Hướng dẫn thực địa cho nhà đầu tư về các cấu trúc ETF

Hầu hết các nhà đầu tư hiếm khi nghĩ về cấu trúc pháp lý của ETF, cũng giống như họ không nghĩ về lò xo đồng hồ của ô tô trước khi lên đường cao tốc. Nhưng ETF có thể được thiết kế theo những cách khác nhau đáng ngạc nhiên bên dưới bề mặt, với những điểm tinh tế quan trọng hơn nhiều người nhận ra.

Hai ETF trông giống hệt nhau trên màn hình môi giới có thể hoạt động trong hai khuôn khổ pháp lý riêng biệt, dẫn đến các biểu mẫu thuế, chi phí, chi trả cổ tức, sai số theo dõi khác nhau—và tất nhiên là cả lợi nhuận. Cấu trúc pháp lý âm thầm định hình phần lớn trải nghiệm đầu tư ETF, đặc biệt đối với các nhà đầu tư dài hạn.

Ngày nay, hầu hết các ETF sử dụng cấu trúc quỹ mở, nhưng hệ sinh thái giao dịch trên sàn giao dịch cũng bao gồm các quỹ tín thác, quỹ gộp và thậm chí cả các công cụ nợ, mỗi loại có ưu và nhược điểm riêng. Biết được sự khác biệt giúp bạn tránh những bất ngờ và đi đúng hướng để đạt được mục tiêu đầu tư của mình.

Bảng 1: Cấu trúc quỹ ETF và những điểm đặc biệt của chúng

Cấu trúc

Dùng cho…

Xử lý thuế

Ví dụ

Quỹ mở

Hầu hết mọi thứ

Tỷ lệ lãi vốn dài hạn/ngắn hạn khi bạn bán

Quỹ mở là "vỏ bọc" mặc định của ETF. Hầu như mọi ETF chỉ số hoặc ETF cổ phiếu và trái phiếu chủ động đều sử dụng cấu trúc này, cùng với nhiều quỹ kỳ lạ hơn.

Về mặt kỹ thuật, quỹ mở là các Công ty Đầu tư Đăng ký, hoặc RIC, theo định nghĩa của Đạo luật Công ty Đầu tư năm 1940. (Do đó có biệt danh "quỹ Đạo luật '40.")

RIC là mẫu quen thuộc cho các quỹ tương hỗ và ETF, bao gồm khả năng tạo/chuộc lại cổ phiếu dựa trên giá trị tài sản ròng của các chứng khoán cơ sở của chúng. Mặc dù chúng giống bất kỳ tập đoàn nào khác theo nhiều cách, nhưng chúng tuân theo các quy tắc hơi khác, bao gồm yêu cầu chuyển ít nhất 90% thu nhập cho các cổ đông. Do đó, các nhà đầu tư nhận được các khoản phân phối (chịu thuế) về cổ tức, lãi suất và lãi vốn.

Các yêu cầu đa dạng hóa của RIC cũng cấm đầu tư quá 25% vào chứng khoán của một tổ chức phát hành duy nhất, ngoại trừ chứng khoán chính phủ và tiền mặt. Trong lịch sử, sự loại trừ này đã khiến các chiến lược tập trung cao độ hoặc sử dụng nhiều công cụ phái sinh trở nên khó đóng gói dưới dạng quỹ mở, dẫn đến các cấu trúc thay thế cho hàng hóa, biến động và các khoản tiếp xúc tương tự.

Tuy nhiên, qua nhiều năm, các nhà phát hành ETF đã sáng tạo trong việc điều chỉnh cấu trúc quỹ mở cho các chiến lược từng được cho là không tương thích với nó. Ví dụ, tất cả các chiến lược này hiện có dưới dạng quỹ mở:

ETF cổ phiếu đơn lẻ đòn bẩy và đảo ngược, sử dụng các hợp đồng hoán đổi và quyền chọn để tiếp cận một mã chứng khoán duy nhất;

ETF Buffer, nắm giữ các quyền chọn chỉ số và ETF để giới hạn lợi nhuận trong một phạm vi xác định trước;

ETF viết thu nhập, kết hợp T-Bills với các quyền chọn mua/bán gắn liền với một cổ phiếu, chỉ số hoặc chiến lược;

ETF tương lai được quản lý, kết hợp các công cụ nợ với một công ty con thuộc sở hữu hoàn toàn tại Quần đảo Cayman tuân theo chiến lược tương lai mong muốn.

