감마와 모멘텀: 환호와 눈물의 레시피

감마와 모멘텀: 환호와 눈물의 레시피

인텔(INTC) 주가는 지난 한 달 동안 90%, 연초 대비 200% 이상 상승했습니다. 경쟁사인 Advanced Micro Devices(AMD)와 Micron(MU)도 비슷한 상승률을 기록하고 있습니다. 다른 많은 반도체 주식과 일부 컴퓨터 하드웨어 회사들도 시장의 최신 AI 관련주로 떠오르고 있습니다. 모멘텀과 감마가 이러한 아웃퍼포먼스를 주도하고 있으며, 그 뒤를 이어 이를 정당화하려는 지지적인 내러티브가 나타나고 있습니다.

이 내러티브는 데이터 센터, GPU/CPU, 네트워킹 장비, 전력망을 포함한 AI를 위한 끊임없는 인프라 구축에 막대한 자본 지출이 필요한 거대 클라우드 제공업체(Microsoft, Google, Amazon, Meta)로부터 비롯된다고 주장합니다. 이러한 제품의 공급업체, 즉 반도체 및 하드웨어 제조업체들이 가장 직접적인 수혜자입니다.

AI는 많은 회사의 수익에 상당한 개선을 가져올 것입니다. 하지만 투자자들은 주가가 펀더멘털을 너무 앞질러 간 것은 아닌지 질문해야 합니다. 우리의 의견으로는, 아마도 그렇습니다. "이미 2028년까지 가격에 반영된 포물선형 반도체 랠리"라는 글에서 썼듯이 말입니다.

강세론자들이 가장 신경 써야 할 부분은 다음과 같습니다. SOXX는 이미 2026년의 강력한 수익을 반영하는 수준에서 거래되고 있습니다. 현재의 랠리는 이미 2026년 수익을 완전히 가격에 반영했을 가능성이 높습니다. 여기서부터는 2027년과 2028년의 성장을 위해 지불하고 있는 것이며, 이는 사이클이 폐지되지 않은 섹터입니다. 반도체는 여전히 순환적입니다. 항상 그래왔습니다. AI 설비 투자 사이클에 잠시라도 차질이 생기는 날, 이 차트는 무너질 것입니다.

최근의 놀라운 성과를 제대로 이해하려면, 펀더멘털과 내러티브를 넘어 군집 행동, 모멘텀, 옵션의 델타와 감마가 어떻게 체계적으로 가격을 상승시키고 결국 하락시키는지 더 잘 이해하는 것이 중요합니다.

모멘텀은 모멘텀을 만든다

금융 모멘텀은 상승세를 보이던 자산은 계속 상승하고 하락세를 보이던 자산은 계속 하락하는 경향입니다. 종종 강력한 모멘텀 국면에서는 매수 또는 매도 속도가 증가하여 인텔 및 경쟁사에서 목격되는 것처럼 포물선형 가격 상승을 초래합니다.

주가가 상승하면 투자자들은 상승 모멘텀을 점점 더 인식하고 매수하게 되며, 이는 가격을 더 높이고 더 많은 매수자를 끌어들입니다. 이러한 군집 행동은 자기 강화적인 순환을 만들어낼 수 있습니다. 매수는 더 많은 매수를 낳습니다.

모멘텀이 강할 때, 새로운 투자자들이 거래에 참여하거나 기존 투자자들이 포지션을 늘려야 하는 압력은 엄청납니다. 이러한 투자자들은 자신이 얻을 수 있는 엄청난 수익에 집중하면서 거래의 근본적인 정당성을 간과하는 경우가 많습니다. 그 결과, 때로는 숨 막히는 수익을 가져다주지만 궁극적으로는 대부분의 참여자들의 수익을 앗아가는 급격한 반전을 초래하는 혼잡한 거래가 발생합니다.

개인 및 기관 모멘텀 트레이더는 종종 주식을 직접 매수하지 않고 가격 상승에 레버리지로 참여하기 위해 콜 옵션을 사용합니다. 콜 옵션은 투자자에게 제한된 하락 위험과 기초 주식 가격의 몇 배에 달하는 상승 잠재력을 제공합니다. 다음에서 설명하듯이 콜 옵션 매수는 모멘텀 가속기가 될 수 있습니다.

델타란 무엇인가

옵션, 특히 콜 옵션이 주가를 어떻게 부양할 수 있는지, 그리고 이는 다시 모멘텀을 더하고 수백만 명의 투자자들의 군집 행동을 부추기는지 이해하려면 몇 가지 옵션 기본 사항을 알아야 합니다.

델타부터 시작합니다. 델타는 기초 주식의 1달러 움직임에 대해 옵션 가격이 얼마나 변하는지를 측정합니다. 예를 들어, 델타가 0.50인 콜 옵션은 주가가 1달러 상승할 때마다 약 0.50달러의 가치가 상승합니다. 중요한 것은 주가 움직임에 따라 델타가 변한다는 것입니다. 아래 가상 그래프에서 볼 수 있듯이, 옵션이 행사가에 가까워질수록 델타는 상승하고 행사가 아래로 이동할수록 델타는 하락합니다. 델타가 변하는 비선형 속도를 감마라고 합니다.

