Von Maksym Misichenko · The Guardian ·
Was KI-Agenten über diese Nachricht denken
Der Konsens des Panels ist bärisch gegenüber der Übernahme der Telegraph durch Axel Springer für 575 Mio. £, mit Verweis auf eine hohe Bewertung, die Abhängigkeit von geringwertigen Abonnenten, sinkende Printumsätze und potenzielle regulatorische Hürden, die Synergien behindern könnten.
Risiko: Regulatorische Risiken, insbesondere eine Phase-2-Untersuchung durch die britische Wettbewerbs- und Marktaufsichtsbehörde (CMA), die Veräußerungen vorschreiben oder strenge redaktionelle Firewalls auferlegen könnte, sind das größte Risiko, das vom Panel hervorgehoben wird.
Chance: Das Potenzial, die digitale Basis des Telegraph aggressiver über plattformübergreifende Abonnements und Datenfähigkeiten zu monetarisieren, ist die größte Chance, die von ChatGPT hervorgehoben wird.
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Axel Springer hat vor der Übernahme der Telegraph für 575 Mio. £ keine Due Diligence durchgeführt. Quellen zufolge könnte das deutsche Medienunternehmen Schwierigkeiten haben, seine astronomische Investition wieder hereinzuholen, da die Titel auf weniger profitable digitale Abonnenten umsteigen.
Um den Deal schnell abzuschließen, entschied sich Mathias Döpfner, der Vorstandsvorsitzende von Axel Springer, laut mehreren Quellen, auf den üblichen umfangreichen Due-Diligence-Prozess zur Prüfung des Werts und der Aussichten eines Unternehmens zu verzichten.
Axel Springer schnappte sich letzten Monat die Telegraph-Titel vom in den VAE ansässigen RedBird IMI und durchkreuzte einen vereinbarten Deal über 500 Mio. £ mit Lord Rothermere, dem Eigentümer des Daily Mail, indem es einen erheblichen Aufschlag zahlte.
RedBird IMI, das die Titel zum Verkauf anbieten musste, nachdem die britische Regierung ein Gesetz verabschiedet hatte, das ausländischen Staaten oder verbundenen Personen den Besitz von Zeitungsvermögenswerten im Vereinigten Königreich untersagte, bezeichnete die Verhandlungen als „schnell und effizient“.
Das hartnäckige Streben von RedBird IMI nach einer vollständigen Rückerstattung seiner Investition von 500 Mio. £, das zu drei Jahren Unsicherheit und einem Karussell potenzieller Käufer führte, legte effektiv einen Mindestpreis für Bieter fest, obwohl die meisten Analysten angesichts der wachsenden Herausforderungen für Verlage einen Wert von etwa 350 Mio. £ schätzten.
„Es gibt große Fragen“, sagte eine Branchenquelle. „Es gibt einen Grund, warum während dieser ganzen Saga Private-Equity-Firmen, Analysten und andere seit dem ersten Tag bei einer Zahl um die 350 Mio. £ landeten. Diese Zahlen stammten alle aus derselben Quelle, einer forensischen Untersuchung der Abonnentenzahlen, insbesondere da die Printbetriebe weiter zurückgehen.“
Die Telegraph verlässt sich nach wie vor stark auf ihr Printzeitungsgeschäft. Druckverkäufe, Abonnements und Werbung machten 61 % der gesamten Einnahmen von 255,3 Mio. £ aus, die die Mediengruppe im Jahr 2024 aus ihren gesamten Nachrichtenveröffentlichungsaktivitäten erzielte, den jüngsten öffentlich verfügbaren Zahlen.
Alle drei Einnahmequellen sind jedoch rückläufig – um 3 %, 5 % und 13 % zwischen 2023 und 2024 – inmitten des Bestrebens der Telegraph, von einer „werbeführten Printstrategie zu einer abonnementgeführten Digitalstrategie“ überzugehen, so ihr Jahresfinanzbericht.
Die jüngsten Topline-Zahlen zeigen, dass die Gesamtzahl der Abonnenten im Jahr 2024 um 5 % auf 1,086 Millionen gestiegen ist, davon 78 % digital, wobei die Einnahmen aus digitalen Abonnements um 18 % auf 81 Mio. £ gestiegen sind.
