โดย Maksym Misichenko · CNBC ·
สิ่งที่ตัวแทน AI คิดเกี่ยวกับข่าวนี้
คณะกรรมการมีความเห็นแตกต่างกันเกี่ยวกับการประเมินมูลค่าของ Alphabet โดยมีความกังวลเกี่ยวกับความเสี่ยงจากการกระจุกตัวในยอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์และ capex จำนวนมาก แต่ก็ยอมรับถึงศักยภาพของ AI ในการขับเคลื่อนการเติบโตและขัดขวางการค้นหาหลัก
ความเสี่ยง: ความเสี่ยงจากการกระจุกตัวในยอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์ โดยเฉพาะข้อตกลง Anthropic และการล่มสลายของการสร้างรายได้จากการค้นหาที่อาจเกิดขึ้น
โอกาส: ศักยภาพของ AI ในการขับเคลื่อนการเติบโตและขัดขวางการค้นหาหลัก
การวิเคราะห์นี้สร้างขึ้นโดย StockScreener pipeline — LLM สี่ตัวชั้นนำ (Claude, GPT, Gemini, Grok) ได้รับ prompt เดียวกันและมีการป้องกันต่อภาพหลอนในตัว อ่านวิธีการ →
Alphabet ชั่วครู่หนึ่งแซง Nvidia ด้วยมูลค่าตามราคาตลาดในการซื้อขายหลังตลาดสัปดาห์นี้ ซึ่งเป็นความสำเร็จที่น่าทึ่งสำหรับบริษัทที่ถูกมองว่าเป็นผู้มีความเสี่ยงอย่างมากในช่วงเริ่มต้นของการบูมปัญญาประดิษฐ์
หุ้นเพิ่มขึ้นประมาณ 160% ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา โดยได้รับแรงผลักดันจากมุมมองที่เกิดขึ้นใหม่ใน Wall Street ว่า Google มีความได้เปรียบอย่างดีในภูมิทัศน์ AI ไม่ว่าจะเป็นแบบจำลองที่สร้างขึ้นเองของบริษัท เครือข่ายการแจกจ่ายขนาดใหญ่ หรือหน่วยคลาวด์ที่ดึงเงินสดจากธุรกิจ AI ที่กำลังเฟื่องฟูอื่นๆ
ในบรรษัทเทคโนโลยีที่มีมูลค่าตามราคาตลาด 7 แห่งอื่นๆ ในสหรัฐอเมริกา Broadcom ผู้ผลิตชิปเป็นผู้มีผลงานที่ดีที่สุดรายอื่นในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา โดยหุ้นของบริษัทเพิ่มขึ้น 107%
"Google เป็นหนึ่งในสองบริษัท AI ที่อยู่ในตำแหน่งที่ดีที่สุดเนื่องจากเป็นเจ้าของส่วนใหญ่ของสแต็ก" Gene Munster ผู้จัดการร่วมที่ Deepwater Asset Management กล่าว "ชิป โมเดล โครงสร้างพื้นฐาน และการแจกจ่าย นอกจากนี้ พวกเขายังทำกำไรได้ดี"
บริษัทอื่นที่เขาจัดให้อยู่ในหมวดหมู่นี้คือ SpaceX ของ Elon Musk ซึ่งควบรวมกิจการกับ xAI ในเดือนกุมภาพันธ์ในข้อตกลงมูลค่า 1.75 ล้านล้านดอลลาร์
หลังจากรายงานผลประกอบการของ Alphabet เมื่อสัปดาห์ที่แล้ว นักวิเคราะห์ของ JPMorgan เรียกว่าหุ้นเป็น "ตัวเลือกโดยรวมอันดับหนึ่ง" ในภาคเทคโนโลยี โดยชี้ไปที่ "ไตรมาสที่โดดเด่น" การเติบโตที่เร่งขึ้น และแบ็กล็อกคลาวด์ที่เกือบจะเพิ่มเป็นสองเท่าที่ 462 พันล้านดอลลาร์ นักวิเคราะห์ของ Mizuho เพิ่มเป้าหมายราคาของพวกเขา โดยเขียนว่าประมาณการฉันทามติยังประเมินรายได้และกำไรจากการดำเนินงานของ Google Cloud ในอีกสองปีข้างหน้าต่ำกว่าความเป็นจริงอย่างมาก
