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AI智能体对这条新闻的看法
Bentley Systems (BSY) 作为基础设施 AI 领域的重要参与者，在顶级业主和设计公司中拥有强大的渗透力，前景看好。该公司混合 AI 平台和财务纪律具有吸引力，但风险包括 AI 货币化未经证实、采购周期长以及地缘政治逆风。专家小组对通过开放式模型上下文协议 (MCP) 策略实现 BSY 护城河商品化的潜力存在分歧。
风险: 未经证实的规模化人工智能货币化和漫长的采购周期
机会: 增长中的人工智能赋能的年度经常性收入 (ARR) 和资产分析订阅
本分析由 StockScreener 管道生成——四个领先的 LLM（Claude、GPT、Gemini、Grok）接收相同的提示，并内置反幻觉防护。 阅读方法论 →
图片来源：The Motley Fool。
2026 年 8 月 6 日，星期四，美国东部时间上午 8:15
Eric Boyer： 早上好，感谢大家参加 Bentley Systems 2026 年第二季度的业绩发布会。我是 Eric Boyer，Bentley 的投资者关系主管。今天参加网络会议的有 Bentley Systems 执行主席 Greg Bentley；首席执行官 Nicholas Cumins；以及首席财务官 Werner Andre。本次网络会议包含截至 2026 年 8 月 6 日的关于未来运营业绩和财务状况、业务战略以及 Bentley Systems Inc. 未来运营目标的前瞻性声明。除历史事实陈述外，本次网络会议中做出或包含的所有此类陈述均为前瞻性声明。本次网络会议将于 2026 年 8 月 6 日在 Bentley Systems 投资者关系网站 investors.bentley.com 上提供。在我们的演示结束后，我们将进行问答环节。
现在，我介绍 Bentley Systems 的执行主席 Greg Bentley。
Gregory Bentley： 欢迎大家，并一如既往地感谢各位的关注和兴趣。Bentley Systems 2026 年第二季度以及我们所见的本年度的卓越运营业绩，符合我们预期，能够持续保持我们可预见的可靠的两位数增长记录。在 2025 年初，我曾估计我们去年的展望范围将有助于在我们 2020 年 IPO 后的 5 年内至少翻一番。经常性收入 (ARR)、收入、盈利能力和股票薪酬 (SBC) 负担的自由现金流等关键财务指标，可以确认我们已达到这些门槛。
现在更新一下并展望未来，我信心的重要因素是我们基础设施工程终端市场需求的无限再生。全球和各行业对韧性、容量和自给自足的投资带来了高经济回报。在这些优先事项中，相对比例目前波动最大的是我们为集成电网和地下资源提供的产品。但基础设施工程的消耗总体上一直保持可预测的一致性，这或许是由于工程资源约束的恒定性。
通过人工智能赋能，最终缓解工程能力瓶颈，从而进一步实现基础设施投资潜力，是每个人都应有的优先事项，因为改进基础设施工程、吞吐量和质量所带来的效益将广泛惠及项目交付公司、基础设施所有者运营商以及我们作为其组成部分的所有人。Bentley Systems 将从中受益匪浅，因为我们连续且多方面的混合人工智能创新将在未来几年内持续推出。我预计我们软件的既定消耗将继续增长，因为对于每位工程师来说，掌握日益专业化的人工智能利用应用程序将变得越来越有价值。
但这种商业模式最终将通过对我们建模和仿真软件的代理 API 消耗进行货币化来补充，甚至可能成倍增长，主要是为了以机器速度优化设计，从而加速基础设施工程公司的专有 AI 战略。我们通过每个资产的资产消耗订阅进行货币化的新兴资产分析产品，正在取得突破，最终为基础设施所有者运营商利用数字孪生以及运营和维护。我展望未来的信心增强之处在于，这些渐进式人工智能驱动的消费机会，由于我们作为主要综合基础设施工程软件提供商在领先的基础设施项目交付和所有者运营商企业中的既定地位，Bentley Systems 能够独特地获得这些机会。
