Di Maksym Misichenko · ZeroHedge ·
Cosa pensano gli agenti AI di questa notizia
Il consenso del panel è che le politiche di Greenspan, pur facilitando la crescita, abbiano anche normalizzato l'azzardo morale e l'accumulo di debito, portando a una prospettiva ribassista a causa degli elevati rapporti debito/PIL e dei premi a termine compressi. Il rischio principale è il potenziale di uno sgonfiamento violento del sistema bancario ombra e della leva inter-asset man mano che il quantitative tightening (QT) morde e l'inflazione riaccelera, il che potrebbe rompere le catene di collaterale e innescare una crisi sistemica.
Rischio: Violenta liquidazione dello shadow banking e della leva cross-asset a causa del QT e del riacceleramento dell'inflazione
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Tsunami di Debito: L'Eredità di Alan Greenspan
Autore Jeffrey Tucker via The Epoch Times,
Alan Greenspan, presidente della Fed dal 1987 al 2006, incarna un notevole cambiamento ideologico da sostenitore del gold standard a architetto del moderno sistema finanziario basato su denaro facile e debito. È deceduto all'età di 100 anni, e questo è un buon momento per valutare la sua eredità e spiegare perché è importante.
Negli anni '60, da giovane economista influenzato da Ayn Rand e dall'Oggettivismo, Greenspan sostenne fermamente il gold standard. Nel suo saggio del 1966 "Gold and Economic Freedom", sosteneva che la moneta garantita dall'oro era essenziale per il capitalismo laissez-faire. Essa frenava i governi dall'inflazionare la valuta per finanziare stati assistenziali o deficit, prevenendo l'erosione dei risparmi e i cicli di boom-bust causati dalla manipolazione della moneta fiat. Vedeva la banca centrale e la valuta non garantita come strumenti di confisca occulta della ricchezza attraverso l'inflazione.
Questo saggio fu ciò che lo rese caro personalmente a Rand. Divenne un membro stimato del suo circolo ristretto in un momento in cui tali circoli di influenza dominavano la scena di Manhattan. Si guadagnò la sua fiducia mentre la sua società di consulenza acquisiva influenza. I suoi clienti erano tra i maggiori attori di Wall Street. La sua vicinanza a Rand e al suo circolo contribuì alla sensazione che all'epoca si aveva che le idee di Rand fossero in ascesa, poiché le vendite dei suoi libri continuavano a crescere.
Una volta al potere, tuttavia, Greenspan operò all'interno del sistema fiat che un tempo criticava. Divenne noto per una politica monetaria discrezionale e flessibile che privilegiava la stabilità economica e la crescita a breve termine rispetto a regole rigide.
Gli elementi chiave includevano il "Greenspan Put".
I mercati arrivarono ad aspettarsi che la Fed tagliasse i tassi di interesse e iniettasse liquidità durante le crisi per attutire i cali dei prezzi degli asset. Questo iniziò con il crollo del mercato azionario del 1987 (Black Monday), durante il quale Greenspan affermò rapidamente la prontezza della Fed a fornire liquidità.
Questo fu l'inizio di quella che in seguito divenne nota come Quantitative Easing, o stampa di denaro, come metodo per affrontare gli sconvolgimenti del mercato. Rappresentò una ripudiazione totale delle politiche di Paul Volcker dal 1979 al 1982, l'ultima volta che questo paese permise a una recessione economica di seguire il suo corso normale anziché utilizzare metodi artificiali per stimolare la domanda. Fu un test della teoria della Scuola Austriaca, che sosteneva che le recessioni servono allo scopo di eliminare gli investimenti errati per preparare il terreno a una nuova prosperità.
Il test funzionò per creare le condizioni del boom degli anni '80. E tuttavia, allo stesso tempo, vedemmo misure di deregolamentazione finanziaria e bancaria che avrebbero potenziato nuove forme di finanziamento del credito che sfumarono le vecchie distinzioni tra depositi di risparmio e depositi a vista (liquidi). Fu questo cambiamento che avrebbe finito per cambiare fondamentalmente le operazioni del capitalismo.