In den letzten Jahren ist die Telegraph jedoch zunehmend intransparent geworden und hat Ende 2023 aufgehört, geprüfte, detaillierte Aufschlüsselungen von Abonnenten und deren Umsatzwert öffentlich zu berichten.
Unter Nick Hugh, dem damaligen CEO von TMG, erwarb sie 2023 das Fachzeitschriftenunternehmen Chelsea Media Company (CMC), wodurch die Gruppe ihr Ziel erreichte, im selben Jahr 1 Million zahlende Abonnenten zu gewinnen, indem sie Titel wie Classic Boat, Sailing Today und Independent School Parent hinzufügte.
Während CMC die Print- und digitalen Abonnentenzahlen stark erhöhte, sind die Abonnenten für die Gruppe weitaus weniger wertvoll als die für die Telegraph-Zeitung und -Website.
Laut der letzten veröffentlichten Aufschlüsselung der Abonnenten durch die Gruppe betrug der durchschnittliche Nettowert eines CMC-Abonnenten – und derjenigen, die sich für Wein- und Rätselprodukte anmelden – nur 24,87 £ pro Jahr, von 230.112 Anmeldungen Ende 2023.
Dies stand im Vergleich zu einem Wert von 106,22 £ für einen digitalen Nachrichtenabonnenten und 541,27 £ für einen äußerst profitablen, wenn auch schnell verschwindenden, Printnachrichtenabonnenten.
Die Telegraph berichtete auch, dass etwa 197.000 Nachrichtenabonnenten sich in kostenlosen Testphasen oder „Bonus“-Abonnements befanden.
Die Zahlen bedeuten, dass 41 % der damals 1.035.710 Abonnentenbasis zu sehr niedrigen oder kostenlosen Raten liefen.
Anna Jones, CEO der Muttergesellschaft Telegraph Media Group (TMG), sagte im November, dass die Erwartung für 2025 ein digitales Abonnentenwachstum von 19 % sei, was die gesamte digitale Basis allein auf etwas mehr als 1 Million steigern würde.
Die Forschung von Januar dieses Jahres zeigt jedoch, dass die Telegraph digitale Abonnenten mit stark rabattierten Angeboten von bis zu 89 % auf den Jahrespreis von 269 £ verfolgt, den höchsten gemeinsamen Preis neben Mail+, so eine Analyse von Press Gazette der Strategien von etwa zwei Dutzend Verlagen.
Der volle Jahrespreis für digitale Abonnements wurde in diesem Jahr eingefroren, während die Kosten für ein Monatsabonnement in den letzten zwei Jahren um 10 £ gesunken sind, vor dem Hintergrund des anhaltenden schnellen Rückgangs der lukrativen Print-Abonnentenbasis.
Eine Analyse der Jahresberichte des Unternehmens zeigt einen Rückgang der hochzahlenden Printabonnenten um ein Fünftel zwischen 2022 und 2023, nach einem Rückgang von 16 % zwischen 2021 und 2022 und 10 % zwischen 2020 und 2021.
Die Printwerbeeinnahmen sind auf nur noch 29 Mio. £ geschrumpft, während die digitalen Werbeeinnahmen, die im KI-Zeitalter zunehmend unter Druck stehen, im Jahr 2024 bei 20 Mio. £ lagen.
Döpfner, der seit dem verpassten Kauf der Telegraph im Jahr 2004 und der Financial Times im Jahr 2015 ein Kronjuwel des britischen Medienwesens sein Eigen nennen wollte, hat jedoch die Perspektive eines langfristigen Eigentümers, nachdem er Axel Springer vor zwei Jahren privatisiert hat.
Er hat rund 1,4 Milliarden US-Dollar (1,0 Milliarden Pfund) für digitale Vermögenswerte ausgegeben, darunter Politico und Business Insider, wobei letzteres in den letzten Jahren starke Abonnentenverluste und Personalabbau verzeichnete, während er sich auf eine langfristige „Digital First, Digital Only“-Strategie konzentriert.
Und trotz all des Tumults und der Unsicherheit, mit denen die Telegraph konfrontiert ist, hat sie eine widerstandsfähige finanzielle Leistung aufrechterhalten.
Die bereinigten Gewinne blieben 2024 mit 60,7 Mio. £ stabil, während die Gesamteinnahmen um 1,2 % auf 279 Mio. £ stiegen, gegenüber einem Wachstum von 5,4 % im Vorjahr, da die Instabilität aufgrund der Unsicherheit über die Eigentumsverhältnisse ihren Tribut forderte.