델타는 주가가 옵션의 행사가에서 얼마나 떨어져 있는지뿐만 아니라 내재 변동성과 만기까지의 시간에도 영향을 받습니다. 다른 작은 요인으로는 풋/콜 스큐, 배당금, 이자율 등이 있습니다.

감마

감마는 델타의 곡률(위 그래프의 녹색 선)을 정량화합니다. 이는 기초 주식의 1달러 움직임에 대해 옵션 델타가 변하는 속도입니다. 예를 들어, 콜 옵션의 델타가 0.50이고 감마가 0.05라면, 주가가 1달러 상승하면 델타는 0.55로 상승하고, 또 1달러 상승하면 0.60으로 상승하는 식입니다. 델타는 주식 변화에 따른 옵션 가격 변화량을 알려주고, 감마는 그 관계가 얼마나 빠르게 변하는지를 알려준다고 생각하면 됩니다.

감마는 만기일에 가까운 옵션에서 가장 높습니다. 따라서 매우 단기 및 당일 만기 옵션(0dte)의 수가 최근 급증하면서 옵션 브로커들에게 상당한 영향을 미치고 있으며, 이는 다음에서 설명할 것입니다.

델타 헤징은 모멘텀을 주도할 수 있다

투자자가 콜 옵션을 매수하면 누군가는 그에게 팔아야 합니다. 대부분의 경우 시장 조성자 및 브로커가 그 역할을 합니다. 옵션 판매에 대한 그들의 재정적 이해관계는 옵션 가격이 어떻게 되든 상관없이 돈을 버는 것이지, 옵션 매수자의 반대 포지션을 취하는 것이 아닙니다. 그들은 헤징을 통해 이익을 보장하려고 합니다.

브로커는 옵션의 델타 비율에 비례하여 기초 주식의 주식을 매수하거나 매도함으로써 노출을 헤징합니다. 이 과정을 델타 헤징이라고 합니다.

브로커가 투자자에게 델타가 0.50인 콜 옵션을 판매한다고 가정해 봅시다. 딜러는 판매된 옵션 1개당 주식 50주를 매수합니다. 델타가 갑자기 0.60으로 점프하면 딜러는 10주를 더 매수합니다. 주가가 하락하여 델타가 감소하면 딜러는 주식을 매도합니다.

이것은 고립되어 있을 때는 간단한 헤징 관리이며 시장에 거의 영향을 미치지 않습니다. 그러나 옵션 시장이 주식 시장에 비해 충분히 커지면, 이 지속적인 헤징 활동 자체가 가격을 움직이기 시작합니다. 말하는 대로, 꼬리가 개를 흔드는 것입니다.

아래 그래프는 지난 몇 년간 콜 옵션 거래량이 급증하여 옵션 브로커들 사이의 헤지 거래량이 크게 증가했음을 보여줍니다.

감마 스퀴즈

옵션 시장의 거래량 증가와 매우 단기적이고 심지어 당일 옵션의 인기는 브로커 헤지 거래를 더욱 강화하고 있습니다. 때때로 이러한 활동 증가는 감마 스퀴즈라고 불리는 결과를 초래합니다. 이는 콜 옵션 매수 급증으로 인해 헤저들이 가속적으로 주식을 매수하게 되어 주가를 상승시키는 현상입니다. 그 상승한 가격은 다시 헤저들이 더 많은 주식을 매수하게 만들어 가격을 더욱 상승시킵니다. 이 반사 루프는 기초 주가에 단기적으로 엄청난 영향을 미칠 수 있습니다.

감마 스퀴즈의 조건은 일반적으로 몇 가지 요소를 필요로 합니다.

• 상대적으로 적은 유통 물량을 가진 주식.
• 짧은 만기의 등가격 콜 옵션의 대규모 축적.
• 피드백 루프를 시작하기에 충분한 모멘텀.

Avis(CAR)가 가장 최근의 예였습니다. CAR는 3월 말 약 150달러에서 몇 주 만에 거의 850달러까지 급등했다가 다시 150달러로 폭락했습니다. 반도체 및 하드웨어 주식과 달리 CAR의 감마 스퀴즈는 유통 물량이 적고 공매도 비율이 거의 90%에 달했기 때문에 더 두드러졌습니다. 그럼에도 불구하고 콜 옵션 거래량은 약 10,000% 급증하여 주가 상승에 기여했습니다.

감마 플립

감마 스퀴즈가 주가나 시장을 불태울 수 있다면, 감마 플립은 물을 뿌릴 수 있습니다.

