실적 추정치 수정이 매우 낙관적입니다

실적 추정치 수정이 매우 낙관적입니다

Lance Roberts 작성, RealInvestmentAdvice.com 제공,

💰 실적 추정치 수정이 매우 낙관적입니다

지난주, 우리는 S&P 실적 기록과 그러한 기록적인 실적이 시장에 왜 경고가 될 수 있는지에 대해 논의했습니다. 저는 그 논의를 계속해서 과거에 일어났던 일뿐만 아니라 미래에 일어날 것으로 예상되는 일에도 초점을 맞추고 싶습니다. 2026년 1분기 실적 결과는 놀랍지만, 그 이면에 있는 실적 추정치 수정이 진정한 이야기입니다.

2026년 1분기 실적 시즌은 월스트리트가 거의 보지 못하는 결과를 내놓고 있습니다. S&P 500 기업의 약 3분의 2가 실적을 발표한 가운데, 혼합 성장률은 전년 대비 27.1%로 상승했으며, 이는 3월 31일 분기 말에 컨센서스가 예상했던 13.2%의 두 배 이상입니다. 이 수치가 유지된다면, 이는 COVID 이후 반등 분기였던 2021년 4분기 이후 가장 강력한 전년 대비 수치가 될 것입니다. 기업의 84%가 EPS를 초과 달성했고, 81%가 매출을 초과 달성했으며, 평균 실적 서프라이즈는 20.7%로 5년 평균인 7.3%의 거의 세 배에 달합니다.

이것은 표면적인 이야기입니다. 더 흥미로운 질문은, 그리고 투자자들이 물어야 할 질문은, 분석가들이 왜 그렇게 틀렸는지, 그리고 그들이 거의 역사적으로 전례가 없는 속도로 실적 추정치를 상향 조정하고 있다는 것이 무엇을 의미하는가입니다.

Morgan Stanley의 2026년 실적 추정치 수정과 과거를 비교한 차트를 보십시오. 일반적인 해에는 1분기 실적 시즌이 되면 분석가들은 6개월 동안 조용히 실적 추정치를 하향 조정해 왔습니다. 역사적 중간 수정 패턴은 1월의 1.00에서 연말까지 약 0.92로 이동합니다. 두 번의 하향 조정. 그것이 분석가의 플레이북입니다. 연초에는 너무 낙관적으로 시작하고, 현실에 의해 재조정되고, 연말에는 올바르게 마무리합니다.

올해는 반대로 가고 있습니다. 2026년 실적 추정치 지수는 작년 여름 이란 충격 때 0.96으로 급락했다가 수직으로 상승했습니다. 5월까지 1.06을 돌파했습니다. 우리는 역사적 패턴에 비해 약 14포인트의 실적 추정치 변동을 보고 있습니다. 이것이 Morgan Stanley가 "상당히 전례가 없다"고 부르는 것이며, 이는 분석가들이 명확한 비교 대상을 가지고 있지 않다는 것을 의미합니다.

Mag 7만 해도 3월 말 22.4%의 예상 성장률에서 현재 61%의 혼합 성장률로 상승했습니다. 이번 분기 S&P 500 실적 성장의 상위 5대 기여자 중 4곳은 Alphabet, NVIDIA, Amazon, Meta입니다. 지수 수익률을 견인하는 동일한 4개 이름이 이제 실적 추정치 수정을 견인하고 있습니다. 이것은 우연이 아니며, Sage Road Research가 지적한 것처럼 이 이야기에는 더 많은 것이 있습니다.

“AI 왜곡은 주가뿐만 아니라 이익에도 영향을 미칩니다. FactSet 추정에 따르면 1분기 총 S&P 500 이익은 27% 증가할 것으로 예상됩니다. 하지만 Mag-7만 이익이 61% 증가하는 반면, 나머지 493개 기업은 16% 증가에 그쳤습니다. 이 수치 자체도 Micron과 같은 반도체 회사로 인해 부풀려졌습니다. 이는 경제 파이의 분배를 자본과 노동으로 왜곡하고 있습니다. 이익이 급증하는 동안 노동부 보고서에 따르면 1분기 노동 보상(임금 및 복리후생)은 연율 3.1% 증가에 그쳤고, 실제로는 0.5% 감소했습니다. 노동의 총 사업 부문 생산량 점유율은 1947년 기록 시작 이후 최저치인 54.1%로 떨어졌습니다.” – @TrevorNoren

그렇다면 소비자와 그에 따른 경제 성장이 실적 추정치 수정을 주도하는 것이 아니라면 무엇이 주도하고 있습니까?

