La trappe du rallye IA vient de se déverrouiller violemment

La trappe de la bulle de l'IA vient de s'ouvrir violemment

 Soumis par QTR's Fringe Finance

La semaine dernière, j'ai rédigé un article intitulé « C'est officiel : l'empereur de l'IA est nu », dans lequel je soutenais que la bulle de l'intelligence artificielle approchait du point où les investisseurs seraient forcés de faire face à la réalité financière sous-jacente à des années de battage médiatique, de financement circulaire et de valorisations absurdes.

Quelques semaines plus tôt, j'avais prédit que la bulle de l'IA commencerait à éclater dans les six à dix prochains mois. Mon argument était que le marché actions intégrait encore une utopie technologique tandis que les marchés obligataires et de crédit commençaient à reconnaître que le déploiement des infrastructures avait pris un retard considérable sur la réalité.

Moins de deux semaines plus tard, les éléments étayant cette thèse s'accumulent.

Le catalyseur de mon article du 29 septembre a été la publication des états financiers 2025 d'Anthropic, qui a enfin offert aux investisseurs un aperçu significatif sous le capot de l'une des entreprises les plus célébrées de l'IA. Anthropic aurait généré environ 4,6 milliards de dollars de revenus en 2025 tout en enregistrant plus de 8 milliards de dollars de pertes d'exploitation et en dépensant 7,33 milliards de dollars uniquement en calcul et infrastructure. Plus stupéfiant encore, la société s'était apparemment engagée sur environ 518 milliards de dollars d'obligations futures en matière de cloud, de calcul et d'infrastructure.

J'ai soutenu que ces révélations exposaient l'énorme décalage entre les revenus que ces entreprises produisaient et les centaines de milliards de dollars engagés pour soutenir leur croissance. Les investisseurs avaient passé des années à balayer les préoccupations sur la rentabilité en promettant que l'IA finirait tout changer, mais nous commencions enfin à obtenir les chiffres nécessaires pour déterminer si l'économie pouvait soutenir cette promesse.

Et aujourd'hui, une autre pièce énorme de ce puzzle s'est mise en place.

Selon un nouveau rapport du Financial Times, le revenu annualisé d'OpenAI à la fin septembre était d'environ 50 milliards de dollars, soit environ 20 milliards de dollars en dessous des 70 milliards de dollars que les investisseurs avaient été amenés à attendre. Des rapports antérieurs avaient placé le revenu annualisé autour de 40 milliards de dollars en août, et des indications ultérieures d'une croissance dépassant 70% avaient permis de produire l'estimation plus élevée. De nouvelles informations financières placeraient apparemment le chiffre plus près de 50 milliards de dollars, tandis qu'OpenAI a refusé de commenter.

50 milliards de dollars de revenus annualisés reste un chiffre énorme, et la différence entre une estimation de revenus déduite et un taux de rapport effectivement déclaré n'est pas nécessairement la même chose qu'un manque par rapport à des prévisions formelles. Mais cette distinction n'élimine pas le problème plus large : les attentes entourant cette industrie sont devenues si énormes qu'une croissance extraordinaire pourrait ne pas justifier le montant de capital déjà engagé.

C'est le point que je souligne depuis des mois. Le problème n'est pas que l'intelligence artificielle ne fonctionne pas ou que personne ne souhaite l'utiliser. Le problème est que Wall Street a construit un fantasme financier autour de la technologie qui suppose une demande future pratiquement illimitée, une monétisation extraordinaire, un financement perpétuellement disponible et une volonté ininterrompue des investisseurs de financer des projets d'infrastructure dont les rendements éventuels restent incertains.

Et nulle part ce problème n'est plus dangereux que chez OpenAI, qui se trouve au centre de ce qui est peut-être le cercle financier le plus extraordinaire de l'histoire moderne du marché, parfaitement illustré dans ce graphique de Zero Hedge, qui a noté qu'au total, OpenAI avait 1 500 milliards de dollars d'engagements devant elle :

Les développeurs d'IA ont besoin de quantités énormes de puissance de calcul, ils concluent donc des accords massifs avec des fournisseurs de cloud et des entreprises d'infrastructure, qui à leur tour achètent des milliards de dollars d'équipements à Nvidia et d'autres fournisseurs.