Alphabet ปิดสัปดาห์ด้วยมูลค่าตามราคาตลาด 4.8 ล้านล้านดอลลาร์ ตามหลังเฉพาะ Nvidia ที่ 5.2 ล้านล้านดอลลาร์ ทั้งสองสลับตำแหน่งชั่วครู่หลังตลาดปิดในวันอังคาร หลังจากรายงานว่าผู้พัฒนาแบบจำลอง AI Anthropic มุ่งมั่นที่จะใช้จ่าย 200 พันล้านดอลลาร์บน Google Cloud เป็นเวลาห้าปีสำหรับ 5 กิกะวัตต์ของการคำนวณ
สำหรับนักลงทุน นี่เป็นสัญญาณล่าสุดที่ว่า Google มีหลายวิธีในการทำเงินและแข่งขันที่แนวหน้า Google มี Gemini และ DeepMind สำหรับแบบจำลองและงานวิจัย AI Google Cloud สำหรับการคำนวณ หน่วยประมวลผลเทนเซอร์ (TPU) เป็นทางเลือกแทน Nvidia และความสามารถในการเพิ่มคุณสมบัติ AI ลงใน Search, YouTube และ Android
อย่างไรก็ตาม มีเหตุผลที่ต้องสงสัยในสายตาของนักวิเคราะห์บางคน
ประเด็นความกังวลหลักคือแบ็กล็อกจำนวนมากมาจาก Anthropic มากน้อยเพียงใด บริษัทสตาร์ทอัพที่ใช้เงินทุนอย่างรวดเร็วและมีมูลค่าสูงกำลังระดมทุนหลายพันล้านดอลลาร์จาก Google และในทางกลับกัน ก็กำลังใช้เงินจำนวนมากนั้นกับ Google สำหรับบริการคลาวด์และ TPUs
หากพันธสัญญาของ Anthropic ที่รายงาน 200 พันล้านดอลลาร์วัดเทียบกับแบ็กล็อกคลาวด์ที่รายงานของ Alphabet อาจเป็นมากกว่า 40% ของรายได้ที่ทำสัญญาไว้ในอนาคต
Gil Luria นักวิเคราะห์จาก D.A. Davidson กล่าวว่าสถานการณ์นี้คล้ายกับสิ่งที่เกิดขึ้นกับ Oracle ซึ่งเห็นว่าหุ้นของบริษัทพุ่งสูงขึ้นในเดือนกันยายนหลังจากที่บริษัทรายงานว่าแบ็กล็อกเพิ่มขึ้นเกือบ 360% ในไม่ช้าก็ชัดเจนว่าส่วนใหญ่มาจาก OpenAI
"พวกเขาทำแบบเดียวกับที่ Oracle ทำ" Luria กล่าว ซึ่งแนะนำให้ถือหุ้น Alphabet "พวกเขาบอกเราว่าแบ็กล็อกของพวกเขาเพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าโดยประมาณ แต่ไม่ได้บอกเราว่าการเพิ่มขึ้นเกือบทั้งหมดมาจากข้อตกลงเดียวกับ Anthropic"
Google ไม่ได้ให้ความเห็นสำหรับเรื่องนี้ โดยชี้ไปที่ความคิดเห็นของ CFO Anat Ashkenazi ในการประชุมผลประกอบการครั้งล่าสุด
Oracle ถูกลงโทษหลังจากที่นักลงทุนตระหนักว่าสัดส่วนสำคัญของการเติบโตของแบ็กล็อกผูกติดอยู่กับ OpenAI โดยหุ้นของบริษัทสูญเสียมูลค่าไปประมาณครึ่งหนึ่งในช่วงห้าเดือน Microsoft เผชิญคำถามที่คล้ายกันเกี่ยวกับความเสี่ยงที่เกี่ยวข้องกับ OpenAI
Luria มองเห็นความเสี่ยงในการกระจุกตัวในผู้ให้บริการคลาวด์รายใหญ่ Microsoft, Oracle, Amazon และ Google มีแบ็กล็อกคลาวด์ที่รายงานเกือบ 2 ล้านล้านดอลลาร์ Luria กล่าวว่าเกือบครึ่งหนึ่งของจำนวนนั้นย้อนกลับไปที่พันธสัญญาจาก OpenAI และ Anthropic ซึ่งทั้งคู่กำลังใช้แหล่งเงินทุนชุดเดียวกัน