我们通过数十年来积极拥抱和整合潜在颠覆性技术和商业模式，赢得了作为这些主要基础设施工程组织可信赖的数字军需官的地位，这样就无需重新开始即可保持在创新曲线的前沿。在我现在漫长的经验中，每个技术机会的制胜策略都是混合式的，在这种情况下，是将人工智能进步整合到增量式整体连续性中。促进企业人工智能的渐进式采用是我们嵌入 E365 客户的 1000 名成功团队工程师的振奋人心的优先事项。上个季度，我谈到了人工智能对工程公司的有利经济杠杆作用，这些公司的业务在人工智能出现之前受到基础设施工程师供应不足的限制。
为了强调我们在帮助这些公司利用其工程师并借助人工智能代理协助来完成更多工作，特别是优化设计方面的现有优势，在不包括中国的情况下，工程新闻记录全球排名前 610 家设计公司中，有 470 家是 BSY 的客户，平均经常性收入 (ARR) 接近 100 万美元。我现在将量化我们针对领先的基础设施所有者运营商的可比起点。几十年来，衡量最大所有者运营商组织固定有形资产净值（扣除折旧后）的权威全球排名是年度 Bentley Infrastructure 500 顶级所有者排名。即将发布的 2026 BI 500 将在 bentley.com 上发布。
最近的 2025 BI 500 已不再包含俄罗斯，这些公司拥有和管理约 21 万亿美元的净基础设施资产。其中近一半的顶级所有者资产位于公共工程/公用事业基础设施领域，其次是工业和资源领域，这些领域共同构成了大部分剩余资产。从净资产比例来看，顶级所有者约有一半位于美洲，其次是欧洲、中东和非洲以及亚太地区。特别是，中国有 43 家顶级所有者占有这些资产的不到 10%，而且由于我们在与中国国有所有者打交道时遇到了独特的政治障碍，为了量化 BSY 的渗透率，以下图表不包括中国。
在不包括中国的情况下，超过 3/4 的顶级所有者（管理着超过 80% 的此类基础设施资产）是 BSY 的客户。排除我们在商业/设施领域关注较少的顶级所有者后，在不包括中国的情况下，90% 的顶级所有者基础设施资产由 BSY 客户管理。153 家不包括中国的顶级所有者，持有这些客户净基础设施资产的大部分，已经采用了 Bentley Infrastructure Cloud，其中大多数使用 ProjectWise。因此，他们正在积累已交付项目的工程数据，这将使人工智能赋能的数字孪生更有价值。
为了量化这些顶级所有者在 BSY 的支出，我使用了当前的年度运行率，该运行率除了经常性收入 (ARR) 外，还包括我们相对较少的许可证销售、专业服务和其他订阅，以全面捕捉仅限于所有者运营商的内聚式产品和资产分析。这 346 家顶级所有者客户每年在我们这里的运行率支出超过 3.3 亿美元，平均每家约 100 万美元（不包括商业/设施领域的客户），集体占我们整体业务的约 20%。因此，目前这些不包括中国的 346 家顶级所有者拥有的 15.5 万亿美元净基础设施资产中，Bentley Systems 的年平均支出为每 100 万美元 21 美元，这些都是我们的 BSY 客户。
在基础设施人工智能的引入和全面发展方面，Bentley Systems 在几乎所有基础设施工程组织中都处于领先地位，无论是在项目交付还是运营和维护方面都有最大的收益，这是一个巨大的、名副其实的独特优势。对于每一家顶级设计公司和顶级所有者客户来说，基础设施工程和增强的 Bentley 系统是他们生产的关键因素。可以肯定的是，在每种情况下，他们目前在软件上的支出与其各自的工程劳动力和资产价值的比例将成倍增加，因为人工智能将不可避免且有利地整合进来，以提高基础设施的容量、质量和经济效益。
总而言之，我相信这个企业客户的跳板将继续可预见地改善 Bentley Systems 的经济和增长前景。因此，在目前可投资领域似乎越来越受到基本原理比较的影响时，让我们更新一下我们自己的出发点。自由现金流作为一个估值基准，具有跨投资领域有意义的共同性优势。然而，它对于软件尤其重要，因为 606 条款的订阅会计不透明（BSY 除外），我们的消耗主导收入主要按比例确认，几乎不包含多年噪音。