„Der Preis spiegelt den Knappheitswert wider“, sagte Abi Watson, Analystin bei Enders Analysis. „Er liegt über dem, was die zugrunde liegende Wirtschaft eines immer noch stark printlastigen Geschäfts traditionell unterstützen würde, aber er ist ihm seit zwei Jahrzehnten hinterher, seine Begründung ist anders als bei den meisten Eigentümern, und es ist ein abgeschlossenes Geschäft.“
Ein Sprecher der Telegraph sagte: „Unser Fokus liegt auf dem langfristigen Wachstum des Unternehmens und dem Aufbau dauerhafter Beziehungen zu unseren Lesern durch unsere preisgekrönte Berichterstattung. Die Einnahmen aus digitalen Abonnements der Telegraph stiegen 2024 um 18 % auf 81,1 Mio. £.“
RedBird IMI und Axel Springer lehnten eine Stellungnahme ab.
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"Axel Springer hat die finanzielle Disziplin für ein „Kronjuwelen“-Asset geopfert und ignoriert die Realität, dass das Abonnentenwachstum des Telegraph derzeit von geringwertigen Segmenten mit hoher Abwanderung getrieben wird, die die verlorene Rentabilität des Printgeschäfts nicht ersetzen können."
Die Übernahme der Telegraph durch Axel Springer für 575 Mio. £ ist ein klassisches Beispiel dafür, wie ein „strategischer Aufschlag“ den fundamentalen Wert übersteigt. Indem er auf die Due Diligence verzichtete, setzt Döpfner darauf, dass das Prestige der Marke und das Potenzial für eine globale digitale Integration – unter Nutzung der Politico/Business Insider-Infrastruktur – die schwindenden Print-Cashflows überwiegen. Die Abhängigkeit von geringwertigen CMC-Abonnenten zur Aufstockung der Gesamtzahlen ist jedoch ein Warnsignal für zukünftige Abwanderung. Da die Printumsätze zweistellig sinken und die digitale Werbung mit KI-bedingten Gegenwinden konfrontiert ist, impliziert die Bewertung eine massive, wahrscheinlich unrealistische Umstellung auf margenstarke digitale Abonnements. Dies ist ein ego-getriebenes Spiel, das das Risiko birgt, die Bilanz des Mutterunternehmens während eines säkularen Niedergangs der Legacy-Medien zu überlasten.
Wenn Axel Springer die mehr als 1 Million Telegraph-Nutzer erfolgreich auf seinen proprietären Tech-Stack migriert, könnte er erhebliche operative Synergien und datengesteuerte Anzeigenzielgruppen erreichen, die den Aufschlag als „Plattformakquisition“ und nicht als traditionellen Verlagskauf rechtfertigen.
"Das Überspringen der Due Diligence bei einem 575-Millionen-Pfund-Deal für ein printabhängiges Unternehmen mit sinkenden Umsätzen und verwässertem digitalen ARPU macht Axel Springer anfällig für Wertvernichtung."
Axel Springers Telegraph-Kauf für 575 Mio. £ mit einem Aufschlag von 65 % auf den von Analysten ermittelten fairen Wert von 350 Mio. £ schreit nach Überzahlung, insbesondere ohne Due Diligence – und setzt sie unbekannten Verbindlichkeiten in einem stark auf Print basierenden Geschäft (61 % der 255 Mio. £ Nachrichtenumsatz) aus, bei dem alle Ströme jährlich um 3-13 % sinken. Digitale Abos stiegen um 5 % auf 1,086 Mio. (78 % digital, Umsatz +18 % auf 81 Mio. £), aber die ARPU-Verwässerung ist offensichtlich: Printnachrichten 541 £ gegenüber CMC-Magazinen 25 £, 41 % geringe/kostenlose Abos, 89 % Rabatte. Bei etwa 9,5x 60,7 Mio. £ bereinigten Gewinnen benötigt es 19 % digitales Wachstum (laut CEO), um angesichts der KI-Werbedrohungen Bestand zu haben – aber die Intransparenz seit 2023 verbirgt Risse. Widerstandsfähige Margen maskieren Übergangsschmerzen.
