Gamma i Momentum: Przepis na Okrzyki i Łzy

Gamma i Momentum: Przepis na Okrzyki i Łzy

Autor: Michael Lebowitz za pośrednictwem RealInvestmentAdvice.com,

Akcje Intela (INTC) wzrosły o 90% w ciągu ostatniego miesiąca i ponad 200% od początku roku. Jego konkurenci, Advanced Micro Devices (AMD) i Micron (MU), notują podobne wzrosty. Wiele innych spółek półprzewodnikowych, wraz z niektórymi firmami produkującymi sprzęt komputerowy, to najnowsze ulubieńce rynku AI. Momentum i gamma napędzają wyprzedzenie, a w ich ślad za tym podąża wspierająca narracja, która próbuje je uzasadnić.

Narracja głosi, że nienasycona budowa infrastruktury dla AI, w tym centrów danych, GPU/CPU, sprzętu sieciowego i sieci energetycznych, wymaga ogromnych nakładów kapitałowych od największych hyperskalerów (Microsoft, Google, Amazon i Meta). Dostawcy tych produktów, w tym producenci półprzewodników i sprzętu, są najbardziej bezpośrednimi beneficjentami.

AI znacząco poprawi wyniki finansowe wielu firm. Ale inwestorzy powinni pytać, czy ceny akcji nie wyprzedziły zbytnio fundamentów. Odpowiedź, naszym zdaniem, jest prawdopodobnie twierdząca. Jak pisaliśmy w artykule „Parabolic Semiconductor Rally Is Pricing In 2028 Already”:

Oto część, która powinna najbardziej martwić byki. SOXX notowany jest po mnożnikach, które już odzwierciedlają silne zyski z 2026 roku. Obecny rajd prawdopodobnie już w pełni wycenił zyski z 2026 roku. Stąd płacisz za wzrost w latach 2027 i 2028 w sektorze, w którym cykl nie został zniesiony. Półprzewodniki nadal są cykliczne. Zawsze były. Dzień, w którym cykl wydatków kapitałowych na AI się zachwieje, nawet na krótko, to dzień, w którym ten wykres się załamie.

Aby w pełni docenić niedawne zdumiewające wyniki, warto spojrzeć poza fundamenty i narracje, aby lepiej zrozumieć, jak stadność, momentum i delta oraz gamma opcji mogą systematycznie podnosić ceny, a ostatecznie je obniżać.

Momentum Tworzy Momentum

Momentum finansowe to tendencja do dalszego wzrostu aktywów, które rosły, i dalszego spadku aktywów, które spadały. Często podczas silnej fazy momentum tempo kupna lub sprzedaży wzrasta, co prowadzi do parabolicznych wzrostów cen, tak jak obserwujemy w przypadku Intela i jego konkurentów.

Gdy akcje trendują w górę, inwestorzy coraz częściej zauważają bycze momentum i kupują je, co podnosi cenę i przyciąga jeszcze więcej kupujących. Ten rodzaj stadnego zachowania może stworzyć samowzmacniający się cykl – kupowanie rodzi więcej kupowania.

Gdy momentum jest silne, presja na nowych inwestorów, aby dołączyli do transakcji, lub na obecnych, aby zwiększyli swoje pozycje, jest ogromna. Skupiając się na niesamowitych zyskach, jakie mogą osiągnąć, inwestorzy często tracą z oczu fundamentalne uzasadnienie transakcji. Rezultatem jest zatłoczona transakcja z czasem zapierającymi dech w piersiach zyskami, ale ostatecznie ostrym odwróceniem, które pozbawia większość uczestników zysków.

Handlowcy detaliczni i instytucjonalni korzystający z momentum często używają opcji kupna jako dźwigni do uczestniczenia we wzrostach cen bez bezpośredniego kupowania akcji. Opcje kupna zapewniają inwestorom ograniczone ryzyko spadku i potencjał zysków, które mogą być wielokrotnością ceny akcji bazowych. Kupowanie opcji kupna może stać się akceleratorem momentum, jak wyjaśnimy dalej.

Czym jest Delta

Aby lepiej docenić, jak opcje, zwłaszcza kupna, mogą podnosić ceny akcji, co z kolei dodaje momentum i napędza stadne zachowanie milionów inwestorów, musimy zrozumieć podstawy opcji.

Zaczynamy od delty. Delta mierzy, o ile zmienia się cena opcji przy każdym ruchu o 1 dolara w cenie akcji bazowych. Na przykład opcja kupna z deltą 0,50 zyska około 0,50 dolara wartości za każdy 1,00 dolara wzrostu ceny akcji. Co ważne, delta zmienia się wraz z ruchem ceny akcji. Jak pokazano na poniższym hipotetycznym wykresie, delta rośnie, gdy opcja zbliża się do ceny wykonania, i spada, gdy spada poniżej niej. Nieliniowe tempo, w jakim zmienia się delta, nazywa się gammą.

