Ken Griffin: la IA es "casi con seguridad" una burbuja mientras EE.UU. paga las facturas de Anthropic y OpenAI

Ken Griffin dice que la IA es "casi con certeza" una burbuja mientras la América corporativa abre sus facturas de Anthropic y OpenAI

El hombre que dirige uno de los fondos de cobertura más rentables del mundo y el mayor creador de mercado de Estados Unidos tiene una palabra para la operación de IA, y empieza por "b".

Hablando en la Future of Global Markets Conference en Nueva York el martes, el fundador de Citadel, Ken Griffin, dijo a Bloomberg que los inversores están "casi con certeza" en medio de una burbuja de inteligencia artificial, ya que muchas empresas todavía están calculando cuánto gastarán en la tecnología y qué, exactamente, están obteniendo a cambio.

"La América corporativa ha sido muy desigual en su capacidad para extraer valor de sus modelos de IA. Creo que toda la América corporativa está mirando sus facturas de Anthropic y OpenAI y diciendo: 'De acuerdo, tenemos que pensar en cómo asegurarnos de que estamos obteniendo productividad de esto'".

Eso podría ser un problema porque, como demostró BCA Research esta semana, hasta ahora la IA no ha producido una aceleración a nivel de toda la economía en el crecimiento de la productividad. De hecho, ajustado por los cambios en las tasas de utilización, el crecimiento de la productividad total de los factores fue cero en el segundo trimestre. Dicho de otra manera, ¡no ha habido ningún impulso de productividad de la IA!

Y por si a alguien se le ocurrió que era una frase de relleno:

"Cualquier transformación radical de nuestra economía generalmente está entrelazada con una burbuja. Estas burbujas, si queremos usar esa palabra, a menudo coinciden con estas gigantescas transformaciones tecnológicas".

En otras palabras, el hombre mejor pagado de la sala piensa que la sala está en una burbuja, y no tiene problema en decirlo en voz alta. Lo cual, para los lectores habituales, sonará familiar: hemos estado advirtiendo desde el pasado mes de octubre que el auge de la IA se basa en la deuda, y últimamente el mercado ha empezado a hacer la advertencia por nosotros.

Sin duda, a nadie le importará que esto sea una burbuja... hasta que el mercado se desplome, momento en el que todos gritarán que nadie les advirtió con antelación. Y así, de la nada, nace el nuevo TBTF.

"Mirando sus facturas"

El momento de Griffin fue impecable, quizás demasiado impecable. Horas antes, el WSJ revisó un borrador fresco del S-1 de Anthropic, que desglosamos en "S-1 Actualizado de Anthropic: una pérdida de medio año de 80.700 millones de dólares, una tabla de cómputo de 750.000 millones de dólares y una advertencia de 'incidente catastrófico'". La versión corta: Anthropic registró 16.300 millones de dólares en ingresos en la primera mitad de 2026, registró una pérdida neta GAAP de 80.700 millones de dólares (aproximadamente 72.000 millones de dólares de los cuales son una revaluación no monetaria de instrumentos financieros, dejando una pérdida subyacente aún considerable de ~8.700 millones de dólares) y ha firmado más de 600.000 millones de dólares en contratos de cómputo mayoritariamente no cancelables, con conversaciones en curso para otros 150.000 millones de dólares. Eso llevaría la factura a hasta 750.000 millones de dólares.

Nuestra reacción al titular de los ingresos fue, bueno, breve:

*ANTHROPIC TUVO 16.300 MILLONES DE DÓLARES EN INGRESOS EN LA PRIMERA MITAD DE 2026: WSJ ¿eso es todo?
— zerohedge (@zerohedge) 20 de octubre de 2026
Así es como se ve en un gráfico: eventualmente alguien tiene que pagar por las barras azules, y Griffin acaba de decirnos que los clientes están empezando a revisar las facturas.