상승을 실제로 주도하는 것은 무엇인가

세 가지 일이 동시에 일어나고 있으며, 우리는 그것들을 분리해야 합니다.

첫째, AI 설비 투자 주기가 마침내 손익계산서에 나타나고 있습니다. 하이퍼스케일러들은 2년 이상 컴퓨팅 인프라를 구축하는 데 시간을 보냈습니다. 이제 수익이 발생하고 있습니다. 통신 서비스는 +53%의 이익 성장을 보고하고 있으며, 기술은 +50%, 임의 소비재는 +39%입니다. 이것들은 약한 비트가 아닙니다. 이것들은 분기 시작 전에 이미 확정된 설비 투자의 결과입니다.

둘째, 마진이 최고치를 기록했습니다. 1분기 혼합 순이익률은 14.7%로 15년 이상 최고치를 기록했습니다. 이것이 서프라이즈 요인의 실제 동력입니다. 매출은 11.1% 증가했는데, 이는 견고하지만 특별하지는 않습니다. 11%의 매출 성장과 27%의 이익 성장 간의 격차는 영업 레버리지입니다. 2023년에 직원 8%를 해고하고 2025년까지 인력을 동결한 회사는 이제 훨씬 더 높은 한계 마진으로 모든 증분 수익 달러를 수익화하고 있습니다.

셋째, 1분기 실적의 폭이 마침내 개선되고 있습니다. Deutsche Bank의 차트는 이 점을 명확하게 보여줍니다. S&P 500 기업의 중간 이익 성장률이 이제 두 자릿수에 달하며, 이는 4년 만에 최고치입니다. 11개 부문 모두 2022년 이후 처음으로 긍정적인 성장을 기록하고 있습니다. "나머지" 지수, 즉 Mag 7을 제외한 493개 기업의 마진은 3년간의 꾸준한 하락 이후 상승세로 돌아섰습니다. 비금융 기업의 영업 현금 흐름은 전년 대비 약 20%를 기록하고 있습니다. 1분기 실적은 수년간 그래왔던 것보다 실제로 더 광범위하며, 이는 인정받을 만합니다. 하지만 이 점에는 다음 섹션에서 다룰 중요한 별표가 있습니다.

"확대"에 대한 별표

이제 헤드라인에서 혼동되는 두 가지를 분리해야 합니다. 1분기 보고된 실적은 확대되었지만, 미래 연간 실적 추정치 수정은 그렇지 않았습니다. 이것들은 다른 시간 범위를 나타내는 다른 진술이며, 그 차이는 중요합니다.

Goldman Sachs는 5월 초에 그 격차를 정량화하는 차트를 발표했습니다. 이 은행은 AI 인프라 주식(AI 반도체, AI 데이터 센터, Power Up America 바스켓의 S&P 500 구성 종목) 바스켓을 2024년 12월 이후 누적 2026년 EPS 수정과 비교하여 추적합니다. 숫자는 놀랍습니다.

AI 인프라 주식은 2024년 12월 이후 2026년 실적 추정치가 55% 상향 조정되었습니다. S&P 500 전체는 7% 상승했습니다. AI 인프라를 제외한 S&P 500은 1% 하락했습니다. 마지막 수치를 두 번 읽어보십시오. 칩 설계자, 하이퍼스케일러 인프라, AI 데이터 센터, 그리고 그들에게 전력을 공급하는 전력 및 그리드 회사를 제외하면, 지수에 남아 있는 470개 이상의 회사는 지난 17개월 동안 2026년 실적 추정치가 집단적으로 하향 조정되었습니다. 평탄하지 않았습니다. 하향 조정되었습니다.

