Sprawa pogrzebu dolara wciąż się przedłuża

Sprawa pogrzebu dolara wciąż się przedłuża

Autor Lance Roberts za pośrednictwem RealInvestmentAdvice.com,

💰 Pogrzeb dolara, którego nikt nie uczęszczał

Otwórz dowolny zakątek finansowy mediów społecznościowych w tym tygodniu, a zostaniesz zasypany jakąś wersją tej samej nekrologii. ZeroHedge ogłosił w grudniu, że śmierć dolara w 2026 roku jest teraz powszechnym tematem rozmów, powołując się na artykuł z WIRED argumentujący, że to rok, w którym „rozcieńczenie dolara” naprawdę przyspieszy. Szeroko rozpowszechniony post „Upadek dolara” z tego miesiąca ostrzegał, że popyt zagraniczny na obligacje skarbowe słabnie, a zielony papierek traci status bezpiecznej przystani „w ciągu pokolenia”. WatcherGuru zamieścił nagłówek jesienią, ogłaszając, że szybka dewaluacja dolara ma miejsce już teraz, podczas gdy osobowości z YouTube wymachują wykresami siły nabywczej na przestrzeni stu lat, głosząc złoto i Bitcoina jako zbawienie. Historia pisze się sama: inwestorzy, którzy pozycjonują kapitał dzisiaj, muszą zdecydować, ile z niego przetrwa kontakt z danymi.

Szczerość mówiąc, w tej narracji jest wystarczająco dużo prawdy, aby ją utrzymać przy życiu. DXY odbił się o około 10% od wczesnego szczytu w 2025 roku w pobliżu 103,5. Dane COFER Międzynarodowego Funduszu Walutowego pokazują, że udział dolara w globalnych rezerwach walutowych spadł z 73% w 2001 roku do około 58% obecnie. Banki centralne kupiły 863 tony złota w 2025 roku — mniej niż 1092 tony w 2024 roku, ale wciąż czwarte co do wielkości coroczne zwiększenie rezerw, około dwukrotnie więcej niż średnia z lat 2010–2021 wynosząca 473 tony i 15. kolejny rok netto oficjalnych zakupów. BRICS+ obejmuje teraz Iran, Egipt, Etiopię, ZEA, Arabię Saudyjską i Indonezję, reprezentując prawie połowę światowej populacji. Chiny zmniejszyły swoje główne zasoby obligacji skarbowych o ponad 27% od 2022 roku, a blok aktywnie buduje infrastrukturę płatniczą poza SWIFT za pośrednictwem BRICS Pay i CIPS.

Złóż te punkty danych we właściwej kolejności, a możesz skonstruować apokaliptyczną narrację, która doskonale sprawdza się w trzyminutowym filmie. Problem polega na tym, że dolar opisany w tej narracji to nie dolar, który opisują przepływy. Jak to często bywa na rynkach, to „wszyscy wiedzą” jest dokładnie tym, co już jest wycenione i często błędne.

Dolar nie zgadza się z taśmą

Zacznijmy od samego dolara. We wtorek, kiedy zacząłem pisać tę analizę, DXY wynosił około 98, co jest w zasadzie bez zmian w ciągu ostatnich 12 miesięcy i wciąż powyżej jego dłuższych historycznych średnich. Dla porównania, indeks handlował poniżej 80 przez większość lat 2011–2014. Dolar „blisko 100” po prostu nie jest zgodny ze słowem „załamanie”.

Bardziej istotne jest to, że spójrzmy, co zagraniczni inwestorzy faktycznie robią z ich dolarami. Zgodnie z najnowszymi danymi Treasury International Capital (TIC), obcokrajowcy kupili netto 101 miliardów dolarów długoterminowych papierów wartościowych USA w lutym, po rekordowym 222 miliardach dolarów w listopadzie. W ciągu ostatnich pięciu miesięcy raportowania netto napływów zagranicznych do długoterminowych akcji i obligacji USA wyniósł około 488 miliardów dolarów, tempo, które dorównuje wzrostowi płynności po COVID. Jeśli świat naprawdę porzuca dolara, ktoś zapomniał o tym powiedzieć światowym menedżerom kapitału.