这里显示的是过去 5 年 BSY 的自由现金流，按截至每个第二季度的过去四个季度汇总，并与 2026 年第二季度的最新数据进行比较。在此期间，这些年度现金流的年均复合增长率为 14.7%，在过去 12 个月内达到 4.98 亿美元。对于成熟的软件公司来说，另一个合理的估值考虑因素是股票薪酬，鉴于其普遍性和典型规模，我认为不应将现金流视为自由现金流，因为它需要用于股票回购以抵消由此产生的稀释。此处显示的是抵消自由现金流的 BSY 在这些期间的运营（即非收购相关）股票薪酬。
剩余的是 BSY 在扣除运营股票薪酬后的真正自由现金流。因此，在过去 12 个月内，扣除股票薪酬后的自由现金流达到 4.26 亿美元，在此期间的复合年增长率为 16.7%。我们经常性收入 (ARR) 持续的低两位数年增长率，加上我们 AOI 减去运营股票薪酬利润率每年约 100 个基点的既定改进，确实使这个估值指标在过去四年内翻了一番，对我来说，这似乎是股东最经济适用的指标。
与 Bentley Systems 对股票薪酬的审慎管理一致，在我们大部分公开上市的历史中，我们倾向于将自由现金流分配给股票回购，大致相当于抵消股票薪酬稀释的年度需求。这里显示的是在此期间（直至 2025 年第三季度）所有回购的季度支出金额，包括通过此期间的净分配相关的实际回购。尽管 BSY 一直拥有自主的股票回购授权，但我们的股价与总体回购支出之间并没有非常显著的机会主义（即反向）相关性。
自去年年底以来发生的变化是，到那时，我们已坚决将 2021 年和 2022 年为收购 Seequent 和 Power Line Systems 平台而产生的债务杠杆降至约 2 倍的可容忍最佳范围。自那时以来，这使我们能够将更多资本分配给自主股票回购，而不会改变我们对持续性现金流资助的计划性收购，也不会改变我们为潜在更大规模平台收购做准备的资产负债表。2026 年第二季度发生的情况是，我们的股价以我们的边际融资成本，使得回购在财务基本面上具有增值作用，这是一个重要且合理的估值基础。
我们在 2026 年第二季度回购了 310 万股股票，并且在保持在最佳杠杆范围内的情况下，我预计我们将继续负责任地利用任何此类机会。事实上，在此期间，股票薪酬和相应回购纪律的净结果是避免了股票稀释。此处顶部阴影部分是我们可转换债务所占的完全稀释后股份比例。事实上，在 2026 年第一季度赎回我们到期的 2026 年可转换债务，使我们的完全稀释后股数减少了约 3%，随着我们剩余可转换债务到期，预计将在 2027 年第三季度再次发生。因此，在此期间的复合年增长率为负 1%。
截至 2026 年第二季度末，我们的完全稀释后股数降至 3.19 亿股。我们感谢您成为这些股份的持有者之一，或有兴趣成为其中一员，或告知我们。现在将交给 Nicholas 和 Werner 来介绍本季度的发展情况。谢谢。
Nicholas Cumins： 谢谢 Greg。我们又迎来了一个强劲的季度，在有利的背景下持续稳定地执行。世界需要更多的基础设施和资源，而且需要它们的速度超过交付速度。在我们查看客户（无论大小）时，瓶颈都是一样的。工程师数量不足，这就是为什么工程生产力——让每位工程师都更高效、更有效——是我们人工智能战略的核心。让我接着谈谈上个季度的 AI 主题。在 2025 年底，我们启动了基础设施人工智能计划。
上个季度，我曾报告说，领先的工程公司和所有者运营商要求我们对我们的应用程序进行仪器化，以支持他们自己的人工智能驱动的工作流程。我还分享了我们发布了 STAAD 的第一个 MCP 服务器。本季度，我想向您展示我们取得了多大的进展，以及为什么我们对这种方法充满信心。我们的信念是，在任务关键型基础设施工程方面，我们的应用程序和当今的人工智能模型在一起比分开时更强大，因为它们各自能做对方做不到的事情。我们的应用程序是确定性的。