이것이 이번 사이클에서 볼 수 있는 가장 명확한 집중 위험 그림입니다. 2년 동안 유효했던 좁은 시장 비판은 1분기 실적이 나온 후에도 사라지지 않습니다. 그것은 지수 수학 안에 숨어 있습니다. 메가캡 AI 이름은 절대적인 이익 금액이 너무 지배적이어서 그들의 수치에 약간의 미래 성장이 나머지 500개 기업을 압도합니다. 분석가들이 지수에 대한 2026년 실적 추정치 컨센서스 예측을 발표할 때, 그들은 사실상 약 30개 기업에 대한 예측을 발표하는 것입니다. 나머지 470개는 헤드라인에 대한 반올림 오차입니다.

“AI 인프라를 지수에서 제외하면 2026년 추정치는 17개월 전보다 실제로 낮습니다.”

포트폴리오 구성에 대한 함의는 직접적입니다. 시가총액 가중 S&P 500 지수 펀드를 소유하고 있다면, 마케팅 자료가 암시하는 다각화된 이익 흐름을 소유하는 것이 아닙니다. 수동적 차량에 싸인 집중된 AI 인프라 베팅을 소유하는 것입니다. SPY의 두 가지 가장 큰 보유 종목은 Nvidia와 Microsoft입니다. Apple, Amazon, Meta, Alphabet, Broadcom이 상위 8개 종목을 구성합니다. 상위 8개 종목 중 7개는 직접적인 AI 인프라 플레이입니다. 그것은 다각화가 아닙니다. 법적 이유로 490개의 다른 이름을 가진 테마 펀드입니다.

이것 중 어느 것도 AI 자체에 대해 약세적인 것은 아닙니다. 설비 투자 주기는 현실이며, 이익 성장은 발생하고 있으며, 수요 전망은 견고하게 유지되고 있습니다. 요점은 더 미묘합니다. 지수의 강점은 구성 요소의 약점을 가립니다. AI 인프라 이름이 설비 투자 소화, 수출 통제 서프라이즈 또는 단순한 매출 둔화로 인해 단 한 분기라도 실망감을 안겨준다면, 충격을 흡수할 수 있는 지수의 두 번째 엔진은 없습니다. 1분기 실적에서 폭이 건전하다는 동등 가중 평균은 미래 수정 집중 문제를 해결하지 못합니다. 그것들은 두 가지 다른 문제입니다.

아무도 이야기하고 싶어 하지 않는 것

여기서 저는 브레이크를 밟아야 합니다. 실적 추정치가 이렇게 빠르고 강하게 수정될 때, 시장이 비트를 가격에 반영하는지 아니면 추세를 가격에 반영하는지 물어야 합니다. 역사적으로 수직적인 실적 추정치 수정은 초기보다는 후기 사이클 현상입니다.

장기 S&P 500 이익 성장 추정치 차트를 주목하십시오. 현재 수치는 약 19%로 2000년 이후 최고치입니다. 차트의 이전 최고점은 이야기를 들려줍니다. 2000년의 "신경제" 최고점. 2018년의 "세금 감면" 최고점. 2021년의 "COVID" 반등 최고점. 이 수치들의 각각은 주식의 상당한 하락과 12~24개월 이내의 이익에 대한 급격한 하향 수정 사이클로 이어졌습니다. 장기 추세 채널 위의 예측은 좋지 않은 역사를 가지고 있습니다.

“모두가 상향 수정할 때, 한계 거래는 더 이상 비트를 사는 것이 아닙니다. 다음 미스를 페이드하는 것입니다.”

다른 징후는 실물 데이터와 이익 간의 불일치입니다. ISM 제조업 지수는 50대 초반으로 수축선 바로 위에 있습니다. S&P 500은 전년 대비 약 19% 상승했습니다. 이 격차는 역사적으로 두 가지 방법 중 하나로 좁혀집니다. ISM이 사이클이 가속화되면서 50대 중반으로 반등하거나, 이익이 거시 경제에 맞춰 하향 조정됩니다. 이 사이클의 이 시점에서는 후자가 더 자주 발생했습니다.

올여름은 역풍이 거세지는 시기입니다.