Griffin, por su parte, dijo que el éxito de Anthropic finalmente dependerá de demostrar a los inversores que sus modelos son imprescindibles en todas las industrias. Esa es una tarea difícil cuando el precio del producto sigue bajando (y eso ignora el hecho de que, a medida que "todas las industrias" encuentran que los modelos son indispensables, despide a "casi todos" los trabajadores empleados actualmente, lo que lleva a una depresión laboral). Como mostramos la semana pasada, los precios de los tokens de Anthropic se han desplomado a un mínimo histórico:

Los precios a la baja y el crecimiento desacelerado son una combinación complicada para una empresa con obligaciones fijas de pago o retiro a diez años. También es la razón por la que los inversores de la IPO redujeron la valoración a 1,5 billones de dólares la semana pasada después de que los números del tercer trimestre de Anthropic mostraran que la tasa de crecimiento secuencial se estaba frenando. Dicho de otra manera, la factura sigue aumentando y el precio por unidad sigue bajando, y la brecha es lo que se supone que debe financiar la IPO.

De "basura" a "deprimido" a "era dorada"

Para ser justos con Griffin, sus opiniones sobre la IA han tenido un año bastante movido. Hablando en Davos en enero, llamó a la IA basura, según Bloomberg. En mayo, dijo a una audiencia en la Stanford Business School que estaba deprimido por todo lo que la IA podía lograr. El martes adoptó un tono más optimista, argumentando que la tecnología desatará una ola de nueva formación empresarial en EE. UU.:

"Se está viendo la amenaza a los trabajos de cuello blanco; como propietario de un negocio, se está viendo cómo sus fosos competitivos son rellenados por excavadoras. Al mismo tiempo, se está pensando que esta será una era dorada para los emprendedores".

Basura, luego deprimente, luego una era dorada que resulta ser una burbuja. Tres puntos de vista en diez meses es aproximadamente cómo el mercado ha negociado la IA también, así que tal vez solo está siendo coherente.

Griffin también se remontó a los días anteriores al estallido de la burbuja puntocom y a algunos de los modelos de negocio "fantasiosos" de esa época:

"Las empresas que están al otro lado de esa burbuja son los líderes del mercado durante décadas. Ojalá hubiera conservado mis acciones de Amazon en ese momento".

Un punto justo, con una nota al pie: cualquiera que haya conservado sus acciones de Amazon a través de ese momento primero tuvo que soportar una caída de más del 90%. Los ganadores al otro lado de una burbuja tienden a llegar allí por el camino difícil.

Goldman: La amplitud está en su punto más estrecho desde la burbuja puntocom

Griffin no es el único que recurre a la analogía del 2000. El estratega jefe de renta variable de EE. UU. de Goldman, Ben Snider, en su último US Weekly Kickstart (disponible para suscriptores pro), señala que con el S&P 500 a solo un 2% de su máximo histórico, pero la acción mediana del S&P 500 a un 15% de su máximo, la medida preferida de amplitud de Goldman "se mantiene cerca de su nivel más estrecho desde la burbuja puntocom".

Snider también aborda la cuestión de la "productividad" que planteó Griffin, desde el lado de las ganancias. Espera que el crecimiento de las EPS del S&P 500 se desacelere del 29% en 2026 al 18% en 2027 (ajustando las distorsiones contables) y advierte que "la desaceleración del crecimiento de la inversión en IA será un viento de cola menguante". ¿Qué tan grande es ese viento de cola? El equipo de ventas de Asia de Goldman (Dani Wojdyla) lo expresa sin rodeos en la nota de esta semana "Positioning Reset": "El gasto de capital en IA está contribuyendo actualmente a la mitad del crecimiento de las EPS del S&P 500", un impulso que Goldman espera "que disminuya a medida que el crecimiento del gasto de capital se desacelere y la depreciación aumente".

Traducción: la mitad del crecimiento de las ganancias por las que el mercado está pagando proviene de empresas que gastan dinero en IA, lo que se refleja como ingresos de otros... y eventualmente como depreciación de todos. La lectura inicial del tercer trimestre ya muestra que la pendiente está cambiando: el 53% de las empresas del S&P han superado las EPS de consenso hasta ahora, por encima del promedio de 25 años del 50%, pero muy por debajo de la tasa del 64% de los últimos cuatro trimestres.