Munster เข้าใจถึงความกังวล แต่ไม่ได้แบ่งปันอย่างน้อยก็เกี่ยวกับ Google และ Anthropic
"ข้อตกลงนี้เน้นย้ำว่าเราอยู่ในช่วงเริ่มต้นของ AI แค่ไหน" Munster กล่าว "แม้ว่ากรณีการใช้งานจะยังจำกัดอยู่บ้างในปัจจุบัน แต่ความต้องการในการคำนวณนั้นเป็นแบบทวีคูณ Google จะขี่คลื่นนั้น"
หาก Anthropic สะดุด Munster กล่าวว่าบริษัท AI อื่นๆ จะเข้ามาแทนที่ในที่สุด
"หัวข้อข่าวเกี่ยวกับขนาดและความเสี่ยงของลูกค้าแต่ละรายพลาดจุด" เขากล่าว "ถ้าลูกค้าคนหนึ่งระเบิดไป ในช่วงเวลาหนึ่งจะมีสิบคนเข้ามาแทนที่"
ข้อได้เปรียบที่ชัดเจนและเกิดขึ้นใหม่ของ Google คือซิลิคอนแบบกำหนดเอง
Mizuho ประมาณการว่าแบ็กล็อกคลาวด์ของ Google ประมาณ 61 พันล้านดอลลาร์จนถึงปี 2027 อาจมาจากยอดขาย TPU และส่วนใหญ่ของรายได้นั้นน่าจะถูกรับรู้ในปีหน้า ซึ่งให้นักลงทุนที่กำลังมองหาทางเลือกอื่นนอกเหนือจาก Nvidia อีกวิธีหนึ่งในการซื้อการซื้อขายฮาร์ดแวร์ AI ซึ่งเป็นธีมที่แพร่หลายใน Wall Street ในช่วงหลัง โดยหุ้นของ Advanced Micro Devices, Intel และ Micron ต่างก็เพิ่มขึ้นมากกว่าสองเท่าในปีนี้
ความต้องการบางส่วนที่ Google และ Amazon ซึ่งผลิต Trainium กำลังเห็นสำหรับชิปภายในของตนมาจากบริษัทในพอร์ตโฟลิโอของตน ตามที่ Luria
"เมื่อ Google และ Amazon พูดถึงความต้องการชิปที่เป็นกรรมสิทธิ์ของตน ส่วนใหญ่เป็นความต้องการที่ถูกกักไว้" Luria กล่าว "มันไม่ใช่ความต้องการแบบอินทรีย์"
สำหรับ Munster ภัยคุกคามที่ใหญ่ที่สุดต่อผลการดำเนินงานที่ต่อเนื่องของ Google คือหุ้นได้รวมผลกำไรในอนาคตไว้แล้ว เขาเปรียบเทียบสถานการณ์นั้นกับสิ่งที่กำลังเกิดขึ้นกับ Nvidia ซึ่งยังคงเห็นการเติบโตอย่างมาก แต่ไม่ได้รับการตอบแทนจากนักลงทุนอีกต่อไป
นักวิเคราะห์คาดว่าจะเห็นการเติบโตของรายได้ 78% เมื่อ Nvidia รายงานผลประกอบการในช่วงปลายเดือนนี้ ตามข้อมูลของ LSEG แต่หุ้นเพิ่มขึ้นเพียง 15% ในปีนี้ ซึ่งดีกว่า Nasdaq เล็กน้อย
"ความเสี่ยงที่ใหญ่ที่สุดในการถือหุ้น Google คือพวกเขาไม่มีโอกาสที่จะเปลี่ยนเรื่องราวกับนักลงทุน" Munster กล่าว
สิ่งนี้เพิ่มน้ำหนักให้กับบริษัทในการสร้างความประทับใจใน Google I/O ซึ่งจะเริ่มขึ้นในอีกไม่ถึงสองสัปดาห์ Google ต้องให้ความชัดเจนเกี่ยวกับกลยุทธ์ตัวแทนด้วย Gemini และแสดงให้เห็นว่าสามารถค้นหารายได้ที่ยั่งยืนจากระบบนิเวศ AI ที่กว้างขึ้นได้
Google เปลี่ยนจากผู้ตาม AI เป็นผู้ชนะด้านโครงสร้างพื้นฐานในช่วงเวลาอันสั้น ตอนนี้กำลังคาดการณ์การใช้จ่ายด้านเงินทุนสูงสุดถึง 190 พันล้านดอลลาร์ในปีนี้ มากกว่าการใช้จ่ายด้านเงินทุนสำหรับปี 2025 เป็นสองเท่า สำหรับนักลงทุนที่จะได้รับผลตอบแทนจากการลงทุนนั้น Google ไม่สามารถพลาดได้
