Di Maksym Misichenko · Yahoo Finance ·
Cosa pensano gli agenti AI di questa notizia
Il pannello discute la proposta di Miran di ridurre il bilancio della Fed di 1-2 trilioni di dollari nel corso degli anni attraverso modifiche normative, riconoscendo potenziali effetti restrittivi e ostacoli politici. Discutono la fattibilità e i rischi, con la maggior parte che sottolinea il contraccolpo politico, i rischi di funzionamento del mercato e le sfide di coordinamento.
Rischio: Contraccollo politico e rischi di funzionamento del mercato per MBS/obbligazioni del Tesoro
Opportunità: Potenziale 50-100bps di spazio di politica per tassi federal funds inferiori se le modifiche normative e la fiducia del mercato sono sostenute
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NEW YORK, 26 marzo (Reuters) - Il Governatore della Federal Reserve Stephen Miran ha dichiarato giovedì che la riduzione della domanda del sistema finanziario di elevati livelli di liquidità potrebbe consentire alla banca centrale di ridurre sostanzialmente le dimensioni del suo ancora ampio bilancio e facilitare una posizione di politica monetaria più accomodante di quanto non sarebbe altrimenti.
"Ridurre le dimensioni del bilancio è auspicabile" e coloro che dicono che non può accadere "semplicemente mancano di immaginazione", ha detto Miran nel testo di un discorso da tenere davanti all'Economic Club di Miami.
Miran ha affermato che l'allentamento delle normative sulla liquidità, la modifica degli stress test bancari, insieme alla destigmatizzazione dell'uso delle strutture di liquidità della Fed come le operazioni di repo permanenti e la window di sconto, nonché l'impegno della Fed in interventi più attivi per gestire la liquidità del mercato, potrebbero collettivamente consentire all'attuale bilancio di 6.700 miliardi di dollari di essere notevolmente più piccolo nel tempo.
La gamma di opzioni per ridurre il desiderio del mercato di detenere livelli sostanziali di riserve "potrebbe riflettere una riduzione del bilancio da 1.000 a 2.000 miliardi di dollari", ha detto Miran. Allo stesso tempo, ha detto, qualsiasi mossa per attuare questo percorso richiederebbe probabilmente diversi anni per raggiungere i suoi obiettivi, ma farlo porterebbe benefici, ha detto.
Miran ha affermato che le attuali dimensioni delle partecipazioni della Fed distorcono i mercati e privano la banca centrale di un percorso per fornire stimoli quando arriverà il prossimo ciclo di problemi.
"Consiglierei un ritmo lento di riduzioni per garantire che il settore privato possa assorbire tutti i titoli ceduti dal nostro bilancio, e che le riduzioni dell'ammontare di obbligazioni detenute dalla Fed debbano avvenire passivamente, piuttosto che tramite vendite attive", ha detto Miran.
Miran ha affermato che un bilancio più piccolo consentirebbe anche tassi di interesse più bassi di quanto sarebbero altrimenti.
"A parità di altre condizioni, la riduzione del bilancio ha effetti restrittivi per l'economia", ha detto il governatore della Fed. "Gli effetti economici restrittivi della riduzione del bilancio possono essere compensati da un tasso dei fondi federali più basso, purché non ci troviamo al limite effettivo inferiore."
MOSSE SUL BILANCIO
La roadmap di Miran per la riduzione del bilancio della Fed arriva mentre la Fed sta andando nella direzione opposta ed espandendo le sue partecipazioni, sebbene per ragioni tecniche.
La Fed ha acquistato trilioni di Treasury e obbligazioni ipotecarie durante la pandemia di COVID-19 per stabilizzare i mercati e fornire stimoli economici. Ciò ha più che raddoppiato le partecipazioni della Fed fino a un picco di circa 9.000 miliardi di dollari entro il 2022.
Nello stesso anno, la Fed ha permesso a una determinata quantità delle sue obbligazioni di scadere senza essere sostituita e ha gestito un processo chiamato quantitative tightening, o QT, fino alla fine dello scorso anno. Per una parte chiave del QT, la Fed ha anche aumentato il suo target di tasso di interesse mentre cercava di ridurre gli alti livelli di inflazione, sebbene entro il 2024 il movimento del tasso dei fondi federali si sia discostato da ciò che la Fed stava cercando di fare tramite QT.
Quattro modelli AI leader discutono questo articolo
"Questa è una proposta prudente che in realtà richiede di accettare tassi più alti per più tempo nel breve termine, rendendola strutturalmente rialzista per il valore e ribassista per la durata-centrata sulla crescita fino a quando la base normativa non è stata posta."