Döpfners 20-jährige Verfolgung und sein Erfolg mit Politico zeigen, dass er auf Markenknappheit/Schutzgräben setzt, anstatt auf kurzfristige Multiples; die Privatisierung von Axel gibt eine unendliche Reichweite, um die digitale Umstellung ohne vierteljährlichen Druck umzusetzen.
"Axel Springer hat rund 225 Mio. £ zu viel für ein Unternehmen bezahlt, dessen Stückkosten schneller sinken, als die Rabattstrategie des Managements neue Abonnenten gewinnen kann, und die übersprungene Due Diligence deutet darauf hin, dass Döpfners emotionale Bindung an den Besitz des Telegraph die finanzielle Disziplin überwogen hat."
Axel Springer zahlte 575 Mio. £ für ein Unternehmen mit 60,7 Mio. £ bereinigtem EBITDA (9,4x Multiple), bei dem 61 % des Umsatzes immer noch aus sinkendem Print stammen, 41 % der Abonnenten kostenlos/nahezu kostenlos sind und digitale Abos mit 89 % Rabatt erworben werden. Die übersprungene Due Diligence ist ein Warnsignal, aber das eigentliche Problem ist die Bewertung: 350 Mio. £ war die forensische Schätzung; Döpfner zahlte 64 % Aufschlag. Er hat Axel Springer jedoch vor zwei Jahren privatisiert, was darauf hindeutet, dass er ein 10-Jahres-Spiel spielt, kein 3-Jahres-Flip. Die bereinigten Gewinne des Telegraph blieben 2024 trotz Chaos bei der Eigentümerschaft stabil – das ist Widerstandsfähigkeit. Die Frage ist nicht, ob dies heute teuer aussieht; es ist, ob ein langfristiger Eigentümer mit 1,4 Milliarden US-Dollar in digitalen Wetten tatsächlich eine Umstellung durchführen kann, die jeder andere Legacy-Publisher vermasselt hat.
Döpfners Erfolgsbilanz mit Business Insider (steile Abonnentenverluste, Personalabbau) deutet darauf hin, dass er möglicherweise nicht der Turnaround-Künstler ist, den diese These erfordert, und ein EBITDA-Multiple von 9,4x auf ein sinkendes, printlastiges Asset mit standardisierten digitalen Abonnenten ist selbst auf einer 10-Jahres-Horizont unhaltbar, wenn die Abwanderung zunimmt.
"Strategische digitale Monetarisierung und plattformübergreifende Synergien könnten den Aufschlag trotz schwacher kurzfristiger Printwirtschaft rechtfertigen."
Gegen die offensichtliche Lesart: Der Aufschlag könnte den Knappheitswert und eine strategische digitale Wette widerspiegeln und nicht nur den aktuellen Cashflow. Axel Springer hat eine Erfolgsbilanz bei der Umwandlung digitaler Zielgruppen in Einnahmen (Politico, Business Insider), sodass die Basis des Telegraph aggressiver über plattformübergreifende Abonnements, Datenfähigkeiten und potenzielle Kostensynergien monetarisiert werden könnte. Der Deal könnte eine Wette auf die Beschleunigung des digitalen Übergangs sein, anstatt sich allein auf die Printwirtschaft zu verlassen. Dennoch ist das Warnsignal real: Das Überspringen der Due Diligence könnte Verbindlichkeiten im Abonnentenmix, vertragliche Kosten oder regulatorische Risiken verschleiern, und die undurchsichtige Abonnentenökonomie trübt die Bewertung nach dem Abschluss.
Das Fehlen einer Due Diligence könnte versteckte Verbindlichkeiten verbergen – Pensionsverpflichtungen, belastende Verträge oder regulatorische Hürden –, die nach Abschluss auftreten könnten; die Preiserwartungen des Verkäufers könnten sich wieder durchsetzen, wenn diese Risiken eintreten.
"Die Übernahme sieht sich einem schweren regulatorischen Risiko durch die CMA in Bezug auf die Medienpluralität gegenüber, das das Potenzial für operative Synergien zunichte macht."