Nhưng còn Quỹ đóng thì sao?

Quỹ đóng (CEF) là một con quái vật khó hiểu. Nó là một danh mục tài sản được giao dịch trên sàn giao dịch, nhưng không phải là ETF. Nó cũng không phải là một quỹ tương hỗ đã đóng cửa với các nhà đầu tư mới. Một CEF trông giống một con vịt và kêu như một con vịt, nhưng thay vào đó lại là một con nai sừng tấm.

CEF phát hành một số lượng cổ phiếu cố định, giống như ETF, giao dịch trên sàn giao dịch trong ngày. Tuy nhiên, không giống như ETF, CEF không có cơ chế tạo/chuộc lại để điều chỉnh nguồn cung cổ phiếu. Do đó, giá thị trường của CEF có thể—và thường xuyên—chênh lệch đáng kể so với giá trị tài sản ròng cơ sở của nó.

Một số công ty mới tham gia thị trường giao dịch trên sàn (Bill Ackman, chúng tôi đang nói đến bạn) đã nghiêng về cấu trúc CEF. Nhưng vì CEF thường giao dịch ở mức chênh lệch giá cao và chiết khấu, cấu trúc này gần như không thân thiện với nhà đầu tư. Có lẽ chúng tôi đang thể hiện sự thiên vị ETF của mình ở đây, nhưng chúng tôi không thể khuyến nghị CEF cho bất kỳ nhà đầu tư nào ngoại trừ những nhà đầu tư can đảm nhất.

Trust đầu tư theo đơn vị

Mặc dù trust đầu tư theo đơn vị (UIT) là cấu trúc ETF OG, nhưng nó có một số hạn chế cuối cùng đã đẩy ngành công nghiệp sang hướng khác. Ngày nay, chỉ còn ba UIT tồn tại: SPY, MDY và DIA. (Một thứ tư, QQQ, đã chuyển đổi thành quỹ mở vào tháng 12 năm 2025.)

Giống như quỹ mở, UIT được điều chỉnh bởi Đạo luật '40, chỉ với các quy tắc nghiêm ngặt hơn. Chúng phải nắm giữ các danh mục cố định mà các khoản nắm giữ không thể được quản lý tích cực hoặc chịu sự tùy tiện của con người dưới bất kỳ hình thức nào. UIT cũng phải sao chép hoàn toàn các chỉ số của chúng, nắm giữ tất cả các chứng khoán theo tỷ lệ trọng số của chỉ số. Điều này có thể trở nên cồng kềnh đối với các chỉ số có hàng trăm hoặc thậm chí hàng nghìn thành phần, hoặc ngược lại, các chỉ số hẹp tập trung vào chỉ một hoặc một vài tên.

Về mặt vận hành, UIT rất tinh gọn, không có hội đồng quản trị, cán bộ công ty hoặc cố vấn đầu tư. Chúng cũng thiếu một số khả năng phổ biến trong các ETF hiện đại, bao gồm cho vay chứng khoán và tái đầu tư cổ tức.

Hạn chế cuối cùng đó ảnh hưởng hữu hình đến lợi nhuận của UIT. Bất cứ khi nào UIT nhận được cổ tức từ các cổ phiếu mà nó nắm giữ, số tiền mặt đó phải nằm trong một tài khoản không sinh lãi cho đến khi nó có thể được phân phối cho các cổ đông. Ngược lại, các ETF mở có thể tái đầu tư cổ tức đó ngay lập tức, thường bằng cách mua các công cụ tương lai hoặc chứng khoán bổ sung. Theo thời gian, điều này tạo ra sự khác biệt theo dõi giữa hai quỹ theo cùng một chiến lược.

Đây là một ví dụ thực tế: Cả SPY và IVV đều theo dõi chỉ số S&P 500, nhưng SPY là UIT trong khi IVV là quỹ mở. Trong mười năm qua, SPY đã mang lại lợi nhuận 325,20%, trong khi IVV mang lại lợi nhuận 327,69% (xem bên dưới). Bởi vì IVV có thể tái đầu tư cổ tức, nó có xu hướng thể hiện lợi thế hiệu suất nhỏ trong các thị trường tăng giá. (Trong khi đó, trong các thị trường giảm giá, các khoản nắm giữ tiền mặt của SPY có thể giảm nhẹ mức sụt giảm.)