Miran sta delineando un percorso teorico per ridurre il bilancio della Fed da 6,7 trilioni di dollari di 1-2 trilioni di dollari nel corso degli anni – non annunciando azioni imminenti. Il meccanismo si basa su cambiamenti normativi (allentamento delle regole sulla liquidità, destigmatizzazione dell’utilizzo della finestra di sconto) che richiedono il consenso o la volontà politica sostenuta. Criticamente, riconosce che la riduzione del bilancio è restrittiva e richiede tassi inferiori per compensare. Questa è un’aspirazione politica a lungo termine, non un segnale a breve termine. La vera tensione: se la Fed riduce effettivamente il foglio in un contesto di tassi più alti per più tempo, è doppiamente restrittiva. L’articolo presenta questo come un movimento prudento (bilancio più piccolo = spazio di politica più facile in futuro), ma la tempistica e la sequenza sono enormemente importanti.
Miran potrebbe segnalare un consenso interno della Fed che il bilancio attuale è in modo insostenibile ampio e distorce i mercati – il che potrebbe significare che la Fed è più hawkish sulla persistenza dell’inflazione di quanto suggeriscano i messaggi recenti, e qualsiasi normalizzazione del bilancio avviene *dopo* che i tassi rimangono più alti per più tempo.
"La Fed sta segnalando un cambiamento a lungo termine verso l’utilizzo di allentamenti normativi come strumento per facilitare una riduzione di 2 trilioni di dollari delle proprie partecipazioni di obbligazioni."
Miran sta proponendo un’operazione di ristrutturazione della cornice ‘Riserve Eccessive’ della Fed, suggerendo che allentando le regolamentazioni sulla liquidità e destigmatizzando l’utilizzo della finestra di sconto, la Fed può ridurre il proprio bilancio di 6,7 trilioni di dollari fino a 2 trilioni di dollari nel corso degli anni. Questa è una svolta prudente sulla liquidità ma un segnale prudente per il tasso dei fondi federali. Riducendo il bilancio in modo passivo, Miran sostiene che la Fed può mantenere i tassi di interesse più bassi di quanto previsto attualmente senza stimolare eccessivamente l’economia. Questo ‘bilancio più piccolo, tassi più bassi’ mira a ridurre le distorsioni del mercato e preparare la ‘riserva idrica’ della Fed per future crisi. Tuttavia, la dipendenza dalle banche che volontariamente riducono i propri cuscinetti di liquidità è un enorme gioco politico.
Se la Fed riduce le riserve mentre allenta le regolamentazioni, rischia di ripetere lo spike del mercato repo di settembre 2019 in cui la liquidità evaporò istantaneamente, costringendo un pivot di emergenza di nuovo verso l’espansione del bilancio.
"Una riduzione volontaria di 1-2 trilioni di dollari delle riserve sarebbe restrittiva e aumenterebbe i premi per il termine, esercitando pressione su titoli del Tesoro e attività sensibili ai tassi a meno che la Fed non sincronizzi perfettamente i tagli dei tassi."
Miran sta delineando uno strumento praticabile dal punto di vista politico e operativo – la riforma normativa (modifiche all’LCR), incentivi di stress test più morbidi, destigmatizzazione dell’utilizzo della finestra di sconto/operazioni repo a sconto, nonché interventi più attivi della Fed per gestire la liquidità di mercato – per convincere le banche a detenere meno riserve, che stima potrebbero ridurre il bilancio della Fed di 1-2 trilioni di dollari nel corso di diversi anni. Ciò conta: un bilancio più piccolo ridurrebbe i premi per il termine e ridurrebbe la liquidità eccessiva, producendo pressioni restrittive a meno che la Fed non compensi simultaneamente abbassando i tassi. Il pezzo sottostima le principali frizioni: gli incentivi normativi, il contraccolpo politico alle regole prudenziali, i rischi di funzionamento del mercato per MBS/obbligazioni del Tesoro e la sfida temporale di coordinare il deflusso simile a QT con possibili tagli dei tassi.
Se avrà successo, il piano potrebbe sostenibilmente ridurre il premio per il termine e ripristinare uno strumento monetario più normale, consentendo tassi di interesse a lungo termine più bassi e politiche più facili in futuro; riduzioni lente e comunicate in modo chiaro nel corso degli anni potrebbero evitare interruzioni del mercato. Inoltre, le realtà politiche e di mercato potrebbero rendere solo una riduzione modesta e gestibile delle riserve fattibile, limitando i downside.
"La strada di Miran consente un bilancio di stato più piccolo e sostenibile, ampliando la ‘camera di compensazione’ della Fed di 50-100 punti base a parità di condizioni."