นักวิเคราะห์ที่ Argus กล่าวในรายงานหลังจากการรายงานผลประกอบการว่า "ความเสี่ยงของการใช้จ่ายด้านเงินทุนของ Alphabet มีความสำคัญ" แต่พวกเขามีอัตราการซื้อหุ้นและมองว่าความสามารถของบริษัทในการจ่ายค่าใช้จ่ายเหล่านั้นเทียบกับ OpenAI เป็น "ข้อได้เปรียบในการแข่งขัน"
ดู: Google พึ่งพาชิปแบบกำหนดเองในขณะที่ผลักดันให้ลึกซึ้งยิ่งขึ้นใน AI ระดับองค์กร
โมเดล AI ชั้นนำ 4 ตัวอภิปรายบทความนี้
"การเติบโตของยอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์ในปัจจุบันของ Alphabet ส่วนใหญ่เป็นเทียม ขับเคลื่อนโดยความต้องการภายในจากสตาร์ทอัพที่ได้รับการสนับสนุนจากผู้ร่วมลงทุนซึ่งต้องพึ่งพาเงินทุนของ Google เองเพื่อความอยู่รอด"
การประเมินมูลค่าของ Alphabet แยกออกจากผลการดำเนินงานการเติบโตของการค้นหาแบบออร์แกนิกมากขึ้น และผูกติดอยู่กับระบบทุนหมุนเวียน แม้ว่ายอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์มูลค่า 462 พันล้านดอลลาร์จะน่าประทับใจ แต่ความเสี่ยงจากการกระจุกตัว โดยเฉพาะข้อตกลง Anthropic ถือเป็นสัญญาณอันตราย เรากำลังเห็น 'การให้เงินทุนแก่ผู้ขาย' ที่ปลอมตัวเป็นความต้องการคลาวด์ โดย Google ให้เงินทุนแก่การเติบโตของรายได้ของตนเองโดยการให้เงินทุนแก่สตาร์ทอัพที่จากนั้นจะใช้จ่ายกับ TPU ของ Google ด้วย CapEx ที่เพิ่มขึ้นเป็น 190 พันล้านดอลลาร์ ช่องว่างสำหรับข้อผิดพลาดจึงแคบมาก หาก Google ไม่สามารถแปลงความโดดเด่นด้านโครงสร้างพื้นฐานนี้ให้เป็นรายได้ซอฟต์แวร์ระดับองค์กรที่มีกำไรสูง ผลตอบแทนจากการลงทุนจะลดลง นำไปสู่การบีบอัดหลายเท่าที่คล้ายกับที่เราเห็นกับ Oracle
การวิจารณ์เรื่อง 'การระดมทุนแบบหมุนเวียน' ไม่ได้คำนึงถึงว่ากระแสเงินสดจำนวนมหาศาลของ Google ช่วยให้สามารถอุดหนุนการพัฒนาผู้ชนะ AI รุ่นต่อไปได้อย่างมีประสิทธิภาพ โดยสามารถจับส่วนแบ่งตลาด 'พลั่วและเสียม' ได้โดยไม่คำนึงว่าสตาร์ทอัพรายใดจะชนะสงครามโมเดลในที่สุด
"ยอดสั่งซื้อ TPU ของ GOOGL ให้การเปิดรับความต้องการพลังประมวลผล AI ที่ปรับความเสี่ยงต่อผลตอบแทนได้ดีกว่า NVDA โดยมีกำไรเป็นตัวกันความเข้มข้นของ capex"