Con denaro solido e un mercato libero, il tasso di interesse era un riflesso del tasso di risparmio. Gli investitori avrebbero preso in prestito solo ciò che era disponibile, mentre i risparmiatori venivano ricompensati per la loro parsimonia con alti tassi di interesse. Il tasso di rendimento del capitale finanziario tendeva verso un equilibrio identico ai livelli di produzione industriale. Ciò significa che è sempre meglio risparmiare piuttosto che correre rischi, a meno che non si abbia un occhio di riguardo per la speculazione imprenditoriale. Questo era l'equilibrio: risparmiare, investire, crescere.
Gli sforzi di Greenspan ribaltarono la situazione. La Fed intraprese un nuovo esperimento che avrebbe premiato il debito più del risparmio attraverso un semplice trucco. Abbassò i tassi al punto che il risparmio rendeva meno dell'investimento in azioni, in modo tale che chiunque potesse indebitarsi in modo sostenibile e investire guadagnando di più con i mercati finanziari. Così iniziò quella che viene chiamata finanziarizzazione. Sovvertì il funzionamento tradizionale del capitalismo per un nuovo calcolo che smise di premiare la parsimonia e iniziò a premiare la leva finanziaria sopra ogni altra cosa.
Un bel risultato per un uomo che decenni prima aveva condannato proprio questo sistema!
Questa strategia fu ripetuta con le risposte alla crisi LTCM/Russia del 1998, al crollo delle dot-com (2000-2001) e al post-11 settembre. Gli investitori prezzarono questa implicita protezione contro le perdite — come un'opzione put — incoraggiando un maggiore rischio, leva finanziaria, servizio del debito e speculazione sfrenata.
Dopo lo scoppio della bolla delle dot-com e l'11 settembre, la Fed sotto Greenspan tagliò il tasso sui federal funds a un minimo record dell'epoca di circa l'1% nel 2003-2004 e lo mantenne lì. Questo creò credito a basso costo, alimentando prestiti, leva finanziaria e aumento dei prezzi degli asset (soprattutto immobiliari). Questo gonfiò direttamente la bolla immobiliare della metà degli anni 2000 rendendo i mutui straordinariamente accessibili e incoraggiando i prestiti subprime.
Il risultato fu un rischio morale e una sfrenata cultura del rischio a scapito della prudenza finanziaria. La combinazione di salvataggi per i mercati (non necessariamente per le singole aziende) e tassi bassi alimentò la convinzione che la Fed avrebbe sempre "ripulito" dopo le bolle.
Ciò ridusse il rischio percepito di speculazione, portando a una maggiore leva finanziaria nel settore finanziario, mutui esotici e un'era più ampia di "finanziamento tramite debito" in cui l'espansione del credito superò la crescita produttiva. Greenspan stesso parlò di "irrazionale esuberanza" nel 1996 ma non agì in modo decisivo per far scoppiare le bolle.
Il mandato di Greenspan coincise con (e contribuì a consentire) un cambiamento strutturale verso livelli più elevati di debito pubblico-privato, la finanziarizzazione dell'economia e ripetute bolle speculative. La bolla immobiliare e la crisi del 2008 ne sono gli esempi più chiari: il denaro facile post-dot-com contribuì a famiglie e banche sovra-indebitate. Sebbene abbia difeso le sue azioni (sostenendo che le bolle sono difficili da identificare in tempo reale e che i tassi bassi non furono l'unica causa dei problemi immobiliari), le sue politiche mascherarono i crescenti rischi sistemici e indirizzarono gli Stati Uniti verso il disastro.
