スコット・ベッセントは市場のパニックを定義し、そして誤ってAIの最大の弱点を診断した

<p>スコット・ベッセントが市場のパニックを定義し、AIの最大の ​​問題を偶然診断した</p>
<p>ニック・リヒテンベルク</p>
<p>5分で読める</p>
<p>スコット・ベッセントは35年間市場を見てきた。彼は通貨の崩壊、住宅バブルの崩壊、そして国家債務危機のスローモーションでの爆発を見てきた。だから、財務長官が先週、The Master Investor Podcastでウィルフレッド・フロストと対談し、市場について実際に彼を悩ませていること、つまり値動きではなく、本当の恐怖について尋ねられたとき、彼の答えは欺瞞的に正確だった。</p>
<p>「市場は上下します」とベッセントは言った。「重要なのは、それらが継続的で機能していることです。私の35年のキャリアの中で、人々がパニックになるのは、価格発見ができないとき、市場が閉鎖されるとき、ゲート制の脅威があるとき、そのようなことです。」</p>
<p>それは、システミックリスクの、手際の良い、ベテラン投資家による定義だ。ボラティリティは問題ない、と彼は示唆した。ボラティリティは情報だ。真の危機は、価格を生み出すメカニズムが完全に崩壊したときに訪れる。つまり、買い手と売り手がもはや信頼できる方法でお互いを見つけ、その価値について合意できなくなったときだ。</p>
<p>ベッセントは債券市場とホルムズ海峡について話していた。しかし、彼はAI株（あるいはその欠如）についても同様に話していたかもしれない。</p>
<p>本当の問題は売りではない</p>
<p>AI ​​トレードは急騰し、その後、表面上は通常の調整のように見えるが、構造的には異質な形で崩壊した。Nvidiaは前四半期に前年同期比73%の増収を記録したが、株価は下落した。マグニフィセント7は年初来約7%下落した。DeepSeekは2025年1月にセクターを揺るがし、その余震はまだ完全に収まっていない。表面的には、これはローテーションやバリュエーションのリセットとして読み取れる。しかし、その下では、ベッセントの定義に近いものが働いている。</p>
<p>問題はAI株が下落していることではない。問題は、誰もその価値がいくらになるべきかを信頼できる方法で知らないことだ。つまり、意味のある意味での価格発見は、何年も深刻に損なわれてきたということだ。そして、その問題は、公的市場の売りが示唆するよりも実際には悪い。なぜなら、AIにおける最も影響力のあるプレイヤーは、市場価格の対象になったことが一度もないからだ。</p>
<p>OpenAIの価値は8400億ドルだ。あるいは、その最新の資金調達ラウンドはそう示唆している。Anthropicの評価額は3800億ドル。xAIは2500億ドル。これらの数字は価格ではない。それらは、セクターを上方修正することに巨額のインセンティブを持つ少数の投資家間の、私的な取引で設定された交渉されたフィクションだ。継続的な市場はなく、日々の清算メカニズムもなく、仮説をストレスチェックする空売りの軍隊もない。あるのは最後のラウンドだけだ。それは、最も最近の信者が支払いに同意した額だ。ベッセント自身の定義によれば、これは彼が最も恐れる状況だ。ボラティリティではなく、価格発見の完全な欠如だ。</p>
<p>余震は下流に動き始めている。過去2年間、AIインフラ、データセンターの建設、従来の銀行融資が手を出さなかったハイパースケーラーのサプライチェーンに資金を提供するために殺到したプライベートクレジット市場が、市場に余震を送っている。ジェイミー・ダイモンは2025年10月に、この分野の企業であるFirst Brandsが破産を申請した際に、「ゴキブリ」について記憶に残る警告を発した。今年の2月には、別の企業であるBlue Owlが、引き出しの制限を試みたことで市場をさらに動揺させた。Fortuneのショーン・タリーは今月初めに、このセクターで2560億ドルの潜在的な破綻について警告した。</p>
<p>公的市場がNvidiaの利益率が持続可能かどうか、あるいは予測される6500億ドルのAI設備投資が実際にリターンを生み出すかどうかを疑問視し始めると、それらの仮説に基づいて構築されたプライベートファイナンスの連鎖全体が、より不安定に見え始める。プライベートクレジットにはティッカーがない。リアルタイムで再価格設定されない。デフォルト、再構築、ファンドゲートで再価格設定される。まさにベッセントが35年間恐れていた市場イベントの種類だ。</p>
<p>実証されたキャッシュフローではなく、ナラティブの勢いに基づいて資本がセクターに殺到すると、価格はシグナルではなくなる。それらは投票になる。そして投票は、価格とは異なり、正しい必要はない。AIにおけるその区別のための請求書は、公的・私的の両方の分割で同時に届く可能性がある。</p>
<p>それはベッセントが債券市場で恐れている状況だ。ボラティリティではなく、信頼できる価格設定の欠如だ。AIエクイティは、少なくとも2022年以来、まさにその状況で生きている。</p>
<p>群衆が85%の確率で正しいとき</p>
<p>ベッセントにはこのためのフレームワークもある。それは、同じインタビューで共有したものだ。「群衆は85%か90%の確率で正しい」と彼はフロストに語り、彼を世代で最も成功したヘッジファンドマネージャーの一人にしたマクロ投資の考え方を説明した。「本当に重要なのは、物事が転換するとき、あるいはコンセンサスとは異なる結果を想像できるとき、そのときに本当にお金を稼ぐことができるということです。」</p>
<p>彼は、為替レートメカニズム危機における英国ポンドに対する自身の賭け（彼とジョージ・ソロスがイングランド銀行を「破綻」させるのを助けたとき）と、10年間にわたる日本円のショートを挙げた。どちらの状況でも、エリートコンセンサスは、後から見ればほとんど恥ずかしいほど明白な誤価格設定を中心に固まっていた。どちらの場合も、問題は市場がボラティリティがあったことではなかった。問題は、市場が正しく価格設定するのをやめ、現実が再び主張したときに激しく反発したことだった。</p>
<p>それはまさに、AI投資家が今直面している緊張関係だ。問題はAIが変革的かどうかではない。それはほぼ間違いなくそうだ。ベッセントがキャリアをかけて問い続けてきた質問は、ウォール街が3年間尋ねるのを忘れていた質問だ。いくらで？そしてさらに重要なのは、今、その質問に正直に答えるメカニズムは存在するのか？</p>
<p>ライフガードの教訓</p>
<p>インタビューのある時点で、ベッセントは10代の頃のライフガードとしての経験を振り返り、投資と政治の両方に持ち越された教訓と呼ぶものを提示した。「溺れている人はあなたを引きずり込もうとします」と彼は言った。「溺れている人の多くは、ただ立っているだけで救うことができます」と彼は付け加えた。「だから、多くの人がパニックになって、水の中にいるのです。」</p>
<p>それは、現在のAIの瞬間のための印象的なイメージだ。次に市場が溺れていると思ったとき、それは浅瀬でパニックになっているだけで、深さを測れないままじたばたしているだけかもしれない。なぜなら、その底、つまり現実的で、地に足のついた、ファンダメンタルな価値が、はっきり確立されたことがないからだ。価格発見は、今日何かの価値がいくらかを教えてくれるだけではない。それは、あなたが立っているのか泳いでいるのかを教えてくれる。</p>
<p>この記事のために、Fortuneのジャーナリストは生成AIをリサーチツールとして使用した。編集者が公開前に情報の正確性を検証した。</p>