Nguồn ảnh: Bloomberg

Trust cấp vốn

Tuy nhiên, không phải tất cả các cấu trúc ETF đều bắt nguồn từ Đạo luật Công ty Đầu tư năm 1930. Một số bắt nguồn từ Đạo luật Chứng khoán năm 1933, bao gồm cả trust cấp vốn khiêm tốn.

Trust cấp vốn là, đúng vậy, các trust mà người tạo (người cấp vốn) giữ quyền kiểm soát sở hữu đối với trust. Các quỹ này nắm giữ một nhóm tài sản cố định, không được quản lý. Mặc dù trust cấp vốn có thể tạo và chuộc lại cổ phiếu như bất kỳ ETF nào khác, nhưng ít hoạt động quản lý tài sản xảy ra bên trong ETF, vì trust cấp vốn thường không tái cân bằng danh mục đầu tư hoặc giao dịch chứng khoán.

Ngày nay, trust cấp vốn chủ yếu được sử dụng cho các ETF hàng hóa được hỗ trợ bằng vật chất, bao gồm các quỹ kim loại quý như GLD hoặc SLV. Các quỹ kim loại này nắm giữ vàng thỏi vật chất trong các hầm ngân hàng an toàn; để tạo hoặc chuộc lại cổ phiếu, những người tham gia được ủy quyền sẽ giao kim loại và tiền mặt cho nhà phát hành thay vì cổ phiếu hoặc trái phiếu. Vì không có giao dịch nào diễn ra, chi phí quỹ chủ yếu phản ánh chi phí lưu trữ, bảo hiểm và bảo mật vàng thỏi.

Tương tự, trust cấp vốn cũng đã được sử dụng trong các ETF tiền điện tử, bao gồm các ETF bitcoin, như IBIT và GBTC, lưu trữ và bảo mật các khoản nắm giữ tiền điện tử trong "lưu trữ lạnh".

Sự khác biệt chính giữa trust cấp vốn và quỹ Đạo luật '40 là cách xử lý thuế của chúng. IRS coi các cổ đông của trust cấp vốn như thể họ trực tiếp và tương ứng sở hữu vàng thỏi cơ sở. Do đó, lãi được đánh thuế theo quy tắc hàng sưu tầm, thay vì tỷ lệ chứng khoán tiêu chuẩn. Lãi dài hạn phải chịu mức thuế suất tối đa là 28%, so với mức 20% hiện tại đối với lãi dài hạn cho quỹ mở.

Quỹ hàng hóa

Quỹ hàng hóa, như tên gọi của nó, gộp vốn từ nhiều nhà đầu tư để mua các công cụ phái sinh, chẳng hạn như hợp đồng tương lai và quyền chọn. Tuy nhiên, về mặt kỹ thuật, các quỹ hàng hóa được cấu trúc dưới dạng hợp danh hữu hạn, điều này có những hậu quả quan trọng mà chúng ta sẽ thấy trong giây lát.

Hầu hết các quỹ hàng hóa sử dụng hợp đồng tương lai để tiếp cận các mặt hàng như dầu hoặc ngũ cốc; USO là một trong những ví dụ nổi tiếng nhất. Tuy nhiên, bất chấp tên gọi, các quỹ hàng hóa không chỉ giới hạn ở hàng hóa. Các ETF sử dụng cấu trúc này cũng theo dõi biến động (ví dụ: VIXY), tiền tệ (ví dụ: UUP) và thậm chí cả vận chuyển hàng rời khô (ví dụ: BDRY).

Bên dưới bề mặt, các quỹ hàng hóa có thể phức tạp. Việc tiếp cận hợp đồng tương lai đòi hỏi sự bảo trì liên tục, vì các hợp đồng hết hạn và các vị thế phải được chuyển sang các hợp đồng mới. Người quản lý cũng phải giám sát tài sản thế chấp cho các vị thế đó. Tất cả việc quản lý danh mục đầu tư này đều không miễn phí, và thông thường các quỹ hàng hóa tính phí quản lý cao hơn các quỹ mở tương đương.

