AI狂欢的陷阱之门已猛然开启

AI热潮的暗门猛然打开

 由QTR的Fringe Finance提交

上周，我写了一篇题为“官方确认：AI皇帝没穿衣服”的文章，认为人工智能泡沫正接近一个节点，投资者将被迫面对多年炒作、循环融资和荒谬估值背后的财务现实。

几周前，我曾预测AI泡沫将在未来六到十个月内开始破裂。我的论点是，股票市场仍在为技术乌托邦定价，而债券和信贷市场已开始认识到基础设施的建设已远远超前。

不到两周后，支持这一论点的证据正在堆积。

我9月29日文章的催化剂是Anthropic 2025年财务报表的披露，这终于让投资者得以一窥AI领域最受推崇的公司之一的内部情况。据报道，Anthropic在2025年创造了约46亿美元的收入，同时录得超过80亿美元的运营亏损，仅在计算和基础设施上就花费了73.3亿美元。或许最令人震惊的是，该公司据称已承诺未来在云、计算和基础设施方面的义务高达约5180亿美元。

我认为，这些披露暴露了这些企业产生的收入与为支持其增长而承诺的数千亿美元之间的巨大脱节。多年来，投资者一直以AI最终将改变一切的承诺来挥去对盈利能力的担忧，但我们终于开始获得必要的数据来判断其经济性是否能支撑这一承诺。

而今天，这一拼图的另一大块也到位了。

根据英国《金融时报》的一份新报告，OpenAI在9月底的年化收入约为500亿美元，比投资者此前被引导预期的700亿美元低了约200亿美元。早前报告曾将8月份的年化收入定在400亿美元左右，随后超过70%的增长迹象催生了更高的估值。新的财务信息据称将这一数字定在接近500亿美元，而OpenAI拒绝置评。

500亿美元的年化收入仍然是一个巨大的数字，推断的收入估计与实际报告的运行率之间的差异不一定等同于未达到正式指引。但这种区别并不能消除更广泛的问题：围绕该行业的预期已变得如此巨大，以至于即使是非凡的增长也可能无法证明已投入该行业的资本规模是合理的。

这是我几个月来一直在强调的观点。问题不在于人工智能不起作用，也不在于没人想用它。问题在于，华尔街围绕这项技术构建了一个金融幻想，假设了几乎无限未来的需求、非凡的货币化能力、永久可用的融资，以及投资者对回报仍不确定的基础设施项目持续不断的投资意愿。

而这个问题在OpenAI身上最为危险，它处于现代市场历史上可能最非凡的金融循环中心，这张来自Zero Hedge的图表清晰地展示了这一点，该图表指出OpenAI面前有1.5万亿美元的承诺：

AI开发者需要大量的计算能力，因此他们与云提供商和基础设施公司签订大规模协议，而这些公司又反过来从英伟达和其他供应商处购买数十亿美元的设备。

基础设施提供商通过债务、股权和日益复杂的安排为建设项目融资，而一些提供设备或基础设施的同一家公司也在投资于预期将购买其产品和服务的AI开发者。

资金从投资者流向AI公司，从AI公司流向基础设施提供商，从基础设施提供商流向芯片制造商，有时又从这些芯片制造商及其合作伙伴回流到生态系统中。整个链条中存在合法的商业交易，但也存在非凡的金融相互依赖，每个人都用其他人的预期增长来证明自己的支出合理。

这就是暗门打开的地方。如果OpenAI的收入轨迹低于预期，其影响将远远超出OpenAI本身。

基础设施提供商必须重新评估扩张计划，贷款人必须重新考虑项目的信用状况，设备供应商必须质疑未来的需求假设，而此前愿意为任何与AI沾边的东西提供融资的投资者，可能会突然要求看到实际回报的证据。

那些多年来热情洋溢地相互承诺数千亿美元的公司，最终可能会发现自己争相收款、重新谈判合同、减少承诺并保护资产负债表。我们上周在甲骨文公司宣布对其一个1650亿美元的数据中心项目遭遇不可抗力时看到了这一点：不可抗力不是法国的一个城市