การวางตำแหน่ง AI แบบเต็มสแต็กของ Alphabet—ตั้งแต่ TPU (ยอดสั่งซื้อ 61 พันล้านดอลลาร์จนถึงปี 2027 ตามข้อมูลของ Mizuho) ไปจนถึงโมเดล Gemini, การวิจัย DeepMind และการจัดจำหน่ายผู้ใช้ 2 พันล้านราย—ขับเคลื่อนรายได้ที่ยั่งยืนเกินกว่ากระแสความนิยม โดยยอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์เพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าเป็น 462 พันล้านดอลลาร์ และ OI เร่งตัวขึ้น การแซงหน้ามูลค่าตามราคาตลาดของ NVDA ชั่วคราวนี้เน้นย้ำถึงความเป็นไปได้ของ TPU ในฐานะตัวเลือกการประมวลผลที่มีหลายเท่าต่ำกว่า (เทียบกับ P/E ล่วงหน้าของ NVDA ที่ 50 เท่าขึ้นไป) คำมั่นสัญญา 200 พันล้านดอลลาร์ของ Anthropic เน้นย้ำถึงความต้องการในระยะเริ่มต้น แต่กำไรของ Google ช่วยสนับสนุน capex 190 พันล้านดอลลาร์โดยไม่มีการลดสัดส่วน I/O ในอีกสองสัปดาห์เป็นจุดสำคัญสำหรับความชัดเจนในการสร้างรายได้จากเอเจนต์ ซึ่งอาจปรับอันดับ GOOGL ใหม่เป็น 30 เท่า ด้วยการเติบโตของ EPS 20%+
40%+ ของยอดสั่งซื้อที่ผูกติดอยู่กับ Anthropic ที่เผาผลาญเงินสด สะท้อนกับดัก OpenAI ของ Oracle ซึ่งยอดสั่งซื้อที่น่าตื่นเต้นนำไปสู่การลดลงของหุ้น 50% เมื่อมีการเปิดเผยการกระจุกตัว capex 190 พันล้านดอลลาร์ที่เพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วมีความเสี่ยงต่อ ROI ติดลบหากกรณีการใช้งาน AI ไม่ได้ขยายตัวแบบทวีคูณ
"การประเมินมูลค่าของ Google ได้แยกออกจากธุรกิจพื้นฐานโดยการกำหนดราคาของยอดสั่งซื้อที่ขึ้นอยู่กับ Anthropic ให้เป็นรายได้ถาวร ซึ่งเป็นข้อผิดพลาดที่นักลงทุน Oracle ทำในปี 2024"
บทความนี้มองว่าการที่ Google พุ่งขึ้น 160% นั้นสมเหตุสมผลจากการ 'เป็นเจ้าของสแต็ก' แต่สิ่งนี้เป็นการผสมผสานระหว่างสองแนวคิดที่แยกจากกันซึ่งกำลังแยกออกจากกัน ใช่ Google มีชิป โมเดล และการจัดจำหน่าย—ข้อได้เปรียบเชิงโครงสร้างที่แท้จริง แต่เรื่องราวของยอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์นั้นว่างเปล่ามากขึ้นเรื่อยๆ: Anthropic คิดเป็น 40%+ ของยอดสั่งซื้อ 462 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นกระแสหมุนเวียนที่ Google ให้เงินทุนแก่ Anthropic, Anthropic ใช้จ่ายกับ Google และทั้งสองฝ่ายยังไม่มีกำไรในระดับใหญ่ ตัวอย่างของ Oracle ไม่ได้ให้กำลังใจ—ยอดสั่งซื้อของ Oracle พิสูจน์แล้วว่าไม่มีมูล ในขณะเดียวกัน ผลตอบแทน YTD 15% ของ Nvidia แม้จะมีการเติบโตของรายได้ที่คาดการณ์ไว้ 78% บ่งชี้ว่าตลาดได้กำหนดราคาผู้ชนะโครงสร้างพื้นฐาน AI ไว้แล้วแล้ว คำแนะนำ capex 190 พันล้านดอลลาร์ของ Google นั้นก้าวร้าว ผลตอบแทนจากการลงทุนนั้นยังคงเป็นการคาดเดา
ธุรกิจ TPU ของ Google และข้อได้เปรียบด้านซิลิคอนแบบกำหนดเองนั้นเป็นจริงและแตกต่างจากการระดมทุนแบบหมุนเวียนของ Anthropic—หาก TPU สามารถจับส่วนแบ่ง 15-20% ของ 61 พันล้านดอลลาร์ที่ Mizuho ประมาณการได้ นั่นคือรายได้ออร์แกนิกที่ Google ควบคุม และกำไรและกระแสเงินสดของบริษัทหมายความว่าสามารถใช้จ่ายมากกว่าคู่แข่งด้าน capex ได้ในแบบที่ OpenAI ไม่สามารถทำได้
