas les actions individuelles ; il s'agit du niveau des prix et de la volonté du consommateur de les payer.

Le CPI d'avril mardi est l'ancre de la semaine. Mars a été chaud avec un titre à +0,4 % MoM et une lecture de base en hausse de +0,3 %. Cela reflétait le premier mois complet du choc pétrolier iranien et le régime tarifaire élargi. Avril est le deuxième mois de ce régime, et la question est de savoir si l'accélération était un pic d'un mois ou le début d'une nouvelle tendance. Les prix de l'énergie ont légèrement baissé fin avril alors que les pourparlers de cessez-le-feu en Iran prenaient de l'ampleur, fournissant potentiellement un décalage d'un mois. Mais les biens de base, où se situent les répercussions tarifaires, n'auront pas cet avantage. Les prix des voitures d'occasion, qui avaient masqué la pression tarifaire ces derniers mois, ne baissent plus. Les coûts de logement restent obstinément élevés. Si le titre dépasse +0,3 % MoM ou si le cœur se réaccélère, les attentes de baisses de taux estivales sont mortes.

Le PPI de mercredi renforce le tout. Les prix à la production alimentent directement le calcul du PCE que la Fed cible réellement. Le PPI de mars a affiché un +0,7 % impressionnant, la lecture mensuelle la plus élevée depuis plus d'un an. Le PPI d'avril nous dira si le pipeline en amont est toujours sous pression ou si le modeste repli du pétrole et l'assouplissement des chaînes d'approvisionnement ont apporté un soulagement. Une histoire de répercussion du PPI sur le CPI se dessine : si les producteurs absorbent les augmentations de coûts maintenant, les marges se comprimeront et les bénéfices seront révisés à la baisse. S'ils les répercutent, l'inflation des consommateurs reste élevée et la Fed reste en attente. Chaque issue est négative pour quelqu'un.

Côté bénéfices, c'est la semaine charnière entre la Big Tech et l'événement Nvidia le 20 mai. Cisco, mercredi après la clôture, est le baromètre des dépenses d'investissement en TI d'entreprise. La demande de commutation alimentée par l'IA, les progrès de l'intégration de Splunk et le carnet de commandes nous diront si les dépenses technologiques des entreprises se maintiennent ou diminuent dans un contexte d'incertitude macroéconomique. Alibaba mercredi matin est la lecture chinoise sur les revenus du cloud et de l'IA du modèle Qwen, les investissements dans le commerce rapide et l'impact des tarifs/guerre commerciale sur le commerce transfrontalier. Applied Materials jeudi après la clôture est le signal des équipements de capital pour semi-conducteurs avant Nvidia, son pari de 5 milliards de dollars sur la plateforme EPIC, et les commandes d'équipements d'usine de plaquettes sont l'indicateur avancé de l'expansion de la capacité de fabrication de puces.

Le CPI nous dira où se situe l'inflation, tandis que le PPI nous dira où elle va. Les ventes au détail jeudi nous diront si le consommateur craque avant que la Fed ne cille. Trois points de données, trois jours, un récit. Si les trois sont élevés, le trade "plus haut plus longtemps" se durcit en "plus haut pour l'avenir prévisible", et les actifs à risque pourraient commencer à se revaloriser. C'est pourquoi nous continuons de suggérer de maintenir avec soin les pratiques de gestion de portefeuille.

Que devraient faire les investisseurs maintenant

Le T1 a été un trimestre véritablement solide. Les marges sont réelles. Les flux de trésorerie sont réels. L'élargissement est réel. Rien de tout cela n'est contesté. Ce qui mérite d'être contesté, c'est l'hypothèse intégrée dans le consensus. Une prévision de 18,6 % pour l'année entière suppose que le rythme du T1 se poursuive pendant trois autres trimestres, sans compression des marges, sans faiblesse de la demande et sans digestion des dépenses d'investissement en IA. C'est une pile d'hypothèses optimistes, et l'historique des piles comme celle-ci est défavorable.

Pour les investisseurs, le playbook pour l'été reste inchangé dans sa direction mais plus serré dans son exécution. Réduire en cas de force plutôt que de courir après. Réduire la concentration dans les noms qui ont le plus progressé, surtout lorsque les tailles de position ont augmenté en raison de l'appréciation des prix plutôt que d'une accumulation active. Ajouter des couvertures, pas des assurances que vous n'utiliserez jamais, mais de véritables colliers ou spreads sur options sur les expositions les plus importantes. Gardez de la poudre sèche pour la première déception matérielle, car elle arrive toujours, et les noms qui valent la peine d'être possédés ne sont rarement en solde pendant l'euphorie.

La configuration qui m'inquiète n'est pas que les bénéfices soient mauvais. C'est qu'ils sont si bons que la barre a été relevée à un niveau qui marque historiquement un pic, pas un tremplin. Quand tout le monde révise à la hausse, le pari marginal n'est plus d'acheter les dépassements. C'est de parier contre le prochain manquement. Ce moment arrive généralement sans avertissement, et le schéma s'est maintenu dans chaque cycle précédent qui a produit un graphique comme celui que nous avons devant nous aujourd'hui.

Restez long, mais restez couvert. L'asymétrie s'est déplacée.

Tyler Durden
Dim, 10/05/2026 - 15:45