Na deltę wpływa nie tylko to, jak daleko cena akcji jest od ceny wykonania opcji, ale także zmienność implikowana i czas do wygaśnięcia. Inne mniejsze czynniki to nachylenie put/call, dywidendy i stopy procentowe.

Gamma

Gamma kwantyfikuje krzywiznę delty (zielona linia na powyższym wykresie). Jest to tempo, w jakim delta opcji zmienia się przy każdym ruchu o 1 dolara w cenie akcji bazowych. Na przykład, jeśli opcja kupna ma deltę 0,50 i gammę 0,05, wzrost akcji o 1 dolara podnosi deltę do 0,55, a kolejny wzrost o 1 dolara podnosi ją do 0,60 i tak dalej. Pomyśl o tym w ten sposób: delta mówi ci, o ile zmieni się cena opcji na zmianę ceny akcji, podczas gdy gamma mówi ci, jak szybko ta relacja się zmieni.

Gamma jest najwyższa dla opcji najbliższych wygaśnięcia. W związku z tym niedawny wzrost liczby bardzo krótkoterminowych opcji z wygaśnięciem tego samego dnia (0dte) znacząco wpływa na brokerów opcji, co wyjaśnimy.

Hedging Delty Może Napędzać Momentum

Kiedy inwestor kupuje opcję kupna, ktoś musi mu ją sprzedać. Najczęściej rolę tę pełnią animatorzy rynku i brokerzy. Ich interes finansowy w sprzedaży opcji polega na zarabianiu pieniędzy niezależnie od tego, co dzieje się z ceną opcji, a nie przez zajmowanie przeciwnej pozycji do kupującego opcję. Starają się zapewnić zyski poprzez hedging.

Brokerzy zabezpieczają ekspozycję, kupując lub sprzedając akcje akcji bazowych proporcjonalnie do delty opcji. Proces ten nazywa się hedgingiem delty.

Załóżmy, że broker sprzedaje inwestorowi opcję kupna z deltą 0,50. Dealer kupi 50 akcji za każdą sprzedaną opcję. Jeśli delta nagle wzrośnie do 0,60, dealer kupi 10 akcji więcej. Jeśli cena akcji spadnie, a delta spadnie, dealer sprzeda akcje.

W izolacji jest to proste zarządzanie hedgingiem, które często ma niewielki wpływ na rynki. Ale gdy rynek opcji staje się wystarczająco duży w stosunku do rynku akcji, ta ciągła aktywność hedgingowa sama zaczyna wpływać na ceny. Jak mówią, ogon macha psem.

Poniższy wykres pokazuje gwałtowny wzrost handlu opcjami kupna w ciągu ostatnich kilku lat, co skutkuje znacznie wyższym wolumenem handlu hedgingowego wśród brokerów opcji.

Gamma Squeeze

Rosnące wolumeny na rynku opcji, wraz z popularnością bardzo krótkoterminowych, a nawet jednodniowych opcji, intensyfikują handel hedgingowy brokerów. Czasami ta wzmożona aktywność prowadzi do tak zwanego gamma squeeze. Dzieje się tak, gdy wzrost kupna opcji kupna zmusza hedgerów do zakupu akcji w przyspieszającym tempie, podnosząc cenę akcji. Ta wyższa cena z kolei zmusza hedgerów do zakupu jeszcze większej liczby akcji, podnosząc cenę jeszcze wyżej. Ta pętla refleksyjna może mieć krótkoterminowy, ogromny wpływ na cenę akcji bazowych.

Warunki do gamma squeeze zazwyczaj wymagają kilku składników:

akcje o stosunkowo cienkim float.


duże nagromadzenie opcji kupna blisko ceny rynkowej z krótkimi terminami wygaśnięcia.


wystarczające momentum, aby rozpocząć pętlę sprzężenia zwrotnego.

Avis (CAR) był najnowszym przykładem. CAR wzrósł z około 150 USD pod koniec marca do prawie 850 USD w ciągu kilku tygodni, zanim spadł z powrotem do 150 USD. W przeciwieństwie do spółek półprzewodnikowych i sprzętowych, gamma squeeze w CAR był bardziej wyraźny, ponieważ jego float był mały, a krótkoterminowe zainteresowanie wynosiło prawie 90%. Niemniej jednak wolumeny opcji kupna wzrosły o około 10 000%, przyczyniając się do wzrostu ceny akcji.

Gamma Flip

Jeśli gamma squeeze może rozpalić cenę akcji lub rynek, gamma flip może na niego wylać wodę.

Dealerzy nigdy nie są idealnie zabezpieczeni. Dlatego, aby skwantyfikować, jak ich aktywność hedgingowa może wpłynąć na rynek, warto wiedzieć, w jakim stopniu są oni nadmiernie lub niedostatecznie zabezpieczeni. W żargonie rynkowym jest to ich pozycja netto gamma.