每个人都开始问谁欠谁什么，哪些义务是可强制执行的，以及如果预期的需求未能实现，最终由谁来承担损失。这就是一个自我强化的投资热潮如何变成自我强化的收缩，而底层技术有多么革命性并不一定重要。一家公司可以拥有出色的产品，但仍然是一个糟糕的投资，就像一个行业可以改变世界，同时在此过程中摧毁大量资本一样。

而几乎就像市场想要说明这一点一样，今天另一条头条新闻出现了：据彭博社报道，英伟达支持的澳大利亚AI基础设施公司Firmus正面临推迟或放弃其大规模IPO的可能性，因为投资者需求未能以拟议估值实现。

Firmus曾试图以约437亿澳元（合超过300亿美元）的估值筹集高达55亿美元的资金。该公司周四在定价和结构不确定的情况下关闭了订单簿，据报道，在计划于10月23日上市之前，投资者不愿支持原先的11澳元股价。

这种情况尤其有趣，因为Firmus得到了英伟达和黑石集团的支持，正是那些直到最近还会为几乎任何AI基础设施投资带来巨大兴奋的名字。然而，投资者显然开始审视这些项目（其中大部分尚未完工）的经济性、债务、建设要求以及被赋予的非凡估值。

🔥 今日订阅即享终身85%折扣：我再次向任何希望今天成为Fringe Finance年度订阅者的人提供85%的折扣。这是一个您可以保留的折扣，只要您希望继续成为订阅者，该折扣就会持续有效：获取终身85%折扣

路透Breakingviews报道称，Firmus仅建成了其计划的一千兆瓦容量中的约42兆瓦，而《卫报》报道称，该公司约97%的收入与尚未建成的项目挂钩。我们谈论的是一家寻求数百亿美元估值、由科技和金融领域一些最大牌公司支持的公司，其未来的经济性却压倒性地依赖于尚不存在的 infrastructure。

而突然间，投资者开始质疑他们是否应该支付要价。想象一下。

时机非常引人注目。就在投资者得知OpenAI的年化收入远低于广泛流传的预期的同一天，一个由英伟达支持的基础设施知名发行项目却难以以其拟议估值吸引足够资本。

这些发展不一定有因果关系，但它们与同一个根本问题一致：投入到AI未来的资金规模与目前可用于支持它的现金流之间的脱节日益严重。

而信贷市场一直在发出警告，表明这一切即将到来。

在我9月29日的文章中，我指出债券和信贷市场已经认识到股票投资者似乎决心忽视的风险。甲骨文公司就其在新墨西哥州的大型AI数据中心项目“木星计划”发出了不可抗力通知，突显了建设如此规模基础设施所涉及的物理和后勤挑战。甲骨文随后坚称该项目仍按计划进行，但这一事件表明，这些项目需要实际的电力、土地、设备、融资和建设，而这些都不是一份投资者演示文稿就能变出来的。

与此同时，甲骨文的信用违约互换飙升，其部分长期债务的收益率升至8%以上。阿波罗首席经济学家Torsten Slok强调了超大规模企业CDS利差的扩大，而LSEG的数据显示，与大型科技公司相关的信用违约互换交易量激增。据报道，英伟达的单名CDS交易量从一个六个月期间的约6.4亿美元增至下一个期间的69亿美元，而博通的交易量则从约15亿美元攀升至82亿美元。

正如我当时所写，信用违约互换是保险，尽管交易活动的增加并不自动意味着崩溃即将来临，但它确实表明投资者对AI投资热潮相关的信用风险给予了相当多的关注。

我一直认为，未来六到十个月可能标志着AI泡沫重大调整的开始，而自做出这一预测以来，我所看到的一切都没有让我改变主意。我不知道哪家公司会首先大幅削减其承诺，哪个贷款人会决定其风险敞口已经足够，或者哪个巨大的基础设施项目最终会被认为不经济。但是，当一个行业变得依赖于永久获得廉价资本、不断增长的估值和日益雄心勃勃的收入预测时，这些假设发生变化的时刻可能会异常残酷。