La semana pasada, Tony Pasquariello de Goldman argumentó que la amplitud "no está tan mal"... luego mencionó dos veces la burbuja puntocom, incluido un comodín de suministro para 2027 que podría aumentar la oferta neta de acciones de EE. UU. en la mayor cantidad desde el año 2000. La IPO de Anthropic, por supuesto, es una gran parte de ese comodín.

En BofA, el equipo de Michael Hartnett ha hecho los cálculos de la burbuja sobre la concentración. La concentración máxima en las principales burbujas de los últimos dos siglos se agrupó alrededor del 40% (las ferrocarrileras fueron la excepción con el 63%). El "Big 10 de IA" (Mag 7 más Broadcom, AMD y Micron) alcanzó recientemente el 42%, por encima del pico del 41% del TMT en 2000:

Nada dice "mercado saludable" como un gráfico donde la lectura actual se sitúa entre los Nifty Fifty y Japón en 1989.

El crédito llegó primero

Si los inversores en renta variable solo ahora están descubriendo la palabra "burbuja", el mercado de crédito la ha estado valorando durante semanas. Según la estratega de crédito de USD de Goldman, Amanda Lynam, en su Global Credit Trader, "IA, Crédito y un Mayor Costo de Capital" (también disponible para suscriptores pro), los diferenciales de USD HY relacionados con la IA se ampliaron 25 pb a 360 pb sobre los Treasuries, en comparación con solo 2 pb para los emisores no relacionados con la IA, con los emisores de centros de datos a la cabeza:

Incluso los estrategas de Goldman, que acaban de pasar a una posición tácticamente sobreponderada en renta variable en su último GOAL Kickstart, conceden el punto en la misma nota:

"Las preocupaciones sobre los rendimientos del gasto de capital en IA y la financiación se están reflejando cada vez más en el crédito: los diferenciales de CCC-BB, los CDS de hiperscaladores y los OAS de neocloud se han ampliado, con el último movimiento particularmente agudo para los emisores de neocloud".

Así que Goldman está largo en las acciones y corto en el crédito, mientras que el crédito es el que envía la advertencia. Su propio Indicador de Apetito por el Riesgo acaba de "ponerse negativo por primera vez desde marzo de 2026", con los cinco subcomponentes a la baja en el último mes. Alcista, quizás... pero no exactamente confiado.

La brecha entre renta variable y crédito es cruda. Como mostró la mesa de canastas de Goldman en un gráfico que destacamos en "Trick Or Treat", las acciones de hiperscaladores estaban aproximadamente un 15% más bajas la última vez que los diferenciales de crédito de hiperscaladores estuvieron tan amplios:

Y la pila de deuda solo se está haciendo más grande. El equipo de crédito de Goldman espera que la financiación de proyectos más la emisión directa de hiperscaladores alcancen los 720.000 millones de dólares en 2027, frente a los 37.000 millones de dólares de financiación de proyectos en todo 2025, con riesgos "firmemente inclinados al alza":

Las grietas ya se están mostrando donde el capital se encuentra con la realidad. Elice de Corea se desplomó un 32% en su debut a pesar de una tramo minorista 400 veces suscrita, y Nextdc de Australia implosionó un 45% y está considerando la fuerza mayor ya que los manifestantes detienen el suministro eléctrico a su campus de Melbourne. Aquí está la lista actualizada de bajas:

Fink: La burbuja no puede dejar de inflarse

No todos en la alta dirección están de acuerdo con Griffin, o más bien están de acuerdo, simplemente no ven ninguna salida. Menos de un día después de los comentarios del CEO de Citadel, Larry Fink de BlackRock tomó el lado opuesto, advirtiendo en Bloomberg TV desde el Diálogo Global de Berlín que el verdadero peligro es construir demasiado lentamente. Según Bloomberg:

"Si no construimos estos centros de datos, es realmente más inflacionario porque el costo de la computación es muy alto en este momento. Y cuanto más rápido podamos construir más centros de datos, más computación tendremos, más rápido podremos reducir el costo".

Por cierto, este es precisamente el punto que hicimos hace un mes:

Cuantos más centros de datos se activen, más rápido explotará esta burbuja
— zerohedge (@zerohedge) 25 de septiembre de 2026
Y, solo para aumentar las apuestas, Fink agregó que "Si ralentizamos la construcción de esta tecnología, creo que realmente pone en peligro la economía". (Christian Sewing de Deutsche Bank, para lo que vale, también restó importancia a los temores de burbuja de Griffin el miércoles).