이 숫자들 뒤에는 달력 문제가 쌓이고 있습니다. 1분기 수치는 쉬운 전년 대비 비교에서 이익을 얻었습니다. 2분기는 그러한 순풍을 얻지 못할 것입니다. 7월 수치가 나올 때쯤이면 비교 기준이 2025년의 더 강했던 2분기 실적으로 재설정될 것이며, 이는 동일한 수준의 근본적인 이익이 훨씬 더 낮은 성장률로 이어진다는 것을 의미합니다. 이 기계적인 효과만으로도 헤드라인 성장률을 27%에서 낮은 두 자릿수로 되돌릴 수 있으며, 절대 이익이 계속 상승하더라도 마찬가지입니다. 시장은 항상 "성장 둔화"와 "이익 미스"를 구별하지는 않습니다. 그들은 먼저 헤드라인 숫자에 반응하고 나중에 정리하는 경향이 있습니다.

그 다음은 채권 시장 상황입니다. 10년물은 여전히 4.4% 근처에서 거래되고 있으며, 단기 금리는 연말까지 두 번의 금리 인하를 거의 가격에 반영하고 있으며, 핵심 인플레이션은 6개월 동안 2%대 후반에서 끈질기게 유지되고 있습니다. AI 설비 투자 주기가 계속 뜨겁게 유지된다면, 이는 칩, 전기, 숙련 노동력에 대한 추가 수요이며, 이 모든 것이 연준이 주시하는 투입 요소로 들어갑니다. 위험은 경기 침체 공포가 아닙니다. 그것은 역사적으로 단기간에 주식 가치의 5%에서 8%를 삭감하는 "컷 없음, 아마도 인상"의 재가격 책정입니다.

포지셔닝은 다른 변수입니다. 심리 조사 결과가 과열되었습니다. 개인 및 기관 투자자들의 주식 할당량이 다년간 최고치를 기록하고 있습니다. CTA는 최대 롱 포지션을 취하고 있습니다. 모두가 같은 편에 서서 거래하고 있고 데이터가 실망스럽기 시작하면, 흡수할 한계 구매자가 남아 있지 않기 때문에 가격 발견이 잔인합니다.

기관들은 위험 주시 중입니다.

위험 환경을 측정하는 가장 유용한 방법은 기관 거래 데스크가 실제로 무엇을 하고 있는지 보는 것입니다. 단순히 그들이 무엇을 말하는지가 아니라. 바이 사이드와 딜러 커뮤니티 전반의 대화 내용은 단 하나의 자세로 수렴되고 있습니다. 롱 포지션을 유지하되 명시적으로 헤지하십시오. 12개월 주식 목표치를 발표하는 동일한 데스크가 동시에 대규모로 하방 보호에 비용을 지불하고 있습니다. 그것이 징후입니다.

다섯 가지 요점을 제시할 가치가 있습니다.

첫째, 포지셔닝입니다. 나스닥 100은 23년 만에 가장 큰 월간 상승을 기록했습니다. 그 정도 규모의 움직임은 누가 사는지에 대한 결과를 가져옵니다. 체계적인 전략(CTA, 변동성 목표 펀드, 위험 패리티)은 재리스킹을 완료했습니다. 3월 저점 이후로 딥 바이 소매 수요가 있었습니다. 재량 거래 데스크는 현재 -10에서 +10 규모에서 약 +6으로 롱 노출을 운영하고 있으며, 이는 3월 저점의 -4에서 상승한 것입니다. 이 테이프에서 한계 구매자는 이미 나타났습니다. 여기서부터는 데이터가 실망할 경우 누가 개입할 것인가 하는 문제입니다.


둘째, 근본적인 촉매 스택은 대부분 우리 뒤에 있습니다. 기업 마진을 지원했던 재정적 흐름이 약해지고 있습니다. 1분기 EPS 27%는 더 어려운 비교에 직면하여 반복되지 않을 것입니다. 서프라이즈 요인을 주도했던 영업 레버리지는 무한정 확장될 수 없습니다. 이 조합은 향후 4분기 실적 보고서가 역풍이 줄어든 상태에서 더 높은 기준에 직면할 것임을 의미합니다.


셋째, 호르무즈 해협은 여전히 살아 있습니다. 테이프는 작년 여름의 석유 충격을 사실상 잊었습니다. 시장은 그렇게 작동합니다. 우리는 즉각적인 촉매가 지나간 후 테일 리스크를 할인하지만, 근본적인 지정학적 상황은 실질적으로 개선되지 않았습니다. 단 하나의 헤드라인만으로도 세션당 유가를 4% 재가격 책정할 수 있으며, 주식은 온화한 에너지 배경을 위해 포지셔닝되어 있지만 이는 유지되지 않을 수 있습니다.