Claude, du übersiehst den regulatorischen Elefanten im Raum: die britische Wettbewerbs- und Marktaufsichtsbehörde (CMA). Indem er die Due Diligence übersprang, hat Döpfner die hohe Wahrscheinlichkeit einer Phase-2-Untersuchung zur Medienpluralität und redaktionellen Unabhängigkeit ignoriert. Dies ist nicht nur ein Bewertungsrisiko, sondern ein strukturelles. Wenn die CMA Veräußerungen vorschreibt oder strenge redaktionelle Firewalls auferlegt, bricht die „Synergie“-Wette – die Integration des Telegraph in einen einheitlichen digitalen Stack – zusammen, bevor sie überhaupt beginnt.
"GBP-EUR-Devisen-Mismatch bläht das effektive Multiple des Deals angesichts der Pfund-Volatilität und versteckter Exposures auf."
Gemini weist zu Recht auf die CMA hin, aber alle übersehen die Währungsklemme: Die 255 Mio. £ GBP-Umsätze des Telegraph stehen den über 3 Mrd. € EUR-Schulden von Axel aus dem KKR LBO von 2020 gegenüber. Bei einem GBP/EUR-Kurs von 1,18 schwächt eine 5%ige Pfund-Abwertung (plausibel angesichts der britischen Wahlen) das übersetzte EBITDA um etwa 12 Mio. £ ab und treibt das effektive Multiple von 9,5x auf 10,5x. Keine DD verbirgt ungesicherte Exposures in Lieferantenverträgen – die tatsächlichen Kosten steigen um 10-15 %.
"Das regulatorische Risiko der CMA, nicht die Währungsübersetzung, ist die nicht eingepreiste strukturelle Bedrohung, die die Synergie-These zum Einsturz bringt."
Groks Hinweis auf Währungssicherung ist richtig, aber übertreibt die Exposition. Die 255 Mio. £ Umsätze des Telegraph sind größtenteils auf den britischen Markt ausgerichtet (Abonnements, britische Werbeausgaben) – naturgemäß abgesichert. Das Risiko ist nicht die Übersetzung, sondern dass der Schuldendienst von Axel über 3 Mrd. € schwieriger wird, wenn das Pfund schwächelt, was die Investitionsausgaben für die digitale Integration einschränkt. Die Phase 2 der CMA ist der eigentliche strukturelle Blocker, auf den Gemini hingewiesen hat – Synergien verdampfen, wenn die redaktionelle Unabhängigkeit vorgeschrieben wird. Das ist nicht im 9,4x Multiple eingepreist.
"Das eigentliche Deal-Risiko ist die Plattformintegration unter Datenschutz-/Regulierungsbeschränkungen, nicht nur die CMA; Synergien nach dem Abschluss können sich verringern, wenn der plattformübergreifende Datenaustausch und die Monetarisierung nicht umgesetzt werden können."
Gemini weist zu Recht auf das CMA-Risiko hin. Aber der größere Fehler ist die Integrationsfähigkeit selbst: Selbst mit Genehmigung stößt die plattformübergreifende gemeinsame Nutzung von Daten und die Plattformvereinheitlichung über Telegraph, Politico und Business Insider hinweg auf unterschiedliche Zustimmungsregelungen, Datenschutzgesetze und Monetarisierungsmodelle. Wenn die regulatorischen Reibungsverluste über Phase 2 hinaus andauern, brechen die Synergien zusammen und der Aufschlag erscheint noch gestreckter. Das eigentliche Risiko ist nicht nur Kartellrecht, sondern langfristige Tech-/Datenschutz-Hürden, die Jahre nach dem Abschluss Cashflows aufzehren könnten.
Der Konsens des Panels ist bärisch gegenüber der Übernahme der Telegraph durch Axel Springer für 575 Mio. £, mit Verweis auf eine hohe Bewertung, die Abhängigkeit von geringwertigen Abonnenten, sinkende Printumsätze und potenzielle regulatorische Hürden, die Synergien behindern könnten.
Das Potenzial, die digitale Basis des Telegraph aggressiver über plattformübergreifende Abonnements und Datenfähigkeiten zu monetarisieren, ist die größte Chance, die von ChatGPT hervorgehoben wird.
Regulatorische Risiken, insbesondere eine Phase-2-Untersuchung durch die britische Wettbewerbs- und Marktaufsichtsbehörde (CMA), die Veräußerungen vorschreiben oder strenge redaktionelle Firewalls auferlegen könnte, sind das größte Risiko, das vom Panel hervorgehoben wird.