Bank Rozliczeń Międzynarodowych (BIS) przekazuje tę samą historię z innej perspektywy. Roczny sondaż banków centralnych BIS z 2025 roku wykazał, że dolar amerykański stanowił 89,2% wszystkich transakcji na rynku walutowym w kwietniu 2025 roku, w porównaniu z 88,4% w 2022 roku, przy dziennym obrocie na poziomie 9,6 biliona dolarów. Udział renminbi wzrósł do 8,5%, co stanowi znaczący postęp, ale wciąż jest to ułamek stopy transakcyjnej dolara. Udział rezerw spadł; rzeczywiste wykorzystanie dolara nie.

Iluzja „wyprzedaży” Chin

Jeśli jakiś wykres bardziej niż jakikolwiek inny przenosi narrację o dewaluacji dolara, to jest to spadek chińskich zgłoszonych zasobów obligacji skarbowych USA. Te zasoby w „US Custody” spadły z około 1,2 biliona dolarów na szczycie do około 683 miliardów dolarów obecnie. Wygląda to na 50% wyprzedaż, i jest to prezentowane jako punkt A w każdej „umierającym dolarze” wątku. Zwróć uwagę na podkreślenie „US Custody”.

Jak szczegółowo opisaliśmy w naszych dwóch ostatnich artykułach, „Czy Chiny naprawdę sprzedają obligacje skarbowe USA?” (23 lutego) i „Rurociągi dolara: spisek kontra dane” (20 marca), ten wykres jest naprawdę mylący. Własne FAQ skarbowe oznaczają problem: zasoby są raportowane według lokalizacji depozytu, a nie tego, kto ponosi ryzyko ekonomiczne. Chiny cicho przenoszą ten depozyt, a nie go zlikwidowują.

Dowody znajdują się w danych dla dwóch bardzo małych krajów. Od listopada 2025 roku Belgia zgłosiła 481 miliardów dolarów obligacji skarbowych, a Luksemburg 425 miliardów dolarów, ogromne kwoty dla krajów, które nie budują rezerw w takim tempie. Belgia jest siedzibą Euroclear, a Luksemburg ma Clearstream, a oba kraje są globalnymi węzłami rozliczeniowymi. W tym okresie zgłoszone zasoby Chin spadły o około 600 miliardów dolarów, a zasoby Belgii wzrosły o około 500 miliardów dolarów. W ciągu ostatnich dwunastu miesięcy Wielka Brytania, Belgia i Japonia były każda netto nabywcami obligacji skarbowych o ponad 115 miliardów dolarów, a zasoby Belgii wzrosły o 26%, największy wzrost procentowy wśród głównych posiadaczy.

Jak zauważono w tym artykule:

„To nie jest spisek. To hydraulika. Jednym z głównych powodów, dla których Chiny używają Belgii do celów depozytowych, oprócz unikania ryzyka geopolitycznego, jest to, że Euroclear Bank ma tam siedzibę i znajduje się w centrum transgranicznego rozliczenia i mobilności zabezpieczeń. Międzynarodowy depozyt Clearstream ma siedzibę w Luksemburgu i obsługuje tę samą globalną instytucjonalną bazę klientów. Kiedy bank centralny lub instytucja państwowa chce posiadać duży portfel obligacji skarbowych z elastycznymi opcjami rozliczeniowymi i zabezpieczeń, te węzły pomagają rozwiązać wyzwania operacyjne.”

Jeśli skorygujemy zgłoszone obligacje Chin, aby uwzględnić migrację depozytu do Euroclear i Clearstream, całkowity wynik prawie się nie zmienia w porównaniu z jego poziomem z 2011 roku. W międzyczasie całkowite zagraniczne zasoby obligacji skarbowych USA osiągnęły rekordowe 9,4 biliona dolarów w listopadzie 2025 roku. Jest to zarządzanie ryzykiem związanym z sankcjami po 2022 roku, a nie dewaluacja dolara, a ekspozycja na dolara pozostaje. Zmieniła się hydraulika. Bilans się nie zmienił.