Ngoài ra, các quỹ hàng hóa có những nhược điểm đáng kể về thuế. Vì các quỹ hàng hóa là hợp danh hữu hạn, lãi và lỗ được chuyển trực tiếp cho các cổ đông, những người nhận được biểu mẫu Schedule K-1 vào thời điểm thuế thay vì 1099. Đối với nhiều nhà đầu tư, giấy tờ K-1—và xu hướng đến muộn trong mùa thuế—là một trong những nhược điểm lớn nhất của cấu trúc này.

Một nhược điểm khác là vì các vị thế tương lai thường được định giá theo thị trường vào cuối năm, các nhà đầu tư có thể phải nộp thuế đối với lãi ngay cả khi họ chưa bao giờ bán cổ phiếu ETF của mình. Theo quy tắc hiện hành, 60% số lãi đó bị đánh thuế theo tỷ lệ dài hạn và 40% theo tỷ lệ thu nhập thông thường, bất kể thời gian nắm giữ.

ETN

Các ghi chú giao dịch trên sàn (ETN) chiếm một góc kỳ lạ của Thế giới ETF, vì chúng thực sự không phải là quỹ mà là nghĩa vụ nợ không có bảo đảm do một ngân hàng phát hành. Thay vì nắm giữ một danh mục chứng khoán, tổ chức phát hành hứa sẽ trả cho cổ đông lợi nhuận của một chỉ số được chỉ định, trừ đi phí.

Do đó, ETN không có người quản lý danh mục đầu tư, cũng không nắm giữ bất kỳ tài sản nào. Ngân hàng phát hành quản lý bất kỳ khoản phòng ngừa rủi ro cần thiết nào để mang lại lợi nhuận đã hứa. Trong khi đó, các nhà đầu tư về cơ bản là chủ nợ không có bảo đảm của tổ chức phát hành.

Rủi ro lớn nhất với ETN là rủi ro đối tác. Nếu ngân hàng phát hành phá sản, các nhà đầu tư có thể mất toàn bộ khoản đầu tư của mình, bất kể chỉ số cơ sở đã làm gì. Rủi ro đó đã trở nên thực tế đau đớn trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, khi Lehman Brothers sụp đổ và các ETN của nó trở nên vô giá trị.

Tuy nhiên, khả năng ngân hàng vỡ nợ vẫn rất thấp, và ETN mang lại một số lợi thế so với các cấu trúc khác. Bởi vì tổ chức phát hành đảm bảo trực tiếp hiệu suất chỉ số, ETN thường thể hiện sai số theo dõi tối thiểu so với các sản phẩm phải quản lý việc cuộn hợp đồng tương lai hoặc chứng khoán khó giao dịch.

Cách xử lý thuế của ETN cũng thuận lợi hơn các quỹ Đạo luật '33 khác. Theo cách giải thích hiện tại của IRS, ETN thường được coi là hợp đồng kỳ hạn trả trước, có nghĩa là các nhà đầu tư thường chỉ nhận được lãi sau khi bán cổ phiếu của họ. Kết quả là, ETN có thể cung cấp khả năng tiếp cận giống như quỹ hàng hóa, mà không có biểu mẫu K-1 hoặc thuế lãi hàng năm. Đối với một số chiến lược hàng hóa và tiền tệ, điều đó làm cho ETN hiệu quả về thuế hơn đáng kể so với các ETF dựa trên hợp đồng tương lai cạnh tranh.

"Bao bọc" lại

Các cấu trúc ETF rất dễ bỏ qua, nhưng như chúng ta đã thấy, "vỏ bọc" thực sự quan trọng. Cấu trúc pháp lý có thể ảnh hưởng đến hiệu suất, chi phí, sai số theo dõi, rủi ro đối tác—thậm chí cả các biểu mẫu xuất hiện trong mùa thuế.

Không có điều gì trong số này có nghĩa là một cấu trúc vượt trội một cách phổ quát, và trên thực tế, các cấu trúc thay thế đã giúp tạo ra các ETF hiện đại. Nhưng điều quan trọng cần nhớ là "ETF" không phải là một "vỏ bọc" duy nhất, bao trùm tất cả, mà là một cơ chế phân phối. Đôi khi cách đóng gói khoản tiếp cận cũng quan trọng như bản thân khoản tiếp cận.