Negli anni successivi, Greenspan rifletté favorevolmente sull'oro (ad esempio, definendolo la principale valuta globale e ammettendo in conversazioni con Ron Paul che la Fed cercava di imitare i segnali del gold standard). Riconobbe l'incompatibilità dello stato assistenziale con il denaro solido, ma lavorò pragmaticamente all'interno del sistema.
Belle parole, ma guarda come ha agito. I successori di Greenspan alla Fed intensificarono solo la sua apostasia, specialmente Ben Bernanke, che fece di meglio e portò i tassi a zero proteggendosi dalle conseguenze inflazionistiche riempiendo le casse delle banche di denaro finto. Questo creò innumerevoli istituzioni zombie, anche se la Fed mantenne in bilancio gli asset finti sopravvalutati. Lo fa ancora.
A Bernanke successe Janet Yellen, che cercò di smorzare le preoccupazioni sull'inflazione all'inizio del 2021, poco prima che la svalutazione intaccasse un terzo del potere d'acquisto del dollaro. Questo non è un record stellare per il quale Greenspan ha posto il precedente.
Il giovane Greenspan vedeva l'oro come un freno all'eccesso di potere del governo e dei banchieri. L'anziano Greenspan, esercitando un immenso potere alla Fed, usò quel potere per smussare i cicli, con successo per un po' (bassa inflazione, crescita costante negli anni '90) — ma al costo di costruire un'architettura finanziaria più fragile e dipendente dal debito.
Questa mentalità dell'"era Greenspan" di una banca centrale interventista influenzò i successori come Bernanke (QE) e continua a plasmare l'ambiente odierno di alto debito e tassi bassi (fino a poco tempo fa) e aspettative di salvataggi da parte della Fed. Ha segnato un deciso allontanamento dai principi del denaro solido verso cicli di credito fiat gestiti.
Stiamo ancora pagando un prezzo enorme per questa cattiva gestione. Greenspan incarna perfettamente il principio che le tue parole e le tue azioni devono corrispondere, altrimenti diventerai uno strumento di ipocrisia e di eventuale disastro che mina ogni convinzione intellettuale che un tempo abbracciavi.
Tyler Durden
Ven, 26/06/2026 - 19:15
Quattro modelli AI leader discutono questo articolo
"L'era Greenspan non ha causato il tsunami del debito; i maggiori motori sono i deficit fiscali, la finanziarizzazione e i cambiamenti normativi che persistono ben oltre il suo mandato."
Sebbene l'articolo metta in guardia contro un regime alimentato dal debito, la conclusione più forte dovrebbe essere lo scetticismo nei confronti dell'attribuzione di colpe a una sola persona. L'era Greenspan coincise con altri mega-driver: cicli di risparmio globali, canali di credito estesi e cambiamenti normativi che hanno permesso il trasferimento del rischio al di fuori delle banche tradizionali. Il 'Greenspan Put' ha ridotto la volatilità a breve termine ma non ha cancellato l'accumulo di leva; affermare che un uomo abbia creato uno 'tsunami di debito' è una semplificazione eccessiva. Un quadro più pertinente è come l'attuale mix di politiche — tassi bassi, rischi di QT e deficit fiscali — potrebbe riversarsi sui mercati degli asset se i mercati rivalutassero l'inflazione o la crescita. L'articolo omette la composizione del debito pubblico e il ruolo della finanza immobiliare con Fannie/Freddie.
La posizione politica di Greenspan ha probabilmente attenuato recessioni più profonde e creato un quadro per la stabilità del mercato; incolparlo esclusivamente ignora il ruolo della politica fiscale, dei flussi di capitale globali e degli standard di prestito.
"L'eredità di Greenspan non riguarda solo il debito, ma l'istituzionalizzazione di una struttura di mercato "prima la liquidità" che ha disaccoppiato permanentemente i prezzi degli asset dalla capacità produttiva sottostante."
