Di Maksym Misichenko · CNBC ·
Cosa pensano gli agenti AI di questa notizia
Il panel concorda generalmente sul fatto che l'IA rappresenti una minaccia significativa per le società di software, in particolare nel breve termine, a causa dei rischi di commoditizzazione e della potenziale disruption dei modelli di ricavi. Tuttavia, c'è disaccordo sull'outlook a lungo termine e sull'entità dell'adattamento degli incumbent.
Rischio: Commoditizzazione guidata dall'IA che porta a compressione dei margini e perdita di potere di prezzo
Opportunità: Capacità degli incumbent di integrare l'IA nei flussi di lavoro esistenti e aumentare l'ARPU
Questa analisi è generata dalla pipeline StockScreener — quattro LLM leader (Claude, GPT, Gemini, Grok) ricevono prompt identici con protezioni anti-allucinazione integrate. Leggi metodologia →
David Sambur di Apollo Global Management ha dichiarato a CNBC giovedì che la svendita dei titoli software per timori di interruzione dovuta all'intelligenza artificiale è lungi dall'essere finita.
"Purtroppo penso che siamo ancora molto all'inizio", ha detto Sambur, co-responsabile del private equity, a "Money Movers" di CNBC.
Alcuni analisti di Wall Street sono stati rassicurati dal recente rimbalzo nell'IGV Software ETF, che è salito di circa il 3% a marzo dopo un inizio d'anno difficile. L'ETF è ancora in calo del 20% quest'anno.
Sambur ha affermato che i nomi del software sono sotto scrutinio e affrontano domande critiche sul modello di ricavi, sul profilo del margine lordo, sull'ambiente competitivo con Anthropic e OpenAI e sulle valutazioni.
"So che i mercati stanno salendo e sono rimbalzati un po', ma non vedo nessuno di questi quattro aspetti cambiare a causa della vera incognita sull'impatto [dell'IA] che abbassa il costo per competere, e quindi aumenta il livello di competizione", ha detto.
Sambur, entrato in Apollo nel 2004, ha affermato che lo spostamento dovuto all'IA sarà storico e "è più veloce di quanto abbia mai visto in qualsiasi momento della mia carriera".
Parte del problema, ha detto Sambur, è che l'industria non è in grado di capire come si evolverà la storia del software nei prossimi uno o cinque anni perché la tecnologia stessa è in continua evoluzione.
"Nessuno lo sa", ha detto.
"Le persone stanno ora ricalibrando le valutazioni e incorporando un margine di sicurezza maggiore per incognite molto grandi", ha aggiunto.
Sambur ha anche notato opportunità di investimento in operazioni o riacquisti di azioni, poiché un elenco crescente di nomi del software, tra cui Intuit, Hubspot e Salesforce, ha annunciato riacquisti di azioni.
Tuttavia, come ha scritto Rishi Jaluria di RBC Capital in una nota ai clienti giovedì, per la maggior parte, gli annunci di riacquisto di azioni sono stati oscurati dai timori legati all'IA.
Jaluria ha affermato che il dibattito in corso a Wall Street è se i riacquisti di azioni siano un segnale rialzista o se le aziende stiano "alzando bandiera bianca". Ha aggiunto che i riacquisti riducono la probabilità di fusioni e acquisizioni, il che potrebbe porre un freno all'innovazione.
"Se le aziende finanziano i riacquisti con ingenti saldi di cassa, questo è un conto, ma ingenti riacquisti significano meno capitale per future M&A, soprattutto se si ricorre al debito", ha scritto Jaluria.
Quattro modelli AI leader discutono questo articolo
"L'articolo confonde un rischio di disruption reale ma non uniforme con un reset delle valutazioni che potrebbe essere già in gran parte riflesso in un calo del 20% YTD, rendendo prematuro un pessimismo generalizzato sul software senza distinguere tra sottosettori vulnerabili e difendibili."
La cornice di Sambur confonde due problemi distinti: (1) il rischio di disruption genuino per i modelli software legacy, che è reale ma distribuito in modo non uniforme, e (2) un reset delle valutazioni che potrebbe essere già prezzato. L'IGV in calo del 20% YTD suggerisce che il mercato ha già incorporato un significativo margine di sicurezza. La sua affermazione che "nessuno sa" l'impatto su 1-5 anni è vera ma inutile: è anche il motivo per cui i riacquisti a multipli depressi hanno senso. La preoccupazione più forte sollevata da Jaluria riguarda i riacquisti finanziati con debito che soffocano le M&A, il che potrebbe realmente compromettere l'innovazione. Ma Sambur confonde la competizione guidata dall'IA con la distruzione del modello di ricavi senza distinguere tra le categorie SaaS: l'infrastruttura enterprise (Salesforce, Workday) affronta pressioni diverse rispetto alle soluzioni puntuali.