넷째, 연준은 제약을 받고 있습니다. 지난주 매파적인 동결은 핵심 인플레이션이 2%보다 3%에 가까울 때 위원회의 입장을 보여주었습니다. 9월과 12월 금리 인하에 대한 기본 사례는 아직 도래하지 않은 노동 시장 약화를 가정합니다. 이러한 금리 인하가 미뤄진다면, 주식 배수는 실망감을 흡수해야 하며, 역사적으로 이는 단기간에 지수에 5%에서 8%의 손실을 초래합니다.


다섯째, 좁은 폭은 역사가 심각하게 받아들이는 실제 위험입니다. S&P 폭의 대부분의 표준 측정치는 현재 매우 얇습니다. 11개 부문 중 9개가 연간 기준으로 긍정적이며, 이는 표면적으로는 건전하게 들리지만, 지수 헤드라인 아래의 참여는 소수의 메가캡 이름에 집중되어 있습니다. 가장 강력한 역사적 결론은 좁은 폭이 약세라는 것(2년 동안 그렇지 않았기 때문)이 아니라, 회전이 결국 깨질 때 모멘텀 롤오버 확률을 높인다는 것입니다. 그런 싸움은 하지 마십시오. 그것에 대비하십시오.

이것이 포트폴리오 행동으로 이어지는 실질적인 수학입니다. S&P 500에 대한 1개월 만기 등가격 풋옵션은 현재 현물 가격의 2% 미만으로 거래되고 있습니다. 위에 설명된 위험 요소를 안고 여름으로 진입하는 상당한 롱 노출을 가진 투자자들에게 이는 매력적인 위험 이전입니다. 건설적인 12개월 주식 전망을 발표하는 동일한 기관 데스크는 현재 해당 보호에 비용을 지불하고 있습니다. 그들은 이것을 "숙면을 위한 비용"이라고 부릅니다. 이 문구는 이번 분기 모든 포트폴리오 검토에 포함되어야 합니다.

🔑 다음 주 주요 촉매

두 주간의 Magnificent 7 실적 및 급여 데이터 이후, 달력은 6월 연준 경로를 정의할 거시 경제의 시험대로 돌아갑니다. 화요일의 4월 CPI, 수요일의 4월 PPI, 목요일의 4월 소매 판매는 6월 16일 FOMC 회의를 앞두고 "더 높게 더 오래" 거래를 확인하거나 깨뜨릴 3일간의 인플레이션-소비자 삼두마차를 만듭니다. 이번 주는 개별 주식이 아니라 가격 수준과 소비자의 지불 의지에 관한 것입니다.

화요일의 4월 CPI는 이번 주의 앵커입니다. 3월은 헤드라인 +0.4% MoM, 핵심 수치 +0.3%로 뜨거웠습니다. 이는 이란 석유 충격과 확대된 관세 체제의 첫 전체 월을 반영했습니다. 4월은 해당 체제의 두 번째 달이며, 가속화가 한 달간의 급등이었는지 아니면 새로운 추세의 시작이었는지가 문제입니다. 이란 휴전 협상이 탄력을 받으면서 4월 말 에너지 가격이 완만하게 하락하여 한 달간의 상쇄 효과를 제공할 수 있습니다. 그러나 관세 전가분이 있는 핵심 상품은 이러한 혜택을 받지 못할 것입니다. 이전 몇 달 동안 관세 압력을 가리고 있던 중고차 가격은 더 이상 하락하지 않고 있습니다. 주거 비용은 여전히 완고하게 높습니다. 헤드라인이 월 0.3% 이상으로 나오거나 핵심 수치가 다시 가속화되면, 여름 금리 인하 기대는 사라집니다.