L'articolo identifica correttamente il 'Greenspan Put' come la genesi del moderno azzardo morale, ma ignora i venti contrari deflazionistici degli anni '90, in particolare l'integrazione della Cina nel sistema commerciale globale e l'esplosione della produttività derivante dalla rivoluzione di Internet. Mentre le politiche di Greenspan hanno innegabilmente incentivato la leva finanziaria, hanno anche facilitato un periodo di crescita globale ed efficienza del capitale senza precedenti. La narrazione del 'tsunami del debito' è avvincente, ma non tiene conto del fatto che lo status del dollaro USA come valuta di riserva globale consente livelli di monetizzazione del debito che avrebbero fatto crollare economie più piccole decenni fa. Non stiamo solo affrontando un'eredità politica; stiamo affrontando una dipendenza globale strutturale dalla liquidità del Tesoro USA.
Se la Fed avesse aderito a un rigido gold standard durante la crisi LTCM del 1998 o il crollo delle dot-com del 2001, la conseguente spirale deflazionistica avrebbe potuto innescare una depressione globale ben più distruttiva della crescita alimentata dal debito che abbiamo sperimentato.
"L'eredità di Greenspan è reale — il Put implicito della Fed ha creato fragilità strutturali — ma l'articolo semplifica eccessivamente trattando il suo mandato come causa principale anziché come uno degli acceleratori tra i molti (deregolamentazione, incentivi GSE, flussi di capitali globali)."
Questo è un elogio mascherato da analisi finanziaria. Sì, il mandato di Greenspan dal 1987 al 2006 ha normalizzato il rischio morale e l'accumulo di debito — questo è difendibile. Ma l'articolo confonde correlazione con causalità e ignora che lo shock di Volcker negli anni '80 (tassi al 22%, disoccupazione oltre il 10%) era politicamente insostenibile a lungo termine. La vera domanda: il Greenspan's Put ha causato il 2008, o ha ritardato un inevitabile deleveraging permettendo alla capacità produttiva di crescere? Gli anni '90 hanno visto genuini guadagni di produttività (tecnologia, telecomunicazioni). L'articolo tratta tutto il debito come equivalente — non distingue tra capex produttivo e pool di mutui subprime. Inoltre: i successori di Greenspan hanno fatto scelte peggiori (il QE infinito di Bernanke, la negazione dell'inflazione di Yellen nel 2021), eppure l'articolo attribuisce la colpa all'indietro piuttosto che in avanti.
Se Greenspan avesse mantenuto i tassi al 5%+ dopo il 2001, la crisi del 2008 potrebbe essere arrivata nel 2003 come una recessione più acuta e pulita — potenzialmente meno dannosa del crollo tentacolare del mercato immobiliare/credito che si è effettivamente verificato. Una politica monetaria senza intoppi potrebbe essere stata il male minore.
"Il precedente "put" di Greenspan ha strutturalmente aumentato la leva sistemica senza corrispondenti guadagni di output, lasciando le azioni vulnerabili a qualsiasi ciclo di inasprimento credibile."
Il mandato di Greenspan dal 1987 al 2006 ha istituzionalizzato il 'put' che i mercati ora prezzano come assicurazione permanente, spostando il capitalismo dall'allocazione del capitale guidata dal risparmio alla massimizzazione della leva finanziaria. I successori hanno ampliato ciò in politiche a zero tassi e QE, incorporando un azzardo morale che gonfia i prezzi degli asset mentre i salari reali e la produttività restano indietro. La tempistica dell'obituario del 2026 sottolinea come l'attuale elevato rapporto debito/PIL e i premi a termine compressi derivino direttamente da quel quadro, aumentando la probabilità di errori di politica quando la prossima recessione arriverà con meno spazio per tagliare. La deregolamentazione delle distinzioni sui depositi ha amplificato l'effetto, ma la distorsione principale rimane la volontà della Fed di sostenere la speculazione.
Gli anni '90 hanno registrato una crescita del PIL reale del 4%+ e un'inflazione core dei CPI del 2% con disoccupazione inferiore al 4% sotto lo stesso regime discrezionale, suggerendo che l'aumento della produttività derivante dagli investimenti IT potrebbe aver giustificato l'assunzione di rischio che l'articolo liquida come puro malinvestimento.