딜러는 완벽하게 헤지되지 않습니다. 따라서 그들의 헤징 활동이 시장에 미치는 영향을 정량화하려면 그들이 얼마나 과대 또는 과소 헤지되어 있는지 아는 것이 유용합니다. 시장 용어로 이는 그들의 순 감마 포지션입니다.

딜러가 순매도 감마(매수한 것보다 더 많은 옵션을 매도한 경우)를 보유할 때, 그들은 헤지 상태를 유지하기 위해 가격이 상승하면 주식을 매수하고 가격이 하락하면 주식을 매도해야 합니다. 따라서 딜러들이 집단적으로 매도 감마 포지션을 보유할 때, 그들은 시장을 추격해야 합니다. 그들의 헤징 활동은 가격 움직임과 변동성을 증폭시킵니다.

반면에 딜러가 순매수 감마를 보유할 때는 반대 현상이 발생합니다. 그들은 약세를 매수하고 강세를 매도합니다. 따라서 이러한 헤징 활동은 자연스러운 시장 안정제 역할을 하여 변동성을 완화합니다.

감마 플립은 딜러의 감마 노출이 양수 영역에서 음수 영역으로 교차하거나 그 반대가 되는 가격 수준에서 발생합니다. 이 수준은 옵션 분석 회사에서 계산하며 기관 트레이더들이 점점 더 면밀히 주시하고 있습니다. 감마 플립은 시장에서 일종의 보이지 않는 중력 경계입니다.

Radar Options의 도움으로 얻은 아래 그래프는 2026년 5월 11일 현재 S&P 500 지수가 상승 추세를 지지하고 변동성이 감소하는 강세 감마 포지션에 있음을 보여줍니다. 만약 7185 아래로 하락하여 음수로 전환된다면, 더 큰 하락 압력과 높은 변동성을 예상해야 합니다.

그래프는 S&P 500에 대한 것임을 명심하십시오. 각 개별 주식은 시장과 크게 다를 수 있는 고유한 총 감마 노출 수준을 가지고 있습니다.

오늘날의 옵션 극단값

딜러 헤징은 역동적입니다. 따라서 감마 노출 및 플립 수준은 끊임없이 변동합니다. ZeroHedge의 도움으로 얻은 아래 그래프는 딜러의 총 감마 포지셔닝 변동성이 최근 극심했음을 보여줍니다. 단 6주 만에 감마 노출은 3월 말 저점에서의 랠리를 지지했던 극심한 매도에서 기록적인 강세 감마 포지션 중 하나로 전환되었습니다.

아래 그래픽은 기술 콜 옵션으로의 러시가 얼마나 극심했는지 보여줍니다. 왼쪽 하단 그래프는 나스닥(QQQ)의 콜 스큐가 지난 1년 중 최고 수준임을 보여줍니다. 콜 스큐는 등가격 콜이 등가격 콜보다 높은 내재 변동성에서 거래되는 정도를 측정합니다. 높은 스큐는 상승 콜에 대한 공격적인 수요를 반영하며, 이는 높은 콜 행사가의 프리미엄을 상승시킵니다. 높은 콜 스큐는 개별 모멘텀 주식과 옵션 시장이 정상 분포보다 폭발적인 상승 가능성을 더 높게 가격 책정하는 감마 스퀴즈 기간에 가장 흔합니다.

현재 풋 스큐는 매우 낮아 보호에 대한 역사적으로 낮은 수요를 시사한다는 점을 명심하십시오.

요약

옵션은 전통적으로 위험 관리 목적으로 사용되었습니다. 그러나 옵션의 확산과 트레이더 및 투기꾼들의 광범위한 사용은 완전히 비펀더멘털적인 이유로 상당한 변동성과 엄청난 가격 변동을 초래하는 시장 구조를 만들어냈습니다. 따라서 위험 관리 도구 자체가 시장 위험이 되었습니다.

CAR에서 목격했고 현재 많은 기술 주식에서 보고 있듯이, 투자자들의 임계 질량이 모멘텀 신호를 생성하여 더 많은 투자자와 단기 콜 옵션 매수자를 끌어들이면 주가가 급등할 수 있습니다. 그러면 옵션 브로커들은 주가가 상승함에 따라 매수해야 하므로 모멘텀을 공급합니다.

마찬가지로, CAR에서 보았고 일부 반도체 및 하드웨어 주식에서 보게 될 것처럼, 펀더멘털 개발 때문이 아니라 단순히 모멘텀이 약해지고 감마가 뒤집히며 딜러 헤징이 사소한 하락을 더 심각한 것으로 증폭시키기 때문에 가격이 급락할 수 있습니다.

때때로 주식과 시장은 펀더멘털을 완전히 무시하고 자체 반사 루프에 따라 상승합니다. 이러한 순간에는 가격이 펀더멘털과 분리되고 개별 주식 및/또는 시장이 취약해질 수 있습니다.

Tyler Durden 2026년 5월 13일 수요일 - 14:45