수요일의 PPI는 이를 강화합니다. 생산자 물가는 연준이 실제로 목표로 하는 PCE 계산으로 직접 이어집니다. 3월 PPI는 1년 이상 만에 가장 뜨거운 월별 수치인 0.7%를 기록했습니다. 4월 PPI는 상류 파이프라인이 여전히 압력을 받고 있는지, 아니면 석유의 완만한 하락과 공급망 완화가 구제책을 제공했는지 알려줄 것입니다. PPI에서 CPI로의 전가 이야기가 형성되고 있습니다. 생산자가 현재 비용 증가를 흡수하고 있다면 마진이 압축되고 이익이 하향 조정될 것입니다. 그들이 전가한다면 소비자 인플레이션은 높게 유지되고 연준은 동결 상태를 유지할 것입니다. 어느 결과든 누군가에게는 부정적입니다.

실적 측면에서, 이것은 빅 테크와 5월 20일의 Nvidia 이벤트 사이의 다리 주간입니다. 수요일 장 마감 후 Cisco는 기업 IT 설비 투자의 벤치마크입니다. AI 기반 스위칭 수요, Splunk 통합 진행 상황, 주문 백로그는 거시 경제 불확실성 속에서 기업 기술 지출이 유지되고 있는지 아니면 후퇴하고 있는지 알려줄 것입니다. 수요일 오전 Alibaba는 Qwen 모델의 클라우드 및 AI 수익, 퀵 커머스 투자, 관세/무역 전쟁이 국경 간 상거래에 미치는 영향에 대한 중국 읽기입니다. 목요일 장 마감 후 Applied Materials는 Nvidia, 50억 달러의 EPIC 플랫폼 베팅, 웨이퍼 팹 장비 주문이 칩 제조 능력 확장으로 이어지는 선행 지표가 되기 전의 반도체 자본 장비 신호입니다.

CPI는 인플레이션이 어디에 있는지 알려주고, PPI는 어디로 가고 있는지 알려줍니다. 목요일의 소매 판매는 연준이 눈을 깜빡이기 전에 소비자가 무너지는지 여부를 알려줄 것입니다. 세 가지 데이터 포인트, 세 가지 날, 하나의 내러티브. 세 가지 모두 뜨겁게 나온다면, "더 높게 더 오래" 거래는 "예측 가능한 미래 동안 더 높게"로 굳어지고 위험 자산은 재가격 책정을 시작할 수 있습니다. 이것이 우리가 포트폴리오 관리 관행을 신중하게 유지할 것을 계속 제안하는 이유입니다.

투자자는 지금 무엇을 해야 하는가

1분기는 진정으로 강한 분기였습니다. 마진은 현실입니다. 현금 흐름은 현실입니다. 확대는 현실입니다. 그 중 어느 것도 논쟁의 여지가 없습니다. 논쟁할 만한 것은 컨센서스에 내재된 가정입니다. 연간 18.6%의 예측은 1분기에 달성된 실행 속도가 마진 압축, 수요 약화, AI 설비 투자 소화 없이 3분기 동안 계속될 것이라고 가정합니다. 그것은 낙관적인 가정의 더미이며, 그러한 더미에 대한 역사적 기록은 좋지 않습니다.

투자자들에게 여름으로 가는 플레이북은 방향은 변하지 않았지만 실행은 더 엄격해졌습니다. 추격하기보다는 강세에 덜어내십시오. 특히 가격 상승으로 인해 포지션 규모가 커진 이름들의 집중도를 줄이십시오. 보험이 아니라 실제 칼라 또는 풋 스프레드와 같은 헤지를 추가하십시오. 첫 번째 물질적인 실망감을 위한 마른 화약을 보관하십시오. 그것은 항상 오고, 소유할 가치가 있는 이름들은 황홀경 속에서 거의 할인되지 않습니다.

제가 걱정하는 상황은 실적이 나쁘다는 것이 아닙니다. 너무 좋아서 역사적으로 정점을 표시하는 수준으로 기준이 높아졌다는 것이지, 도약대가 아니라는 것입니다. 모두가 상향 수정할 때, 한계 거래는 더 이상 비트를 사는 것이 아닙니다. 다음 미스를 페이드하는 것입니다. 그 순간은 보통 경고 없이 찾아오며, 오늘날 우리 앞의 차트와 같은 차트를 생산한 이전의 모든 사이클에서 이 패턴은 유지되었습니다.

롱 포지션을 유지하되, 헤지하십시오. 비대칭성이 바뀌었습니다.

Tyler Durden
2026년 5월 10일 일요일 - 15:45