Gdy dealerzy są netto krótcy gamma (sprzedali więcej opcji, niż kupili), są zmuszeni kupować akcje, gdy ceny rosną, i sprzedawać, gdy ceny spadają, aby pozostać zabezpieczonymi. W związku z tym, gdy dealerzy zbiorowo posiadają pozycje krótkiej gamma, muszą gonić rynek; ich działania hedgingowe wzmacniają ruchy cen i zmienność.

Z drugiej strony, gdy dealerzy są netto długi gamma, dzieje się odwrotnie. Kupują słabość i sprzedają siłę. W związku z tym te działania hedgingowe służą jako naturalny stabilizator rynku, tłumiąc zmienność.

Gamma flip występuje na poziomie cen, przy którym ekspozycja gamma dealera przechodzi z terytorium dodatniego na ujemne lub odwrotnie. Poziom ten jest obliczany przez firmy analityczne opcji i jest coraz uważniej obserwowany przez inwestorów instytucjonalnych. Gamma flip jest swego rodzaju niewidzialną granicą grawitacyjną na rynku.

Poniższy wykres, dzięki uprzejmości Radar Options, pokazuje, że według stanu na 11 maja 2026 r. indeks S&P 500 znajduje się w pozycji długiej gamma, wspierając trend wzrostowy ze zmniejszoną zmiennością. Gdyby spadł poniżej 7185, powinniśmy spodziewać się zwiększonej presji na dalsze spadki i wyższej zmienności.

Pamiętaj, że wykres dotyczy S&P 500. Każda indywidualna akcja ma swój własny zagregowany poziom ekspozycji gamma, który może znacznie różnić się od rynku.

Ekstrema Opcji Dzisiaj

Hedging dealerów jest dynamiczny; dlatego ekspozycja gamma i poziomy flip są stale w ruchu. Poniższy wykres, dzięki uprzejmości ZeroHedge, pokazuje, że zmienność w zagregowanym pozycjonowaniu gamma dealerów była ostatnio ekstremalna. W ciągu zaledwie sześciu tygodni ekspozycja gamma przeszła z ekstremalnie krótkiej, która wspierała rajd od najniższych poziomów z końca marca, do jednej z najdłuższych pozycji gamma w historii.

Poniższy wykres pokazuje, jak ekstremalny był napływ opcji kupna na technologię. Wykres w lewym dolnym rogu pokazuje, że nachylenie opcji kupna na Nasdaq (QQQ) jest najwyższe od ponad roku. Nachylenie opcji kupna mierzy stopień, w jakim opcje kupna poza ceną rynkową są notowane po wyższej zmienności implikowanej niż opcje kupna w cenie rynkowej. Wysokie nachylenie odzwierciedla agresywny popyt na opcje kupna w górę, co podnosi premie na wyższe ceny wykonania opcji kupna. Wysokie nachylenie opcji kupna jest najczęściej spotykane w indywidualnych akcjach momentum i podczas gamma squeeze, gdy rynek opcji wycenia wyższe prawdopodobieństwo gwałtownego wzrostu niż sugerowałaby normalna dystrybucja.

Należy pamiętać, że nachylenie opcji sprzedaży jest obecnie bardzo niskie, co sygnalizuje historycznie niski popyt na ochronę.

Podsumowanie

Opcje były tradycyjnie używane do celów zarządzania ryzykiem. Jednak ich proliferacja i powszechne stosowanie przez traderów i hazardzistów stworzyły strukturę rynku, która coraz częściej prowadzi do znaczącej zmienności i ogromnych zmian cen z całkowicie niefundamentalnych powodów. Narzędzie zarządzania ryzykiem stało się samo w sobie ryzykiem rynkowym.

Jak widzieliśmy w przypadku CAR i obserwujemy obecnie w przypadku wielu spółek technologicznych, cena akcji może gwałtownie wzrosnąć, gdy krytyczna masa inwestorów generuje sygnał momentum, przyciągając więcej inwestorów i kupujących opcje kupna z krótkim terminem wygaśnięcia. Brokerzy opcji następnie napędzają momentum, ponieważ są zmuszeni kupować, gdy cena akcji rośnie.

Podobnie, jak widzieliśmy w przypadku CAR i prawdopodobnie zobaczymy w przypadku niektórych spółek półprzewodnikowych i sprzętowych, ceny mogą gwałtownie spadać nie z powodu rozwoju fundamentalnego, ale po prostu dlatego, że momentum ustępuje, gamma się odwraca, a hedging dealerów wzmacnia niewielki spadek w coś bardziej poważnego.

Czasami akcje i rynki całkowicie ignorują fundamenty i rosną na samowzmacniającej się pętli. W tych momentach ceny oddzielają się od fundamentów, a indywidualne akcje i/lub rynki mogą stać się kruche.

Tyler Durden
Wt, 13.05.2026 - 14:45