Naprawdę znacząca historia nie dotyczy dolara. Dotyczy tego, kto posiada dług i gdzie go depozytuje.

Śledź zyski, śledź przepływy

Dlaczego obcokrajowcy wciąż kupują? Najnowsze wykresy A16Z, które krążą w tym tygodniu, mówią ci wszystko, co musisz wiedzieć. Konsensusowe prognozy wzrostu zysków dla sektora IT w USA były konsekwentnie podnoszone przez cały rok, od 30,9% na początku stycznia do 37,1% pod koniec lutego i 43,4% w kwietniu. Info Tech ma teraz przewidywać wzrost zysków ponad dwukrotnie szybciej niż S&P 500 w 2026 roku (40% w porównaniu z 18%), z tylko Energy i Materials wyprzedzającymi szerszy indeks.

To najważniejsza lekcja, którą należy wyciągnąć: Kapitał podąża za zwrotami. Europejskie wzrosty zysków w 2026 roku wynoszą średnio 15%, podczas gdy Japonia jest znacznie niższa, a rynki wschodzące zbliżają się do amerykańskich wskaźników wzrostu zysków w sektorze IT, ale wiążą się z ryzykiem konwertowalności, zarządzania i geopolitycznego, które większość kapitału powierniczego nie wesprze w skali. Globalne fundusze emerytalne, fundusze suwerenne i alokatorzy prywatnego majątku z nowymi oszczędnościami do wdrożenia zasadniczo nie mają wyboru, jak kierować kapitał z powrotem do amerykańskich akcji i obligacji skarbowych, które finansują dolara część tych alokacji. To jest mechaniczne podłoże cyklu kapitałowego AI i wciąż jest wcześnie.

Co należy zrozumieć o dolarze

Narracja „dolar umiera” robi to, co każda narracja niedźwiedzia robi w punktach zwrotnych cyklicznych: wymienia ziarno prawdy na ogólne wnioski. Tak, dolar osłabł, a udział w rezerwach spadł. Tak, banki centralne kupują złoto, a Chiny przeorganizowały swój ślad depozytowy. Żadna z tych obserwacji nie jest błędna. Jednak skok z obserwacji do apokalipsy to dokładnie ten skok, którego inwestorzy powinni bardzo uważnie rozważyć, zanim zaczną inwestować.

Dane po prostu nie współpracują z narracją „pogrzebu dolara”. Przy netto zagranicznych napływach kapitału do akcji i obligacji USA na poziomie zbliżonym do rekordowego po COVID i całkowitych zagranicznych zasobach obligacji skarbowych USA na poziomie 9,4 biliona dolarów, narracja załamania po prostu nie ma realnego wsparcia.

Istnieją cztery rzeczy, które mają większe znaczenie niż nagłówki dotyczące dolara.

Po pierwsze, zakup złota przez banki centralne to nie „opuszczenie dolara”. Złoto jest wyceniane w dolarach amerykańskich, wyceniane według benchmarków LBMA i COMEX i konwertowane z powrotem na dolary amerykańskie, gdykolwiek jest mobilizowane do interwencji, zabezpieczeń lub rozliczeń. Podobnie jak obligacje skarbowe, agencje lub akcje, złoto na bilansie banku centralnego jest aktywem rezerwowym powiązanym z dolarem. Kupno złota zmniejsza ekspozycję na obligacje skarbowe jako rodzaj zabezpieczenia, ale nie zmniejsza ekspozycji na dolara jako jednostkę rozrachunkową na świecie. Jest to decyzja dotycząca rebalansu portfela, a nie defekcja walutowa.

Po drugie, udział rezerw i rzeczywiste wykorzystanie nie są tym samym. Banki centralne mogą dywersyfikować się w złoto, euro i juana bez znaczącej zmiany popytu na dolara w dniu codziennym. Jeden powoli dryfuje przez dziesięciolecia; drugi jest ustalany przez faktury handlowe i hydraulikę rynków kapitałowych, a dolar dominuje w obu na szeroką skalę.