"ความเป็นผู้นำด้าน AI ของ Alphabet และการรวมกิจการกับ Anthropic สามารถรักษาการเติบโตได้ก็ต่อเมื่อยอดสั่งซื้อที่ขับเคลื่อนโดย Anthropic เปลี่ยนเป็นรายได้คลาวด์ที่ยั่งยืนและมีกำไร มิฉะนั้น การชุมนุมจะเสี่ยงต่อการลดลงของหลายเท่า"
บทความนี้มองว่า Alphabet เป็นผู้เล่น AI ชั้นนำที่มีสแต็กที่หลากหลาย—โมเดล ชิป คลาวด์ และการจัดจำหน่าย—และเน้นย้ำถึงยอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์ที่กำลังจะมาถึงซึ่งได้รับการสนับสนุนจาก Anthropic ในฐานะตัวขับเคลื่อนการเติบโตที่สำคัญ อย่างไรก็ตาม ข้อโต้แย้งที่แข็งแกร่งที่สุดคือความเสี่ยงจากการกระจุกตัว: หากข้อตกลงของ Anthropic ทำให้ยอดสั่งซื้อพองตัวเกินสัดส่วน (อาจมากกว่า 40% ของรายได้ตามสัญญาในอนาคต) และ/หรือล้มเหลวในการแปลงเป็นผลกำไรคลาวด์ที่ยั่งยืนและมีกำไรสูง การชุมนุมอาจยุบตัวลงเมื่อตลาดกำหนดราคาการเปิดรับ AI ใหม่ เพิ่ม capex จำนวนมาก การตรวจสอบกฎระเบียบ และ Nvidia ในฐานะผู้เล่นหลักด้านการประมวลผลตลอดกาล และข้อได้เปรียบสัมพัทธ์ของ Alphabet จะขึ้นอยู่กับว่าผลกำไรคลาวด์จะปรากฏขึ้นอย่างรวดเร็วเพียงใดนอกเหนือจากยอดสั่งซื้อ
การเปิดรับ Anthropic อาจเป็นดาบสองคม: หากข้อตกลงมีค่าใช้จ่ายสูงเกินไปหรือมีการเจรจาต่อรองใหม่ที่ไม่เอื้ออำนวย "คูเมือง" AI ที่อ้างสิทธิ์ของ Alphabet ก็จะสูญเสียแรงผลักดันไปบ้าง และความหวังที่อิงตามยอดสั่งซื้อก็จะจางหายไป
"การเปรียบเทียบการประเมินมูลค่าของ Google กับ Nvidia นั้นละเลยว่าการเติบโตของคลาวด์ของ Google ในปัจจุบันถูกทำให้พองตัวโดยกระแสทุนหมุนเวียน แทนที่จะเป็นความต้องการระดับองค์กรแบบออร์แกนิก"
Grok การเปรียบเทียบ Google กับ P/E ล่วงหน้า 50 เท่าของ Nvidia เป็นข้อผิดพลาดในการจำแนกประเภท คุณกำลังเปรียบเทียบกลุ่มบริษัทที่เติบโตเต็มที่ซึ่งพึ่งพารายได้จากโฆษณากับผู้ผูกขาดฮาร์ดแวร์แบบเพียวเพลย์ กำไรของคลาวด์ของ Google ถูกจำกัดเชิงโครงสร้างโดยความจำเป็นในการอุดหนุนระบบนิเวศ 'หมุนเวียน' ที่คุณทั้งคู่ระบุไว้ หากยอดสั่งซื้อของ Anthropic คิดเป็น 40% ของทั้งหมดจริงๆ Google กำลังซื้อการเติบโตของรายได้ของตนเอง นี่ไม่ใช่การครอบงำแบบ 'เต็มสแต็ก' แต่เป็นความเสี่ยงด้านงบดุลที่ปลอมตัวเป็นความต้องการระดับองค์กร
"การหยุดชะงักของ AI ต่อโฆษณาค้นหาคุกคาม FCF ที่ใช้เป็นทุนสำหรับ capex AI ของ Alphabet ซึ่งเป็นความเสี่ยงที่ไม่ได้กล่าวถึงที่นี่"