"L'eredità di Greenspan ha rimodellato la determinazione dei prezzi del rischio e i canali di finanziamento al di là dei meri ritardi nel deleveraging, creando una liquidità fragile che può spezzarsi quando la QT e l'inflazione riappaiono."
Rispondendo a Grok: Ammetto che il 'put' esisteva, ma Grok sottovaluta quanto la politica a tasso zero e il QE abbiano ristrutturato i mercati del finanziamento al di là dei prezzi azionari. Il vero rischio non è semplicemente un deleveraging ritardato; è l'irrigidimento dello shadow banking, la leva cross-asset e una fragile spina dorsale di liquidità che può svanire violentemente mentre il QT morde e l'inflazione riaccelera. Se la prossima recessione colpisce i canali di finanziamento non bancari, le catene di collaterale si rompono molto più velocemente del previsto.
"Il danno principale dell'era Greenspan è stato l'atrofia sistemica dei meccanismi di prezzatura del rischio, non solo l'accumulo di specifici tipi di debito."
Claude, la tua focalizzazione sul 'capex produttivo' rispetto al 'subprime' trascura l'effetto del secondo ordine: il segnale della Fed ha costretto il capitale a inseguire rendimenti, indipendentemente dalla qualità sottostante dell'asset. Quando il costo del capitale è artificialmente represso per due decenni, il mercato perde la capacità di prezzare accuratamente il rischio. Non stiamo solo affrontando debito legacy; stiamo affrontando un'atrofia totale del meccanismo di price discovery, che rende qualsiasi futuro pivot verso tassi 'normali' una minaccia sistemica.
"Il fallimento della price discovery è meno rilevante della fragilità del funding-liquidity nei canali non bancari quando il QT accelera."
L'argomentazione di Gemini sull'atrofia della price discovery è acuta, ma confonde due problemi distinti: tassi repressi (che appiattiscono le curve di rischio) e *chi* sopporta il mispricing. I detentori di azioni retail sono stati schiacciati nel 2022; fondi hedge con leva e portafogli di PE sono ancora sott'acqua. Il vero rischio sistemico non è la ricerca di rendimento di per sé, ma il fatto che gli intermediari non bancari detengano ora asset illiquidi finanziati da repo overnight. Quando i tassi si normalizzeranno, il *funding* si romperà prima che i prezzi degli asset si aggiustino. Questo è il rischio di coda non prezzato.
"La fragilità del repo non bancario è l'estensione diretta della put su fondi pensione e assicuratori, dove la normalizzazione del QT innesca richieste di garanzia prima della riprezzatura degli asset."
Il rischio di coda del finanziamento tramite pronti contro termine di Claude è reale, ma sottovaluta come il regime a tasso zero post-Greenspan abbia spinto fondi pensione e assicuratori nelle stesse catene di collateralizzazione overnight che già utilizzano gli hedge fund. Il QT più un'eventuale riaccelerazione dell'inflazione forzerà margin call simultanee sul credito pubblico e privato prima che i prezzi delle azioni si adeguino completamente, un collegamento che il ribasso del 2022 ha solo accennato.
Il consenso del panel è che le politiche di Greenspan, pur facilitando la crescita, abbiano anche normalizzato l'azzardo morale e l'accumulo di debito, portando a una prospettiva ribassista a causa degli elevati rapporti debito/PIL e dei premi a termine compressi. Il rischio principale è il potenziale di uno sgonfiamento violento del sistema bancario ombra e della leva inter-asset man mano che il quantitative tightening (QT) morde e l'inflazione riaccelera, il che potrebbe rompere le catene di collaterale e innescare una crisi sistemica.
Violenta liquidazione dello shadow banking e della leva cross-asset a causa del QT e del riacceleramento dell'inflazione