Traducción: la burbuja es demasiado importante para dejar de inflarse. Viniendo del jefe de una firma cuyo brazo de infraestructura es uno de los mayores compradores de centros de datos del planeta, tal vez eso no sea una gran sorpresa.

Fink tiene razón en el cuello de botella físico, y es uno que hemos estado machacando durante meses: la restricción es la energía, los permisos y los vecinos enojados, por lo que seguimos argumentando que la generación "detrás del medidor" debería ser obligatoria para los nuevos campus. El fiasco de Nextdc en Melbourne es precisamente esa restricción en acción, y también lo son los miles de millones en chips Nvidia acumulando polvo en los almacenes de Amazon porque no hay dónde enchufarlos.

Pero el resto de su argumento choca con los números anteriores. Si la computación es tan escasa y cara, es extraño que los precios de los tokens de Anthropic acaben de alcanzar un mínimo histórico y su crecimiento de ingresos se esté desacelerando (gracias a los modelos de código abierto chinos, que Dario está desesperado por prohibir a nivel soberano). Más importante aún, construir más rápido significa pedir prestado más rápido, y el propio Fink señaló el problema en la misma entrevista:

"Estamos en un momento en el que finalmente estamos desbloqueando capital privado, y la competencia por el capital es tan grande como jamás la he visto en mi carrera profesional".

También dijo que los rendimientos de los bonos están "parpadeando", y agregó: "Despiértese, gobierno federal. Nuestros déficits están empezando a tener problemas importantes". Junte las dos cosas y obtendrá el compromiso que hemos estado describiendo durante meses: cada dólar adicional de deuda de IA compite con el déficit de aproximadamente 2 billones de dólares del Tío Sam por los mismos compradores de duración, con el 10Y ya por encima del 5%. Como señalamos el 1 de septiembre, la emisión de IA ha estado desplazando a los Tesoros. En otras palabras, la cura de Fink para la inflación de la computación (construir más, más rápido, con dinero prestado) es una buena receta para la inflación del mercado de bonos.

¿Quién tiene la bolsa del otro lado?

La llamada de burbuja de Griffin viene con una escotilla de escape alcista familiar: las burbujas financian revoluciones, y los supervivientes se convierten en los Amazons de las próximas dos décadas. Probablemente sea correcto sobre la tecnología. Dice muy poco sobre el precio que cualquiera paga para llegar allí, o sobre quién termina sosteniendo el papel cuando llegan las facturas.

Griffin dice que es una burbuja; Fink dice que detenerla sería inflacionario. Ambos pueden tener razón, que es precisamente el problema. Y ahora mismo las facturas se están acumulando en ambos lados. Por un lado, Anthropic necesita inversores públicos para respaldar hasta 750.000 millones de dólares de computación que ya ha prometido pagar. Por otro lado, sus mayores clientes (según Griffin) están empezando a preguntar qué obtienen por su dinero. Mientras tanto, la mitad del crecimiento de las ganancias del S&P depende de que la inversión de capital continúe, el mercado de crédito ya está cobrando más para financiarla, y el mercado de bonos (según el propio Fink) está "parpadeando".

Así que nos alinearemos con la primera palabra de Griffin sobre la última. La expansión de la IA probablemente producirá algunos ganadores generacionales, pero el camino desde aquí hasta allí se parece más a 2000-2002 que a una "era dorada", y como de costumbre, el crédito le dice a la renta variable hacia dónde se desinfla la burbuja. Si el hombre con el mejor asiento en la casa deseara haber conservado sus acciones de Amazon, tal vez la lección más útil sea que no compró más en marzo de 2000.

Mucho más en el informe completo Goldman US Weekly Kickstart "What to own when slowing growth meets narrow breadth, the "AI, Credit, and a Higher Cost of Capital" Global Credit Trader and the GOAL Kickstart "AI concerns weigh further on risk appetite", todos disponibles para suscriptores pro.

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Tyler Durden
Mié, 10/21/2026 - 09:20