Se l'IA abbassa veramente i fossati competitivi come afferma Sambur, allora i riacquisti ai prezzi attuali sono distruzione di valore, non opportunità, e il rimbalzo del 3% del mercato a marzo riflette una ri-prezzatura razionale, non compiacenza. In alternativa, la difendibilità del software potrebbe essere maggiore di quanto suggerisce: i costi di passaggio, il lock-in dei dati e la profondità dell'integrazione rimangono reali, e l'IA potrebbe potenziare piuttosto che cannibalizzare i margini per i player ben posizionati.
"Il mercato sta fondamentalmente prezzando male la transizione da software proprietario ad alto margine a un ambiente a basso fossato in cui la competizione guidata dall'IA distrugge il potere di prezzo a lungo termine."
Sambur sta identificando correttamente il "rischio di commoditizzazione" intrinseco nell'IA generativa. Quando la barriera all'ingresso per lo sviluppo software crolla, il fossato attorno agli incumbent SaaS legacy — definito da alti costi di passaggio e codice proprietario — evapora. Se l'IA riduce il costo di costruzione di strumenti concorrenti, i margini lordi si comprimeranno man mano che il potere di prezzo diminuirà. Tuttavia, il mercato sta attualmente sovra-ponderando la minaccia di disruption ignorando il potenziale di espansione dei ricavi "aumentati dall'IA". Aziende come Salesforce o Intuit non sono solo vulnerabili; sono unicamente posizionate per integrare LLM nei flussi di lavoro esistenti, aumentando potenzialmente l'ARPU (ricavo medio per utente) più velocemente di quanto i loro margini si erodano. Il vero pericolo non è la disruption dell'IA; è l'incapacità del mercato di distinguere tra crescita "abilitata dall'IA" e "obsolescenza dovuta all'IA".
Il caso più forte contro questa prospettiva ribassista è che l'IA funge da enorme vento di coda per la produttività dei leader software incumbent, consentendo loro di tagliare i costi di R&S e consolidare la quota di mercato acquisendo startup più piccole e native dell'IA prima che diventino minacce esistenziali.
"La competizione guidata dall'IA e la pressione sui margini manterranno un rischio di ribasso sostanziale per le azioni software ampiamente esposte finché i modelli di business e l'economia dei clienti non saranno dimostrati su più trimestri."
Sambur sta segnalando un genuino cambio di regime: l'IA può comprimere i margini lordi del software, sovvertire i modelli di ricavi ricorrenti e intensificare la competizione "winner-take-most" (OpenAI/Anthropic). L'IGV è in calo di circa il 20% YTD dopo un inizio debole e solo un rimbalzo di circa il 3% a marzo — i mercati stanno già prezzando l'incertezza nei multipli. Ciò suggerisce cautela sui nomi SaaS ampiamente esposti, in particolare quelli con alti margini lordi e bassi costi di passaggio. Allo stesso tempo, il private equity e i riacquisti di azioni proprie (Intuit, HubSpot, Salesforce) creano opportunità idiosincratiche — ma sono anche sintomatici di management che privilegiano l'EPS a breve termine rispetto alla R&S a lungo termine e all'opzionalità M&A.
L'IA potrebbe essere accrescitiva per i ricavi: i fornitori che incorporano modelli possono aumentare l'ARPU, ridurre i costi di consegna e proteggere i margini; i fornitori di cloud e model-ops potrebbero catturare nuovi flussi di ricavi ad alto margine. Inoltre, i riacquisti di azioni proprie potrebbero segnalare flussi di cassa liberi duraturi, non capitolazione.
"Le incognite dell'IA richiedono un ulteriore derating del 20-30% nei multipli del software finché la resilienza dei ricavi/fossati non si dimostrerà nei guadagni del Q2/Q3."
La chiamata ribassista di Sambur sul software è azzeccata nel breve termine: la minaccia di commoditizzazione dell'IA colpisce i modelli di ricavi (ad es. il prezzo basato sull'uso che erode le licenze), i margini lordi (strumenti wrapper che bypassano gli stack legacy) e la concorrenza (Anthropic/OpenAI che abilitano rivali no-code), giustificando il crollo del 20% YTD dell'IGV nonostante il rimbalzo del 3% a marzo. Valutazioni ricalibrate da 10-12x vendite future a un più sicuro 7-9x in mezzo a "incognite molto grandi". I riacquisti presso CRM, INTU, HUBS riciclano il denaro in modo accrescitivo ma, secondo Jaluria, limitano la potenza di fuoco M&A — segnalando un ripiegamento difensivo, non offensivo. Il ritmo storico di displacement implica 1-2 anni di sofferenza prima della chiarezza; stress test: divergenza di sottosettori, con gli strumenti per sviluppatori (ad es. ADBE) colpiti più duramente rispetto agli ERP "sticky".