Po trzecie, nie ma wykonalnej alternatywy. Juan jest ograniczony kontrolą kapitałową i ograniczoną konwertowalnością. Euro nie ma zunifikowanego zabezpieczenia fiskalnego. Złoto nie ma rentowności ani szyn rozliczeniowych. A BRICS sam w sobie nie jest politycznie zjednoczony: Indie podpisały umowę handlową z USA w lutym i zatrzymały zakupy rosyjskiej ropy naftowej kilka tygodni później.

Po czwarte, cykliczny spadek i strukturalny spadek to nie to samo. Dolar znajduje się w trendzie cyklicznym w dół, który mieści się w przybliżeniu w 7-10 letnich okresach. Jest to wzorzec handlowy, a nie pogrzeb.

Więc na co powinni skupić się inwestorzy? Nie na tym, czy dolar przetrwa, przepływy już odpowiedziały na to pytanie. Zamiast tego skup się na zmiennych, które naprawdę wpływają na portfele:

Różnica w zyskach między akcjami amerykańskimi a międzynarodowymi,
Zauważalnie, cykl kapitałowy AI, który przyciąga globalne oszczędności z powrotem do aktywów amerykańskich,
Ścieżka polityki Rezerwy Federalnej i
Koszt zabezpieczenia ekspozycji na dolara w stosunku do jego zrealizowanej zmienności.

To są czynniki, które zmieniają zwroty. Czy dolar wydrukuje 96 czy 102 w przyszłym kwartale, nie zmieni znacząco przypadku zdywersyfikowanego, denominowanego w dolarach portfela. Jednak dolar nie upada ani nie jest zastępowany; po prostu jest ponownie wyceniany. Istnieje bardzo duża różnica między tymi dwoma, a ta różnica jest miejscem, gdzie powinno się skupić uwagę inwestorów.

Narracje tworzą nagłówki. Przepływy tworzą rynki. Obecnie przepływy wciąż wskazują do domu — i prawdopodobnie tak będzie przez jakiś czas.

🔑 Kluczowe katalizatory w tym tygodniu

To najbardziej znaczący tydzień w roku. Decyzja FOMC, szacunkowy wzrost PKB za pierwszy kwartał i wyniki pięciu nazwisk Magnificent 7: Meta, Microsoft, Alphabet, Amazon i Apple. Wszystko to zmieści się w pięciodniowym oknie, które zadecyduje o kierunku rynku na lato. Nic innego się do tego nie zbliża.

Spotkanie FOMC we wtorek-środę to pierwszy katalizator. Decyzja o stopie procentowej jest przesądzona, wstrzymanie na poziomie 3,50–3,75%, ale to oświadczenie bez Prognoz Ekonomicznych i punktów kropki, które nadaje wagę językowi i konferencji prasowej Powella. Kluczowe pytanie brzmi: Czy komitet przyzna, że rynek pracy pogarsza się szybciej niż oczekiwano, czy też będzie trzymał się ramowania, w którym priorytetem jest inflacja, które zdominowały spotkanie w marcu? Jeśli Powell użyje słowa „cierpliwość” w odniesieniu do obniżek stóp, oczekiwania dotyczące obniżek stóp ponownie się wycenią. Może to być ostatnia konferencja prasowa Powella jako przewodniczącego przed końcem jego kadencji 23 maja, co sprawia, że każde słowo jest potencjalnym oświadczeniem o dziedzictwie, a Warsh czeka w tle.

Wtorek to dzień kolizji, jakiego nie widzieliśmy w tym cyklu. Indeks nastrojów konsumentów o 10:00, który gwałtownie się pogarsza, z komponentem oczekiwań flirtującym z progiem recesji poniżej 80. Ta liczba spada zaledwie cztery godziny przed decyzją FOMC o 14:00, po której następuje konferencja prasowa Powella o 14:30. Następnie, po zamknięciu sesji, Meta (META) raportuje wyniki za pierwszy kwartał. Raport Meta to pierwszy odczyt, czy wydatki na reklamę cyfrową utrzymały się przez szok cenowy ropy i eskalację taryf w marcu, a wskazówka wydatków kapitałowych na 115–135 miliardów dolarów na 2026 rok pozostaje największym na świecie zobowiązaniem do infrastruktury AI.