这个过程通常始于怀疑和重新定价，随后人们意识到合同、承诺和融资安排是建立在可能永远无法按原定时间表实现的预期之上的。最终是流动性争夺战，当所有认为自己拥有一项巨大价值资产的人发现其他人都在同时试图出售或收款时。

这就是我担心的暗门。整个AI生态系统多年来一直在相互庆祝彼此的投资、合同、合作伙伴关系和预计收入，仿佛资金在同一小撮公司之间循环就代表了取之不尽的真实经济需求。最终，这个圈子之外的某个人必须产生足够的经济价值来为整个体系买单，如果这个价值来得不够快，金融结构可能会在技术达到其全部潜力之前很久就瓦解。

不到两周前，我写道AI皇帝没穿衣服，并想知道谁会第一个站出来说出来。现在，财务报表正在公布，收入预期正在下调，IPO市场正在退缩，而信贷市场早已拉响了警报。

这项技术很可能具有革命性，但这并不意味着华尔街为这场革命标定的价格有任何意义。

如果我关于未来几个月走向的判断是正确的，那么最重要的问题将不是每个人都认为自己能从AI中赚多少钱，而是当音乐停止时，每个人欠每个人多少钱。

--QTR的免责声明：请在此处阅读我关于页面的完整法律免责声明。本文仅代表我的个人观点。此外，请理解我是个傻瓜，经常犯错并亏钱。我可能随时持有或交易本文中提到的任何名称，恕不另行通知，这意味着如果我做多，我可能卖出；如果我做空，我可能随时平仓。头寸可能立即改变。这不是买入或卖出任何股票或证券的建议，只是我的个人观点。我经常在我交易/投资的头寸上亏钱。我可能随时增持本文中提到的任何名称，也可能随时卖出本文中提到的任何名称，恕不另行通知。

我也可能持有或不持有我写到的名称，并正在观察。有时我看好但不持有，有时我看空却持有我看空的标的。请假设我的头寸可能与您认为的完全相反，以防万一。如果我做多，我可能很快做空，反之亦然。我不会更新我的头寸。

我无法保证本文中包含的任何或所有事实和数字的准确性，尽管我已尽力确保其正确。我以前犯过错误，将来还会再犯，并鼓励您始终进行双重核实，自行研究，并咨询持牌金融专业人士，而我不是。

贡献者帖子、客座帖子和精选帖子均由我亲自挑选，但未经事实核查，是其作者的意见。它们要么由其作者提交给QTR，要么根据知识共享许可协议转载，我尽最大努力遵守许可协议的要求，或经作者许可转载。

自2026年以来，我已尝试不再像以前那样积极交易（在此阅读我的故事）。为了追求更健康的生活方式，我也将自己排除在大多数梦幻体育、体育博彩、在线和实体赌场以及预测市场之外。

我的目标是让我的投资/储蓄通过定期向行业ETF和少数精选股票、我信任的第三方账户管理者和顾问进行。此类顾问或基金，通过个股、期权、指数基金、共同基金、ETF或其他证券，可能持有、接触或拥有本文提及的名称的头寸，而我对此一无所知。基本上，我可能在任何时候持有、接触或不持有任何东西。

您只能靠自己。不要根据我的博客做决定。我存在于边缘。再次强调，我经常搞错事情，无论是在市场上还是在生活中，但我正在尽力。如果您看到任何数字或计算，请假设它们是错误的并进行双重核实。我八年级代数不及格，高中最后一年在微积分补习班得了D-，之后在大学成为英语专业学生，以便更容易地蒙混过关。因此，我是一名作家。我有时在喝了几杯啤酒后写这些帖子。很多时候，我在帖子发布后会进行编辑，因为我既不耐烦又懒惰，所以如果您看到错别字，半小时后再回来看。谢谢，你们是伟大的观众，别忘了给服务员小费。
 

Tyler Durden
2026年10月9日，周五 - 08:20