Les fournisseurs d'infrastructure financent la construction par la dette, les fonds propres et des arrangements de plus en plus compliqués, tandis que certaines des mêmes entreprises fournissant des équipements ou des infrastructures investissent également dans les développeurs d'IA censés acheter leurs produits et services.

L'argent circule des investisseurs vers les entreprises d'IA, des entreprises d'IA vers les fournisseurs d'infrastructure, des fournisseurs d'infrastructure vers les fabricants de puces, et parfois de ces fabricants de puces et de leurs partenaires directement vers l'écosystème. Il y a des transactions commerciales légitimes tout au long de cette chaîne, mais aussi une interdépendance financière extraordinaire, chacun utilisant la croissance projetée de l'autre pour justifier ses propres dépenses.

C'est là que la trappe s'ouvre. Si la trajectoire des revenus d'OpenAI est en deçà des attentes, les implications s'étendent bien au-delà d'OpenAI elle-même.

Les fournisseurs d'infrastructure doivent réévaluer leurs plans d'expansion, les prêteurs doivent reconsidérer la solvabilité des projets, les fournisseurs d'équipements doivent remettre en question les hypothèses de demande future et les investisseurs qui étaient auparavant prêts à financer pratiquement tout ce qui avait un lien avec l'IA pourraient soudainement exiger des preuves de rendements réels.

Les mêmes entreprises qui ont passé des années à engager avec enthousiasme des centaines de milliards de dollars les unes envers les autres pourraient éventuellement se retrouver à courir pour collecter des paiements, renégocier des contrats, réduire des engagements et protéger leurs bilans. Nous avons commencé à le voir la semaine dernière avec Oracle déclarant un cas de force majeure sur un projet de centre de données de 165 milliards de dollars : Force Majeure Is Not A City In France

Tout le monde commence à se demander qui doit quoi à qui, quelles obligations sont exécutoires et qui supporte finalement les pertes si la demande projetée ne se matérialise pas. C'est ainsi qu'un boom d'investissement auto-renforçant devient une contraction auto-renforçante, et il n'importe pas nécessairement à quel point la technologie sous-jacente est révolutionnaire. Une entreprise peut avoir un produit phénoménal et rester un mauvais investissement, tout comme une industrie peut changer le monde tout en détruisant d'énormes quantités de capital en cours de route.

Et presque comme si le marché voulait illustrer le point, un autre titre a traversé les écrans aujourd'hui : l'entreprise australienne d'infrastructure IA Firmus, soutenue par Nvidia, fait face à la possibilité de reporter ou d'abandonner son introduction en Bourse massive après que la demande des investisseurs n'a pas réussi à se matérialiser à la valorisation proposée, selon Bloomberg.

Firmus avait tenté de lever jusqu'à 5,5 milliards de dollars à une valorisation d'environ 43,7 milliards de dollars australiens, soit plus de 30 milliards de dollars américains. L'entreprise a clôturé son carnet de commandes jeudi dans l'incertitude sur le prix et la structure, les investisseurs étant apparemment réticents à soutenir le prix initial de 11 dollars australiens par action avant un début prévu le 23 octobre.

La situation est particulièrement intéressante car Firmus bénéficie du soutien de Nvidia et Blackstone, précisément les noms qui jusqu'à récemment auraient suscité un enthousiasme énorme autour de pratiquement tout investissement en infrastructure IA. Pourtant, les investisseurs commencent apparemment à examiner l'économie, la dette, les exigences de construction et les valorisations extraordinaires attribuées à des projets qui n'ont pour la plupart pas encore été achevés.

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Reuters Breakingviews a rapporté que Firmus n'avait construit qu'environ 42 mégawatts de sa capacité prévue d'un gigawatt, tandis que The Guardian a rapporté qu'environ 97% des revenus de l'entreprise étaient liés à des projets encore à construire. Nous parlons d'une entreprise cherchant une valorisation dans les dizaines de milliards de dollars, soutenue par certains des plus grands noms de la technologie et de la finance, dont l'économie future dépend massivement d'infrastructures qui n'existent même pas encore.

Et soudain, les investisseurs commencent à se demander s'ils devraient payer le demandé. Imaginez cela.

Le timing est remarquable. Le même jour où les investisseurs apprennent que le revenu annualisé d'OpenAI est matériellement en dessous des attentes largement diffusées, une offre d'infrastructure de premier plan soutenue par Nvidia peine à attirer suffisamment de capital à sa valorisation proposée.