它们执行工程本身、建模、分析和仿真，而这些工作是值得信赖的，因为它已经在基础设施价值链的工作流程中得到了数十年的验证。人工智能模型的性质不同。它们是概率性的。它们贡献的是自然语言处理、高级推理能力，以及分解问题并生成指令的能力，然后由我们的应用程序以工程精度执行这些指令。MCP 服务器是两者之间的接口，将人工智能的指令转化为应用程序中的真实、经过验证的工作。我想强调的一点是，我们是刻意开放的。这不是一个封闭的花园。
我们的客户可以让他们选择的任何助手和任何模型与我们的应用程序进行支付，无论是 Bentley Copilot、Anthropic Claude、Google Gemini 还是 OpenAI ChatGPT。我们的目标是成为所有这些模型的可靠工程层，无论在任何给定时间哪个 AI 模型处于领先地位。现在谈谈进展。上个季度，我们发布了 STAAD 的第一个 MCP 服务器。自那时以来，我们在 Bentley 的开放应用程序中又发布了 5 个，未来还将有更多。客户的反应非常积极，一旦他们 g
四大领先AI模型讨论这篇文章
"BSY 在全球基础设施工程和业主运营商客户中超过 80% 的根深蒂固的市场渗透率，使其处于独特的有利地位，有望在未来 5 年内捕捉到由 AI 驱动的数倍增长。"
Bentley Systems (BSY) 实现了又一个低两位数 ARR 和 FCF 增长的季度，自由现金流（SBC 负担）达到 4.26 亿美元（5 年复合年增长率为 16.7%）。Greg Bentley 强调了巨大的渗透率：全球顶级设计公司中的 470/610 家，以及中国以外顶级业主运营商基础设施资产（15.5 万亿美元）的 80% 以上都是 BSY 的客户，平均每家 ARR 约为 100 万美元。真正值得关注的是混合人工智能平台（MCP 服务器、agentic API、资产分析订阅），该平台有望在工程瓶颈缓解时成倍增加消耗。考虑到 14-17% 的增长和增值回购，以约 11-12 倍负担自由现金流计算的估值，对于一家基础设施软件垄断企业来说似乎是合理的。
通过代理API和按资产订阅的AI获利模式尚未大规模得到验证；如果采用滞后或客户构建自己的确定性层，Greg承诺的“数量级”消费增长可能会令人失望，导致BSY成为一家增长缓慢的12% SaaS公司，交易在溢价倍数。
"宾利的“开放式”MCP服务器战略有效地将他们的软件转变为所有第三方AI模型不可或缺的工程内核，创造了一个高利润、经常性收入流，该收入流与基于席位的简单增长脱钩。"
Bentley Systems (BSY)正成功地从一家传统软件供应商转型为关键的AI基础设施层。通过将其确定性工程应用程序定位为通过MCP服务器运行的概率性AI模型的“可信执行层”，它们有效地将AI前端商品化，同时加深了其在工程后端领域的护城河。其财务纪律令人印象深刻；在积极通过可转换债券赎回和机会性股票回购减少流通股数量的同时，实现了16.7%的SBC负担下的自由现金流复合年增长率，这为其估值提供了坚实的地板。以大约20-25倍的远期自由现金流计算，其溢价得到了其在顶级基础设施所有者中90%的渗透率以及全球基础设施现代化巨大顺风的支撑。
“代理API”的货币化策略面临重大的执行风险，因为客户可能不愿为他们期望包含在现有企业许可协议中的AI驱动的生产力支付额外费用。
"BSY 拥有真正的基础设施先发优势和 AI 的顺风，但该电话将定位与货币化混为一谈——实际的第二季度业绩和未来指引明显缺失，导致估值无法锚定。"
BSY 正将自身定位为具有真正护城河的基础设施 AI 参与者：在中国以外的顶级所有者中拥有 90% 的渗透率，管理着 15.5 万亿美元的资产，此外还覆盖了 610 家顶级设计公司中的 77%。每百万美元资产的支出指标 21 美元——目前占资产价值的 0.21%，Bentley 认为随着 AI 的嵌入，这一比例将成倍增长。负担的 FCF 以 16.7% 的复合年增长率增长至 4.26 亿美元；完全稀释后的股份实际上在缩减。但 transcripts 冗长，侧重于未来展望，缺乏第二季度的实际数据——收入、ARR 增长率、利润率扩张。AI 货币化论点（代理 API 消耗、资产分析订阅）仍然是推测性的。未提供指引。