Jednak środa to mega-cap technologia „trójcy”. Microsoft (MSFT), Alphabet (GOOG) i Amazon (AMZN) raportują po zamknięciu sesji. Raport Microsoftu za trzeci kwartał fiskalny może być najważniejszym wydarzeniem związanym z wynikami technologicznymi w tym roku. Wzrost chmury Azure prognozowany na 37–38% w stałych kursach walutowych jest dowodem na monetyzację infrastruktury AI, a dane o adopcji Copilota powiedzą nam, czy wydatki na przedsiębiorstwa AI przekładają się na przychody, czy też zatrzymują się na etapie pilotażu. Akcje spadły o ponad 8% w tym roku i są wyceniane przy najniższym wzroście zysków naprzód od 2017 roku. Alphabet Google Cloud (który wzrósł o 48% w zeszłym kwartale) i Amazon AWS (wzrost o 24% i wskazówka wydatków kapitałowych na 2026 rok w wysokości 200 miliardów dolarów) dopełniają trójcy chmurowej. Jeśli wszystkie trzy firmy nie spełnią oczekiwań dotyczących wzrostu chmury, narracja o kapitale AI pęknie; jeśli tak, rajd się utrzyma.

Czwartek to szacunkowy wzrost PKB za pierwszy kwartał o 8:30. W czwartym kwartale został zrewidowany w dół do zaledwie 0,5% w ujęciu rocznym. Szacunek PKB Atlantskiego Fed wynosi 1,2%, podczas gdy szacunek Nowego Jorku wynosi 2,3%, historycznie szeroki rozrzut, który odzwierciedla prawdziwą niepewność, czy gospodarka zwalnia, czy się zatrzymuje. Wzrost poniżej 1% wzbudziłby obawy o recesję i natychmiast wywierałby presję na Fed, aby obniżył stopy procentowe, niezależnie od tego, gdzie znajduje się inflacja. Apple (AAPL) raportuje po zamknięciu sesji w czwartek i kończy falę Mag-7, z danymi cyklu iPhone 17, ekspozycją na taryfy w Chinach i przejściem CEO z Tima Cooka na Johna Ternusa.

Oto na co należy zwrócić uwagę. Fed powie nam, co myśli, PKB powie nam, co się stało, a Magnificent-7 powie nam, czy wzrost premium, który uzasadnia ich zbiorowy 14 bilionów dolarów kapitalizacji rynkowej. Dwa z tych czynników mogą przesunąć rynki o 3% w sesji. Wszystkie trzy w ciągu jednego tygodnia to wydarzenie związane z zmiennością. Zabezpiecz się odpowiednio.

Na razie rynek wciąż wspina się po murze zmartwień, a techniki mówią, aby szanować trend. Wskaźnik RSI jest podwyższony, ale nie przesadnie wykupiony, a chociaż szerokość się poprawia, wszystkie średnie ruchome są zielone. Nasza analiza z marca 200-DMA nadal się rozwija zgodnie ze scenariuszem. Ale odwrócenie w czwartek na nagłówkach Teheranu było ostrzeżeniem; ten rynek jest jednym nagłówkiem o ropie naftowej od kieszeni powietrznej o 2–3%. Spadek, który przewidzieliśmy w zeszłym tygodniu, do tej pory się nie zmaterializował, co sprawia, że ustawienie jest coraz bardziej rozciągnięte. Nowe pieniądze powinny poczekać na retest 7000 lub 50-DMA (~6979). Utrzymuj długą pozycję, ale śledź stop loss i realizuj częściowe zyski w kierunku celu BofA na poziomie 7168–7206.

Handluj zgodnie z tym.

Tyler Durden
Wt, 28.04.2026 - 08:05