Ces développements ne sont pas nécessairement liés causalement, mais ils sont cohérents avec le même problème sous-jacent : le montant d'argent engagé dans le futur de l'IA est devenu de plus en plus déconnecté des flux de trésorerie disponibles pour le soutenir aujourd'hui.

Et les marchés de crédit criaient que cela venait.

Dans mon article du 29 septembre, j'ai souligné que les marchés obligataires et de crédit reconnaissaient déjà des risques que les investisseurs en actions semblaient déterminés à ignorer. Oracle avait émis un avis de force majeure lié à son développement massif de centre de données IA Project Jupiter au Nouveau-Mexique, soulignant les défis physiques et logistiques impliqués dans la construction d'infrastructures à cette échelle. Oracle a par la suite maintenu que le projet restait dans les temps, mais l'épisode a illustré que ces projets nécessitent de l'électricité réelle, des terrains, des équipements, un financement et une construction, dont aucun ne peut être conjuré dans l'existence par une présentation d'investisseur.

Pendant ce temps, les credit default swaps d'Oracle avaient bondi, avec des rendements sur certaines de ses dettes à long terme passant au-dessus de 8%. L'économiste en chef d'Apollo, Torsten Slok, avait souligné l'élargissement des spreads de CDS parmi les hyperscalers, tandis que les données de LSEG montraient une explosion des échanges de credit default swaps liés aux grandes entreprises technologiques. Le volume de trading de CDS sur le seul nom de Nvidia aurait augmenté d'environ 640 millions de dollars pendant une période de six mois à 6,9 milliards de dollars pendant la suivante, tandis que le volume de Broadcom grimpait d'environ 1,5 milliard de dollars à 8,2 milliards de dollars.

Comme je l'écrivais à l'époque, les credit default swaps sont une assurance, et bien que l'augmentation de l'activité de trading ne signifie pas automatiquement qu'un effondrement est en vue, cela suggère que les investisseurs prêtent considérablement plus d'attention aux risques de crédit entourant le boom des investissements IA.

J'ai soutenu que les six à dix prochains mois pourraient marquer le début d'un démantèlement significatif de la bulle de l'IA, et rien de ce que j'ai vu depuis que j'ai fait cette prédiction ne m'a convaincu de changer d'avis. Je ne sais pas quelle entreprise réduira la première matériellement ses engagements, quel prêteur décidera qu'il a eu assez d'exposition ou quel projet d'infrastructure énorme sera finalement jugé non rentable. Mais lorsqu'une industrie devient dépendante d'un accès perpétuel à un capital bon marché, de valorisations toujours croissantes et de projections de revenus de plus en plus ambitieuses, le moment où ces hypothèses changent peut être extraordinairement impitoyable.

Le processus commence souvent par le scepticisme et la réévaluation, suivi par la réalisation que les contrats, les engagements et les arrangements de financement ont été construits autour d'attentes qui pourraient ne jamais se matérialiser selon le calendrier original. Vient ensuite la course à la liquidité, lorsque tout le monde qui pensait posséder un actif extrêmement précieux découvre que tout le monde essaie de vendre ou de collecter en même temps.

C'est la trappe qui m'inquiète. L'ensemble de l'écosystème IA a passé des années à célébrer les investissements, contrats, partenariats et revenus projetés les uns des autres comme si l'argent circulant entre la même poignée d'entreprises représentait une source inépuisable de demande économique réelle. Éventuellement, quelqu'un en dehors de ce cercle doit générer suffisamment de valeur économique pour payer le tout, et si cette valeur n'arrive pas assez rapidement, la structure financière peut se détraquer bien avant que la technologie n'atteigne son plein potentiel.

Il y a moins de deux semaines, j'écrivais que l'empereur de l'IA était nu et je me demandais qui serait le premier à se lever et à le dire. Maintenant, les états financiers sortent, les attentes de revenus sont révisées, le marché des IPO se rebelle et les marchés de crédit ont déjà tiré la sonnette d'alarme.

La technologie pourrait très bien être révolutionnaire, mais cela ne signifie pas que le prix que Wall Street a attribué à la révolution ait un sens.

Et si j'ai raison sur là où nous nous dirigeons dans les prochains mois, la question la plus importante ne sera pas combien d'argent tout le monde pensait gagner avec l'IA, mais combien d'argent tout le monde doit à tout le monde quand la musique s'arrête.

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Tyler Durden
Ven, 10/09/2026 - 08:20