รางวัลโนเบลสาขาเศรษฐศาสตร์มอบให้ โรเบิร์ต อี. ฮอลล์ และ ไมเคิล วูดฟอร์ด

“คณะกรรมการโนเบลกำลังให้รางวัลแก่กรอบงานที่กำลังประสบปัญหามากขึ้นเรื่อยๆ ในการประนีประนอมเสถียรภาพทางทฤษฎีที่ 'มองไปข้างหน้า' กับความเป็นจริงของเศรษฐศาสตร์มหภาคสมัยใหม่ที่ไม่มีความแน่นอนและมีข้อจำกัดด้านอุปทาน”

การยอมรับรางวัลโนเบลของฮอลล์และวูดฟอร์ดเป็นการให้เหตุผลแก่กรอบการทำงาน 'เศรษฐศาสตร์สำนักเคนส์ใหม่' ซึ่งเป็นนโยบายหลักของธนาคารกลางมานานหลายทศวรรษ โดยเฉพาะการเน้นการชี้นำไปข้างหน้าและความคาดหวังที่มีเหตุผล แม้ว่าสิ่งนี้จะให้รากฐานทางทฤษฎีสำหรับการกำหนดเป้าหมายเงินเฟ้อ แต่มันก็สมมติว่าผู้เข้าร่วมตลาดเป็นผู้กระทำการที่มีเหตุผลซึ่งประมวลผลการสื่อสารของธนาคารกลางด้วยความเที่ยงตรงสูง ในความเป็นจริง วงจรเงินเฟ้อหลังปี 2020 ชี้ให้เห็นว่าแบบจำลองเหล่านี้ประเมินข้อจำกัดด้านอุปทานที่เหนียวแน่นและผลกระทบที่ล่าช้าของการกระตุ้นทางการคลังต่ำเกินไป ปัจจุบันตลาดมองว่าแบบจำลองเหล่านี้เป็นแบบกำหนดตายตัวมากเกินไป ซึ่งอาจนำไปสู่ข้อผิดพลาดด้านนโยบายหากธนาคารกลางให้ความสำคัญกับ 'เสถียรภาพ' ทางทฤษฎีมากกว่าความเป็นจริงที่ยุ่งเหยิง ไม่เป็นเชิงเส้นของภาวะสินค้าโภคภัณฑ์ทั่วโลกและห่วงโซ่อุปทานที่แตกกระจาย

“รางวัลโนเบลสำหรับทฤษฎีการเงินอายุ 40 ปี สะท้อนถึงฉันทามติ ไม่ใช่ความก้าวหน้า และโมเดลฉันทามติก็ล้มเหลวอย่างเห็นได้ชัดในการป้องกันการช็อกทางเศรษฐกิจมหภาคเมื่อเร็วๆ นี้”

นี่คือการประกาศตามธรรมเนียมซึ่งไม่มีผลกระทบต่อตลาดแต่อย่างใด งานของ Hall และ Woodford เกี่ยวกับ microfoundations และ forward guidance มีมานานหลายทศวรรษแล้ว ซึ่งถูกผนวกเข้ากับคู่มือการปฏิบัติงานของ Fed/ECB มาตั้งแต่ช่วงวิกฤตปี 2008 รางวัลนี้เป็นการยืนยันแนวคิดที่ยอมรับกันโดยทั่วไปอยู่แล้ว แทนที่จะเป็นการส่งสัญญาณถึงการคิดแบบใหม่ สิ่งที่น่าสังเกตคือ สถาบันฯ ให้เครดิตแบบจำลองเหล่านี้ว่า 'จัดการกับภาวะเศรษฐกิจถดถอย' แต่เราเพิ่งผ่านพ้นภาวะเงินเฟ้อสูงสุดในรอบ 40 ปี และการขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างรุนแรงที่สร้างความประหลาดใจให้กับตลาด หากแบบจำลองเหล่านี้สามารถคาดการณ์ได้จริง ปี 2021-2023 ก็ไม่ควรทำให้ใครต้องประหลาดใจ คำถามที่แท้จริงไม่ใช่ว่ากรอบการทำงานของพวกเขามีประโยชน์หรือไม่ ซึ่งก็มีประโยชน์ แต่เป็นคำถามว่าธนาคารกลางต่างๆ ได้เชี่ยวชาญผลกระทบอันดับสองของ forward guidance เองแล้วหรือไม่ (การควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทน ความเสี่ยงด้านเสถียรภาพทางการเงิน ฟองสบู่สินทรัพย์)