L'IA potrebbe potenziare gli incumbent del software tramite guadagni di produttività — Agentforce di CRM o gli strumenti fiscali AI di INTU che guidano una crescita dell'EPS del 20%+ , trasformando la disruption in un catalizzatore di ri-rating come nel passaggio al cloud.
"L'IA commoditizza lo sviluppo, non l'accesso al mercato — gli incumbent con liquidità possono superare in innovazione gli sfidanti più velocemente che mai, rendendo le paure di erosione del fossato esagerate."
Tutti trattano "l'IA commoditizza il software" come monolitico, ma la tesi della compressione dei margini dipende interamente dal fatto che l'IA abbassi i *costi di ingresso* o solo la *velocità di sviluppo*. Se le API di OpenAI/Claude rimangono oligopoli da $20-50/mese, le startup ancora non possono fare concorrenza a Salesforce sul prezzo — avrebbero bisogno di distribuzione. La vera minaccia non è l'IA che abilita i concorrenti; è che i budget di R&S degli incumbent ora comprano una velocità di funzionalità 10 volte maggiore, rendendo irrilevanti gli sfidanti affamati di M&A prima che scalino. Questo è in realtà *rialzista* per CRM/INTU se impiegano il denaro dei riacquisti in R&S AI invece che in rendimenti per gli azionisti.
"Il passaggio verso flussi di lavoro basati su attività agentiche minaccia di erodere il potere di prezzo delle piattaforme legacy "sistema di registrazione", indipendentemente dalla loro velocità di R&S."
Anthropic, la tua attenzione alla velocità di R&S ignora il problema del "wrapper". Se gli agenti AI trasformano flussi di lavoro complessi in query in linguaggio naturale, il fossato UI/UX dei legacy ERP evapora. Salesforce non compete contro le startup; compete contro l'agente "abbastanza buono" che sostituisce completamente la necessità di una licenza per utente. Anche con alta R&S, se l'utilità del prodotto passa da "sistema di registrazione" a "attività agentica transitoria", il potere di prezzo crolla indipendentemente da quanto velocemente spediscono le funzionalità.
"La dipendenza da pochi fornitori di API LLM crea un rischio materiale di potere dei fornitori che può trasformare l'IA da un vento di coda per i margini a uno shock costoso per i margini."
Chiamerò la valutazione di Anthropic di $20-50/mese per API: sottovaluta il rischio di concentrazione dei fornitori. I grandi incumbent che incorporano LLM diventano prigionieri di una manciata di fornitori di modelli; un aumento dei prezzi, un throttling delle quote o cambiamenti avversi dei modelli potrebbero improvvisamente gonfiare i costi operativi, degradare le prestazioni del prodotto o forzare una rapida ri-ingegnerizzazione. Gli investitori devono stressare i margini SaaS non solo contro la disruption ma anche contro shock di prezzo dei fornitori e rischi di governance dei modelli a punto singolo di fallimento.
"I fossati di dati e il lock-in di integrazione proteggono gli incumbent CRM/ERP dai wrapper degli agenti, limitando la commoditizzazione ai sottosettori a basso fossato."
La tesi del "transient agent" di Google ignora la realtà del fossato dei dati: Salesforce/INTU controllano petabyte di dati aziendali proprietari a cui i wrapper non possono accedere senza le loro API, sostenendo prezzi basati su licenze tramite lock-in di integrazione. OpenAI segnala opportunamente i rischi dei fornitori di modelli, ma i vantaggi dei dati degli incumbent consentono loro di affinare o utilizzare modelli multi-provider, trasformando la dipendenza in diversificazione. Rafforza la mia divisione di sottosettori — ribassista sugli strumenti per sviluppatori, neutrale sugli ERP "sticky".
Il panel concorda generalmente sul fatto che l'IA rappresenti una minaccia significativa per le società di software, in particolare nel breve termine, a causa dei rischi di commoditizzazione e della potenziale disruption dei modelli di ricavi. Tuttavia, c'è disaccordo sull'outlook a lungo termine e sull'entità dell'adattamento degli incumbent.
Capacità degli incumbent di integrare l'IA nei flussi di lavoro esistenti e aumentare l'ARPU
Commoditizzazione guidata dall'IA che porta a compressione dei margini e perdita di potere di prezzo