คณะกรรมการให้ความสำคัญกับความเสี่ยงด้านยอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์ แต่ไม่สนใจการโจมตีโดยตรงของ AI ต่อธุรกิจหลักของ Alphabet: โฆษณาค้นหา (76% ของรายได้ปี 2023, 237 พันล้านดอลลาร์) AI Overviews ของ Google ลดอัตราการคลิก (CTR) ลง 30-50% ต่อ Similarweb แล้ว ทำให้การค้นหาแบบคลิกศูนย์เร่งตัวขึ้น หากไม่มีความก้าวหน้าใน I/O ในการสร้างรายได้จากการค้นหา FCF (69 พันล้านดอลลาร์ TTM) จะลดลง ทำให้ capex 190 พันล้านดอลลาร์กลายเป็นหลุมดำ FCF โดยไม่คำนึงถึงความหมุนเวียนของ Anthropic
"การเสื่อมถอยของการค้นหาเป็นเรื่องจริง แต่ทฤษฎีหลุมดำ FCF ขึ้นอยู่กับว่าการสร้างรายได้จากการค้นหาของ Google จะสิ้นสุดที่ 40% ของระดับปัจจุบันหรือ 70% ซึ่งเป็นสิ่งที่ไม่ทราบแน่ชัดที่คณะกรรมการยังไม่ได้วัดปริมาณ"
Grok เผยภัยคุกคามที่มีอยู่จริง—การล่มสลายของการสร้างรายได้จากการค้นหา—ที่การถกเถียงเรื่องยอดสั่งซื้อบดบัง แต่การลดลงของ CTR 30-50% ต้องการบริบท: ปริมาณการค้นหาของ Google ยังคงเติบโต และ AI Overviews รวมถึงโฆษณา ความเสี่ยงไม่ใช่ศูนย์ แต่เป็นการบีบอัดกำไร ไม่ใช่การลดลงของรายได้ หาก Google สร้างรายได้ 60% ของปริมาณการค้นหาปัจจุบันที่ 70% ของกำไรก่อนหน้า FCF ก็ยังคงใช้เป็นทุน capex คำถามคือ คณิตศาสตร์นั้นยังคงอยู่หรือไม่ในระดับใหญ่?
"ความเสี่ยง ROI ที่ขับเคลื่อนด้วย Capex อาจกลายเป็นติดลบหากการสร้างรายได้จาก I/O อ่อนแอกว่าที่คาดไว้ ซึ่งบ่อนทำลายกรณีกระทิงสำหรับ capex 190 พันล้านดอลลาร์"
Grok ทฤษฎีการสร้างรายได้ที่เน้น I/O ของคุณอาจยังคงถูกทำลายโดยเศรษฐศาสตร์หน่วยของคลาวด์ แม้ว่าการสร้างรายได้จากเอเจนต์จะดีขึ้น กำไรของ Alphabet ก็ขึ้นอยู่กับการอุดหนุนพลังประมวลผลเพื่อแย่งชิงส่วนแบ่ง และ capex 190 พันล้านดอลลาร์จะเพิ่มการเปิดรับความเสี่ยงหากเกิดความผิดพลาดขึ้นเป็นสี่เท่า หาก I/O แสดงเพียงการเพิ่มขึ้นของกำไรเล็กน้อยหรือการทำกำไรที่ล่าช้า ตลาดจะกำหนดราคา upside ของ AI ใหม่ ความเสี่ยงจากการกระจุกตัวยังคงอยู่ แต่ความเสี่ยงที่ใหญ่กว่าคือ ROI ที่ขับเคลื่อนด้วย capex กลายเป็นติดลบก่อนที่จะมีเส้นทางการสร้างรายได้ที่ยั่งยืน
คณะกรรมการมีความเห็นแตกต่างกันเกี่ยวกับการประเมินมูลค่าของ Alphabet โดยมีความกังวลเกี่ยวกับความเสี่ยงจากการกระจุกตัวในยอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์และ capex จำนวนมาก แต่ก็ยอมรับถึงศักยภาพของ AI ในการขับเคลื่อนการเติบโตและขัดขวางการค้นหาหลัก
ศักยภาพของ AI ในการขับเคลื่อนการเติบโตและขัดขวางการค้นหาหลัก
ความเสี่ยงจากการกระจุกตัวในยอดสั่งซื้อในระบบคลาวด์ โดยเฉพาะข้อตกลง Anthropic และการล่มสลายของการสร้างรายได้จากการค้นหาที่อาจเกิดขึ้น