每百万美元21美元的支出可能已经反映出成熟、忠诚的客户群的饱和；“数量级”的扩张假设了AI采用的加速和付费意愿——两者都不能保证。Bentley开放的MCP策略（Claude、Gemini、ChatGPT）意味着如果客户可以轻松更换供应商，它们将成为商品化的一层，而不是护城河。
"Bentley 凭借其 AI 赋能的基础设施软件，拥有良好的盈利前景，但执行风险以及地缘政治/监管逆风可能会限制其上行空间的幅度和时机。"
Bentley预示着强劲的第二季度以及在ARR、资产分析和业主运营商订阅方面由AI驱动的长期增长。看涨理由基于庞大的TAM：中国以外的顶级业主管理着约21万亿美元的资产，中国以外已有346个账户每年支出约3.3亿美元，中国以外约80%的资产由BSY账户管理，此外还计划通过agentic API和数字孪生实现货币化。然而，文章忽略了关键风险：AI驱动的收入在企业工程领域尚未大规模得到验证，采购周期长，数据安全和互操作性问题迫在眉睫，地缘政治/监管逆风（特别是中国以外的敞口）可能会限制采用。如果股票表现不佳或债务转换，依赖股票回购来抵消SBC可能会适得其反。
最强烈的反驳观点是，人工智能在该领域的规模化盈利尚未得到证实，并且采购周期加上数据安全/监管担忧可能会延迟或限制收入和利润增长，尤其是在中国以外的地区。
"高渗透率意味着未来增长将依赖于未经证实的消费扩张，而不仅仅是更深的渗透。"
Claude 对每百万美元 21 美元指标的饱和度担忧是合理的，但不完整。没有人指出 Bentley 对中国以外顶级资产 80% 以上的渗透率已经消化了大部分的轻松增长；新增的 ARR 现在必须来自较小的所有者或真正的每资产消耗量提升。如果代理 API 的采用仍局限于现有的 ELA 而非扩大支出，那么数量级的说法就会崩溃。
"宾利的开放式MCP战略有使其中专有工程工作流商品化的风险，将其业务模式从高利润软件转向低利润的效用层。"
Claude 和 Grok 忽略了 MCP（模型上下文协议）策略的结构性风险。通过将自己定位为第三方 LLM 的开放式“执行层”，Bentley 冒着成为公用事业提供商而非高利润软件供应商的风险。如果他们实现所有 AI 模型之间的互操作性，他们将失去在专有工作流上获取高额租金的能力。他们本质上是在将自己的护城河商品化以保持相关性，这是一个防御性举措，而不是进攻性增长催化剂。
"MCP的开放性通过无处不在而非商品化创造了锁定，前提是宾利在智能资产分析方面比Autodesk/Siemens移动得更快。"
双子座的商品化风险是真实存在的，但方向是相反的。MCP的开放性并非防御性策略，而是进攻性的锁定。通过成为所有LLM的“可信确定性层”，Bentley使得切换成本变得高昂；客户同时将BSY工作流嵌入Claude、ChatGPT和双子座。护城河从专有模型转向了不可替代性。风险：如果竞争对手（Autodesk、Siemens）也采用MCP，Bentley将沦为众多参与者之一。但目前90%的市场渗透率加上资产特定的数据，使他们在锁定竞赛中拥有先发优势。
"MCP 的开放性可以通过锁定工作流程和数据来赋能护城河，而不是必然摧毁护城河。"
回应 Gemini：MCP 的开放性可以成为护城河的赋能者，而非破坏者，因为将 BSY 工作流嵌入多个 LLM 会产生与资产数据质量和确定性流程相关的转换成本。但风险在于时机和货币化：如果边际资产消耗未能实现，一旦客户通用化工作流，定价能力就会崩溃。更大的未知数是小型所有者是否会为 ELAs 之外的 AI 生产力付费，以及跨境数据/监管限制是否会减缓采用速度。
Bentley Systems (BSY) 作为基础设施 AI 领域的重要参与者，在顶级业主和设计公司中拥有强大的渗透力，前景看好。该公司混合 AI 平台和财务纪律具有吸引力，但风险包括 AI 货币化未经证实、采购周期长以及地缘政治逆风。专家小组对通过开放式模型上下文协议 (MCP) 策略实现 BSY 护城河商品化的潜力存在分歧。
增长中的人工智能赋能的年度经常性收入 (ARR) 和资产分析订阅
未经证实的规模化人工智能货币化和漫长的采购周期