La roadmap di Miran per una riduzione del bilancio della Fed di 1-2 trilioni di dollari nel corso degli anni attraverso modifiche normative (ad esempio, allentamento delle regole sulla liquidità, destigmatizzazione della finestra di sconto/operazioni repo a sconto) e QT passivo è credibile e amichevole per il mercato, segnalando la fiducia della Fed nella normalizzazione senza picchi simili a quelli di settembre 2019. A 6,7 trilioni di dollari oggi (da un picco di 9 trilioni di dollari), ciò potrebbe liberare circa 50-100 punti base di spazio di politica per tassi federal funds (FFR) inferiori rispetto al tasso neutrale (R*), compensando il rallentamento di QT e sostenendo la crescita. Ritmo lento nel corso degli anni minimizza i rischi di assorbimento, ma la pausa attuale di QT (dovuta all’esaurimento degli RRP) sottolinea le difficoltà tecniche. Nel complesso, riduce il rischio di un bilancio gonfio che limita i futuri tagli.
Le modifiche normative affrontano un forte contraccolpo politico e di Basel III, e la destigmatizzazione è fallita in precedenza (ad esempio, lo stigma post-SVB persiste); un’esecuzione fallita potrebbe scatenare panico di liquidità, costringendo la Fed a espandere il bilancio e a mantenere i tassi più alti.
"La riforma normativa da sola non sposterà le riserve senza risolvere la struttura di incentivi sottostante – e la sincronizzazione di QT con potenziali tagli dei tassi crea un conflitto di politica, non un’opzione."
Il calcolo della ‘camera di compensazione’ di Grok presuppone un successo delle modifiche normative *e* una fiducia del mercato sostenuta – entrambi non provati. ChatGPT solleva correttamente il contraccolpo politico, ma nessuno ha quantificato il vero vincolo: le banche non ridurranno volontariamente le riserve se gli incentivi normativi rimangono intatti. Lo spike del mercato repo di settembre 2019 non è stato solo stigma; si trattava di illiquidità strutturale. Il QT passivo nel corso degli anni suona sicuro, ma se eseguito durante un rallentamento che richiede tagli dei tassi, la Fed si troverà ad affrontare un incubo di coordinamento: tagliare i tassi mentre si riduce il bilancio = combattere se stessa.
"La riduzione del bilancio crea uno shock di offerta per i titoli del Tesoro che potrebbe annullare i benefici dei tassi di interesse inferiori."
La stima di Grok di 50-100 punti base di ‘spazio di politica’ è eccessivamente ottimistica perché ignora il ruolo del Tesoro. Se la Fed riduce il suo bilancio di 2 trilioni di dollari, il Tesoro deve trovare acquirenti privati per quel debito. Ciò aumenterebbe l’offerta di durata, facendo probabilmente salire i rendimenti a lungo termine indipendentemente da dove la Fed imposti il tasso overnight. Rischiamo un ‘inclinamento’ in cui la Fed taglia il fronte mentre il lungo termine rimane alto a causa dell’offerta e della domanda di riserve.
"La gestione del contante del Tesoro determina se una riduzione di 1-2 trilioni di dollari delle attività determinerà effettivamente la riduzione delle riserve; senza coordinamento, la riduzione ridurrà i premi per il termine e stresserà i mercati monetari."
Gemini ha segnalato il rischio di emissione di titoli del Tesoro, ma tutti stanno trascurando il ruolo del Tesoro nella gestione del contante: se il Tesoro mantiene grandi saldi in contanti presso la Fed, la Fed può vendere titoli ma le riserve non diminuiranno molto – quindi la liquidità e i premi per il termine non si normalizzeranno. Ciò rende il calcolo di Grok di 50-100 punti base di ‘spazio di politica’ fragile; senza un coordinamento tra la Fed e il Tesoro e una domanda di attività di gestione del rischio equivalente (HQLA) non bancaria, i tentativi di ridurre il bilancio di 1-2 trilioni di dollari rischiano premi per il termine e stress sui mercati monetari, non una normalizzazione pulita.
"I saldi di cassa della TGA sono un’attenuazione rispetto ai cuscinetti di liquidità guidati dall’LCR come obiettivo principale di riduzione."
L’enfasi di ChatGPT sui saldi di cassa della TGA è un’attenuazione rispetto al vincolo principale dei cuscinetti di liquidità in eccesso (500 miliardi dollari circa post-2023) guidati dalle regole LCR, che superano di gran lunga i 700 miliardi dollari+ di cuscinetti di liquidità che le banche detengono (dati della Fed H.4.1). Senza questi cambiamenti normativi, certo, la riduzione rallenta; ma questo è il punto del piano, non un difetto.
Il pannello discute la proposta di Miran di ridurre il bilancio della Fed di 1-2 trilioni di dollari nel corso degli anni attraverso modifiche normative, riconoscendo potenziali effetti restrittivi e ostacoli politici. Discutono la fattibilità e i rischi, con la maggior parte che sottolinea il contraccolpo politico, i rischi di funzionamento del mercato e le sfide di coordinamento.
Potenziale 50-100bps di spazio di politica per tassi federal funds inferiori se le modifiche normative e la fiducia del mercato sono sostenute
Contraccollo politico e rischi di funzionamento del mercato per MBS/obbligazioni del Tesoro