“ความน่าเชื่อถือของนโยบายและจังหวะเวลาเป็นสิ่งสำคัญ แต่แบบจำลองเศรษฐกิจมหภาคเพียงอย่างเดียวไม่สามารถรับประกันวงจรที่มั่นคงได้เมื่อเผชิญกับแรงกระตุ้นด้านอุปทานที่ต่อเนื่องและข้อจำกัดด้านหนี้สิน”

แม้ว่างานของ Hall และ Woodford จะเป็นรากฐานของทฤษฎีธนาคารกลางและให้เหตุผลสำหรับคู่มือการชี้นำไปข้างหน้า (forward-guidance) แต่การได้รับรางวัลโนเบลกลับมองข้ามข้อจำกัด: แบบจำลองอาศัยตัวแทนที่เป็นตัวแทน (representative agents) ความคาดหวังที่มีเหตุผล (rational expectations) และกลไกการส่งผ่านที่ราบรื่น (smooth transmission mechanisms) ซึ่งมักจะพังทลายภายใต้แรงกระแทกด้านพลังงาน พลวัตหนี้ หรือแรงเสียดทานทางการเงิน บทความนี้บอกเป็นนัยถึงนโยบายที่ 'ทันเวลา' ที่ช่วยลดจุดสูงสุด แต่ในทางปฏิบัติ ความล่าช้าของนโยบาย ข้อจำกัดทางการเมือง และความเสี่ยงด้านความน่าเชื่อถือตามเงื่อนไข (conditional credibility risk) อาจนำไปสู่ความผิดพลาด โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่ออัตราเงินเฟ้อมีความคงทนหรือข้อจำกัดด้านอุปทานยังคงอยู่ รางวัลนี้ตอกย้ำแกนกลางของความเชื่อมั่นสำหรับกรอบการทำงานเศรษฐกิจมหภาค แต่ตลาดก็ยังคงเผชิญกับความเสี่ยงหาง (tail risks) จากภูมิรัฐศาสตร์ สภาพภูมิอากาศ และความอ่อนไหวของงบดุลที่แบบจำลองพยายามประเมินราคาได้ยาก สิ่งนี้ไม่ได้ทำให้การดำเนินนโยบายไร้ความหมาย เพียงแต่ทำให้มันไม่สมบูรณ์แบบ

“รางวัลดังกล่าวไม่ได้เพิ่มข้อมูลเชิงนโยบายหรือข้อมูลผลประกอบการใดๆ ที่จะเปลี่ยนแปลงการกำหนดราคาของตลาดในวงกว้าง”

รางวัลโนเบลที่มอบให้กับฮอลล์และวูดฟอร์ดเป็นการยืนยันแบบจำลองพลวัตที่ได้รับการยอมรับมายาวนาน ซึ่งปัจจุบันชี้นำการชี้นำไปข้างหน้าของเฟดและอีซีบี และกฎทางการคลัง ตลาดได้กำหนดราคาในกรอบการทำงานเหล่านี้มาหลายปีแล้ว ดังนั้นการประกาศดังกล่าวจึงไม่ได้ให้การคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อใหม่ เส้นทางอัตรา หรือข้อมูลงบดุล การยอมรับรากฐานระดับจุลภาคจะไม่เปลี่ยนแปลงความน่าจะเป็นของนโยบายระยะสั้นหรือแนวโน้มผลกำไรขององค์กร ผลกระทบรองใดๆ ต่อความเชื่อมั่นจะกระจายไปและสะท้อนอยู่ในพรีเมียมระยะเวลาปัจจุบันและการประเมินมูลค่าตราสารทุนแล้ว